??一、公司介紹：鋰電池隔膜全球市占率第一

恩捷股份原味卷煙包裝紙生產(chǎn)商，2018年，公司完成對(duì)上海恩捷90.08%股權(quán)的收購，將公司主要業(yè)務(wù)拓展為含濕法鋰離子隔膜（基膜和涂布膜）、BOPP膜（煙膜和平膜）的膜類產(chǎn)品，包裝印刷產(chǎn)品（煙標(biāo)和無菌包裝）、紙制品包裝（特種紙、全息防偽電化鋁和其他產(chǎn)品）。公司2018 年完成上海恩捷隔膜業(yè)務(wù)并表，共計(jì)實(shí)現(xiàn)營收 24.57 億元，同比增長 16.23%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 5.18 億元，同比增長 40.79%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤 3.18 億元，同比增長 125.52%。隔膜業(yè)務(wù) 2018 年實(shí)現(xiàn)營收 13.28 億元，同比增長 48.57%，占公司營收比例 54.04%，占比最高；實(shí)現(xiàn)凈利潤 6.38 億元，同比增長 62.16%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 4.76 億元，占凈利潤比重91.9%。

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公司是國內(nèi)外優(yōu)質(zhì)鋰電龍頭企業(yè)的隔膜供應(yīng)商，2018 年在全球隔膜市場(chǎng)占 14%的市場(chǎng)份額，在中國濕法隔膜市場(chǎng)占 45%的市場(chǎng)份額，市場(chǎng)份額為全球第一。國內(nèi)客戶以 CATL、比亞迪、國軒等為主，國外客戶包括 LG 化學(xué)、松下、三星等。今年5月，公司發(fā)布公告。云南恩捷新材料股份有限公司控股子公司上海恩捷新材料科技有限公司與 LG 化學(xué)基于雙方合作意愿，就采購鋰電池隔離膜產(chǎn)品事宜簽署了《購銷合同》合同生效日為2019 年 4 月 4 日，合同總金額不超過 6.17 億美元，合同期限為 5年，平均每年收入占公司2018年收入1/3左右。

二、隔膜良品率高、成本低、毛利率處于行業(yè)領(lǐng)先水平

一個(gè)企業(yè)的核心競爭力是什么，是保持行業(yè)領(lǐng)先的毛利率，同樣的產(chǎn)品，成本比別人低，或者質(zhì)量比別人好；恩捷股份的隔膜就真正做出了核心競爭力。恩捷股份的毛利率和凈利率顯著高于同行，毛利率能做到60%以上，凈利率大于50%，在上市公司中也屬罕見。

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公司毛利率和凈利率領(lǐng)先全行業(yè)主要有兩個(gè)原因。首先，公司隔膜生產(chǎn)線平均投資更少，而單條生產(chǎn)線產(chǎn)能遠(yuǎn)高于其他公司。公司核心設(shè)備主要進(jìn)口自日本制鋼所，經(jīng)過對(duì)首條生產(chǎn)線長達(dá) 3 年以上的反復(fù)調(diào)試改良和迭代升級(jí)，公司積累了極強(qiáng)的工藝改造能力，有效提升生產(chǎn)車速、幅寬等影響產(chǎn)出的工藝參數(shù)，因此單條產(chǎn)線產(chǎn)出大幅提升。

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其次，生產(chǎn)出來的產(chǎn)品，公司良品率也比同行業(yè)高。先進(jìn)的工藝積累除了降低單位產(chǎn)能設(shè)備投資，對(duì)產(chǎn)品良率的提升也非常明顯。公司 2015-2017 年產(chǎn)品良率有顯著提升，且優(yōu)于國內(nèi)同類競爭對(duì)手。目前公司綜合良品率高達(dá)78%，高于行業(yè)60%的平均水平。上海恩捷和珠海恩捷的生產(chǎn)線中均有或規(guī)劃建設(shè)同步拉伸的工藝，可滿足軟包電池對(duì)隔膜強(qiáng)度的要求，優(yōu)于其他廠商多采用的異步拉伸。

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三、擴(kuò)張迅速，隔膜產(chǎn)能18年翻了4倍，2020年還要再翻3倍，今年凈利潤高速增長可期

產(chǎn)品質(zhì)量高、成本低，毛利率高還不夠可怕，更可怕的是公司遠(yuǎn)超同行的擴(kuò)張速度。目前公司濕法隔膜產(chǎn)能位居全球第一，2018 年底公司隔膜產(chǎn)能 13 億平米，而2017年產(chǎn)能僅3億平方米，翻了4倍。公司2020年底鋰電池隔膜產(chǎn)能預(yù)計(jì)達(dá)到40億平方米以上，較2018年底13億平方米的產(chǎn)能將翻3倍。珠海恩捷第一期項(xiàng)目12條基膜生產(chǎn)線已于2018年底投產(chǎn)，第二期項(xiàng)目預(yù)計(jì)今年年底投產(chǎn)，兩期項(xiàng)目完成后珠海恩捷將有16條基膜產(chǎn)線，產(chǎn)能13億平方米，將有40條涂布膜產(chǎn)線，產(chǎn)能8億平方米。無錫恩捷至2020年規(guī)劃建設(shè)12條基膜產(chǎn)線，產(chǎn)能12億平方米，規(guī)劃建設(shè)40條涂布膜產(chǎn)線，產(chǎn)能10億平方米，目前無錫恩捷正在安裝生產(chǎn)設(shè)備，現(xiàn)已有2條基膜產(chǎn)線完成安裝，預(yù)計(jì)今年7月底將完成前4條基膜生產(chǎn)線的安裝，后續(xù)進(jìn)行調(diào)試投產(chǎn)。江西基地至2021年規(guī)劃建設(shè)24條基膜產(chǎn)線，產(chǎn)能18億平方米，規(guī)劃建設(shè)40條涂布膜產(chǎn)線，產(chǎn)能12億平方米，目前江西基地已有3條基膜生產(chǎn)線正常生產(chǎn)，今年年底將投產(chǎn)8條基膜產(chǎn)線，預(yù)計(jì)明年再投產(chǎn)8條基膜產(chǎn)線。

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公司2019年一季度凈利潤2.12億，同比增加165%，扣非凈利潤1.80億，同比增加734%。公司在一季報(bào)中預(yù)計(jì)上半年凈利潤3.79-4.60億，同比增長135-185%。由于新能源汽車旺季在下半年，預(yù)計(jì)公司今年全年利潤將在9-10億，同比增加80-100%。公司凈利潤增長快主要有三個(gè)原因：1）上海恩捷凈利潤歸屬上市公司比例增加：公司收購上海恩捷新材料科技有限公司（以下簡稱“上海恩捷”）90.08%股權(quán)的交割過戶于 2018年 7 月 31 日完成，2018年1-7月的凈利潤按53.86%計(jì)算后歸屬于上市公司股東，從8月份開始按90.08%計(jì)算后歸屬上市公司。2）上海恩捷內(nèi)生的高速增長，上海恩捷2018年1-7月凈利潤為 2.72 億元；8-12 月凈利潤為 3.66億元，后5個(gè)月的凈利潤比前7個(gè)月凈利潤還要多出了30%以上。從歷史看，上海恩捷收入年復(fù)合增速104%，凈利潤年復(fù)合增速178%。3）公司2018年投放的產(chǎn)能并沒有完全釋放，由于產(chǎn)能剛剛建成，產(chǎn)能利用率不到80%，這些產(chǎn)能將在2019年完全釋放。2018年底公司產(chǎn)能為13億平方米，全年加權(quán)平均產(chǎn)能8.2億平方米，產(chǎn)量6.4億平方米，如果2019年產(chǎn)能全部釋放，產(chǎn)量將翻倍。

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