中國(guó)國(guó)航(601111)

事件： 公司公布 2017年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 1,213.6億元 （+7.71%），歸母利潤(rùn)為 72.4 億元（+6.26%）。其中第四季度營(yíng)收 283.7 億元（-0.52%），凈利潤(rùn)-10.38 億元低于預(yù)期，當(dāng)季計(jì)提資產(chǎn)損失 5.7 億元。

供需匹配良好， 單位收益改善明顯。 2017 年，國(guó)航整體 ASK 與 RPK分別同比+6.26%、 +6.87%， 運(yùn)力增長(zhǎng)平穩(wěn)， 需求增速高于供給， 整體客座率提升 0.46pct 至 81.14%， 17 年整體單位客公里收益 0.53 元，同比-0.45%，較 16 年 4.43%的降幅大幅收窄。 國(guó)內(nèi)航線供需匹配良好，ASK、RPK分別同比增長(zhǎng) 5.88%、6.16%，客座率提升 0.22pct至 83.06%，單位客公里收益 0.59 元，同比增長(zhǎng) 1.77%，我們認(rèn)為隨著國(guó)內(nèi)消費(fèi)升級(jí)、行業(yè)供給側(cè)改革持續(xù)推進(jìn)以及票價(jià)逐步放開(kāi)，國(guó)內(nèi)線收益將持續(xù)向好。國(guó)際航線 ASK、 RPK 增速分別為 7.80%、 8.55%，客座率提升0.54pct 至 78.30%，單位客公里收益 0.41 元，同比下降 4.95%。

燃油成本大幅上漲，匯兌收益增厚業(yè)績(jī)。 17 年國(guó)際油價(jià)波動(dòng)上升，Q1-Q4布倫特原油均價(jià)分別同比+53.51%、+8.46%、+12.96%、+23.53%，公司燃油成本同比增長(zhǎng) 29.24%（占營(yíng)業(yè)成本比例 28.3%），導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)成本同比增長(zhǎng) 15.02%。 17 年人民幣兌美元升值 5.98%， 公司產(chǎn)生匯兌收益 29.38 億元，而 16 年匯兌損失為 42.34 億元。

國(guó)泰航空虧損加大， 18 年運(yùn)力計(jì)劃增長(zhǎng)平穩(wěn)。 2017 年公司確認(rèn)國(guó)泰航投資損失 9.86 億元， 損失同比增加 3.27 億元，業(yè)績(jī)受此拖累。 2018年夏秋新航季全行業(yè)航班總量同比增長(zhǎng) 3.2%， 較冬春航季 7.9%的增速大幅下降，行業(yè)供給側(cè)繼續(xù)嚴(yán)控，公司 17 年凈增加飛機(jī) 32 架， 18-20年計(jì)劃凈增加飛機(jī) 32/46/41 架，預(yù)計(jì) 18 年運(yùn)力增長(zhǎng)平穩(wěn)，同時(shí)新航季一線城市互飛航線的票價(jià)將放開(kāi)，公司業(yè)績(jī)彈性將逐步釋放。

投資建議： 未來(lái)兩年航空供需結(jié)構(gòu)持續(xù)向好，核心城市間票價(jià)放開(kāi)，看好公司的高品質(zhì)航線資源優(yōu)勢(shì)， 預(yù)計(jì)公司 18-20 年 EPS 分別為0.78/1.09/1.23 元。對(duì)應(yīng) PE 為 14.5/10.5/9.2 倍， 維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 航空需求下降；油價(jià)大幅上漲；人民幣大幅貶值。