紅刊財(cái)經(jīng) 胡振明

2018年1月17日，華塑控股（000509）發(fā)布《重大資產(chǎn)購買及資產(chǎn)出售預(yù)案》，擬以現(xiàn)金方式向自然人李獻(xiàn)國出售上市公司持有的麥田園林92.85%股權(quán)，暫定交易作價(jià)6499.50萬元；同時(shí)，以現(xiàn)金方式購買櫻華園投資持有的櫻華醫(yī)院51%股權(quán)，暫定交易作價(jià)6375.00萬元。

《預(yù)案》公告之后，1月23日深交所向華塑控股發(fā)出問詢函，就交易方案、交易對(duì)方、業(yè)績承諾、交易標(biāo)的以及評(píng)估情況等四個(gè)方面提出了18個(gè)問題，要求華塑控股就這些問題做出書面說明并在1月30日前將有關(guān)說明材料報(bào)送深交所公司管理部。

不過，直到1月31日，華塑控股才發(fā)布《關(guān)于延期回復(fù)重組問詢函的公告》，公告稱：“鑒于問詢函涉及的部分事項(xiàng)及數(shù)據(jù)尚需進(jìn)一步核實(shí)和完善，相關(guān)文件還需補(bǔ)充和完善，并需中介機(jī)構(gòu)出具核查意見，公司難以在2018年1月30日前完成問詢函的回復(fù)與信息披露工作。經(jīng)向深圳證券交易所申請(qǐng)，公司決定延遲問詢函的回復(fù)與披露時(shí)間，公司股票將繼續(xù)停牌。”

對(duì)此，紅刊財(cái)經(jīng)記者查閱相關(guān)公開資料發(fā)現(xiàn)，華塑控股擬購買的櫻華醫(yī)院51%股權(quán)的估值情況是有待商榷的，如果交易順利完成，所形成的商譽(yù)將存在較大的減值壓力和風(fēng)險(xiǎn)。

估值合理性有待商榷

《預(yù)案》顯示，華塑股份擬6375.00萬元現(xiàn)金購買的櫻華醫(yī)院51%股權(quán)，標(biāo)的資產(chǎn)的凈值只有2339.85萬元，溢價(jià)達(dá)到4035.15萬元。采用收益法對(duì)櫻華醫(yī)院100%股權(quán)做了預(yù)估，其預(yù)估值為11500萬元，增值9133.72萬元，增值率385.99%。

在《預(yù)案》中，對(duì)于被收購標(biāo)的采用收益法評(píng)估時(shí)作了如下假設(shè)：“一般地，將預(yù)測(cè)的時(shí)間分為兩個(gè)階段，詳細(xì)的預(yù)測(cè)期和后續(xù)期。本次評(píng)估的評(píng)估基準(zhǔn)日為2017年7月31日，根據(jù)公司的經(jīng)營情況及本次評(píng)估目的，對(duì)2017年8-12月至2021年采用詳細(xì)預(yù)測(cè)，因此假定2021年以后年度委估公司的經(jīng)營業(yè)績將基本穩(wěn)定在預(yù)測(cè)期2021年的水平。”

可實(shí)際上，從櫻華醫(yī)院的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，2015年至2017年1-7月營業(yè)收入分別是5530.68萬元、5575.46萬元和3092.26萬元，平均每月的營業(yè)收入分別有460.89萬元、464.62萬元和441.77萬元，報(bào)告期內(nèi)的的營收并未出現(xiàn)明顯增長，相反在2017年時(shí)還有一定幅度的下滑。

與此同時(shí)，從櫻華醫(yī)院的門診人流量（就診人次取自門診掛號(hào)部登記冊(cè)）來看，最近三年的門診量合計(jì)30270人、30042人和30558人，平均就診每人帶來營業(yè)收入為1827.12元、1855.89元和1011.96元，這組數(shù)據(jù)說明患者對(duì)營收的貢獻(xiàn)在2017年是有明顯下滑的。

預(yù)案還披露，櫻華醫(yī)院的固定資產(chǎn)凈值較低（如表1所示），從主要固定資產(chǎn)醫(yī)療機(jī)備、運(yùn)輸設(shè)備、電子設(shè)備及其他的合計(jì)情況看，原值1063.23萬元，目前已經(jīng)計(jì)提折舊累計(jì)達(dá)到811.19萬元，計(jì)提比例累計(jì)達(dá)到了76.29%。由此，其主要固定資產(chǎn)的成新度較低。

表1：主要固定資產(chǎn)情況

此外，櫻華醫(yī)院的營業(yè)門診部用房都是租賃而來，租期將于2018年或2019年結(jié)束。除了網(wǎng)站域名之外，無其他無形資產(chǎn)。而營業(yè)門診部的“醫(yī)療機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)許可證”有效期分別到2018年5月19日和2022年10月8日，“輻射安全許可證”也將在2019年11月和2021年11月到期。這些近年就將到期的許可證能否續(xù)期，也將影響櫻華醫(yī)院未來的經(jīng)營持續(xù)性。這跟“公司的經(jīng)營業(yè)績將基本穩(wěn)定在預(yù)測(cè)期2021年的水平”假設(shè)有諸多不符之處。

既然櫻華醫(yī)院存在如此之多的意外問題，那么，其增值3.86倍的預(yù)估值以及對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的4035.15萬元溢價(jià)的合理性就值得商榷了。

有商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)

華塑控股購買櫻華醫(yī)院51%股權(quán)的暫定價(jià)格出現(xiàn)了較大的溢價(jià)，如果交易順利完成，將形成4000多萬元的商譽(yù)。由于前述已經(jīng)分析的估值合理性問題，結(jié)合《預(yù)案》披露的信息，這筆商譽(yù)是否會(huì)發(fā)生減值也是值得注意的。

從《預(yù)案》披露的信息來看，與櫻華醫(yī)院市場(chǎng)定位比較相似的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手方面，目前，在上海設(shè)立的可以提供高標(biāo)準(zhǔn)的涉外醫(yī)院除了櫻華醫(yī)院外，還有上海沃德醫(yī)療中心、上海森茂診療所等。中山醫(yī)院、華山醫(yī)院等醫(yī)院也建起自己的特需門診。這些公司的存在對(duì)櫻華醫(yī)院的經(jīng)營也帶來壓力

與此同時(shí)，《預(yù)案》雖然表示櫻華醫(yī)院提供的是高標(biāo)準(zhǔn)的涉外醫(yī)療服務(wù)，但是，2015年就因“未按照規(guī)定對(duì)放射診療工作人員進(jìn)行個(gè)人劑量監(jiān)測(cè)、健康檢查、建立個(gè)人劑量和健康檔案”、“醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)貯存設(shè)施或者設(shè)備不符合衛(wèi)生要求”而受到行政處罰，這些情況從某種程度上反映了櫻華醫(yī)院管理中存在的問題，而與其聲稱的高標(biāo)準(zhǔn)服務(wù)也存在某些相悖之處。

此外，紅刊財(cái)經(jīng)記者從“國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)”查詢到，《預(yù)案》所披露的櫻華醫(yī)院從2015年以來的前五大藥品及耗材供應(yīng)商中，主要供應(yīng)商上海九州通醫(yī)藥有限公司2015-2016年有19條行政處罰記錄；上海得一醫(yī)藥有限公司在2016年也有1條行政處罰記錄；國藥控股股份有限公司則有2條記錄。同時(shí)，主要供應(yīng)商上海志直貿(mào)易有限公司、上海毅強(qiáng)貿(mào)易有限公司列入異常名錄。

雖然這些供應(yīng)商受到的行政處罰與櫻華醫(yī)院沒有直接的關(guān)系，但是，藥品及耗材是櫻華醫(yī)院為患者提供服務(wù)時(shí)使用的主要原材料，供應(yīng)商有受到行政處罰的瑕疵，很難排除對(duì)其提供的藥品及耗材質(zhì)量的顧慮，進(jìn)而影響了對(duì)櫻華醫(yī)院所提供醫(yī)療服務(wù)質(zhì)量的顧慮。

再考慮到前述提到的，2017年櫻華醫(yī)院就診人數(shù)及營收都出現(xiàn)了下滑的苗頭，如果以較高的溢價(jià)購買其控股權(quán)，將來業(yè)績情況若不理想，達(dá)不到業(yè)績承諾水平，甚至在強(qiáng)烈競(jìng)爭(zhēng)之下，業(yè)績加速下滑并出現(xiàn)虧損，那么，商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)就很大，從而進(jìn)一步加大華塑控股近來連續(xù)虧損的業(yè)績壓力。