昨天和朋友談起估值，正好借著這個(gè)機(jī)會(huì)說(shuō)說(shuō)我個(gè)人的想法，投資股市離不開(kāi)估值，無(wú)論是什么投資風(fēng)格，我們都知道一個(gè)道理，企業(yè)再好，價(jià)格過(guò)高也會(huì)失去投資的意義。芒格說(shuō)過(guò)一句話：付出的是價(jià)格，得到的是價(jià)值。所以投資的道理很簡(jiǎn)單，當(dāng)價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于價(jià)值時(shí)買，當(dāng)價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于價(jià)值時(shí)賣，可是企業(yè)的價(jià)值到底是多少呢？于是我們遇見(jiàn)了投資中第一個(gè)難題——如何估值？

        我剛?cè)胧械臅r(shí)候也很苦惱這個(gè)問(wèn)題，剛接觸股市，感覺(jué)什么都似懂非懂，把辛苦積攢的積蓄去購(gòu)買一家企業(yè)，仿佛只有一個(gè)精確的估值才能給自己安全感。于是試圖去尋找各種估值方法，ROIC估值法，巴菲特的現(xiàn)金流折現(xiàn)、格雷厄姆的煙蒂投資，這里面最好理解也最不容易出錯(cuò)的是 格雷厄姆的方法，預(yù)估現(xiàn)有資產(chǎn)的價(jià)值加上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物，然后等價(jià)格低于這個(gè)值的時(shí)候買入。但現(xiàn)在和格雷厄姆當(dāng)時(shí)所處的美國(guó)大蕭條時(shí)期有些不同，除了在極端的熊市時(shí)，能符合的企業(yè)少之又少。

       所以更多的價(jià)值投資者選擇學(xué)習(xí)巴菲特進(jìn)化后的估值方法，巴菲特對(duì)這個(gè)方法的描述是：將一家企業(yè)在剩余經(jīng)營(yíng)期內(nèi)所有能產(chǎn)生的現(xiàn)金流，根據(jù)當(dāng)前債券利率貼現(xiàn)后的價(jià)值。這也是巴菲特覺(jué)得唯一合理的估值方法，但這里依然有兩個(gè)變量。

1.剩余經(jīng)營(yíng)期，如何判斷未來(lái)企業(yè)的剩余經(jīng)營(yíng)期呢？同一家企業(yè)每個(gè)人的理解也會(huì)不同，肯定會(huì)做出不同的判斷。比如白酒，前些年有人認(rèn)為白酒不行了，年輕人不喝白酒，肯定會(huì)被紅酒、啤酒替代，另一些人覺(jué)得白酒是中國(guó)的飲食文化肯定不會(huì)消失，如果讓這兩種思想的人判斷同一家白酒企業(yè)的剩余經(jīng)營(yíng)期，結(jié)果肯定會(huì)相差巨大。

2.剩余經(jīng)營(yíng)期內(nèi)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流,也是同樣的道理，不同理解的人對(duì)企業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)的判斷肯定有差別，5%增長(zhǎng)和15%增長(zhǎng),未來(lái)能存續(xù)5年還是50年，在這兩個(gè)變量下，肯定會(huì)得出天差地別的估值結(jié)果。

        所以有人問(wèn)黑白估值有沒(méi)有什么簡(jiǎn)單的公式或計(jì)算表格，這肯定是不可能有的，所謂的估值不可能離開(kāi)對(duì)企業(yè)未來(lái)的判斷，如何對(duì)企業(yè)未來(lái)判斷準(zhǔn)確，必須要有深度的了解和廣闊的視野。

       我們都知道段永平老師投資十分成功，他說(shuō)自己從來(lái)沒(méi)有完整的看過(guò)一本投資書(shū)籍，但段永平老師投資很優(yōu)秀，這是因?yàn)樗约鹤鲞^(guò)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，從小霸王到創(chuàng)辦步步高到后來(lái)投資，成功的經(jīng)營(yíng)過(guò)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，所以他看待商業(yè)模式的視角肯定要比普通人高很多，當(dāng)能發(fā)現(xiàn)一家前景遠(yuǎn)大的企業(yè)時(shí)，我們就不會(huì)糾結(jié)于10PE買還是12PE買，或已經(jīng)從底部漲了20%還能不能買這些問(wèn)題了。

       我們首先是要發(fā)現(xiàn)自己能理解且優(yōu)秀的企業(yè)，估值只是我們發(fā)現(xiàn)優(yōu)秀企業(yè)后需要買入時(shí)，便宜，合理，昂貴的參考區(qū)間。芒格說(shuō)過(guò)一句話：如果一家企業(yè)的便宜要靠算才能的出來(lái)，那就不是真正的便宜。巴菲特自己也承認(rèn)雖然他給出了估值的方法，但是他從來(lái)沒(méi)有用計(jì)算器算過(guò)。這就像你在逛商場(chǎng)，發(fā)現(xiàn)一個(gè)5000多的商品現(xiàn)在賣2000多，可能你并不記得上一次這件商品的精確價(jià)格，但你一樣能斷定他便宜了許多，如果你需要翻本子看看上次記錄的價(jià)格才能知道是不是便宜了，這個(gè)便宜的區(qū)間必然不會(huì)很大。

       用大家都熟悉的茅臺(tái)打個(gè)比方，14年，當(dāng)時(shí)的主流聲音都是看空白酒行業(yè)的，現(xiàn)在網(wǎng)上也可以搜到當(dāng)時(shí)的研報(bào)，當(dāng)時(shí)主要觀點(diǎn)為，1.受塑化劑影響，2.三公消費(fèi)大幅縮減，3.年輕人不喝白酒，4.白酒集中度低且持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，將來(lái)必然價(jià)格戰(zhàn)。當(dāng)時(shí)如果請(qǐng)持正反意見(jiàn)的2個(gè)人來(lái)為茅臺(tái)估值，同樣使用巴菲特的估值方法，認(rèn)可以上利空的人，能給白酒10年剩余經(jīng)營(yíng)期，自由現(xiàn)金流維持不變，這樣的判斷就已經(jīng)很客氣了，在這兩個(gè)前提下，當(dāng)時(shí)95元的最低價(jià)看似也是合理的。但是如果是一個(gè)看懂了茅臺(tái)商業(yè)邏輯的人來(lái)估值呢？他會(huì)覺(jué)得白酒剩余經(jīng)營(yíng)期是永久的至少幾十年以上是沒(méi)問(wèn)題的，并且自由現(xiàn)金流會(huì)持續(xù)增長(zhǎng)，在這樣的判斷下，95元簡(jiǎn)直低估到令人發(fā)指，即便14年95元時(shí)沒(méi)想明白，漲了50%，甚至一年后的15年，股價(jià)翻倍到200元后才想明白也依然來(lái)得及，15年至今茅臺(tái)4年4倍依然是一筆回報(bào)驚人的投資。

       同樣的道理如果判斷錯(cuò)了企業(yè)的未來(lái)呢？比如14年很多人覺(jué)得樂(lè)視會(huì)成為一家硬件和互聯(lián)網(wǎng)結(jié)合的商業(yè)帝國(guó)，但現(xiàn)在的樂(lè)視和當(dāng)時(shí)的判斷相差巨大，無(wú)論當(dāng)時(shí)買的多便宜，現(xiàn)在的結(jié)果都是一筆失敗的投資。

上面兩個(gè)案例告訴我們兩個(gè)道理：

1.主流的意見(jiàn)不一定是正確的，獲得超額收益的基礎(chǔ)就是在90%的人不認(rèn)可的時(shí)候買，在90%的人都瘋狂的時(shí)候賣。

2.估值的基礎(chǔ)離不開(kāi)對(duì)企業(yè)外來(lái)商業(yè)前景的判斷，如果這個(gè)判斷是錯(cuò)誤的，那么估值就是空中樓閣毫無(wú)意義。

       我們?nèi)绾翁岣咦约旱呐袛嗄芰δ?？我們普通人不可能有和段永平一樣的?jīng)歷，先成功的做實(shí)業(yè)，然后在轉(zhuǎn)而投資。我們唯一的方法就是大量閱讀吸取別人的經(jīng)驗(yàn)，這也是芒格，巴菲特多次推薦普通投資者必須要做的一件事情，這個(gè)世界上沒(méi)有什么事情不靠努力就能超過(guò)大部分人的，投資也一樣，對(duì)商業(yè)的理解和判斷超過(guò)大部分人，才能在大部分人看不清的時(shí)候看清未來(lái)，做出判斷。在一個(gè)90%的人都虧錢的行業(yè)，如果我們只會(huì)跟著90%的人做判斷，那么結(jié)果一定也是和這90%的人一樣虧錢。估值很難因?yàn)橐袛嘁患移髽I(yè)的未來(lái)，這需要各方面的綜合知識(shí)，估值也很簡(jiǎn)單，如果發(fā)現(xiàn)了一家未來(lái)很長(zhǎng)時(shí)間都能優(yōu)秀的企業(yè)，我們就不會(huì)執(zhí)著于去追求一個(gè)精確的估值數(shù)字了。