名股實(shí)債項(xiàng)目該如何進(jìn)行評(píng)估？

名股實(shí)債并非嚴(yán)格的法律概念，本文所指的名股實(shí)債，是指投資人將資金以股權(quán)投資的方式投入目標(biāo)公司，并約定在投資期限屆滿時(shí)收回投資本金并獲得固定收益的投資模式。從投融資雙方的內(nèi)部效果上看，名股實(shí)債類似于讓與擔(dān)保。實(shí)務(wù)中，名股實(shí)債的償債方可以是目標(biāo)公司，也可以目標(biāo)公司的股東或第三人。

那么，對(duì)于名股實(shí)債項(xiàng)目，應(yīng)如何進(jìn)行核查驗(yàn)證和價(jià)值評(píng)估？

解答結(jié)論

對(duì)名股實(shí)債項(xiàng)目進(jìn)行核查驗(yàn)證環(huán)節(jié)，應(yīng)關(guān)注投資人獲取的收益是否為不具有或然性的固定收益，以及投資人是否未參與目標(biāo)公司的經(jīng)營管理等認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，還應(yīng)關(guān)注是否觸及套取貸款轉(zhuǎn)貸、以資金融通為常業(yè)等法定無效情形。

名股實(shí)債項(xiàng)目的價(jià)值，與項(xiàng)目公司的經(jīng)營情況無關(guān)，主要取決于償債方的償債能力和償還風(fēng)險(xiǎn)。若屬于民間借貸，應(yīng)關(guān)注利率的司法保護(hù)上限的影響。若償債方為目標(biāo)公司，應(yīng)關(guān)注償付環(huán)節(jié)可能存在的紛爭和風(fēng)險(xiǎn)。

解答分析

1、明股實(shí)債的核查驗(yàn)證

評(píng)估專業(yè)人員應(yīng)當(dāng)對(duì)投資項(xiàng)目是否屬于名股實(shí)債進(jìn)行必要的核查驗(yàn)證。投資人的投資被認(rèn)定為股權(quán)投資還是債權(quán)投資，對(duì)于投資項(xiàng)目的價(jià)值評(píng)估影響巨大。對(duì)于投資性質(zhì)的判斷，首先系委托方的義務(wù)，并建議在委托評(píng)估合同中予以明確。若投資合同條款存在歧義、無法判斷是股權(quán)投資還是債權(quán)投資，則建議通過簽約各方補(bǔ)充約定予以明確。

根據(jù)《最高人民法院民二庭第5次法官會(huì)議紀(jì)要》，同時(shí)具備以下兩點(diǎn)可認(rèn)定為名股實(shí)債：一是投資人投資的目的并非取得目標(biāo)公司股權(quán)，而僅是為了獲取固定收益；二是投資人不享有參與公司經(jīng)營管理權(quán)利。

名股實(shí)債獲取的固定收益應(yīng)具備行為確定、時(shí)間確定、金額確定這三個(gè)特征，不具有或然性，持股期以及持股期間的收益和持股期屆滿時(shí)的回購價(jià)格，均在投資時(shí)作出了固定而明確的約定, 投資人及償債方在是否回購等方面均沒有單方面的選擇權(quán)。比如，若在固定收益外投資人還參與分紅，則可能被認(rèn)定為股權(quán)投資。

名股實(shí)債不同于股權(quán)投資中的對(duì)賭安排，在對(duì)賭協(xié)議中，通常設(shè)置觸發(fā)條件，或賦予投資人單方面的選擇權(quán)，或“僅保底不封頂”，使投資人獲取的收益具有不確定性，不具有名股實(shí)債的特征。比如，在承諾方向投資人作出的回購承諾中，通常會(huì)設(shè)置回購的觸發(fā)條件，且回購條件觸發(fā)后投資人只擁有要求承諾方回購股權(quán)的權(quán)利，但不承擔(dān)必須同意承諾方回購之義務(wù)，因此該投資項(xiàng)目不屬于名股實(shí)債，只有在回購條件已觸發(fā)且投資人已行權(quán)時(shí)才轉(zhuǎn)化為債權(quán)。

以上關(guān)于名股實(shí)債的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，系基于投融資雙方的內(nèi)部關(guān)系而言的。但是，若名股實(shí)債的認(rèn)定有損于目標(biāo)公司債權(quán)人等外部第三人的利益（比如，當(dāng)項(xiàng)目公司處于破產(chǎn)清算中，名股實(shí)債的認(rèn)定有損債權(quán)人的利益），根據(jù)商事外觀主義的原則，第三人不受投融資雙方的內(nèi)部約定約束，就外部關(guān)系而言，可能被認(rèn)定為股權(quán)投資，這種情況下，讓與擔(dān)保、股權(quán)質(zhì)押比名股實(shí)債更能保護(hù)投資人的利益。

若投資人并非具有放貸資質(zhì)的金融機(jī)構(gòu)，則名股實(shí)債屬于民間借貸，受《最高人民法院關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問題的規(guī)定》（簡稱：民間借貸司法解釋）所規(guī)范，在對(duì)名股實(shí)債進(jìn)行核查驗(yàn)證環(huán)節(jié)，應(yīng)關(guān)注名股實(shí)債是否觸及套取貸款轉(zhuǎn)貸、以資金融通為常業(yè)等法定無效情形（詳見民間借貸司法解釋第十三條的規(guī)定）。

2、明股實(shí)債的價(jià)值評(píng)估

對(duì)于名股實(shí)債項(xiàng)目，因其具備了“債權(quán)”的實(shí)質(zhì)，就應(yīng)按債權(quán)進(jìn)行評(píng)估，而非按名義上的“股權(quán)”進(jìn)行評(píng)估。對(duì)于債權(quán)的評(píng)估，主要應(yīng)考慮償債方的償債能力。若債權(quán)的回收期較長（即剩余投資期限較長），通常應(yīng)考慮折現(xiàn)因素，即通過對(duì)約定的投資期限內(nèi)的收益和投資期限屆滿時(shí)的回購金額進(jìn)行折現(xiàn)即可得出債權(quán)的評(píng)估值，投資期限內(nèi)的收益和投資期限屆滿時(shí)的回購金額都是合同所約定的，與項(xiàng)目公司的經(jīng)營情況無關(guān)，償債方的償債能力風(fēng)險(xiǎn)可以在現(xiàn)金流中考慮，也可以在折現(xiàn)率中量化。

若名股實(shí)債屬于民間借貸，其利率的司法保護(hù)上限是合同成立時(shí)一年期貸款市場報(bào)價(jià)利率的四倍，評(píng)估時(shí)應(yīng)注意該事項(xiàng)的影響。在名股實(shí)債的償付環(huán)節(jié)，若償債方系目標(biāo)公司，還可能存在先履行減資程序還是先回購償債的紛爭。實(shí)務(wù)中，亦有要求目標(biāo)公司在向投資人償還債務(wù)后應(yīng)及時(shí)辦理減資程序或者由其他股權(quán)或第三人繳納出資的司法判例。此外，若償債方為目標(biāo)公司，當(dāng)目標(biāo)公司出現(xiàn)資不抵債或處于破產(chǎn)清算時(shí)，應(yīng)關(guān)注投資人的投資是否可能依商事外觀主義原則被認(rèn)定為股權(quán)投資的風(fēng)險(xiǎn)。

參考資料

《中華人民共和國民法典》第六百八十條規(guī)定：“禁止高利放貸，借款的利率不得違反國家有關(guān)規(guī)定。借款合同對(duì)支付利息沒有約定的，視為沒有利息。借款合同對(duì)支付利息約定不明確，當(dāng)事人不能達(dá)成補(bǔ)充協(xié)議的，按照當(dāng)?shù)鼗蛘弋?dāng)事人的交易方式、交易習(xí)慣、市場利率等因素確定利息；自然人之間借款的，視為沒有利息?！?/p>

《最高人民法院關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問題的規(guī)定》第十條規(guī)定：“法人之間、非法人組織之間以及它們相互之間為生產(chǎn)、經(jīng)營需要訂立的民間借貸合同，除存在民法典第一百四十六條、第一百五十三條、第一百五十四條以及本規(guī)定第十三條規(guī)定的情形外，當(dāng)事人主張民間借貸合同有效的，人民法院應(yīng)予支持?！?/p>

《最高人民法院關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問題的規(guī)定》第十三條規(guī)定：“具有下列情形之一的，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定民間借貸合同無效：（一）套取金融機(jī)構(gòu)貸款轉(zhuǎn)貸的；（二）以向其他營利法人借貸、向本單位職工集資，或者以向公眾非法吸收存款等方式取得的資金轉(zhuǎn)貸的；（三）未依法取得放貸資格的出借人，以營利為目的向社會(huì)不特定對(duì)象提供借款的；（四）出借人事先知道或者應(yīng)當(dāng)知道借款人借款用于違法犯罪活動(dòng)仍然提供借款的；（五）違反法律、行政法規(guī)強(qiáng)制性規(guī)定的；（六）違背公序良俗的?！?/p>

《最高人民法院關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問題的規(guī)定》第二十五條規(guī)定：“出借人請求借款人按照合同約定利率支付利息的，人民法院應(yīng)予支持，但是雙方約定的利率超過合同成立時(shí)一年期貸款市場報(bào)價(jià)利率四倍的除外。前款所稱’一年期貸款市場報(bào)價(jià)利率’，是指中國人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心自2019年8月20日起每月發(fā)布的一年期貸款市場報(bào)價(jià)利率?！?/p>

《全國法院民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》第71條規(guī)定：“債務(wù)人或者第三人與債權(quán)人訂立合同，約定將財(cái)產(chǎn)形式上轉(zhuǎn)讓至債權(quán)人名下，債務(wù)人到期清償債務(wù)，債權(quán)人將該財(cái)產(chǎn)返還給債務(wù)人或第三人，債務(wù)人到期沒有清償債務(wù)，債權(quán)人可以對(duì)財(cái)產(chǎn)拍賣、變賣、折價(jià)償還債權(quán)的，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定合同有效。合同如果約定債務(wù)人到期沒有清償債務(wù)，財(cái)產(chǎn)歸債權(quán)人所有的，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定該部分約定無效，但不影響合同其他部分的效力?！?/p>

《最高人民法院民二庭第5次法官會(huì)議紀(jì)要》指出：“名股實(shí)債并無統(tǒng)—的交易模式，實(shí)踐中，應(yīng)根據(jù)當(dāng)事人的投資目的、實(shí)際權(quán)利義務(wù)等因素綜合認(rèn)定其性質(zhì)。投資人目的在于取得目標(biāo)公司股權(quán)，且享有參與公司的經(jīng)營管理權(quán)利的，應(yīng)認(rèn)定為股權(quán)投資，投資人是目標(biāo)公司的股東，在—定條件下可能構(gòu)成抽逃出資。反之，投資人目的并非取得目標(biāo)公司股權(quán)，而僅是為了獲取固定收益，且不享有參與公司經(jīng)營管理權(quán)利的，應(yīng)認(rèn)定為債權(quán)投資，投資人是目標(biāo)公司或有回購義務(wù)的股東的債權(quán)人。不論在哪種情形中，投資人取得的固定回報(bào)都來自于其先前的投入，故其退出公司亦非無償退出，一般不存在抽逃出資問題。