大盤不斷上漲，投資者紛紛進場，大小非們瘋狂減持，是如今二級市場的真實寫照。

但昨日一支白馬股的一則公告，則成為了減持潮里的一股清流。

飲料龍頭伊利股份公告，擬回購公司2.5%-5%的股份，回購價不高于35元/股，若按35元算，則最高回購金額可達到106.37億。以現(xiàn)價算，至少回購2.5%的股份，也得花40億。

牛市漲了這么多，這是得有多看好，才會在現(xiàn)在決定這么做？對于伊利來說，是目前的股價依然被低估，抑或是另有企圖？

一、員工需要多少股票？

公告稱，本次回購將用于公司員工股權激勵，如果激勵分配完還有剩余，則回購注銷。

員工需要幾十億股票嗎？

查詢一下伊利的持股結構，目前伊利股份沒有實控人，高管持股的數(shù)量不算高，但相比許多公司，這個數(shù)字也不算低了。

高管年薪也不低，在A股的上市公司中處于相當高的水平，董高監(jiān)綁定核心權益的必要性并不是特別大。

再查詢一下員工數(shù)目，目前伊利共有員工5.6萬名，若以100億為基礎，每名員工可分得近20萬的股票。

當然，沒有公司股權激勵是全體員工都能分到股票的，至少一大幫基層普通員工不大可能分到，這里假設有20%的員工可以分得股票，那么平均下來，每人可獲得100萬的股票獎勵。

再看看伊利的工資水平，18年職工薪酬總共是47億，算下來平均工資8.39萬/年。

這個股權激勵水平也太豐厚了吧。

不過，還是得對比一下老冤家蒙牛乳業(yè)，蒙牛也有一定的激勵方案，不過跟伊利這次比規(guī)模就小很多了。

蒙牛披露的18年年薪是15.2萬/年，考慮到兩者所在地都是內蒙，蒙牛工資確實高得多，不提高員工待遇，伊利確實會面臨員工不滿的狀況。

所以這樣看來，為了對抗蒙牛，伊利的股權激勵不是沒理由的。

在股權激勵方法尚未出來之前，依然難以評判其好壞，如果激勵條件設計得對未來業(yè)績的要求較高，達不到就注銷股份，那么還算好事。

但如果沒設計高標準的業(yè)績考核條件，那這個股權激勵的問題就大了。

二、一百億可以做什么？

除了對股權質押方案的不確定，這次回購方案背后的機會成本也要考慮，一百億可以做什么？

算了一下，目前一百億，可以全額買下目前市值只有幾十億的天潤乳業(yè)，燕塘乳業(yè)?；蚴悄孟鹿饷魅闃I(yè)，三元股份的50%以上控股權。

繼續(xù)新收幾個冰淇淋，植物蛋白飲料或者奶粉品牌？或者收購更多的牧場？又或者收購海外經(jīng)銷商，增強渠道。

畢竟，收購資產(chǎn)帶來的利潤都是實際的，而股權激勵是精神加成，操作空間大，對業(yè)績的影響無法量化。

而且，在股價已經(jīng)漲了40%后，高位天量回購，似乎挑了一個不太對的時間。

18年底，伊利股份告發(fā)前董事長造謠，負面新聞漫天飛，股價跌到20元，那是最黑暗的時刻。然而公司卻未有增持或回購計劃出臺，安撫投資者。反倒等到行情火熱，再來高額回購，令人費解。

如果沒有好的收購標的，現(xiàn)金沒地方用，會拖累ROE，那么大可以提高分紅，然而伊利并沒有，18年股利支付率還有所下降，若公司能在20元左右開啟回購，相比如今能省下十幾億，這個錢多留給投資者分紅，不是更好的結果嗎？

這是這次方案最令人不太信服的一點。回購的錢歸屬全體股東，買貴了，分紅少了，這是難以接受的。

三、優(yōu)異的成就

人在取得一定成績之后，總會有所放松，也許是過去幾年表現(xiàn)得太過優(yōu)異，導致伊利作出了這樣的選擇。

伊利這幾年的增速一直高于行業(yè)，也優(yōu)于蒙牛，市場占有率不斷提升，考慮到伊利一直是行業(yè)龍頭，大象尚能就地起舞，實在難得。

事實上，行業(yè)已經(jīng)進入寡頭時代，其他的乳企已經(jīng)無力支撐大規(guī)模的宣傳以及大范圍的渠道鋪貨，只能在特定地區(qū)或者細分市場生存。即使新資本進入也是前期投入巨大而回報寥寥，乳業(yè)的格局已經(jīng)很穩(wěn)定了。

規(guī)模效應已經(jīng)形成，成本端的優(yōu)勢已經(jīng)不可逆轉。寡頭們天天請明星代言，在超市里拿最好的貨架，也依然能保持一樣的售價，味道又不輸，怎么玩？

而且，即使行業(yè)發(fā)展已經(jīng)趨緩，伊利近年來依然通過產(chǎn)品升級邏輯帶來了增長，如年報所述。

過去幾年產(chǎn)品升級是成功的，如今，伊利的核心產(chǎn)品已經(jīng)不是純牛奶，而是安慕希。

未來繼續(xù)趁消費升級推廣其高附加值產(chǎn)品：酸奶，奶粉等。并開始進攻其他同行的領地，如低溫巴氏奶，植物蛋白飲料，碳酸飲料等。增長的空間依然存在。

況且，全球化開拓海外市場，或者行業(yè)格局成熟后競爭趨緩，降低銷售費用，這兩個大的利潤增長邏輯還未兌現(xiàn)。

所以在這種背景下，伊利自我感覺良好，做得稍微出格了一點，也不難理解了。畢竟當一個人成就越大時，就越膨脹。

考慮到伊利一年的經(jīng)營現(xiàn)金流有近80億，公司也確實有浪的資本。

唯一擔憂的，只是這輪回購過后，管理層未來還會不會繼續(xù)出現(xiàn)這種比較隨心的行為。

四、結語

但從當下大漲8%的股價看來，這個方案也許是無心栽柳柳成蔭了。

大漲的股價，想必投資者應該已經(jīng)賺回了分紅少分的錢。準這個方案還比低位回購，提高分紅帶來的回報高一點呢。

公司35元的回購上限似乎也在向市場證明，35塊以下的股價依然是低估的。

畢竟長遠看，伊利長期經(jīng)營的確定性已經(jīng)非常高了。

伊利護城河在規(guī)模和低成本優(yōu)勢，只要有這個優(yōu)勢，口味變化非常容易模仿：常溫酸奶由光明最先推出，然而伊利后發(fā)的安慕希最終成為了市場冠軍。

這一點跟可口可樂非常像，可口可樂的護城河，也是渠道和成本。時至今日，可口可樂依然可以保持飲料中最低的售價。

跟同行白酒比比，白酒就有點缺陷了，人們對酒的喜好是會變的，但產(chǎn)品很難變換其固有口味來迎合消費者。

所以從價投的第一要求，經(jīng)營的永續(xù)性看，伊利沒有多大問題，唯一的擔憂只是短期漲得過高，透支了未來一段時間的漲幅，現(xiàn)在買，可能幾年內都不是一個好股票，行業(yè)進入成熟期，業(yè)績增速放緩，也讓人對其成長性有一定的擔憂。

但別忘了，巴菲特買可口可樂時，人們最大的偏見，就是可口可樂已經(jīng)業(yè)績放緩，步入成熟期，不再具有成長性。

萬水千山總是情，點個好看行不行~