周末，長城汽車發(fā)布了年度業(yè)績快報及2019年銷量目標(biāo)。營業(yè)收入下降2.61%，扣非凈利潤下降下降6.18%，在9月份降價促銷后，Q4扣非凈利潤4億元，相比2017Q4的18.6億元大幅下降。

長城2018全年銷量105萬，2019年的目標(biāo)是120萬，這是一個在在降價后試圖通過薄利多銷必須實(shí)現(xiàn)的銷量目標(biāo)。

首次將研發(fā)支出進(jìn)行資本化

長城汽車在業(yè)績快報中提出“本集團(tuán)進(jìn)行研發(fā)項(xiàng)目精細(xì)化管理，將部分研發(fā)投入進(jìn)行資本化處理”，下半年繼續(xù)將部分研發(fā)支出進(jìn)行資本化處理。根據(jù)半年報，長城汽車研發(fā)支出資本化比例為45%。暴力估計全年維持相同比例，將降低研發(fā)費(fèi)用13.5億元，占營業(yè)利潤比例達(dá)到21%。

這是長城首次出現(xiàn)將研發(fā)支出資本化處理。長城汽車魏建軍曾經(jīng)表示，希望能夠?yàn)楣蓶|帶來每年50億元利潤，在滿足了股東對于短期利益的訴求后，其才能將精力專注于長期的戰(zhàn)略追求。對于這50億元的凈利潤，是通過經(jīng)營性利潤實(shí)現(xiàn)，還是通過非經(jīng)常損益實(shí)現(xiàn)，只是手段而已。在盈利承壓的時期，自然需要有非常規(guī)的方法。

長城降價的兩個階段，活下去更重要

2018年9月份，長城宣布對旗下哈弗品牌進(jìn)行降價促銷，降價幅度最高達(dá)到2萬元。在傳統(tǒng)車市金九銀十的季節(jié)里，今年下半年，汽車銷量連續(xù)錄得6個月的同比下滑。為了在市場整合期間保持份額，長城決定通過薄利多銷的方式熬過車市下行期和整合期，降價是長城無奈選擇，也是主動出擊。

長城汽車的銷量在2017年首次出現(xiàn)了輕微的負(fù)增長，2018年銷量繼續(xù)下滑。毛利率數(shù)據(jù)顯示賣車的利潤在持續(xù)變薄，2017年毛利率大幅下滑6.4個百分點(diǎn)，然而2017年的單車均價相比2016年仍然上升了1775元。

2018年之前長城的降價尚屬于隱形降價階段，通過配置的提升增加產(chǎn)品競爭力，然而價格段提價的幅度明顯低于成本端，導(dǎo)致成本上升較快，毛利率下滑。

但是2018年的車市，僅僅通過隱形降價帶來的效果已經(jīng)不足，長城決定通過直接降價促銷，到了第二階段顯性降價。2018年平均單價較2017年下降了7740元，2018年的毛利率將繼續(xù)下滑。

所謂“由儉入奢易，由奢入儉難”，對于長城來說，多年來一直試圖實(shí)現(xiàn)品牌定位的提升，而定價是品牌定位中至關(guān)重要的因素。長城通過成立WEY品牌沖擊中高端定位走的坎坎坷坷，因此此次降價的背后，長城是真正的做出了艱難的選擇，試圖在行業(yè)整合期不成為被整合的玩家?；钕氯ジ匾?。

與此同時，公司的銷售費(fèi)用在大幅上升。

SUV紅利消退，長城產(chǎn)品定位重疊

過去多年，國內(nèi)SUV銷量長期保持高速增長，在乘用車中滲透率從十幾一路上升到超過一半，所謂的SUV紅利。在合資品牌牢牢占據(jù)的轎車市場，殺出了一條血路。由于外資品牌的研發(fā)中心多在海外，當(dāng)SUV剛剛展露頭角時，自主品牌通過快速的相應(yīng)市場以及成本上的優(yōu)勢快速崛起。

通過聚焦SUV戰(zhàn)略的長城是這場紅利中最大的收益者，神車哈弗H6多年位居銷量榜首。在2017年年報中，長城汽車仍然將聚焦SUV作為自己的戰(zhàn)略。戰(zhàn)略性放棄轎車市場讓長城專注于SUV的開發(fā)，然而單條腿走路的弊端也正在顯現(xiàn)。

從2018年5月份以來，國內(nèi)SUV市場銷量的增速開始跑輸轎車增速，一直持續(xù)至今。審美疲勞以及油價上漲很可能是部分原因。

另一方面，SUV市場已經(jīng)明顯進(jìn)入紅海競爭階段，不僅自主品牌有多種SUV產(chǎn)品，合資品牌目前對于SUV的布局也已經(jīng)很深，而且放量以及國產(chǎn)化后的價格下移也將壓縮自主SUV的盈利空間。SUV產(chǎn)品的區(qū)分度難以顯著拉開，這也與汽車產(chǎn)品的本省屬性有關(guān)。這導(dǎo)致為了為了維持銷量只能通過價格戰(zhàn)的方法。

爆款車的推出是帶動公司盈利爆發(fā)的關(guān)鍵，然而多年年長城汽車除了超級明星哈弗H6之外，開發(fā)爆款車的穩(wěn)定性并不突出。而目前隨著競品的出現(xiàn)，H6、H2等老一輩也逐漸顯得力不從心，長城近年來不乏新產(chǎn)品的推出，然而產(chǎn)品的重疊卻帶來了相互之間銷量的蠶食。

由上表中可以看出，哈弗品牌下目前有13款SUV，WEY品牌下游4款SUV（P8為插混）。然而可以看出，很多車型在定位上有明顯的重復(fù)。以緊湊型SUV為例，長城有9款，然而2018年新推出的F5/F7明顯與之前的H5/H6/H6 Coupe/WEY VV5/ 有較明顯的重疊，雖然F5/F7定位于運(yùn)動風(fēng)，然而這種區(qū)分度仍然略顯單薄，同事兩者之間本身也存在一定的替代。

相比SUV的陣營強(qiáng)大，長城的轎車顯得異常單薄，11月開始長城C30也停售了，目前只有長城新能源轎車歐拉IQ獨(dú)擋一面，然而從銷量來說仍然微不足道。

作為長城應(yīng)對雙積分政策推出的歐拉品牌，能否實(shí)現(xiàn)長城在新能源上的戰(zhàn)略意圖目前也仍然存在巨大的爭議。

外觀清奇歐拉新能源車

高端品牌WEY的建設(shè)也不夠理想，VV5和VV7在17年底實(shí)現(xiàn)短暫月銷過萬后，今年銷量開始逐漸下滑。新車剛推出時經(jīng)銷商可能保持樂觀，然后在一段時間后將逐漸清醒，因此VV5和VV7的下行可能也只是回歸正常。新推出的VV6在車市低迷時錄得這樣的銷量已經(jīng)可以說是不錯了，然而仍然需要留待新車壓庫存階段過后觀察。

結(jié)語

港股的長城汽車從17年10月的高點(diǎn)到目前已經(jīng)腰斬有余，目前PE(ttm)7.2倍，PB0.85 倍。從PB上看，對比其他車企目前已經(jīng)較低，其中廣汽港股1倍，吉利汽車2.56倍。

然而廣汽方面，有合資品牌日系車的爆發(fā)，吉利汽車則是轎車與SUV并行并同時爆款車開發(fā)及營銷體系成熟。對于長城來說，宏觀經(jīng)濟(jì)壓力、SUV紅利消退、車型大幅降價促銷以及產(chǎn)品定位上的問題，19年長城的盈利仍然有很大壓力，僅僅是較低的PB估值難以成為股價上的催化劑以及安全墊。倒是隨著盈利的下降可能出現(xiàn)PE的越跌越高，股價仍有下降的風(fēng)險。