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事件：一年前我們首先提出茅臺基本面反轉(zhuǎn)。2014年 3月 25日，我們在報告《看好 14年茅臺基本面的反轉(zhuǎn)》中給予茅臺 225元的目標價，當時茅臺僅 147元，市場存在巨大爭議。我們當時的看好理由是“茅臺只要略微降價就會有大量需求涌現(xiàn)，茅臺的量價平衡已不僅是脆弱平衡，而是有需求支撐的穩(wěn)定平衡?；久娣崔D(zhuǎn)已經(jīng)確定，第一步估值修復到 15X，12個月目標價 225元。 ”推薦至今，茅臺上漲 53%，今日漲停達到目標價，完成第一輪修復。 我們的更新觀點：今天，我們再率先提出，茅臺目前處在歷史上最好的經(jīng)營狀態(tài)，股價創(chuàng)新高是必然的，提高目標價到 300元。 市場地位史上最穩(wěn)固：茅臺自 2000 年起超越五糧液，多年來茅五并列，憑借這一輪調(diào)整的正確應對，茅臺已經(jīng)甩開五糧液，成功獨霸800元以上高檔酒市場，其市占率、品牌力都達到了最好的狀態(tài)； 需求結構史上最合理，實現(xiàn)平穩(wěn)切換：茅臺在 2000 年的彎道超車，抓住了政務用酒的機遇，但此后便和三公消費綁定在一起，這給茅臺的發(fā)展空間蓋上了天花板。本輪調(diào)整中，茅臺成功由政務切換到穩(wěn)定的商務、個人市場，而且銷量連創(chuàng)新高，市場容量從 1萬噸擴展到 4萬噸以上。過去的需求政治風險弱化，茅臺的抗風險能力大大加強； 增長模式史上最健康：2008-2012 年，茅臺的收入和利潤增長幾乎全依靠大幅提價，這種增長模式明顯是不可持續(xù)的，是投資中的一顆定時炸彈。現(xiàn)在，茅臺已經(jīng)轉(zhuǎn)為穩(wěn)價增量的增長方式，在完成需求結構調(diào)整后， 這種增長是長期可持續(xù)的， 茅臺具備了更好的長期投資價值； 庫存周期被熨平，波動風險大幅下降：過去茅臺奉行低出廠價、高渠道利潤的做法，12年 1瓶茅臺的渠道利潤超過 1000元，并且持續(xù)上漲。導致渠道和終端大量投資性需求涌現(xiàn)，真實的消費需求被擠出。因此出現(xiàn)了 12年加庫存，13年去庫存的大幅波動。本輪調(diào)整過后，渠道利差大幅縮小，投資性需求萎縮，庫存降到歷史最低，幾乎沒有了渠道庫存周期，茅臺的渠道透明使得經(jīng)營決策變得更容易； 犧牲兩年增長用飛天承接年份酒下滑，預計 15 年重回增長軌道：茅臺過去兩年飛天持續(xù)大幅放量，但業(yè)績幾無增長，主要是由于過去利潤占比很高的年份酒持續(xù)下滑，對沖掉了飛天的增長。但今年年份酒調(diào)整有望見底， 目前了解到沿海發(fā)達地區(qū)茅臺十五年年份酒已經(jīng)順價銷售， 動銷恢復， 我們認為這是茅臺收入、 利潤重回增長的重要信號！ |
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