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文/陳嘉偉 《醫(yī)療器械投資分析》第三篇——IVD體外診斷 我們現(xiàn)在分析的體外診斷行業(yè)是高成長行業(yè)，里面的上市公司是典型的成長股，我們的方法是這樣： 1 選出各個(gè)細(xì)分市場(chǎng)的代表性企業(yè) 2 確定成長股的選擇條件 3 初步選出入圍的企業(yè) 4 對(duì)入圍的企業(yè)進(jìn)行深入分析 成長股看上去很誘人，但其實(shí)投資難度非常大，下面是我對(duì)成長股的看法： 1 成長股最終能成為白馬股的比例很少，這意味著大多數(shù)成長股是偽成長，因?yàn)榘胪矩舱哿?，這就帶來了很大的投資風(fēng)險(xiǎn)，所以我們不能為了成長而放棄安全邊際。 2所謂安全邊際，就是既要基本面好，也不能估值過高，估值過高帶來二個(gè)問題： 第一，高市盈率要求高成長，一旦市場(chǎng)有任何不利的影響，股價(jià)會(huì)快速下跌，腰斬再腰斬， 第二， 高市盈率同時(shí)還意味著已經(jīng)透支了未來的利潤，即使股票未來的增長符合預(yù)期，回報(bào)率也大打折扣。 所以再好的成長股如果估值太高，我們只能把它放入可選的白名單，等待股價(jià)回調(diào)到位再入手，只是我們會(huì)根據(jù)市場(chǎng)情況適當(dāng)?shù)姆艑捯恍l件，比如牛市會(huì)把估值適當(dāng)放寬。 二 選擇標(biāo)準(zhǔn) 1 成長能力 最關(guān)鍵是業(yè)績要高速增長，包括營收和凈利潤增長，入門標(biāo)準(zhǔn)是連續(xù)三年?duì)I業(yè)收入增長20%以上，凈利潤年增長15%以上，任何一年不能出現(xiàn)負(fù)增長。 單個(gè)產(chǎn)品的銷售額占營業(yè)額的50%以上 2 估值 估值的本質(zhì)是二個(gè)維度，一個(gè)是對(duì)現(xiàn)有價(jià)值的判斷，一個(gè)是對(duì)未來價(jià)值的判斷，成長股就是對(duì)未來的價(jià)值即對(duì)凈利潤增長能力進(jìn)行預(yù)估和判斷，投資是你花錢買斷這個(gè)公司未來的收入，要求有安全邊際。 成長股可以沒有多少凈利潤，但必須產(chǎn)品暢銷，這就一定會(huì)在營收上表現(xiàn)出來，所以第一個(gè)估值工具是市銷率，用市值除以銷售額 市銷率： 標(biāo)準(zhǔn)最好是市銷率0.75，最高1.5倍，市銷率漲到3倍隨時(shí)準(zhǔn)備賣 市盈率 牛市結(jié)合行業(yè)特性，市盈率一般在35倍以內(nèi)，不高于歷史平均估值50% PEG 最好1倍以內(nèi)，最高不超過1.2 3 盈利能力 凈資產(chǎn)收益率最低不低于20% 毛利潤率40%以上 凈利潤率10%以上 4 其他可選標(biāo)準(zhǔn) 經(jīng)營性現(xiàn)金流為正 最好經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額比凈利潤大 市場(chǎng)份額第一 配合市研率不超過15倍，最好在5倍-10倍 三 行業(yè)龍頭有哪些？ 1 免疫診斷 上一篇我們搞清楚了IVD體外檢測(cè)這個(gè)市場(chǎng)的基本特征，接下來我們要尋找符合行業(yè)發(fā)展邏輯，具備核心競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)，主要是在幾個(gè)細(xì)分市場(chǎng)選出對(duì)應(yīng)的龍頭，然后我們通過十分鐘測(cè)試快速淘汰掉明顯不符合要求的公司，最后對(duì)剩下的公司進(jìn)行深入分析。 這是未來 體外診斷市場(chǎng)的主流方式，目前化學(xué)發(fā)光這種方法的市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到免疫診斷市場(chǎng)的50%，未來會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大，高端市場(chǎng)三甲醫(yī)院主要被外資占領(lǐng)，國內(nèi)企業(yè)只能往二線醫(yī)院，基層醫(yī)院市場(chǎng)滲透，所以需要找又進(jìn)口替代優(yōu)勢(shì)的公司，這個(gè)賽道選擇以化學(xué)發(fā)光作為主力產(chǎn)品的企業(yè)。 免疫診斷應(yīng)用領(lǐng)域： 傳染性疾病，內(nèi)分泌，腫瘤，血型，乙肝，HIV，毒品 代表企業(yè)：新產(chǎn)業(yè)，安圖生物，邁克生物，均是以化學(xué)發(fā)光為主要產(chǎn)品 2 分子檢測(cè) 這是IVD領(lǐng)域增長最快，也是技術(shù)壁壘最高的子行業(yè)，全球平均增速為12%，中國達(dá)到24%以上，2019年國內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模90億，以后市場(chǎng)份額也會(huì)越來越大，2018年市場(chǎng)份額超過30%。 分子診斷應(yīng)用領(lǐng)域： 基因圖譜/測(cè)序，病毒檢測(cè)，藥物篩選，新藥開發(fā) 代表企業(yè)：達(dá)安基因，華大基因，貝瑞基因 缺點(diǎn)：分子診斷商業(yè)模式還不是很成熟，盈利不穩(wěn)定，相關(guān)企業(yè)市盈率太高， 3 生化診斷則市場(chǎng)份額越來越小，2018年下降到了10%。 上市公司中九強(qiáng)生物，迪瑞生物，邁克生物，美康生物生化劑業(yè)務(wù)規(guī)模大，其中九強(qiáng)，迪瑞以生化檢測(cè)為主。 4 獨(dú)立實(shí)驗(yàn)室 產(chǎn)業(yè)鏈下游最有吸引力的是獨(dú)立實(shí)驗(yàn)室，實(shí)質(zhì)是醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)?？漆t(yī)院，屬于需要醫(yī)療資質(zhì)的現(xiàn)代醫(yī)療機(jī)構(gòu)，消費(fèi)者具有重復(fù)消費(fèi)性，業(yè)務(wù)穩(wěn)定，現(xiàn)金流充裕，稅費(fèi)較低。美國獨(dú)立實(shí)驗(yàn)室的市場(chǎng)占檢測(cè)市場(chǎng)35%，2014年規(guī)模為550億美元，國內(nèi)第三方實(shí)驗(yàn)室收入規(guī)模只有70億，占醫(yī)學(xué)檢測(cè)市場(chǎng)4.8%，未來增長率在35%-40%，到2020年占醫(yī)學(xué)檢測(cè)市場(chǎng)份額7%-9%。 代表企業(yè)：廣州金域，杭州艾迪康，迪安診斷，高新達(dá)安，市場(chǎng)合計(jì)88%，已經(jīng)比較集中了，幾家技術(shù)差距不大，比的是擴(kuò)張速度，價(jià)格，資金等。 發(fā)展趨勢(shì)：1 和醫(yī)療機(jī)構(gòu)融合發(fā)展，托管共建，2 已經(jīng)完成全國布局的更有競(jìng)爭(zhēng)力，3 ，行業(yè)增長驅(qū)動(dòng)力來自醫(yī)療機(jī)構(gòu)的擴(kuò)張，對(duì)存量醫(yī)療機(jī)構(gòu)的滲透融合，商業(yè)健康保險(xiǎn)的發(fā)展，新技術(shù)帶來新的檢測(cè)市場(chǎng) 迪安診斷，邁克生物，美康生物 5 POCT無需中心實(shí)驗(yàn)室，直接在患者身邊檢測(cè)，可以同時(shí)適用于醫(yī)院和家庭市場(chǎng)，其特點(diǎn)是便攜式小型設(shè)備，雖然沒有醫(yī)院大型專業(yè)設(shè)備那么精度高，但是便宜，適用于各種場(chǎng)景，尤其因?yàn)榛鶎俞t(yī)院醫(yī)療設(shè)施嚴(yán)重缺乏，分級(jí)診斷的大背景下，POCT會(huì)有很大的市場(chǎng)空間，國內(nèi)年增速20%，全球市場(chǎng)規(guī)模大概100億美元。 應(yīng)用領(lǐng)域：心臟標(biāo)志物，血糖，血壓 代表企業(yè)，三諾生物，理邦醫(yī)療，萬孚生物，基蛋生物，明德生物 二 十分鐘測(cè)試 通過初步刷選，把企業(yè)分為幾類： 1 白名單 基本面不錯(cuò)，但估值明顯太高 名單有： 安圖生物，貝瑞基因，萬孚生物 2 淘汰 業(yè)績?cè)鲩L不合格，估值過高的 三諾生物，明德生物，科華生物，華大基因，達(dá)安基因，美康生物 3 入圍 基本面和增長都不錯(cuò)，估值合理 入圍：萬孚生物，蛋基生物 勉強(qiáng)入圍 估值比增長率略微高 名單：迪安診斷，理邦儀器，邁克生物 整體來說，體外檢測(cè)這個(gè)細(xì)分市場(chǎng)非常復(fù)雜，有很多技術(shù)流派，每個(gè)流派都有幾個(gè)代表企業(yè)，各個(gè)技術(shù)流派特點(diǎn)不一樣，很難相互替代，里面的企業(yè)共同點(diǎn)是都屬于成長型企業(yè)，企業(yè)質(zhì)量良莠不齊，普遍估值過高，業(yè)務(wù)過于復(fù)雜，盈利能力都不是很強(qiáng)。 下一篇，對(duì)剩下的5個(gè)企業(yè)進(jìn)行深入分析 企業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)： 1 安圖生物 估值測(cè)試： 市盈率50倍，過去5年凈利潤增長率最低為2016年25.8%，近三年平均為26.3%，PEG為1.9倍。無論用市盈率還是PEG估值，安圖生物價(jià)格過高，合理估值在25倍到30倍市盈率，合理股價(jià)為33元到40元，現(xiàn)價(jià)66元。 市銷率：總市值280億，營收9.3億，市銷率30倍，太貴 留做白名單，等以后價(jià)格跌到合理區(qū)間再考慮 2 邁克生物 市盈率25.44，過去5年最低增長率11%，近三年平均增長率為21%，PEG為1.2， 合理估值在18到22倍，合理股價(jià)在14-17元之間，現(xiàn)在的價(jià)格為23元。 市銷率：總市值114億，營收19.55億，市銷率5.8倍 勉強(qiáng)入圍 3 達(dá)安基因 市盈率104倍，過去5年增長率分別為6.46%，-33.8%，5.38%，-18.9%，17.5% 市盈率高到離譜，增長率既然有2年是負(fù)數(shù)，二年為5%-6%，明顯不合格 淘汰 4 華大基因 市盈率74倍，過去5年最低增長率為3%，我曾經(jīng)在150元的時(shí)候?qū)戇^分析，當(dāng)時(shí)的結(jié)論就是太貴，股價(jià)會(huì)跌到50以內(nèi)，后來這個(gè)股票是從200多跌到46元。 市銷率：總市值310億，營收24億左右，市銷率12.9倍 目前77.4元的股價(jià)依然太貴，合理股價(jià)應(yīng)該在20-25元之間。 淘汰 5 貝瑞基因 市盈率48.5倍，過去2年最低增長率是2018年的41.8%，2017年是54%，2016年在2015年-1.3億增長基礎(chǔ)上增長到1.5億，PEG為1倍，過去2年?duì)I收增長26.6%，27%。 市銷率：市值158億，營收13.7億左右，市銷率11.5倍 也是明顯太貴了，合理估值在30-35倍。 留做白名單 6 迪安診斷 市盈率34.5倍，過去三年凈利潤增長率最低為2018年的11.1%，2015年-2017年分別為40.3%，50.3%，33%，平均為33.5%。 近三年?duì)I收增長為105.8%，30.8%，39.2%。 PEG：1.02倍 市銷率：市值136億，營收69.67億，市銷率1.95倍， 市盈率也偏高，合理估值在25-35倍以內(nèi) 勉強(qiáng)入圍 7 理邦儀器 市盈率37.2倍，2015年到2018年凈利潤增長：668%，-74.4%，66%，150%，波動(dòng)比較大。 市值：42億，營收9.72億左右，市銷率：4.3倍 勉強(qiáng)入圍 8 萬孚生物 市盈率39.55倍，從2014年算起最近5年增長率分別為66.7%，27.44%，15.6%，45.3%，45%，這個(gè)增長還不錯(cuò)，平均為40%， PEG=1 市銷率：市值122億，營收大概15.3億，7.9倍 估值有點(diǎn)貴，但增長率合格 入圍 9 基蛋生物 市盈率：29倍，過去4年平均增長率35.5%，最低增長率30.6% PEG：0.81 市銷率：市值72億，營收大概6億，市銷率12倍 入圍 今天的內(nèi)容就到這里，請(qǐng)多點(diǎn)贊，轉(zhuǎn)發(fā) |
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