今日（8月1日），敷爾佳正式在深交所敲鐘上市，截止到收盤其股價為70.7元，市值為282.9億元，在本土化妝品上市公司中位列第五，排在上海家化之前。

作為一家在近幾年才崛起的新銳品牌企業(yè)，敷爾佳能夠在市值上超越一眾本土頭部品牌企業(yè)，是估值偏高，還是真有實(shí)力？

凈利潤率業(yè)內(nèi)第一

如果是從營收來看，敷爾佳在本土化妝品企業(yè)中只能排在中游。據(jù)財報顯示，2022年敷爾佳的營收是17.7億元，在上市企業(yè)中也只能勉強(qiáng)排在第十位，不僅遠(yuǎn)低于上海家化71.1億元的營收規(guī)模，而且也比巨子生物、福瑞達(dá)等同屬于新銳品牌企業(yè)的營收要低。但敷爾佳的市值卻比上海家化高了86.6億元（截止至8月1日收盤價）。

▲敷爾佳上市敲鐘現(xiàn)場

并且，敷爾佳的營收增長速度也不快。從2020年至2022年，敷爾佳的營收增長分別是18.1%、4.1%和7.3%，營收規(guī)模從2019年13.4億元增至2022年17.7億元，三年總增幅也才32%。相比之下，巨子生物在這三年間的營收增長分別為24.4%、30.4%、52.3%，營收規(guī)模從2019年的9.6億元增至2022年的23.6億元，增長了近1.5倍，這才撐起了其目前350.7億港元的市值。

但要是看凈利潤，敷爾佳妥妥屬于是一臺“造錢機(jī)器”。在2022年，其凈利潤高達(dá)8.5億元，在本土上市化妝品企業(yè)中能排到第四的位置，甚至比珀萊雅還要高。敷爾佳的凈利潤率更是達(dá)到了48%，位列第一。相比之下，上海家化雖然有71.1億元的營收，但凈利潤卻只有4.7億元，凈利潤率為6.6%，差距非常大。

敷爾佳賺錢能力超強(qiáng)，首先得益于其非常高的毛利率。在2022年，敷爾佳的綜合毛利率高達(dá)83.1%，其中以“械字號面膜”為主的醫(yī)療器械類產(chǎn)品，毛利率更是達(dá)到了86%。而貝泰妮、華熙生物、珀萊雅、創(chuàng)爾生物這四家企業(yè)的毛利率均值只有75.3%。

另外，由于敷爾佳在微商和線下實(shí)體渠道的營收占比較大，所花費(fèi)的營銷投入也比以電商渠道為主的品牌企業(yè)要低得多。在2022年，敷爾佳的銷售費(fèi)用率僅有22.1%，而行業(yè)內(nèi)其它主營電商渠道的品牌企業(yè)，銷售費(fèi)用率普遍超過40%。

除此之外，敷爾佳在研發(fā)上的投入也明顯低于同行。從2020年到2022年，其在研發(fā)上的投入分別是148萬元、524.3萬元、1542.6萬元，占總營收的比例為0.1%、0.3%和0.9%，雖然每年都有增長，但營收占比從未超過1%。而貝泰妮在2022年這一年就投入了2.6億元的研發(fā)費(fèi)用，營收占比高達(dá)5.1%。

毛利高，投入低，讓敷爾佳的賺錢能力傲視群雄。但增長潛力同樣也是考量一家上市公司的重要指標(biāo)，因此接下來敷爾佳不得不朝“薄利多銷”的道路上走。

轉(zhuǎn)向電商和線下實(shí)體

雖然微商是敷爾佳崛起的“母親”渠道，而且至今依然為其貢獻(xiàn)了絕大部分利潤。但在近兩年，敷爾佳在該渠道的發(fā)展明顯遇到瓶頸。比如在2020年，微商渠道共為敷爾佳貢獻(xiàn)了10.4億元的營收，占總營收的比例為65.4%；但到了2022年，其在微商渠道的營收規(guī)模大幅下滑至7.7億元，營收占比更是跌至43.5%。

▲圖片來源于敷爾佳官方微博

為了尋找新的營收增長點(diǎn)，敷爾佳自2019年起就開始拓展新的渠道，其中最重要的兩個方向是電商渠道和線下實(shí)體渠道。

在電商渠道，敷爾佳一開始的主攻方向是天貓，并且在2018年開設(shè)了敷爾佳品牌天貓旗艦店。僅用了一年時間，敷爾佳天貓旗艦店的營收就從2018年的851.6萬元，猛增至2019年的2.1億元，直接翻了24.6倍。到了2022年，該店的營收規(guī)模已經(jīng)達(dá)到了4.1億元，占總營收的比例為23.2%。

不過近一兩年，敷爾佳逐漸將戰(zhàn)略重心轉(zhuǎn)移到抖音平臺。2020年，敷爾佳首次在抖音平臺開設(shè)官方旗艦店。在2021年，敷爾佳抖音官方旗艦店的營收才900多萬元，但到了2022年，就猛增至1.2億元。

與此同時，敷爾佳在直播賽道的營收也越來越高。從2020年至2022年，其直播銷售收入分別為0.8億元、1.3億元和2.1億元，兩年時間增長了2倍多。

相比于微商渠道，敷爾佳在電商渠道雖然能夠直接將商品賣給消費(fèi)者，省去給到經(jīng)銷商的折扣價和返利，但卻增加了平臺傭金、流量成本等費(fèi)用，因此凈利潤率反而大幅降低了。

以天貓平臺為例，2022年敷爾佳在該平臺花費(fèi)的平臺推廣費(fèi)用就高達(dá)8703.6萬元，如果再加上平臺服務(wù)費(fèi)和傭金，費(fèi)用則達(dá)到了1.3億元。而其在在天貓年?duì)I收也才4.1億元，銷售費(fèi)用率高達(dá)31.7%。而且在近幾年，天貓平臺的流量費(fèi)用一直在不斷增加。

在抖音平臺，敷爾佳花費(fèi)的銷售費(fèi)用同樣不便宜。2022年，敷爾佳花在抖音平臺的推廣服務(wù)費(fèi)是6317萬元，而它在抖音的總營收也才1.2億元，銷售費(fèi)用率超過了50%，比天貓還要高得多。

相比之下，微商渠道在2022年貢獻(xiàn)了7.7億元的營收，而敷爾佳除了以一定折扣為其供貨外，給到微商渠道的返利僅為3289.9萬元，銷售費(fèi)用率才4%。當(dāng)然，這里的營收實(shí)際上指的是渠道回款，并不是零售額，而在電商渠道營收一般是零售額。

對于敷爾佳來說，如果是“犧牲”一些凈利潤，能夠換來營收的高速增長，那么還是能夠撐起近300億元的市值。但現(xiàn)實(shí)情況是，如今的電商渠道流量紅利已經(jīng)消失，有時候品牌砸錢也未必能夠獲得相應(yīng)的回報。比如敷爾佳2022年在天貓花了1.3億元銷售費(fèi)用，但營收反而下滑了14.6%。

除了電商渠道，敷爾佳從2019年就開始發(fā)掘的另一個增長點(diǎn)是，以CS渠道和KA渠道為代表的線下實(shí)體渠道。從2020年至2021年，其在該渠道的營收分別為0.8億元、1.6億和2.8億元，兩年時間營收規(guī)模擴(kuò)張了3倍多。

到2022 年末，敷爾佳已覆蓋商超及化妝品專營店約2.5萬家、連鎖藥房約2.1萬家。整個線下實(shí)體渠道的營收占比也從2020年的7%，增長到了2022年的26.3%，已成為敷爾佳的主要銷售渠道之一。

目前來看，如果敷爾佳能夠保持住在電商渠道和線下實(shí)體渠道的增長勢頭，近300億元的市值實(shí)至名歸。