一家現(xiàn)金分紅率80%、業(yè)績(jī)加速增長(zhǎng)的老字號(hào)龍頭企業(yè)！是否值得關(guān)注？

激流一舟 2024-07-10 發(fā)布于中國(guó)香港

展開全文

親愛的讀者朋友們，先跟大家道個(gè)歉！由于公眾號(hào)流量已經(jīng)見頂，為了保持增長(zhǎng)，也是給我自己繼續(xù)更新下去的動(dòng)力，不得已選擇偶爾互推文章這條出路。希望朋友們能夠多多理解，我會(huì)繼續(xù)努力輸出優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，保證各位的閱讀體驗(yàn)。再次道歉，感謝朋友們的支持！希望我們都能在投資的路上行穩(wěn)致遠(yuǎn)！

最近對(duì)羚銳制藥這家公司產(chǎn)生了興趣，因?yàn)楣镜膬糍Y產(chǎn)收益率（ROE）水平自2017年起開始持續(xù)提升，一直從10.42%提高到2023年的21.21%：

現(xiàn)金分紅率也持續(xù)提升，從2018年的35.76%提高到2023年的79.41%，最近三年里有兩年都保持了接近80%的現(xiàn)金分紅率：

以上兩點(diǎn)說(shuō)明這幾年公司的經(jīng)營(yíng)情況應(yīng)該是越來(lái)越好的，加上我用過(guò)公司的幾款產(chǎn)品，包括通絡(luò)祛痛膏、壯骨麝香止痛膏等，個(gè)人感覺效果確實(shí)還不錯(cuò)，所以想來(lái)了解一下這家公司，2023年基本業(yè)績(jī)情況如下：

1、營(yíng)業(yè)收入33.11億元，同比+10.31%；

2、歸母凈利潤(rùn)5.68億元，同比+22.09%；

3、扣非歸母凈利潤(rùn)5.34億元，同比+30.61%；

4、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額8.13億元，同比-2.57%；

自2019年以來(lái)，公司的營(yíng)收增速先加快后放緩，但凈利潤(rùn)和扣非凈利潤(rùn)增速都是加速增長(zhǎng)，尤其是2023年，扣非凈利潤(rùn)增速已經(jīng)突破+30%，看起來(lái)確實(shí)不錯(cuò)：

但是經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流增速?zèng)]有跟上，反倒是減少了2.57%，具體來(lái)看，銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金+13.11%，慢于凈利潤(rùn)增長(zhǎng)，說(shuō)明這增長(zhǎng)了30%的凈利潤(rùn)里面，應(yīng)該有一部分是沒有用現(xiàn)金、而是使用賒賬方式結(jié)算的，應(yīng)收賬款同比+31.86%達(dá)到2.58億元，看起來(lái)確實(shí)如此。

從應(yīng)收款的賬齡來(lái)看，1年以內(nèi)的占據(jù)了絕對(duì)比重，其次是1-2年，再有就是3-4年，不過(guò)后二者的規(guī)模分別為421.88萬(wàn)、126.95萬(wàn)，對(duì)整體影響還是比較有限，所以對(duì)于公司應(yīng)收款的增加，只能說(shuō)不算理想，但風(fēng)險(xiǎn)可控，可以接受。

雖然現(xiàn)金流沒有跟上利潤(rùn)的增長(zhǎng)，但單靠經(jīng)營(yíng)所得的8.13億元現(xiàn)金凈流入，還是完全足以覆蓋投資現(xiàn)金2.3億元凈流出和籌資現(xiàn)金2.73億元凈流出，現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)還是非常健康的，自我造血能力充足。

公司身處中藥賽道，主要銷售家庭常備的骨科類、兒科類、皮膚類、呼吸類等領(lǐng)域的非處方藥品、保健品和醫(yī)療器械，以通絡(luò)祛痛膏、活血消痛酊、兩只老虎系列、培元通腦膠囊、參芪降糖膠囊等產(chǎn)品為代表。

公司把現(xiàn)有產(chǎn)品分為貼劑、片劑、膠囊劑、軟膏劑、其他這五大種。

貼劑以通絡(luò)祛痛膏、壯骨麝香止痛膏、傷濕止痛膏、關(guān)節(jié)止痛膏、麝香壯骨膏、舒腹貼膏、小兒退熱貼為代表，2023年貢獻(xiàn)營(yíng)收20.47億元，同比+6.91%，毛利率75.68%，同比+1.3%，營(yíng)收占比和毛利率水平都是最高，是絕對(duì)的主力產(chǎn)品，近三年?duì)I收增速分別為+14.64%、+17.86%、+6.91%，可見并非已經(jīng)進(jìn)入了發(fā)展成熟期，只是2023年的增速有所放緩。

片劑以丹鹿通督片為代表，貢獻(xiàn)營(yíng)收2.62億元，同比+34.66%，毛利率65.62%，同比+6.85%，近三年?duì)I收增速分別為+36.59%、+31.5%、+34.66%，連續(xù)三年超過(guò)30%，勢(shì)頭非常強(qiáng)勁。

膠囊劑以培元通腦膠囊為代表，貢獻(xiàn)營(yíng)收7.12億元，同比+15.44%，毛利率74.66%，同比+0.35%，近三年?duì)I收增速分別為+15.9%、-7.44%、+15.44%，表現(xiàn)相對(duì)比較一般。

軟膏劑以糠酸莫米松乳膏、三黃珍珠膏為代表，貢獻(xiàn)營(yíng)收1.37億元，同比-7.93%，毛利率74.95%，同比-1.27%，近三年?duì)I收增速分別為-10.34%、+23.56%、-7.93%，三年內(nèi)兩年負(fù)增長(zhǎng)，也是比較一般。

其他產(chǎn)品主要為酊劑、顆粒劑產(chǎn)品，貢獻(xiàn)營(yíng)收1.5億元，同比+20.98%，毛利率46.01%，同比+0.25%，近三年?duì)I收增速分別為+40.04%、-5.46%、+20.98%，比膠囊劑和軟膏劑要好一些。

再結(jié)合產(chǎn)銷量情況看，四大產(chǎn)品的銷量增速最快的是膠囊劑，同比+10.25%，營(yíng)收則是+15.44%，說(shuō)明價(jià)格有所提高，貼劑銷量+0.02%，片劑銷量-3.71%，銷量微增甚至負(fù)增長(zhǎng)的情況下，營(yíng)收規(guī)模居然還能分別+6.91%和+34.66%，說(shuō)明均價(jià)提升的不是一點(diǎn)半點(diǎn)，唯一只有軟膏劑下滑，導(dǎo)致銷量+1.1%的情況下營(yíng)收還減少了7.93%，此外公司明顯加大了片劑和膠囊劑的備貨力度，二者的庫(kù)存量分別同比+65.32%和+116.39%。

分地區(qū)來(lái)看，華東市場(chǎng)是公司的大本營(yíng)，營(yíng)收規(guī)模突破11億元，發(fā)展較快的包括華南、華北、西北、東北地區(qū)：

五大品類中只有膠囊劑的毛利率減少了1.27個(gè)百分點(diǎn)，其余全是增加，所以公司的綜合毛利率提高了1.01%達(dá)到73.29%。

毛利率很高，但費(fèi)用率同樣也很高，四項(xiàng)費(fèi)用率52.92%，好在相比去年減少了4.09%，自2020年61.33%的最高點(diǎn)以來(lái)連續(xù)三年降低，其中銷售費(fèi)用率45.41%，同比-2.68%，最高點(diǎn)出現(xiàn)在2018年達(dá)到51.46%，這幾年降低了不少，但業(yè)績(jī)卻依然保持增長(zhǎng)甚至速度還有所加快，說(shuō)明公司的競(jìng)爭(zhēng)力有所提升。

但從絕對(duì)水平來(lái)說(shuō)，超過(guò)45%的銷售費(fèi)用率依然是很高的，其中以廣告宣傳費(fèi)和產(chǎn)品銷售費(fèi)用為主，二者相加規(guī)模超過(guò)11億，年報(bào)中公司還列出了其他幾家中藥同行的銷售費(fèi)用率情況，最低都是在40%以上，高的甚至達(dá)到56.07%，這有點(diǎn)出乎我的意料，沒想到中藥也是一個(gè)需要大量銷售費(fèi)用投放的行業(yè)。

由于費(fèi)用率較高，所以公司在毛利率超過(guò)70%的情況下，凈利率只有17.16%，相比去年提高了1.65%。

再來(lái)看看資產(chǎn)負(fù)債情況。

貨幣資金14.99億元，同比+27.1%，交易性金融資產(chǎn)從去年的1.5億元減少到20萬(wàn)元，基本已經(jīng)清空，短期借款+50.54%達(dá)到1.41億元，長(zhǎng)期借款0元，公司沒有任何債務(wù)壓力，家底非常殷實(shí)。

應(yīng)收賬款已經(jīng)分析過(guò)了，規(guī)模增長(zhǎng)較快，但賬齡結(jié)構(gòu)還算健康，應(yīng)付賬款0.57億元，同比-15.65%，連續(xù)三年負(fù)增長(zhǎng)，規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于應(yīng)收款，說(shuō)明公司在產(chǎn)業(yè)鏈中沒什么話語(yǔ)權(quán)，無(wú)法占用上下游資金，公司所需的原材料都是一些中藥材，包括紅花、人工麝香、鹿角膠、延胡索等，雖然我不太懂這些藥材的具體行情如何，但產(chǎn)量應(yīng)該是不高的，公司應(yīng)該很難做到占用上游資金。

存貨4.67億元，同比-3.92%，存貨周轉(zhuǎn)率185.45%，自2017年以來(lái)持續(xù)提升，產(chǎn)品沒有任何滯銷情況，周轉(zhuǎn)速度還有所提升。

在建工程0.03億元，規(guī)模極小，基本可以忽略，自2016年以來(lái)公司基本沒有什么產(chǎn)能擴(kuò)張，固定資產(chǎn)占比總資產(chǎn)下降到13.34%。

整體來(lái)看，公司的財(cái)務(wù)情況還是比較不錯(cuò)的，近幾年業(yè)績(jī)?cè)鏊佟OE水平持續(xù)提升，美中不足的就是應(yīng)收款增長(zhǎng)有些快，不過(guò)賬齡結(jié)構(gòu)還算健康，現(xiàn)金流雖然沒有匹配利潤(rùn)增速，但現(xiàn)金流整體結(jié)構(gòu)依然非常健康，而且?guī)缀鯖]有任何借款，貨幣資金也很充足，所以公司把現(xiàn)金分紅率提高到了80%左右，毛利率雖然很高，超過(guò)70%，但銷售費(fèi)用率超過(guò)40%，總費(fèi)用率超過(guò)50%，因此凈利率只有17%左右，而且根據(jù)公司的統(tǒng)計(jì)，中藥賽道其他同行也是如此，這就說(shuō)明公司所處的賽道其實(shí)并不是一個(gè)容易構(gòu)建護(hù)城河的方向，需要持續(xù)投入大量的銷售費(fèi)用以保持市場(chǎng)份額，除此之外還有低成本策略，以公司為例，2023年貼劑銷售量18.64億貼，營(yíng)業(yè)成本4.98億元，算下來(lái)每貼的成本僅有0.27元，由此我認(rèn)為，持續(xù)的銷售費(fèi)用投放和極低的成本優(yōu)勢(shì)是公司最主要的兩大競(jìng)爭(zhēng)力。

2024年一季度，公司的營(yíng)收、凈利潤(rùn)、扣非凈利潤(rùn)分別同比+15.27%、+31.98%、+31.55%，在去年扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)了31.71%的基礎(chǔ)上再次取得了超過(guò)30%的增長(zhǎng)，但是銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金減少了8.88%，應(yīng)收賬款增長(zhǎng)34.05%，導(dǎo)致最終的經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流反倒是減少了44.91%，看起來(lái)應(yīng)收款的問題還是沒有太大的改善，這會(huì)影響到我對(duì)公司的估值判斷，目前公司的滾動(dòng)市盈率24倍左右，位于歷史估值的24.04%分位，最低點(diǎn)出現(xiàn)在2020年末，14.88倍，如果公司能夠把30%的扣非凈利潤(rùn)增速保持下去，那么這個(gè)估值是不算貴的，但問題就是這個(gè)增速是否長(zhǎng)久可持續(xù)，還有現(xiàn)金流的問題何時(shí)能夠得到改善，綜合這兩方面的考慮，我認(rèn)為目前這樣的估值水平只能算是比較合理，對(duì)于這條競(jìng)爭(zhēng)激烈、以高銷售費(fèi)用投放和低成本為核心競(jìng)爭(zhēng)力的賽道，我不敢給予太樂觀的估計(jì)，要特別低，起碼要回到15、16倍左右才會(huì)開始考慮。

------------------------------------------------------------------

已研究的上市公司包括：

高毅資產(chǎn)馮柳文集

散戶乙近八年6萬(wàn)字發(fā)言匯編

10%年化確定收益率的投資到底有多珍貴

偉大投資所必備的三個(gè)特點(diǎn)

具備如此特征的公司才值得長(zhǎng)期持有

如何面對(duì)市場(chǎng)的下跌

做好這幾點(diǎn)，可以大大提高交易的勝率

復(fù)盤那些熊市上漲的股票
假如五年前買了神華和陜煤會(huì)怎么樣？
怎樣的思維模式才能賺錢？
優(yōu)秀公司所必備的特征（上）
優(yōu)秀公司所必備的特征（下）
挑選高股息率企業(yè)的幾個(gè)重要技巧
押對(duì)了方向，為何還是賺不到錢？
如何研究透一家公司（一）
如何研究透一家公司（二）
如何運(yùn)用杜邦分析法拆解一家公司？

如何分析銷售費(fèi)用（下）
投資是一個(gè)長(zhǎng)期賽道，良好的習(xí)慣很重要
段永平：如何找到優(yōu)質(zhì)企業(yè)，好公司有哪些特征？
李錄在哥倫比亞商學(xué)院的演講精華

（溫馨提示：文中全部?jī)?nèi)容僅作為個(gè)人思考記錄使用，不構(gòu)成任何推薦及建議，投資需謹(jǐn)慎，請(qǐng)獨(dú)立判斷?。?/strong>

本站是提供個(gè)人知識(shí)管理的網(wǎng)絡(luò)存儲(chǔ)空間，所有內(nèi)容均由用戶發(fā)布，不代表本站觀點(diǎn)。請(qǐng)注意甄別內(nèi)容中的聯(lián)系方式、誘導(dǎo)購(gòu)買等信息，謹(jǐn)防詐騙。如發(fā)現(xiàn)有害或侵權(quán)內(nèi)容，請(qǐng)點(diǎn)擊一鍵舉報(bào)。

轉(zhuǎn)藏 分享

QQ空間 QQ好友新浪微博微信

獻(xiàn)花（0） +1

來(lái)自：激流一舟 > 《股市》

舉報(bào)/認(rèn)領(lǐng)