龍談價值

中型私募醫(yī)藥研究負(fù)責(zé)人、醫(yī)藥股投資經(jīng)理，深挖行業(yè)及公司基本面，守正出奇，堅(jiān)守價值

265篇原創(chuàng)內(nèi)容

公眾號

我遇到過很多投資人，專業(yè)的也好、不專業(yè)的也罷，有很多人并沒有深入研究過恒瑞醫(yī)藥，卻總想找到“下一個恒瑞”，包括我公眾號的后臺，時不時的會有人來問“**公司會不會是下一個恒瑞？”。

抱歉，今天我要明確的說，傳統(tǒng)藥企中只有一個恒瑞醫(yī)藥，創(chuàng)新藥biotech走的是另一條路，也不會成為“下一個恒瑞”。

為什么我一直強(qiáng)調(diào)看一個行業(yè)一定要深入研究這個行業(yè)的龍頭公司，因?yàn)槿绻氵B行業(yè)龍頭是怎么成功的都不知道，又如何能理解行業(yè)真正的發(fā)展邏輯和有誰還能成功，這也是為什么我一直在為大家跟蹤藥明康德、邁瑞醫(yī)療、恒瑞醫(yī)藥等公司的財(cái)報和經(jīng)營情況。

如果你看大藥企而不去看恒瑞，又如何能理解恒瑞在歷史上做到戰(zhàn)略領(lǐng)先有多么不容易，那可能就會認(rèn)為如中國生物制藥、石藥集團(tuán)、科倫藥業(yè)等公司會成為下一個恒瑞，實(shí)際上這些公司可能的確會有所發(fā)展，但是絕對不可能成為下一個恒瑞，因?yàn)檫@些公司只是不過是跟隨行業(yè)變化，而不是領(lǐng)先行業(yè)變化。

同樣的道理，如果你不去看藥明康德，又如何能理解全產(chǎn)業(yè)鏈一體化對公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)協(xié)同的作用，又如何能理解其他跟隨藥明的公司的商業(yè)模式為什么可以成功。如果你不去看邁瑞醫(yī)療和美敦力這樣的跨國器械巨頭，又如何能理解器械公司長期發(fā)展路徑和成功的模板，又如何能理解中國國產(chǎn)器械全球化的競爭力所在。

恒瑞醫(yī)藥只有一個，在其他公司都在做中華神藥的時候，他在做專科仿制藥，在其他公司都在做?？品轮扑幍臅r候，他已經(jīng)開始做創(chuàng)新藥，而現(xiàn)在恒瑞的me too新藥進(jìn)入收獲期，恒瑞開始進(jìn)行更早期的創(chuàng)新，中國大量的傳統(tǒng)藥企則是一股腦扎進(jìn)了me too新藥的研發(fā)中。

目前恒瑞的戰(zhàn)略領(lǐng)先優(yōu)勢可能沒那么明顯了，甚至國際化階段性受挫了，但不影響他依然是傳統(tǒng)藥企中最優(yōu)秀的企業(yè)，沒有之一。

傳統(tǒng)藥企中唯一可能談得上是具有前瞻性的創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型的公司，就是與恒瑞醫(yī)藥同氣連枝的江蘇豪森，豪森走對了創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型的第一步，但是現(xiàn)在的管線也面臨后繼乏力的問題。

中國生物制藥的安羅替尼與恒瑞醫(yī)藥的阿帕替尼是在同一家實(shí)驗(yàn)室買到的分子，僅僅就這兩個分子來說正大天晴的開發(fā)的確是要遠(yuǎn)好于恒瑞，但是恒瑞醫(yī)藥在2018年以來以每年2-3個新藥獲批的速度快速兌現(xiàn)過去十幾年的積累，而中國生物制藥在安羅替尼之后的下一個創(chuàng)新藥兌現(xiàn)，可能是在現(xiàn)在再往后看3-4年才有可能，屆時很多藥的競爭將會變得非常激烈，me too創(chuàng)新藥變成“類仿制藥”。

科倫藥業(yè)的創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型不斷的給投資人希望，2012年開始做科倫研究院，中間雖然也走過彎路，但是總還是組建了比較完整的新藥研發(fā)體系，大輸液的現(xiàn)金流使得公司可以有持續(xù)的投創(chuàng)新藥研發(fā)的資本，近期公司的PD-L1單抗和ADC新藥都是有所進(jìn)展，然后我們看到科倫博泰進(jìn)行了對外股權(quán)融資，科倫藥業(yè)的持股比例已經(jīng)被攤薄至50%出頭，后續(xù)再來個IPO，持股比例只剩不到40%——創(chuàng)新藥部分是虧錢了就由原股東承擔(dān)，賺錢了就剝離出去也和科倫的小股東關(guān)系不大了。

如果我們?nèi)タ春闳疳t(yī)藥的在研管線，他做了大量的研發(fā)平臺，從小分子、單抗、雙抗、ADC、小核酸藥物等等，恒瑞有足夠的團(tuán)隊(duì)和資源來做這個事情，但是biotech公司做不到，biotech公司要給自己打標(biāo)簽，或者是一個技術(shù)平臺，或者是一個重磅產(chǎn)品。

如果你看好免疫抑制劑在抗腫瘤領(lǐng)域的長期價值，那么顯而易見的是all in免疫抑制劑的信達(dá)生物、CD47有望做出BIC的天境生物是首選。

如果你看好雙抗的革命性發(fā)展，那么康方生物、信達(dá)生物會首先映入眼簾。

如果你看好ADC藥物的突破、自免重磅藥物的誕生，那么榮昌生物會在你的重點(diǎn)關(guān)注范圍內(nèi)。

如果你喜歡做差異化的、真正的創(chuàng)新研發(fā)的biotech公司，你可能會去看看百濟(jì)神州、天境生物、加科思、亞盛醫(yī)藥等等。

如果你喜歡肺癌全領(lǐng)域布局的、路徑清晰的成熟biotech公司，你會把貝達(dá)藥業(yè)拿出來審視一番。

Biotech公司我認(rèn)為還是不應(yīng)該“什么都做、但什么都無法作為最具代表性的東西”。

當(dāng)然biotech公司里也有商業(yè)模式的差別，比如有的biotech公司，自研能力不行——但是可以license in引進(jìn)產(chǎn)品呀，引進(jìn)產(chǎn)品做臨床、申報，結(jié)果商業(yè)化能力不行——但是可以找大藥企來幫忙做銷售呀。合著公司掐頭去尾，就干中間最苦最累最不賺錢的活，這種事情我認(rèn)為交給大藥企來做就好了，biotech公司就別干這種活了，而這種公司還真的可以包裝的挺漂亮。

還有一類是license in的模式，biotech公司的核心應(yīng)該是研發(fā)，中國的biotech公司干了大藥企該干的活，不過誰讓中國的大藥企以前l(fā)icense in不給力呢，水平是一方面，國際化的視野、臨床效率和商業(yè)化兌現(xiàn)能力不是誰都有的，而我們的創(chuàng)新藥總龍頭恒瑞又不愛引進(jìn)、喜歡自研。

在此之前我們一直在對傳統(tǒng)藥企國際化所面臨的困難“上調(diào)預(yù)期”，恒瑞醫(yī)藥已經(jīng)為國際化做出了很多的努力，在海外已經(jīng)擁有百人級別的本土化臨床團(tuán)隊(duì)，未來隨著產(chǎn)品兌現(xiàn)還會組建本土化的銷售團(tuán)隊(duì)，但是其進(jìn)程之艱難我們是有目共睹，恒瑞不止一次的在交流中很坦誠的說國際化難度之大。

恒瑞很誠懇，也很謙虛，國際化也真的很難。但我們也看到有些公司動輒把國際化的故事講的很簡單。

Biotech公司相對容易，好的產(chǎn)品拿去和海外大藥企license out合作，多家公司的產(chǎn)品已經(jīng)能獲得10億美元級別的首付款+里程碑費(fèi)用，biotech公司在核心管理層國際化視野+資本助力下，發(fā)展神速。

更重要的一點(diǎn)是，我們看到越來越多的企業(yè)開始或者已經(jīng)嘗試使用國內(nèi)的臨床數(shù)據(jù)在海外進(jìn)行注冊申報，我們知道國內(nèi)做臨床的成本遠(yuǎn)低于海外，如果未來可以越來越多的使用中國市場的臨床數(shù)據(jù)在歐美市場申報，那么全球的me too/me better新藥市場可能要被中國企業(yè)殺的片甲不留......

——當(dāng)然，中美之間臨床的質(zhì)量，可能現(xiàn)在也還完全不在一個水平面上，理想很豐滿，但是能不能實(shí)現(xiàn)、何時能實(shí)現(xiàn)，尚未可知，也值得期待。

一個行業(yè)的追隨者很難成為真正的龍頭，變局者、新的商業(yè)模式的創(chuàng)建者更有機(jī)會成長為行業(yè)頂尖龍頭，恒瑞醫(yī)藥通過每一次的戰(zhàn)略領(lǐng)先，藥明康德通過新模式的開創(chuàng)，這兩家公司是中國創(chuàng)新藥行業(yè)發(fā)展的標(biāo)志性企業(yè)，而未來中國創(chuàng)新藥企業(yè)走向全球，藥明康德風(fēng)采依舊，誰又將成為中國的全球創(chuàng)新藥巨頭呢？是恒瑞醫(yī)藥老當(dāng)益壯，還是百濟(jì)神州、信達(dá)生物后來居上？

風(fēng)險提示：本文僅討論公司經(jīng)營情況，投資需綜合考慮公司經(jīng)營、估值、管理層等多方面因素，建議讀者審慎參考，本文不作為投資依據(jù)，不建議大家根據(jù)本文做出投資計(jì)劃。

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