新金融革命：美國傳統(tǒng)投資銀行的現(xiàn)代化進(jìn)程

裴明憲 apei@pku.edu.cn
　　
從1933 年以來，美國的銀行業(yè)與證券業(yè)一直保持著分離，與歐洲式的“全能銀行”模式有本質(zhì)不同。但是隨著銀行控股公司的發(fā)展、1980年代以后美國銀行業(yè)監(jiān)管的放 松，尤其是1999年《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》的通過，美國投資銀行受到商業(yè)銀行的巨大沖擊，整個金融服務(wù)業(yè)面臨重新整合。2001年的安然丑聞又引發(fā)了關(guān) 于證券機構(gòu)“業(yè)務(wù)沖突”的爭議，美國式的投資銀行究竟應(yīng)該向什么方向演化，成為金融界高度關(guān)注的話題。
　　
一、投資銀行業(yè)務(wù)的本質(zhì)與分類

首先必須指出，“投資銀行業(yè)務(wù)”(Investment Banking)是一個非常含混的概念，主要是指某些類型的直接融資業(yè)務(wù)（與商業(yè)銀行的間接融資業(yè)務(wù)對立）。最狹義的投資銀行業(yè)務(wù)僅僅是股票承銷，較狹義 的投資銀行業(yè)務(wù)還包括固定收益證券（國債、地方政府債券和公司債券）承銷。今天，絕大多數(shù)綜合性金融服務(wù)公司下設(shè)的投資銀行部門，經(jīng)營的就是以上狹義的投 資銀行業(yè)務(wù)。直到1970年代，這種業(yè)務(wù)仍然是美國投資銀行的主要業(yè)務(wù)。尤其是被稱為“投資銀行業(yè)務(wù)之王”的IPO（首次公開發(fā)行）業(yè)務(wù)，一直被認(rèn)為是衡 量投資銀行實力的主要指標(biāo)。在某些情況下，股票發(fā)行以私募的形式進(jìn)行，即所謂的私人權(quán)益(private equity)業(yè)務(wù)，雖然其相對數(shù)額較小，但也屬于證券承銷的范疇，是投資銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)。
為了保證其承銷的股票和固定收益證券在二級市場上有 比較穩(wěn)定的表現(xiàn)，投資銀行必須負(fù)責(zé)為自己承銷的證券造市(market making)，即從事交易所經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。此外，投資銀行經(jīng)常幫助與自己關(guān)系密切的企業(yè)進(jìn)行大宗證券交易，即所謂的機構(gòu)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。這兩項經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)與證券承銷 有非常密切的關(guān)系，因此一般被視為較廣義的投資銀行業(yè)務(wù)；今天的綜合性金融服務(wù)公司往往稱其為“資本市場業(yè)務(wù)”。除了交易所經(jīng)紀(jì)和機構(gòu)經(jīng)紀(jì)之外，針對中小 投資者的零售經(jīng)紀(jì)也是資本市場的重要組成部分。在歷史上，投資銀行為了維護(hù)其“上流”形象，寧可將這部分業(yè)務(wù)拱手讓給零售經(jīng)紀(jì)公司或地方證券公司 。然而，隨著個人投資者和共同基金力量的增長，零售經(jīng)紀(jì)在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中的份額日益提升，而且零售經(jīng)紀(jì)與基金管理、金融咨詢等業(yè)務(wù)有非常密切的聯(lián)系，因此各大 投資銀行目前基本都開設(shè)了零售經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。
兼 并收購(M&A)本來不是金融機構(gòu)的核心業(yè)務(wù)，但是1970年代以后 ，惡意收購與反惡意收購的浪潮日益高漲，企業(yè)并購涉及的金額不斷上升，為兼并收購設(shè)計的各種金融工具也逐漸成熟，兼并收購與業(yè)務(wù)重組就成為了投資銀行最重 要的業(yè)務(wù)增長點之一。許多大企業(yè)的兼并和拆分往往同時進(jìn)行，拆分和出售業(yè)務(wù)同樣需要投資銀行的協(xié)助；此外，破產(chǎn)企業(yè)的重組也日益市場化，成為最富有挑戰(zhàn)性 的金融業(yè)務(wù)之一?，F(xiàn)在，兼并收購實際上涵蓋了各種各樣的企業(yè)財務(wù)重組和業(yè)務(wù)重組，成為投資銀行的核心業(yè)務(wù)。
最 后，從1980年代以來，大部分投資銀行都發(fā)展出了自己的資產(chǎn)管理、基金管理業(yè)務(wù)和自營業(yè)務(wù)。傳統(tǒng)上，投資銀行屬于金融界的“賣方”，即主要幫助企業(yè)出售 證券或其他金融資產(chǎn)，從投資者手中募集資金；但是投資銀行也可以利用其強大的客戶關(guān)系、信息和分析能力從事“買方”業(yè)務(wù)，即用投資者委托的資金購買合適的 金融資產(chǎn)。尤其是在投資銀行紛紛向公眾發(fā)行股票之后，資本金普遍大幅提高，自營交易與投資業(yè)務(wù)就變的日益重要。這些業(yè)務(wù)顯然不能算在投資銀行業(yè)務(wù)之中，但 它們已經(jīng)成為大部分投資銀行的核心業(yè)務(wù)，這種趨勢體現(xiàn)著傳統(tǒng)的金融市場和金融機構(gòu)格局正在日益模糊，不僅“賣方”和“買方”逐漸融合為一體，“中介業(yè)務(wù)” 與“自營業(yè)務(wù)”的聯(lián)系也越來越緊密，呈現(xiàn)互相滲透的局面。
以下是美國證券行業(yè)近二十多年來的業(yè)務(wù)比重變化趨勢：
　　
　　美國證券行業(yè)主要業(yè)務(wù)收入比重(%)