本周一，美聯(lián)儲祭出終極大招，重啟QE，并且宣布“不設(shè)上限”。

考慮到美聯(lián)儲此前一系列的救市動作，市場在歡呼雀躍之際也在擔(dān)憂，美聯(lián)儲是否“打光了手中的所有子彈”。

如果仔細(xì)觀察美聯(lián)儲最近的一系列動作，投資者就會發(fā)現(xiàn)“無上限QE”僅僅是美聯(lián)儲“救市組合拳”的一部分。

市場分析指出，從制度工具角度，美聯(lián)儲還有進(jìn)一步操作空間。但從實際效果角度，單憑美聯(lián)儲或許不能解決新冠疫情帶來的影響。

01

美聯(lián)儲已經(jīng)采取了哪些措施？

1、聯(lián)邦基金“零利率”

在利率方面，美聯(lián)儲已經(jīng)將聯(lián)邦基金利率下調(diào)至0-0.25%的區(qū)間。

聯(lián)邦基金利率是其他短期利率的基準(zhǔn)，也會影響長期利率。此舉旨在降低抵押貸款、汽車貸款、房屋凈值貸款和其他貸款的借貸成本。

通過前瞻指引（Forward guidance）工具，美聯(lián)儲則承諾利率將長期處于較低水平。這種對隔夜利率的前瞻性指引，給長期利率帶來了下行壓力。

2、維持金融市場正常運作

通過重啟QE同時不設(shè)上限，美聯(lián)儲正在向市場注入流動性以恢復(fù)信貸市場的正常運作。

自新冠疫情爆發(fā)以來，美國國債市場和抵押貸款支持證券市場已經(jīng)功能失調(diào)，美聯(lián)儲行動將恢復(fù)市場的平穩(wěn)運行，以便信貸繼續(xù)流動。

通過重啟一級交易商信貸機(jī)制（PDCF），美聯(lián)儲可以向24家一級大型金融交易商提供為期90天的低利率貸款。而這些交易商則將手中符合條件的抵押品——投資級公司債券、國際機(jī)構(gòu)債券、商業(yè)票據(jù)、市政債券以及在危機(jī)中可能一文不值的股票進(jìn)行抵押變現(xiàn)。

此舉避免交易商在危機(jī)中回避風(fēng)險資產(chǎn)而囤積現(xiàn)金，在變現(xiàn)困難的情況下維持市場正常運轉(zhuǎn)。

重啟貨幣市場投資者融資工具(MMLF)，美聯(lián)儲允許大型銀行從貨幣市場共同基金購買優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)作為抵押，從美聯(lián)儲手中變現(xiàn)。

在該框架內(nèi)，符合抵押擔(dān)保的資產(chǎn)的資產(chǎn)包括美國國債、美國政府贊助實體發(fā)行的債券、有資產(chǎn)抵押的商業(yè)票據(jù)以及金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的高評級商業(yè)票據(jù)。

這將幫助一直遭遇投資者大規(guī)模撤出的貨幣市場基金維持穩(wěn)定。

通過擴(kuò)大回購協(xié)議范圍，美聯(lián)儲向隔夜市場注入近乎無限量的資金，維持這一短期借貸市場的穩(wěn)定。

3、鼓勵銀行貸款

通過降低貼現(xiàn)窗口利率以及延長貸款時間，美聯(lián)儲鼓勵銀行從貼現(xiàn)窗口獲取資金，維持儲戶的借貸款，維持整個銀行系統(tǒng)的運轉(zhuǎn)。

美聯(lián)儲同時也在放松對銀行的監(jiān)管要求。通過降低對銀行監(jiān)管資本以及流動性資本的要求，美聯(lián)儲正鼓勵銀行運用這部分額外的資金進(jìn)行放貸（當(dāng)然為了保存資本，大型銀行的股票回購也暫停了）。

4、對大型公司和商業(yè)活動直接提供資金支持

與上次金融危機(jī)不同，通過設(shè)立一級市場公司信貸融資（PMCCF）以及二級市場企業(yè)信貸安排(SMCCF)，美聯(lián)儲將通過購買公司債券等方式，直接向企業(yè)提供貸款資金，使得企業(yè)擁有現(xiàn)金支付員工和供應(yīng)商款項。

通過恢復(fù)商業(yè)票據(jù)融資便利機(jī)制（CPFF），美聯(lián)儲則接管了貨幣市場共同基金和其他停止購買商業(yè)票據(jù)的買家的角色，讓企業(yè)的短期無擔(dān)保債券得以流動，維持日常運作資金。

美聯(lián)儲同時表示將通過一項大眾商業(yè)貸款項目(Main Street Business Lending Program)，向符合標(biāo)準(zhǔn)的中小企業(yè)提供貸款，以補(bǔ)充小企業(yè)管理局(Small Business Administration, SBA)的努力。

5、為家庭及消費者提供貸款

通過重啟定期資產(chǎn)支持證券貸款工具（TALF），美聯(lián)儲向新貸款擔(dān)保的資產(chǎn)支持證券持有者提供貸款，支持向家庭、消費者和小企業(yè)發(fā)放貸款。

這些貸款包括學(xué)生貸款、汽車貸款、信用卡貸款和小企業(yè)管理局擔(dān)保的貸款。

6、對美國各州各市的市政債進(jìn)行背書

在上次金融危機(jī)中，美聯(lián)儲拒絕對美國各州各市的市政債進(jìn)行支持，認(rèn)為這是聯(lián)邦政府和國會的責(zé)任。

但在本次危機(jī)中，通過擴(kuò)大MMLF和CPFF的抵押品范圍，美聯(lián)儲將全美各州市發(fā)行的高質(zhì)量商業(yè)票據(jù)、債券納入其中，為市政債券市場注入流動性。

7、擴(kuò)大美元國際貨幣互換額度

美聯(lián)儲擴(kuò)大了與其他央行之間的國際貨幣互換額度。通過將美元提供給其他央行，其他央行可以向需要的央行進(jìn)行放貸。

02

美聯(lián)儲并不能拯救一切

美聯(lián)儲以上所做的一切旨在在確保信貸在這個困難時期繼續(xù)流向家庭和企業(yè)，同時確保金融體系不會放大疫情對經(jīng)濟(jì)的沖擊。

其旨在盡可能的限制疫情對經(jīng)濟(jì)的永久性傷害，希望在疫情結(jié)束后，經(jīng)濟(jì)能夠再次增長。

但美聯(lián)儲的這些措施不能阻止企業(yè)倒閉，也不能阻止經(jīng)濟(jì)衰退。

美聯(lián)儲試圖拯救的是那些受疫情影響有限，但因金融市場處于凍結(jié)狀況而處于危機(jī)狀況的公司；如果這些公司連環(huán)倒閉，經(jīng)濟(jì)衰退將持續(xù)更長時間；

通過擴(kuò)大債務(wù)購買范圍，美聯(lián)儲為最近因疫情影響近乎凍結(jié)的債券市場注入流動性，讓債券市場再次運轉(zhuǎn)。

但美聯(lián)儲現(xiàn)階段的措施無法惠及那些無法進(jìn)入債券市場融資的中小企業(yè)（比如酒吧、餐館），這些中小企業(yè)依然面臨倒閉風(fēng)險。

另一個關(guān)鍵點在于，在與美國財政部合作、同時等待美國國會潛在資金注入的情況下，美聯(lián)儲能以多快的速度遏制不斷加深的運營資本緊縮情況蔓延至整個經(jīng)濟(jì)。

03

美聯(lián)儲武器庫中還剩啥？

與2008年金融危機(jī)相比，現(xiàn)任美聯(lián)儲主席鮑威爾基本上借鑒了其前任伯南克的操作，但有所創(chuàng)新。

對公司和美國地方政府債券市場的背書都是之前不曾有過的動作。同時考慮到疫情持續(xù)時間的極端不確定性，鮑威爾并沒有像之前一樣給出具體的QE數(shù)額，而是承諾“無上限”。

需要注意的是，雖然美聯(lián)儲的一系列迅速的動作令人印象深刻，但單憑美聯(lián)儲或許不能應(yīng)對新冠病毒危機(jī)。

在QE方面，考慮到疫情持續(xù)時間的極端不確定性，鮑威爾并沒有像之前一樣給出具體的項目數(shù)額，而是承諾“無上限”。

前美聯(lián)儲三號人物，前紐約聯(lián)儲主席的杜德利就曾警告稱，金融危機(jī)那一套解決不了現(xiàn)在的問題；美聯(lián)儲有一些不錯的“錘子”，但并非每個問題都是釘子；貨幣政策或許并不適合解決新冠病毒帶來的挑戰(zhàn)。

這也可以從另一個角度解釋，為什么在美聯(lián)儲一系列大動作后，美國國會還在討論總額高達(dá)2.5萬億美元的財政救助計劃。

考慮到現(xiàn)在利率的水平，從貨幣政策的角度，美聯(lián)儲未來動作空間已經(jīng)不大。但這并不意味著美聯(lián)儲“耗光了彈藥”。

市場猜測可能的措施包括：

在財政部的額外支持下，進(jìn)一步擴(kuò)大其貸款業(yè)務(wù)——MMLF、CPFF、PMCCF、SMCCF、TALF的抵押范圍；

重啟定期拍賣融資機(jī)制（Term Auction Facility），為貼現(xiàn)窗口提供替代方案。貼現(xiàn)窗口的問題之一在于銀行羞于使用該窗口獲取資金（這會被認(rèn)為是其狀況虛弱的信號）；重啟定期拍賣機(jī)制則有助于在促進(jìn)流動性的分配的同時，為銀行提供了獲得定期貸款的途徑；

效仿其他央行，通過 “融資換貸款計劃”(Funding for Lending Scheme)，向家庭及中小企業(yè)提供長期廉價資金；

擴(kuò)大PDCF的適用范圍，覆蓋24家一級交易商以外的機(jī)構(gòu)，包括目前沒有囊括的對沖基金和其他金融機(jī)構(gòu)；

加強(qiáng)其維持近零利率和大規(guī)模購買證券的前瞻性指引，承諾在特定日期或達(dá)到特定經(jīng)濟(jì)或金融條件之前繼續(xù)采取非常措施。