這是我的第198篇原創(chuàng)文章

非常榮幸今天有機(jī)會(huì)，能夠跟大家一起探討關(guān)于價(jià)值投資的話題。作為工作交流，我簡(jiǎn)單跟大家匯報(bào)三個(gè)方面的內(nèi)容：一、價(jià)值投資的緣起與探索；二、價(jià)值投資的傳承與發(fā)揚(yáng)；三、價(jià)值投資的實(shí)踐與運(yùn)用。

緣起與探索

在20世紀(jì)早期，美國(guó)證券市場(chǎng)充斥著各式各樣、形形色色的操縱和內(nèi)幕交易，當(dāng)時(shí)大部分人也弄不清楚股票為什么漲，為什么跌。特別是1929-1932年的“大蕭條”期間，道瓊斯工業(yè)指數(shù)從歷史巔峰的381點(diǎn)跌至41點(diǎn)，兩年半的跌幅高達(dá)89%，無(wú)數(shù)的股票投資者傾家蕩產(chǎn)。經(jīng)此一役，人們普遍認(rèn)為只有購(gòu)買債券才是投資，購(gòu)買股票則被視為投機(jī)行為，和賭博無(wú)異。

但本杰明·格雷厄姆始終認(rèn)為，股票投資是有跡可循的。早在1919年4月，格雷厄姆就通過(guò)自己的分析，在Savold輪胎公司上市的第一天大賺了250%。但很不幸的是，半年后，這家公司爆出欺詐丑聞，其股票迅速跌到一文不值。

為什么股票會(huì)出現(xiàn)暴漲暴跌？這促使格雷厄姆逐步變成一名股票分析和研究領(lǐng)域的專家。1925年，格雷厄姆對(duì)石油管道公司晦澀難懂的年報(bào)進(jìn)行了深入研究，認(rèn)為公司股票已經(jīng)嚴(yán)重低估，他以65美元/股左右的價(jià)格買入，并在三年后以110美元/股賣出。

當(dāng)然，隨后而來(lái)的“大蕭條”迅速席卷了整個(gè)美國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)，格雷厄姆也未能幸免，他在“大蕭條”期間的虧損接近70%，但是他并未就此輕言放棄，而是以更飽滿的熱情投入到對(duì)證券投資的鉆研上，他出版了兩本重要的著作——《證券分析》和《聰明的投資者》。就是這兩本書，奠定了格雷厄姆作為“證券投資分析之父”、“價(jià)值投資開山鼻祖”的歷史地位。

《證券分析》出版于1934年，這本書被譽(yù)為“投資者的圣經(jīng)”。《聰明的投資者》出版于1949年，這本書被巴菲特譽(yù)為“有史以來(lái)關(guān)于投資的最佳著作”。《聰明的投資者》可以視作《證券分析》的初階版，在這本書里，格雷厄姆提出了很多有價(jià)值的觀點(diǎn)。他首先告訴世人的就是“投資”和“投機(jī)”的區(qū)別：

“投資活動(dòng)是一種通過(guò)全面深入分析來(lái)確保本金安全和回報(bào)滿意的活動(dòng)。不能滿足這些要求的活動(dòng)就是投機(jī)?！?/p>

也就是說(shuō)，“投資”至少要同時(shí)滿足三項(xiàng)條件：1.全面深入分析。投資必須以企業(yè)基本面研究為基礎(chǔ)，否則就是無(wú)源之水、無(wú)本之木；2.確保本金安全。這也是巴菲特后來(lái)經(jīng)常強(qiáng)調(diào)的——投資的兩項(xiàng)原則：第一，不要虧錢；第二，不要忘記第一條；3.回報(bào)滿意。從機(jī)會(huì)成本的角度出發(fā)，如果我們無(wú)法取得超越市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的回報(bào)，那就沒(méi)有必要投資。

反之，不能同時(shí)滿足上述三項(xiàng)條件的行為可以被定義為“投機(jī)”：

1.未經(jīng)審慎分析就草率作出投資決策。大部分男生買一臺(tái)電腦、大部分女生買一款包包都會(huì)反復(fù)比較質(zhì)地和價(jià)格，尋找性價(jià)比最高的物品。我們出行，也一般會(huì)設(shè)計(jì)幾套方案，做相關(guān)的旅游攻略，經(jīng)過(guò)考慮后選擇最優(yōu)解。但在股市有個(gè)很奇怪的現(xiàn)象就是，很多人連公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)都搞不清楚就投入大筆資金，這顯然是不理性的。

2.不能確保本金安全。表面上看，折本通常分為兩種情況：一種是股市波動(dòng)帶來(lái)的下行風(fēng)險(xiǎn)；另一種是基本面變壞或買價(jià)過(guò)高帶來(lái)的本金永久性損失風(fēng)險(xiǎn)。第一種風(fēng)險(xiǎn)是假風(fēng)險(xiǎn)，第二種風(fēng)險(xiǎn)才是真風(fēng)險(xiǎn)。我們可以從兩道簡(jiǎn)單的數(shù)學(xué)題，來(lái)看看本金損失的危害：

第一道題：股價(jià)10元，下跌到5元，跌幅為50%；那么從5元的位置上，要上漲到10元，漲幅必須達(dá)到100%。更極端的情況是，股價(jià)10元，下跌90%到1元，必須上漲10倍才能回到原價(jià)。比如像中石油，按照前復(fù)權(quán)計(jì)算，2007年11月5日上市首日的最高價(jià)為34.92元/股，當(dāng)前價(jià)為4.15元/股，這種幅度的下跌給投資者帶來(lái)的損失幾乎是無(wú)法挽回的。

第二道題：有兩只股票，股票甲連續(xù)9年上漲20%，第10年下跌50%，最后的累計(jì)收益率是257.99%；股票乙連續(xù)10年上漲10%，最后的累計(jì)收益率是259.37%。一次大幅度的本金損失，足以抵消長(zhǎng)時(shí)間累計(jì)起來(lái)的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。所以熊市少虧錢，而不是牛市多賺錢，是決定長(zhǎng)期投資勝負(fù)的關(guān)鍵。

3.無(wú)法取得滿意的回報(bào)。從主觀上說(shuō)，對(duì)回報(bào)是否滿意，取決于每個(gè)人的收益預(yù)期。從客觀上說(shuō)，回報(bào)的下限至少應(yīng)當(dāng)不低于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，回報(bào)的上限取決于企業(yè)增長(zhǎng)的上限。從世界級(jí)投資大師的投資回報(bào)來(lái)看，巴菲特1965-2019年經(jīng)營(yíng)伯克希爾的年化收益率約20.3%，芒格1962-1975年經(jīng)營(yíng)合伙公司的年化收益率約19.8%，基本上可以視作長(zhǎng)期投資回報(bào)率的“天花板”。

防御型投資者和積極型投資者應(yīng)當(dāng)如何投資股票，格雷厄姆都提出了非常具體的標(biāo)準(zhǔn)：

防御型投資者的股票選擇：1.適當(dāng)?shù)钠髽I(yè)規(guī)模（工業(yè)企業(yè)年銷售額不低于1億美元，公用事業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)不低于5000萬(wàn)美元）；2.足夠強(qiáng)勁的財(cái)務(wù)狀況（工業(yè)企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)不低于流動(dòng)負(fù)債的2倍，長(zhǎng)期負(fù)債不高于公司運(yùn)營(yíng)資本，公用事業(yè)企業(yè)負(fù)債不高于凈資產(chǎn)的2倍）；3.利潤(rùn)的穩(wěn)定性（最近10年持續(xù)盈利）；4.股息記錄（最近20年連續(xù)支付股息）；5.利潤(rùn)增長(zhǎng)（10年的每股盈利增長(zhǎng)率不低于三分之一）；6.適度的市盈率（當(dāng)前股價(jià)不高于3年平均利潤(rùn)的15倍）；7.適度的市凈率（當(dāng)前股價(jià)不高于凈資產(chǎn)的1.5倍，或者PE*PB不高于22.5）。

積極型投資者的股票選擇：1.財(cái)務(wù)狀況（流動(dòng)資產(chǎn)不低于流動(dòng)負(fù)債的1.5倍，工業(yè)企業(yè)負(fù)債不高于公司運(yùn)營(yíng)資本的1.1倍）；2.盈利穩(wěn)定（最近5年持續(xù)盈利）；3.股息記錄（目前有股息支付）；4.利潤(rùn)增長(zhǎng)（當(dāng)期利潤(rùn)高于前期利潤(rùn)）；5.合理的股價(jià)（當(dāng)前股價(jià)不高于有形資產(chǎn)凈值的1.2倍）。

格雷厄姆的真知灼見，我們現(xiàn)在從《證券分析》《聰明的投資者》《格雷厄姆精選集》里都能看到。他所有的觀點(diǎn)里，我認(rèn)為最重要的三點(diǎn)分別是：1.股票是公司所有權(quán)的一部分；2.理性看待“市場(chǎng)先生”的情緒波動(dòng)；3.遵循一定的安全邊際。這三項(xiàng)原則，奠定了價(jià)值投資的理論基石。

股票是公司所有權(quán)的一部分，是說(shuō)你買入一家公司的股票，就擁有了這家公司的一部分股份。現(xiàn)在有的人會(huì)自嘲說(shuō)“炒股炒成了股東”，這種心態(tài)是不對(duì)的。你買入了這家公司的股票，你本來(lái)就是股東，就應(yīng)該以股東的心態(tài)來(lái)對(duì)待這家公司。另外，“炒股”這種說(shuō)法本身也是有問(wèn)題的，科學(xué)的說(shuō)法叫“證券投資”。你買的股票賺錢，背后的邏輯是因?yàn)楣举嶅X，公司持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值，而不是靠接盤俠，靠賺價(jià)差。

理性看待“市場(chǎng)先生”的情緒波動(dòng)，是說(shuō)股票市場(chǎng)每天都有漲跌，你可以把你的交易對(duì)手想象成一位名叫“市場(chǎng)先生”的熱心人?！笆袌?chǎng)先生”每天都會(huì)給你報(bào)價(jià)，但是他的報(bào)價(jià)并非是時(shí)時(shí)理性的——他樂(lè)觀的時(shí)候，就會(huì)給你開出一個(gè)高得離譜的天價(jià)；他悲觀的時(shí)候，又會(huì)給你開出一個(gè)低得驚人的底價(jià)。對(duì)于“市場(chǎng)先生”的這種“神經(jīng)病”般的思維，要么無(wú)視，要么利用，但一定不要盲從和追隨。

遵循一定的安全邊際，是說(shuō)你在投資的時(shí)候，一定要考慮股票的市場(chǎng)價(jià)值和公司的內(nèi)在價(jià)值之間的差額。市場(chǎng)價(jià)值相對(duì)于內(nèi)在價(jià)值的折扣越大，安全邊際就越顯著。因?yàn)槟銓?duì)股票的估值，總不可能那么精確。在這種情況下，我們必須以足夠便宜的價(jià)格購(gòu)買相應(yīng)的股票。這樣做的好處有二：一是當(dāng)你估值準(zhǔn)確的時(shí)候，你會(huì)獲得更高的投資回報(bào)；二是當(dāng)你估值不準(zhǔn)的時(shí)候，你有一定的容錯(cuò)空間。

巴菲特認(rèn)為，格雷厄姆的思想，從現(xiàn)在起直到100年后，將會(huì)永遠(yuǎn)成為理性投資的基石。在格雷厄姆的基礎(chǔ)上，巴菲特繼續(xù)豐富和完善著價(jià)值投資的內(nèi)涵，他提出了“能力圈”的概念——不熟不做，永遠(yuǎn)只在自己能力邊界的范圍以內(nèi)活動(dòng)，這樣可以最大限度地確保少犯錯(cuò)誤。少犯錯(cuò)誤就意味著非常連續(xù)的正向復(fù)利積累，只要假以時(shí)日，就會(huì)爆發(fā)出巨大的威力。我們可以看到，巴菲特在長(zhǎng)達(dá)半個(gè)多世紀(jì)的投資生涯里，犯過(guò)的錯(cuò)誤屈指可數(shù)。做金融就是這樣，賺得多不如活得久。

說(shuō)起來(lái)，價(jià)值投資的理念非常簡(jiǎn)單，一共就只有上述四條。一頁(yè)紙就可以寫清楚，五分鐘就可以說(shuō)清楚。但是為什么到現(xiàn)在為止，從事價(jià)值投資的人并不占主流呢？可能跟每個(gè)人的心性有關(guān)。我舉幾個(gè)簡(jiǎn)單的例子：

譬如有人看到垃圾股暴漲，就忍不住追進(jìn)去，這就是沒(méi)把股票看成公司的所有權(quán)，只是當(dāng)做交易的籌碼；有人看到股票暴跌就感到恐慌，因?yàn)椤皳p失厭惡”心理是人之天性，這就是沒(méi)把自己和“市場(chǎng)先生”的情緒隔離開來(lái)；有人以高價(jià)買入完全沒(méi)有業(yè)績(jī)支撐的股票，這就是沒(méi)有遵循安全邊際原則；有人偏偏喜歡投自己不熟悉的軍工、5G等領(lǐng)域，這就是沒(méi)有守住自己的能力圈。

繼承與發(fā)揚(yáng)

如果說(shuō)格雷厄姆是最偉大的投資思想家，那巴菲特?zé)o疑是最偉大的投資實(shí)踐家。作為格雷厄姆的學(xué)生，巴菲特完整繼承了格雷厄姆的投資思想，并賺到了很多錢。難能可貴的是，巴菲特一直沒(méi)有停止學(xué)習(xí)的腳步，在費(fèi)雪和芒格的影響下，巴菲特的投資思想也在持續(xù)進(jìn)化，最終讓他站上了財(cái)富之巔。

巴菲特在投資生涯的早期，按照性質(zhì)和方法的不同劃分，主要從事三類投資業(yè)務(wù)：一是低估類，主要是指投資那些價(jià)值被低估的證券；二是控制類，主要是指買入足夠多的股份，多到足以控制公司，或者影響公司的日常經(jīng)營(yíng)決策；三是套利類，主要是指利用公開消息，在企業(yè)合并、清算、重組、分立等時(shí)機(jī)介入獲利。

關(guān)于低估類和控制類，其主要的差別就在于持股的多少，以及對(duì)公司控制程度的強(qiáng)弱，因此這兩類也經(jīng)常會(huì)發(fā)生轉(zhuǎn)化。如果巴菲特買入的低估類股票，其價(jià)格長(zhǎng)期在低點(diǎn)徘徊，那么這時(shí)巴菲特就會(huì)考慮買入更多的股份，這樣低估類投資就會(huì)演變成控制類投資。比如，對(duì)登普斯特農(nóng)具公司的投資，就是這種情況。

一開始，巴菲特和他的朋友一共買入了登普斯特大約11%的股份；后來(lái)陸陸續(xù)續(xù)買入，到1961年的時(shí)候，巴菲特合伙公司持有登普斯特70%的股份。從1956年一直買到1961年，前前后后就是5年時(shí)間。有的人可能買入股票后一個(gè)月不漲都很難受，所以僅僅是耐心這一點(diǎn)，就已經(jīng)將很多人排除在價(jià)值投資的大門之外了。

我們先來(lái)看看登普斯特當(dāng)時(shí)的財(cái)務(wù)狀況。賬上有現(xiàn)金16.6萬(wàn)美元，應(yīng)收賬款104萬(wàn)美元，存貨420.3萬(wàn)美元，預(yù)付費(fèi)用8.2萬(wàn)美元，以上流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)549.1萬(wàn)美元；加上壽險(xiǎn)現(xiàn)金價(jià)值4.5萬(wàn)美元，工廠和設(shè)備凈值138.3萬(wàn)美元，資產(chǎn)總計(jì)691.9萬(wàn)美元。負(fù)債主要包括應(yīng)付票據(jù)123萬(wàn)美元，其他負(fù)債108.8萬(wàn)美元，合計(jì)231.8萬(wàn)美元。這樣得出的資產(chǎn)凈值是460.1萬(wàn)美元，按照60146股計(jì)算，每股凈資產(chǎn)為76.48美元。

巴菲特是這樣估值的：在資產(chǎn)端，應(yīng)收賬款打八五折，存貨打六折，預(yù)付費(fèi)用打二五折，工廠和設(shè)備凈值按80萬(wàn)美元保守估計(jì)，這樣計(jì)算的資產(chǎn)總值是443.8萬(wàn)美元。在負(fù)債端，100%按照原值處理，這樣一來(lái)計(jì)算的保守價(jià)值大約為212萬(wàn)美元，或者說(shuō)每股價(jià)值35美元。

巴菲特1956年開始買入這家公司股票的時(shí)候，成本大約是16-18美元/股；到1961年，其最終的持股成本大約是28美元/股，相對(duì)于35美元/股的估算內(nèi)在價(jià)值，留有足夠的安全邊際。這里需要注意的是，巴菲特看重的是資產(chǎn)價(jià)值，而不是盈利能力。這是巴菲特早期最主要的投資風(fēng)格，這與他的老師格雷厄姆“撿煙蒂”的投資思想一脈相承。

關(guān)于套利類，有一個(gè)非常精彩的案例。1954年的時(shí)候，巴菲特還沒(méi)有自立門戶，24歲的他正在格雷厄姆的公司打工。當(dāng)時(shí)巴菲特注意到一個(gè)現(xiàn)象：可可豆的市價(jià)長(zhǎng)期穩(wěn)定在5美分/磅，但在1954年，由于供應(yīng)短缺，可可豆的價(jià)格飆漲到最高60美分/磅以上。此時(shí)，一家巧克力生產(chǎn)商——洛克伍德找到了格雷厄姆，希望格雷厄姆能買下他們的可可豆。

洛克伍德的主營(yíng)業(yè)務(wù)是生產(chǎn)巧克力，由于上游原材料價(jià)格暴漲，但巧克力沒(méi)有提價(jià)權(quán)，洛克伍德的想法是，不如直接賣掉之前的庫(kù)存——1300萬(wàn)磅可可豆，遠(yuǎn)遠(yuǎn)比生產(chǎn)巧克力賺得更多。他們先是找到格雷厄姆，格雷厄姆對(duì)他們的報(bào)價(jià)不滿意，他們又去找了另外一名投資人——32歲的杰伊·普利茨克。

普利茨克跟洛克伍德公司談妥了，并出資大肆買入洛克伍德公司的股票，最終獲得了這家公司的控制權(quán)。按照慣常的邏輯，只要普利茨克趁著可可豆的價(jià)格還在高位，賣出就可以穩(wěn)穩(wěn)賺上一大筆錢。但是，普利茨克卻沒(méi)有這樣做。

普利茨克宣布，以80磅可可豆（市價(jià)約36美元）換1股（市價(jià)約34美元）的價(jià)格，回購(gòu)公司股票。這是非常明顯的套利機(jī)會(huì)，操作步驟只有三步：1.以34美元/股買入洛克伍德的股票；2.以洛克伍德的股票找普利茨克交換相應(yīng)的可可豆；3.將可可豆以36美元/單的價(jià)格賣出，每單獲利2美元。

格雷厄姆安排巴菲特去做這件事。巴菲特在給公司買入的同時(shí)，自己也買了222股。但是，他沒(méi)有選擇賣出，而是選擇持有。因?yàn)榘头铺囟床斓揭粋€(gè)事實(shí)：所有人都在賣股票，唯有普利茨克在不斷收集籌碼。洛克伍德的股東們最終會(huì)發(fā)現(xiàn)，他手中的股票會(huì)變得越來(lái)越值錢。其他人只不過(guò)賺的是每股2美元的小錢，最大的贏家是已經(jīng)控制洛克伍德公司的普利茨克。

巴菲特持有的這些股票，一直等到85美元/股才賣出，獲利大約1.3萬(wàn)美元；如果他按照常規(guī)的做法，每股賺2美元，獲利大概只有444美元。巴菲特這時(shí)只有24歲，就展示出過(guò)人的天賦。巴菲特獨(dú)立思考的性格，對(duì)我們也有很好的啟發(fā)意義。

巴菲特在經(jīng)營(yíng)合伙公司期間，業(yè)績(jī)非常優(yōu)秀。1957年-1968年，巴菲特合伙公司平均年化收益率高達(dá)31.6%，并創(chuàng)造了兩項(xiàng)空前絕后的記錄——連續(xù)12年跑贏道瓊斯指數(shù)，連續(xù)12年實(shí)現(xiàn)正收益。那么，在事業(yè)順風(fēng)順?biāo)臅r(shí)候，按說(shuō)巴菲特已經(jīng)按照格雷厄姆的理念賺到了很多錢，也實(shí)現(xiàn)了世俗意義上的成功，為什么巴菲特的投資風(fēng)格還會(huì)逐步轉(zhuǎn)向呢？主要是深度價(jià)值投資有很多無(wú)可回避的問(wèn)題：

第一，機(jī)會(huì)成本的問(wèn)題。一般來(lái)說(shuō)，深度價(jià)值投資買的都是當(dāng)時(shí)極度低估的股票。但通常這類公司都是基本面不好，才出現(xiàn)這樣的低價(jià)。隨著時(shí)間的流逝，公司會(huì)越來(lái)越不值錢。當(dāng)時(shí)便宜，算上時(shí)間成本的話，可能并不便宜。比如巴菲特曾經(jīng)買入一家叫霍克希爾德·科恩的公司，三年之后才勉強(qiáng)以成本價(jià)賣出去。

第二，時(shí)機(jī)選擇的問(wèn)題。深度價(jià)值投資的理論聽起來(lái)很理想——低估買入，高估賣出。但什么是低估，什么是高估，什么時(shí)候才能買，什么時(shí)候必須賣，其實(shí)很難量化。比如一家很爛的公司，當(dāng)下的評(píng)估價(jià)是100萬(wàn)美元，那么跌到80萬(wàn)美元你買不買？你買的話，它有可能繼續(xù)跌到50萬(wàn)美元。你買入后，是100萬(wàn)美元賣，還是120萬(wàn)美元賣？這都是非常難以決策的。

第三，人際關(guān)系的問(wèn)題。深度價(jià)值投資的估值，通常都是以公司清算價(jià)值作為衡量基礎(chǔ)。剛才我們講過(guò)登普斯特的案例，當(dāng)時(shí)巴菲特控制了這家公司以后，為了壓減成本，穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)，采取了大規(guī)模的裁員措施。這讓當(dāng)?shù)氐木用穹浅Ｍ春薨头铺?，認(rèn)為他是一個(gè)無(wú)良的資本家。巴菲特本身而言，是一個(gè)非常善良的人，他非常不喜歡這種對(duì)立的人際關(guān)系。巴菲特看重財(cái)富，但更看重個(gè)人信譽(yù)。

所以，后來(lái)在費(fèi)雪和芒格的影響下，巴菲特慢慢摒棄了深度價(jià)值投資的思路，他開始堅(jiān)定地認(rèn)為——以合理的價(jià)格買入一家優(yōu)秀的公司，勝過(guò)以優(yōu)秀的價(jià)格買入一家平庸的公司。也就是說(shuō)，早期的巴菲特更看重好價(jià)格，后來(lái)的巴菲特更看重好公司。這其中的標(biāo)志性事件就是，巴菲特在1972年收購(gòu)喜詩(shī)糖果。

喜詩(shī)糖果當(dāng)時(shí)的有形凈資產(chǎn)只有800萬(wàn)美元，稅后利潤(rùn)只有200萬(wàn)美元，但是賣家的開價(jià)卻高達(dá)3000萬(wàn)美元。按照格雷厄姆的投資原則，是無(wú)論如何都不會(huì)買入這家公司的。后來(lái)巴菲特討價(jià)還價(jià)，以2500萬(wàn)美元的對(duì)價(jià)收購(gòu)了喜詩(shī)糖果。這筆投資后來(lái)被證明是極其明智的——到1991年，喜詩(shī)糖果的稅后利潤(rùn)就達(dá)到了2000萬(wàn)美元，其間給股東的分紅就超過(guò)4億美元。

所以，后來(lái)巴菲特又陸陸續(xù)續(xù)做了很多投資，基本上對(duì)買入價(jià)格已經(jīng)比較寬容了，但他買的大多是一流的優(yōu)秀公司，比如華盛頓郵報(bào)、蓋可保險(xiǎn)、內(nèi)布拉斯加家具城、可口可樂(lè)、富國(guó)銀行等等。幾乎每一筆投資，都給他帶來(lái)了不菲的回報(bào)。更為重要的是，他投資這些公司，操心很少，人際關(guān)系又非常融洽，這也是他能夠天天“跳著踢踏舞去上班”的重要因素。

巴菲特選擇的公司，通常要滿足以下條件：1.巨額交易（每年稅后盈余不低于500萬(wàn)美元，自1985年起改為不低于1000萬(wàn)美元）；2.持續(xù)穩(wěn)定獲利（對(duì)有遠(yuǎn)景或具有轉(zhuǎn)機(jī)的公司沒(méi)興趣）；3.高股東回報(bào)率（并甚少舉債）；4.具備管理層（總部無(wú)法提供）；5.簡(jiǎn)單的企業(yè)（弄不懂太多高科技）；6.合理的價(jià)格（不希望彼此浪費(fèi)時(shí)間）。

我認(rèn)為，這六項(xiàng)條件集中反映了巴菲特的選股標(biāo)準(zhǔn)，我把它概括為考察投資對(duì)象的五個(gè)維度：

1.優(yōu)秀的財(cái)務(wù)狀況。巴菲特關(guān)注的是企業(yè)過(guò)往、當(dāng)下有沒(méi)有盈利能力，以及未來(lái)是否還具有持續(xù)盈利能力，如果一家企業(yè)尚未實(shí)現(xiàn)盈利，他是不會(huì)投的。雖然這會(huì)讓他錯(cuò)過(guò)亞馬遜，但更讓他避開了更多的“雷區(qū)”；巴菲特看重凈資產(chǎn)收益率，同時(shí)不喜歡高負(fù)債的企業(yè)。根據(jù)杜邦分析法，凈資產(chǎn)收益率取決于三個(gè)要素：銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)。貴州茅臺(tái)、良品鋪?zhàn)印⒄猩蹄y行都屬于優(yōu)質(zhì)的上市公司，但是盈利來(lái)源卻不一樣。相比于高杠桿，巴菲特更喜歡高利潤(rùn)率的企業(yè)。

2.卓越的管理團(tuán)隊(duì)。巴菲特非?？粗仄髽I(yè)管理層的品質(zhì)和能力，伯克希爾旗下匯集了非常多的明星CEO，比如伯克希爾紡織廠的肯·蔡斯、內(nèi)布拉斯加家具城的羅斯·布魯姆金、蓋可保險(xiǎn)的盧·辛普森、國(guó)民賠償保險(xiǎn)公司的杰克·林沃爾特等等。巴菲特會(huì)選擇值得信任的職業(yè)經(jīng)理人，然后給予充分的授權(quán)，他是這樣說(shuō)的：“在收購(gòu)之前，他們就已是商界的管理明星，已經(jīng)證明了自己在各自領(lǐng)域中的才華，我們的主要貢獻(xiàn)就是讓他們自由發(fā)揮天分，不給他們添亂?！?/p>

3.簡(jiǎn)單的商業(yè)模式?？v觀巴菲特長(zhǎng)達(dá)半個(gè)多世紀(jì)的投資生涯，對(duì)科技股的投資可能只有IBM和蘋果等寥寥數(shù)筆。巴菲特和比爾·蓋茨是非常要好的朋友，蓋茨曾向巴菲特推薦了兩只大牛股——英特爾和微軟，巴菲特都沒(méi)有動(dòng)心，只是象征性地買了100股微軟的股票。核心原因在于，巴菲特認(rèn)為自己無(wú)法對(duì)快速變化的公司做出長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)前景的評(píng)估，所以他選擇堅(jiān)守在那些易于理解的行業(yè)。比如可口可樂(lè)和吉列公司，巴菲特認(rèn)為它們的競(jìng)爭(zhēng)力是顯而易見的。也只有看得懂，才能買得下、守得住。

4.龐大的體量規(guī)模。從1985年起，巴菲特收購(gòu)企業(yè)的重要標(biāo)準(zhǔn)之一就是，這家企業(yè)必須有超過(guò)1000萬(wàn)美元的稅后盈余。因?yàn)榈竭@一階段，伯克希爾自身的體量已經(jīng)非常龐大，1984年的凈資產(chǎn)增加了1.5億美元，1985年的凈資產(chǎn)增加了6.1億美元。伯克希爾越來(lái)越大，主意和機(jī)會(huì)卻越來(lái)越少，維持同樣比例的增長(zhǎng)率也越來(lái)越難，因此巴菲特必須做更少數(shù)量、更大規(guī)模的投資。

5.合理的交易價(jià)格。剛才講到的三點(diǎn)——優(yōu)秀的財(cái)務(wù)狀況、卓越的管理團(tuán)隊(duì)、簡(jiǎn)單的商業(yè)模式，屬于好公司的范疇。好公司+好價(jià)格才能構(gòu)成一筆好的投資。即使再優(yōu)秀的公司，買貴了也會(huì)透支企業(yè)很多年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，美國(guó)歷史上著名的“漂亮50”就是明證。所以巴菲特非常強(qiáng)調(diào)價(jià)格，最好是買得便宜，至少是買得不貴。比如巴菲特在2003年買入港股中石油的時(shí)候，公司的市值只有350億美元，僅僅相當(dāng)于上年度盈利的3倍。

根據(jù)上述選股標(biāo)準(zhǔn)，我們來(lái)看看巴菲特投資華盛頓郵報(bào)的案例：

1.財(cái)務(wù)狀況。20世紀(jì)60年代，華盛頓郵報(bào)的稅前經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率大約在15%左右；1973年，由于工人罷工要求漲薪等原因，其稅前經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率下降到10.8%；1978年，其稅前經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率上升至19.3%；1988年，其稅前經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率高達(dá)31.8%，當(dāng)時(shí)報(bào)業(yè)的平均水平大約只有16.9%；1973年，華盛頓郵報(bào)的凈資產(chǎn)收益率約15.7%；1988年，其凈資產(chǎn)收益率高達(dá)36.3%。同時(shí)，華盛頓郵報(bào)保持著超低的負(fù)債率。1973年，公司長(zhǎng)期負(fù)債與股東權(quán)益的比例為37.2%，1983年，其長(zhǎng)期負(fù)債與股東權(quán)益的比例下降至2.7%。

2.管理團(tuán)隊(duì)。華盛頓郵報(bào)的掌門人凱瑟琳·格雷厄姆是正宗的名媛，其父尤金·梅厄曾擔(dān)任過(guò)美聯(lián)儲(chǔ)主席和世界銀行行長(zhǎng)等重要職務(wù)。凱瑟琳是美國(guó)新聞史上非常重要的人物，是她拍板曝光“水門事件”丑聞，當(dāng)時(shí)是頂了很大壓力、冒了很大風(fēng)險(xiǎn)，但凱瑟琳沒(méi)有因?yàn)檎蔚臉O限施壓而屈服，還是選擇了毅然決然地維護(hù)美國(guó)的新聞自由，并最終迫使時(shí)任總統(tǒng)尼克松下臺(tái)，《華盛頓郵報(bào)》因此榮獲普利策獎(jiǎng)，也就此奠定了其在美國(guó)傳媒界的崇高地位。凱瑟琳和美國(guó)政界高層非常熟，后來(lái)在她的引薦下，巴菲特結(jié)識(shí)了美國(guó)上層社會(huì)的很多名流，其中就包括里根總統(tǒng)。

3.商業(yè)模式。華盛頓郵報(bào)公司擁有包括報(bào)紙、雜志、電視臺(tái)在內(nèi)的傳媒矩陣，其中超過(guò)一半的營(yíng)業(yè)收入來(lái)源于報(bào)紙《華盛頓郵報(bào)》。在互聯(lián)網(wǎng)沒(méi)有普及以前，報(bào)紙是非常好的一門生意。在那些“一城一報(bào)”的城市里，無(wú)論報(bào)紙的質(zhì)量如何糟糕，無(wú)論報(bào)紙的管理層如何無(wú)能，都無(wú)法阻擋報(bào)業(yè)的利潤(rùn)噴涌而出。除了報(bào)紙以外，華盛頓郵報(bào)出版的《新聞周刊》等雜志貢獻(xiàn)了1/4的收入，電視臺(tái)和有線電視網(wǎng)貢獻(xiàn)了1/4的收入。這些業(yè)務(wù)都是大眾日常消費(fèi)的，也是容易理解的，不涉及到難以弄懂的高科技。

4.體量規(guī)模。1973年，華盛頓郵報(bào)凈利潤(rùn)1330萬(wàn)元美元，折舊和攤銷370萬(wàn)美元，資本支出660萬(wàn)美元，由此計(jì)算出當(dāng)年的自由現(xiàn)金流為1040萬(wàn)美元，符合巴菲特的買入標(biāo)準(zhǔn)。

5.交易價(jià)格。巴菲特買入華盛頓郵報(bào)的時(shí)間點(diǎn)是1973年。1973年和1974年是美國(guó)歷史上的超級(jí)大熊市，在這兩年里，標(biāo)普500指數(shù)分別下跌14.8%和26.4%，芒格的合伙基金分別下跌31.9%和31.5%。巴菲特買入華盛頓郵報(bào)時(shí)，公司總市值只有區(qū)區(qū)8000萬(wàn)美元，而當(dāng)時(shí)巴菲特估算的內(nèi)在價(jià)值大約在4億-5億美元，所以這一價(jià)格可以說(shuō)是非常實(shí)惠了，巴菲特在這只股票上獲得了30年160倍的回報(bào)。

當(dāng)然，巴菲特不僅僅是一流的投資家，他還是一流的管理大師，一流的資本配置者。除了卓越的投資能力以外，巴菲特還擁有杰出的管理才能和出眾的資本配置能力。比如說(shuō)，伯克希爾如今的市值已經(jīng)超過(guò)5000億美元，但是總部只有25名員工，管理之高效可見一斑；再比如說(shuō)，伯克希爾賴以成功的基石之一就是保險(xiǎn)浮存金，其規(guī)模與日俱增，但是成本卻非常低，甚至長(zhǎng)期是負(fù)成本?？梢哉f(shuō)，無(wú)論是用人還是管錢，巴菲特都做到了極致。

實(shí)踐與運(yùn)用

常常有人說(shuō)，巴菲特的投資理念和方法只適用于成熟的美國(guó)市場(chǎng)。在A股流行的是炒概念，炒預(yù)期，炒ST，價(jià)值投資那一套并不適用。那么，堅(jiān)持價(jià)值投資能夠在中國(guó)取得成功么？答案是肯定的。如果你的對(duì)手盤都不看基本面，就好像和你一起打牌的人都不看牌面一樣，你贏起來(lái)不應(yīng)該是更輕松么？還有什么事情比這更美妙呢？我們來(lái)看看，適合巴菲特生長(zhǎng)的土壤，在中國(guó)是否存在。如果存在，那依靠?jī)r(jià)值投資取勝就具備了必要條件。

首先是宏觀層面——蒸蒸日上的國(guó)運(yùn)。

巴菲特在2018年致股東信里說(shuō)過(guò)這樣一段話：“查理和我很高興地承認(rèn)，在很大程度上，伯克希爾的成功只是我應(yīng)該謂之'美國(guó)順風(fēng)’的產(chǎn)物。在未來(lái)的77年里，我們的主要收益幾乎肯定地來(lái)源于'美國(guó)順風(fēng)’。我們是幸運(yùn)的——非常幸運(yùn)——有這股力量在我們身后。”

巴菲特生于1930年，到他二十多歲走向社會(huì)的時(shí)候，恰恰是美國(guó)股市從20世紀(jì)二三十年代的低谷走向恢復(fù)的這段歷史時(shí)期。從1965年至今，也是美國(guó)國(guó)運(yùn)蒸蒸日上的時(shí)代。所以我們常常說(shuō)，個(gè)人的努力固然重要，但也要考慮到歷史進(jìn)程。

那中國(guó)的國(guó)運(yùn)呢？我覺得可以從兩個(gè)維度去理解：看中國(guó)歷史（時(shí)間軸），看世界各國(guó)（空間軸）。

時(shí)間軸：主要看中國(guó)歷史的演變進(jìn)程。

在人類歷史上，中國(guó)曾長(zhǎng)期領(lǐng)跑世界。一直到18世紀(jì)末的乾隆時(shí)期，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)總量大約還占全球1/3的比重；1840年，西方侵略者發(fā)動(dòng)“鴉片戰(zhàn)爭(zhēng)”，中國(guó)淪為半殖民地半封建社會(huì)；1861年，當(dāng)局為自救而開啟“洋務(wù)運(yùn)動(dòng)”，意圖“師夷長(zhǎng)技以制夷”和“師夷長(zhǎng)技以自強(qiáng)”；1894年，中日兩國(guó)發(fā)生“甲午戰(zhàn)爭(zhēng)”，北洋海軍全軍覆沒(méi)，“洋務(wù)運(yùn)動(dòng)”宣告破產(chǎn)；1912年，清朝覆滅，民國(guó)成立；1928年，國(guó)民政府在形式上統(tǒng)一中國(guó)；1931-1945年，抗日戰(zhàn)爭(zhēng)；1946-1949年，解放戰(zhàn)爭(zhēng)；1949年，新中國(guó)成立，在百?gòu)U俱興的土地上，我們開始重建家園；1978年，中國(guó)宣布改革開放，由此發(fā)端直至現(xiàn)在，我們持續(xù)保持了超過(guò)40年的GDP年均9%的增速，這絕對(duì)是“前無(wú)古人后無(wú)來(lái)者”的歷史壯舉。

我這里還有一個(gè)很有趣的觀察視角：新中國(guó)成立到今年是第71個(gè)年頭，大家可以算一算，在中國(guó)歷史上那些大一統(tǒng)的朝代，建國(guó)71年的時(shí)候處于什么狀態(tài)。西漢建立于公元前202年，建國(guó)71年的時(shí)候正處于漢武帝統(tǒng)治時(shí)期；唐朝建立于公元618年，建國(guó)71年的時(shí)候正處于武則天執(zhí)政時(shí)期，前有“貞觀之治”，后有“開元盛世”；清朝在1644年統(tǒng)一全國(guó)，71年后正值康熙皇帝執(zhí)政晚期，也基本上是處于帝國(guó)的強(qiáng)盛期。從歷史上看，只要給中國(guó)一段相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間的穩(wěn)定期，中國(guó)人民就有能力快速創(chuàng)造和積累財(cái)富，達(dá)到空前繁榮，現(xiàn)在當(dāng)然也不例外。

空間軸：主要看世界各國(guó)的發(fā)展格局。

中華民族是勤勞上進(jìn)的民族。四大文明古國(guó)當(dāng)中，唯一沒(méi)有中斷、延續(xù)至今的文明就是華夏文明。從19世紀(jì)中葉到20世紀(jì)中葉這段時(shí)期，我們經(jīng)歷了深重的民族災(zāi)難，甚至一度走到了亡國(guó)滅種的邊緣。但中國(guó)地大物博，人杰地靈，韌性極強(qiáng)。建國(guó)以來(lái)特別是改革開放以來(lái)，中國(guó)重新邁上了經(jīng)濟(jì)發(fā)展的快車道。以經(jīng)濟(jì)總量計(jì)，我們現(xiàn)在重新回到了世界第二的位置，而且在可以看得見的未來(lái)，我覺得有非常大的概率可以超越美國(guó)。

中國(guó)人民信奉集體主義。西方國(guó)家崇尚所謂的自由與民主，強(qiáng)調(diào)尊重人權(quán)。但是什么樣的人權(quán)，比得過(guò)生存發(fā)展和享受勞動(dòng)成果更有吸引力呢？這次疫情就是非常好的“照妖鏡”，按說(shuō)我們發(fā)生疫情的時(shí)間比海外早，而且疊加了冬季、春運(yùn)、人多等多種不利因素，但在黨和政府的堅(jiān)強(qiáng)領(lǐng)導(dǎo)下，大家萬(wàn)眾一心，疫情很快就得到了控制。很多海外國(guó)家本來(lái)有更充足的反應(yīng)時(shí)間，但應(yīng)對(duì)疫情顯然有些力不從心。歷史上每次重大危機(jī)，都會(huì)重塑世界競(jìng)爭(zhēng)格局。我覺得，中華民族偉大復(fù)興，可能在我們這代人手里就會(huì)實(shí)現(xiàn)。

我們不難得出結(jié)論，無(wú)論是橫向看還是縱向看，當(dāng)下的中國(guó)都處于歷史上最好的時(shí)期。如果讓1000年后的人來(lái)編寫歷史教科書，給我們這代人所生活時(shí)代的定位，一定是歷史上前所未有的盛世，這是值得我們每個(gè)人非常慶幸的事情。

其次是中觀層面——追求卓越的企業(yè)。

巴菲特投資了很多世界級(jí)的偉大企業(yè)，比如可口可樂(lè)和蘋果。如今，我們可以看到越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)，開始從追趕者變成并行者，甚至成為領(lǐng)跑者。中國(guó)有一個(gè)天然優(yōu)勢(shì)，就是擁有14億人口的龐大消費(fèi)基數(shù)，這為很多優(yōu)秀企業(yè)的成長(zhǎng)提供了極其廣闊的舞臺(tái)。我們看兩份世界500強(qiáng)企業(yè)的榜單：

2000年前10名是通用汽車、沃爾瑪、?？松?、福特汽車、戴姆勒-克萊斯勒公司、三井物產(chǎn)、三菱商事、豐田汽車公司、通用電器、伊藤忠商事。美國(guó)公司包攬前5名，總共占有7席；日本公司總共占有3席，沒(méi)有中國(guó)公司上榜。

2020年前10名是沃爾瑪、中石化、國(guó)家電網(wǎng)、中石油、皇家殼牌、沙特阿美、大眾公司、英國(guó)石油公司、亞馬遜、豐田汽車。其中，美國(guó)公司2家，中國(guó)公司3家，荷蘭公司、沙特公司、德國(guó)公司、沙特公司、日本公司各1家。

2000年的上榜企業(yè)里，美國(guó)有179家，日本有107家，法國(guó)有37家，英國(guó)有38家企業(yè)，中國(guó)有10家。

2020年的上榜企業(yè)里，中國(guó)有133家，美國(guó)有121家，日本有53家，法國(guó)有31家，德國(guó)有27家，英國(guó)有21家。

當(dāng)然，世界500強(qiáng)的榜單主要以營(yíng)業(yè)收入為統(tǒng)計(jì)口徑，雖然它不是完美的指標(biāo)，但至少?gòu)哪硞€(gè)維度可以看出中國(guó)正在崛起，中國(guó)企業(yè)正在崛起。小米集團(tuán)花了僅僅9年時(shí)間就沖進(jìn)世界500強(qiáng)，這都是中國(guó)公司創(chuàng)造的非常了不起的成就。有偉大的企業(yè)，就意味著可能存在偉大的投資機(jī)會(huì)。當(dāng)前，前提是你不能買得太貴。

我們確實(shí)能夠感覺到，有越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)，逐漸成長(zhǎng)為細(xì)分領(lǐng)域的行業(yè)龍頭。我們能看到，身邊有越來(lái)越多的人，消費(fèi)習(xí)慣從外國(guó)企業(yè)轉(zhuǎn)移到中國(guó)企業(yè)身上。以前很多人用的都是微軟MSN、蘋果、西門子、東芝、寶馬、飛利浦、寶潔、松下、香奈兒、星巴克、，現(xiàn)在逐漸變成了騰訊微信、華為、海爾、小米、蔚來(lái)、飛科、藍(lán)月亮、格力、佰草集、茶顏悅色……國(guó)產(chǎn)消費(fèi)品牌正在全面崛起。

再次是微觀層面——勤奮上進(jìn)的個(gè)人。

巴菲特曾經(jīng)把他的成功歸結(jié)于中了“卵巢彩票”，他出生在美國(guó)，而不是阿富汗或者孟加拉國(guó)。事實(shí)上我們看到，最偉大的投資家?guī)缀醵颊Q生在美國(guó)，這絕不是偶然。但話說(shuō)回來(lái)，1930年代出生于美國(guó)的白人男性，何止巴菲特一個(gè)人？為什么最后只有巴菲特“封神”了呢？所以歸根結(jié)底，時(shí)代對(duì)每個(gè)人都是公平的，關(guān)鍵看你個(gè)人是否努力。

要成為一名合格的投資者，至少要有的基本素質(zhì)包括：1.求知欲。因?yàn)樽C券投資并不是一項(xiàng)強(qiáng)制性的工作，你的研究深度可精可淺，你的研究廣度可寬可窄，完全靠自己不斷追求真知的好奇心驅(qū)動(dòng)；2.自信心。投資不追求大眾的認(rèn)同，而是追求非共識(shí)的正確。當(dāng)你站在眾人的反面時(shí)，你要有充分的自信；3.謙遜。自信必須要有謙遜做對(duì)沖，否則會(huì)演變成可怕的自負(fù)。如果自己確實(shí)做錯(cuò)了，一定要認(rèn)錯(cuò)；4.敬業(yè)。幾乎所有的投資大師，都是非常非常勤奮的，Hard work幾乎是必備條件。同時(shí)，還要有崇高的受托人責(zé)任；5.熱忱。你必須真正熱愛你所做的事情，而不僅僅是為了錢工作。

“知行合一”是王陽(yáng)明提出的理念。當(dāng)我們認(rèn)識(shí)到價(jià)值投資是一件可行的事情，剩下的就是如何去執(zhí)行的問(wèn)題。在執(zhí)行層面，也就是通常所說(shuō)的投資之術(shù)，有非常多的衡量標(biāo)準(zhǔn)。剛才我們講到：好公司+好價(jià)格=好投資。所以投資工作也主要圍繞這兩方面展開：

一方面，尋找具有護(hù)城河的優(yōu)秀公司。我們要考察的是，一家企業(yè)能否在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)超額收益，并隨著時(shí)間的推移，通過(guò)股價(jià)體現(xiàn)其超越指數(shù)的盈利能力。護(hù)城河體現(xiàn)在很多方面：

一是無(wú)形資產(chǎn)。如果消費(fèi)者愿意為品牌支付更高的溢價(jià)，那么這家企業(yè)就擁有“經(jīng)濟(jì)商譽(yù)”，能獲得更好的投資回報(bào)，也能更好地抵御通貨膨脹的影響，比如箭牌口香糖；

二是轉(zhuǎn)換成本。如果客戶從一家企業(yè)的產(chǎn)品轉(zhuǎn)向另一家企業(yè)的產(chǎn)品，要花費(fèi)高昂的時(shí)間或經(jīng)濟(jì)成本，從而傾向于長(zhǎng)期使用原產(chǎn)品，那么這款產(chǎn)品的黏性就很強(qiáng)，客戶不會(huì)輕易流失，比如萬(wàn)得數(shù)據(jù)；

三是網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。如果一種商品或服務(wù)的價(jià)值，隨著用戶的增加而提高，那么它就可能“贏家通吃”，比如抖音；

四是成本優(yōu)勢(shì)。如果同樣的商品或服務(wù)，企業(yè)永遠(yuǎn)可以提供比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更低的價(jià)格，那它就很容易吸引到價(jià)格敏感型人群，比如沃爾瑪；

五是規(guī)模優(yōu)勢(shì)。通常而言，固定成本相對(duì)于變動(dòng)成本的比值越高，就越容易形成“強(qiáng)者恒強(qiáng)”的市場(chǎng)格局，比如微信。

另一方面，做好對(duì)相關(guān)企業(yè)的估值。無(wú)論多好的資產(chǎn)，如果買進(jìn)價(jià)格過(guò)高，都會(huì)變成失敗的投資。估值方法包括絕對(duì)估值法和相對(duì)估值法。

絕對(duì)估值法，就是在可以預(yù)期的資產(chǎn)存續(xù)期間，以合適利率對(duì)企業(yè)資金流入和流出進(jìn)行貼現(xiàn)，得出現(xiàn)值。由于涉及到的變量較多，常常被視為一種思考思路。

相對(duì)估值法，就是拿市值和公司的各項(xiàng)指標(biāo)做對(duì)比，比如市凈率、市盈率、市銷率等。每種方法都有優(yōu)點(diǎn)，也有缺點(diǎn)，使用的時(shí)候要考慮到實(shí)際情況。

當(dāng)然，要想獲得投資成功，選股也不是唯一的道路。對(duì)于新手來(lái)說(shuō)，指數(shù)基金也是不錯(cuò)的選擇。決定投資成敗的關(guān)鍵無(wú)非是三個(gè)要素：估值、品質(zhì)、時(shí)機(jī)。如果采用指數(shù)基金定投的方式，不用看公司品質(zhì)，也不用看買賣時(shí)機(jī)，僅僅做好估值也可以取得令人滿意的回報(bào)。更重要的是，節(jié)省了大量時(shí)間，可以用在對(duì)自身更有價(jià)值的事情上。

巴菲特認(rèn)為，“價(jià)值投資”這個(gè)術(shù)語(yǔ)是非常多余的。投資如果不是尋找價(jià)值，如果不是物有所值，那又怎么能算是“投資”呢？高價(jià)買入，然后寄希望于以更高的價(jià)格賣出，應(yīng)該被貼上投機(jī)的標(biāo)簽。

換而言之，投資本身就包括了對(duì)價(jià)值和成長(zhǎng)的考量。資產(chǎn)價(jià)格潮起潮落，但始終會(huì)圍繞價(jià)值上下波動(dòng)，短期也許會(huì)發(fā)生偏離，長(zhǎng)期卻一定會(huì)均值回歸。離開了估值之錨，一切投資都無(wú)從談起。

當(dāng)然，理解了價(jià)值投資的內(nèi)涵，只是做好投資的基本功。我們運(yùn)用于實(shí)踐的時(shí)候可能會(huì)出現(xiàn)偏差，即使沒(méi)有出現(xiàn)偏差，短期內(nèi)市場(chǎng)流行的風(fēng)格也是捉摸不定的，需要我們有足夠的耐心去堅(jiān)守。

我非常喜歡莊子的一句話：舉世譽(yù)之而不加勸，舉世非之而不加沮。在紛繁復(fù)雜、風(fēng)云變幻的市場(chǎng)里，堅(jiān)持自己內(nèi)心的標(biāo)尺，努力去做有價(jià)值、有意義的事情，時(shí)間終將成為我們的朋友。