一、ROIC（投入資本收益率）

公式是=NOPAT/投資資本，主要是考慮分母做投資資本

NOPAT=稅后凈營業(yè)收益=營業(yè)利潤*（1-稅率）

投資資本=總股本+總負債-流動負債-剩余現(xiàn)金。這個公式有兩個指標(biāo)用錯，作者財務(wù)基礎(chǔ)不夠。

 

《股市真規(guī)則》的計算方法：

ROIC=稅后凈營業(yè)利潤(NOPAT)/投資資本

稅后凈營業(yè)利潤=EBIT×(1-T)，

EBIT為息前稅前利潤，T為企業(yè)所得稅稅率

投資資本=總資產(chǎn)-不附帶利息的流動負債-超額現(xiàn)金

在多爾西看來，ROIC的高明之處主要是去除了企業(yè)不同的融資決定造成的影響，不管是使用債權(quán)融資還是股權(quán)融資，這樣我們就可以盡可能地聚焦在核心業(yè)務(wù)的盈利能力上。更具體些，ROIC “ 改進了資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收益率，因為它把負債和權(quán)益放在一個彼此相當(dāng)?shù)奈恢蒙希核雅c負債相關(guān)的扭曲矯正過來，這些扭曲使公司在使用凈資產(chǎn)收益率時因為具有很高的杠桿作用看起來收益性很好 ”

 

轉(zhuǎn)載李石養(yǎng)：ROIC案例分析(2009-11-09 17:51:29)轉(zhuǎn)載標(biāo)簽：證券金融街現(xiàn)金資產(chǎn)營業(yè)利潤李石養(yǎng)雜談

總的來說，要使ROIC更準(zhǔn)確地反映地產(chǎn)商在核心業(yè)務(wù)方面的資本利用效率，應(yīng)當(dāng)盡可能多地分析其連續(xù)多年的ROIC，并且應(yīng)當(dāng)準(zhǔn)確地區(qū)分“超額現(xiàn)金”。

在計算金融街的ROIC時，我曾經(jīng)遇到一個非常令我困惑的問題，從中我也再一次認(rèn)識清楚了ROIC的本質(zhì)意義是什么。

什么是ROIC？ROIC就是英文Return On Invested Capital的簡稱，意思就是投入資本收益率。

ROIC有什么作用？

我將ROIC的作用可以總結(jié)為如下幾點：

第一，ROIC是從資本投入和產(chǎn)出的角度評估上市公司的核心業(yè)務(wù)盈利能力，它包括了股權(quán)融資和債務(wù)融資的利用效率問題，在很多時候，可以比ROE（凈資產(chǎn)收益率）更能反映上市公司的盈利能力。

第二，ROIC可以很直接地反映出上市公司核心業(yè)務(wù)的盈利能力，同時排除了其他非經(jīng)常性損益對上市公司利潤的影響。

第三，ROIC是一個綜合很強的盈利能力判斷指標(biāo)，因為ROIC涉及到投入和產(chǎn)生的最重要方面，而且對于投入資本的考量并不像ROE那樣只局限于股東權(quán)益資產(chǎn)部分，在一定程度上是更全面的客觀的一種評估。

第四，ROIC更直接地告訴了投資者，哪些資產(chǎn)是上市公司的核心資產(chǎn)，哪些資產(chǎn)并不能真正為股東創(chuàng)造利潤。

第五，ROIC可以讓投資者很明確一點：每投入一元錢到上市公司（不管這一元錢是借來的還是股東們擁有的），可以產(chǎn)生多少回報。

ROIC是怎么計算的？

ROIC=稅后凈營業(yè)利潤(NOPAT)/投入資本

稅后凈營業(yè)利潤=EBIT×(1-T)，EBIT為息前稅前利潤，T為企業(yè)所得稅稅率

投入資本=總資產(chǎn)-不附帶利息的流動負債-超額現(xiàn)金

在上述計算方法中，需要特別說明的是，投入資本并不是通常我們以為的總資產(chǎn)，而是剔除了不附帶利息的流動負債以及不在經(jīng)營業(yè)務(wù)中起作用的超額現(xiàn)金資產(chǎn)。也正是因為這個原因，使得ROIC的計算會出現(xiàn)人為的較大的誤差，因為很多時候，如果不能對企業(yè)有足夠的熟悉，就很難準(zhǔn)確判斷其中有多少是“超額現(xiàn)金”。比如，地產(chǎn)股中的金融街（000402），這家企業(yè)在2008年增發(fā)融資實際金額為82.19億，但是，這82.19億并沒有在2008年度使用完，金融街在2008年，實際使用這筆資金的數(shù)額為242,942.06萬元，還有579,004.84萬元沒有使用。而且，更為重要的是，這筆現(xiàn)金融資已經(jīng)使用的部分，在2008年當(dāng)年也是無法產(chǎn)生利潤的——利潤可能在2009年或者2010年產(chǎn)生。這該又如何去界定這筆現(xiàn)金資產(chǎn)的投資回報呢？

什么是“超額現(xiàn)金”？這個問題很值得思考，我想，本質(zhì)意義上的“超額現(xiàn)金”應(yīng)該是指上市公司根本不必要使用的那部分現(xiàn)金資產(chǎn)——徹底的閑錢。但是，這種本質(zhì)意義上的“超額現(xiàn)金”很難在實際運營中的上市公司里找到——任何一筆現(xiàn)金資產(chǎn)都可以為其找到投資方向，只要上市公司的管理層愿意那樣做。

這該如何去評估這筆還沒有使用的資產(chǎn)的性質(zhì)呢？是屬于“超額現(xiàn)金”嗎？如果是屬于“超額現(xiàn)金”，那么，也就是說，這筆錢是閑錢，是可有可無的，可是，如果是這樣，金融街管理層又可苦要去搞什么增發(fā)呢？這樣想來，把那些沒有在當(dāng)年使用的融資當(dāng)成“超額現(xiàn)金”總有一種莫名的不通。但是，如果這筆沒有使用完的融資不屬于“超額現(xiàn)金”，那又算是什么呢？這就引發(fā)了一個非常刺手的問題——對于地產(chǎn)股的當(dāng)年增發(fā)融資所獲取的而在當(dāng)年又沒有使用的或者沒有使用完的現(xiàn)金資產(chǎn)，該如何在計算其當(dāng)年的ROIC時做某種平衡處理呢？這個問題曾經(jīng)困擾了我很長時間，后來，有一位大師級的財務(wù)朋友告訴我，可以考慮以“年初的投入資本”為基數(shù)，而“稅后凈營業(yè)利潤”則是年末的。我當(dāng)時就想，如果這樣考慮，則等于是將金融街（000402）在2008年的這筆增發(fā)融資全部當(dāng)成了“超額現(xiàn)金”處理了。如果是這樣的話，則計算出來的ROIC結(jié)果無疑會大幅度提升，從而可能不能真實地反映出金融街（000402）核心業(yè)務(wù)的盈利能力來。并且，我當(dāng)時想，是不是只有金融街遇到這種情況呢？還是大部分增發(fā)融資的地產(chǎn)上市公司都可能遇到這種情況？后來，我想，還是以募集資金的實際使用情況來處理——用了多少錢就算作投入資本，那些沒有用的，就全當(dāng)是“超額現(xiàn)金”——當(dāng)然，實際上也是很讓人納悶，從經(jīng)營發(fā)展的角度看，這些應(yīng)該不算是“超額現(xiàn)金”才對，最多可以算做是當(dāng)年的“超額現(xiàn)金”，而不是上市公司本身固有的“超額現(xiàn)金”——并非真正意義上的“閑錢”，只是賬上表面的“閑錢”。

好了，讓我們來算一算2008年金融街的ROIC。

營業(yè)利潤：1,370,998,675.58元。

所得稅：378,250,000.74元。

全部股東權(quán)益：14,819,307,873元。

全部有息負債：短期借款1,647,040,000元，一年內(nèi)到期的非流動負債1,820,000,000元，長期借款5,315,000,000元。合計為：8,782,040,000元

非核心資產(chǎn)：應(yīng)付票據(jù)10,000,000元，應(yīng)付賬款1,571,960,721.09元，預(yù)收款項347,778,780.03元，應(yīng)付職工薪酬59,280,512.82元，應(yīng)繳稅費1,102,059,996.49元，其他應(yīng)付款349,414,054.92元，遞延所得稅負債456,897,785.56元。合計為：3,897,391,850.91元。

超額現(xiàn)金：5,790,040,000.84元。

計算得出的ROIC僅有7.1349%，這個結(jié)果讓我沉思了好久，房地產(chǎn)行業(yè)的周期性在金融街的2008年也表現(xiàn)得實在是精彩啊——這種回報率與他的7.14%凈資產(chǎn)收益率幾乎就是相同的。從中也可以知道，少數(shù)股東權(quán)益對金融街的影響相當(dāng)之小。

李石養(yǎng)

2009年9月21日

 

再轉(zhuǎn)載一篇不錯的：

關(guān)于ROIC的計算（轉(zhuǎn)載）2009-12-24 12:59ROIC、NOPLAT、FCF等指標(biāo)是財務(wù)學(xué)上的術(shù)語，并非基本的會計術(shù)語，因此須對基礎(chǔ)的會計數(shù)據(jù)進行加工得到。從這個角度來說，這些指標(biāo)的計算多少要一些會計調(diào)整，并非太容易。

這里不再贅述FCF的計算，計算歷史的FCF數(shù)據(jù)比較容易，單憑一張現(xiàn)金流量表就可以搞定。這里以萬科、保利地產(chǎn)07年年報為例，再回顧一下ROIC的計算。

我們首先要明白ROIC這個指標(biāo)的思想基礎(chǔ)，ROIC是計算EVA的基礎(chǔ)指標(biāo)，也是反映一家公司基礎(chǔ)盈利能力的指標(biāo)。我們知道，EPS和ROE都是以稅后利潤為基準(zhǔn)的，面對同樣的項目，因項目的資本結(jié)構(gòu)不同，利潤水平可能差別很大，在西方財務(wù)學(xué)中，甚至就資本結(jié)構(gòu)決策問題就有“每股收益無差別點法”這樣的近似計算方法。

而ROIC則還原了資本結(jié)構(gòu)的影響，讓我們直接關(guān)注項目的基礎(chǔ)盈利能力，擺脫了會計準(zhǔn)則的狹窄視角。ROE這個指標(biāo)在衡量公司績效時也有一些問題，巴老先生認(rèn)為，從長期來看，非經(jīng)常性損益計入ROE一并考慮也不無不可，不過ROE仍容易受到財務(wù)杠桿的扭曲。當(dāng)然，ROIC并非十全十美，它只是還原了資本結(jié)構(gòu)的影響，但財務(wù)費用仍是企業(yè)需要支付的真金白銀的費用；此外，ROIC的分母是投入資本IC，分子的NOPLAT也剔除了非經(jīng)常性損益和利息費用，對于一家低負債的、主業(yè)鮮明的公司，ROIC是一個極好的度量財務(wù)績效的尺度，但是，對于一些業(yè)務(wù)過于多元化的公司，則要麻煩很多，ROIC只能度量部分資產(chǎn)的績效，因為公司資產(chǎn)中可能有相當(dāng)一部分是非經(jīng)營性資產(chǎn)，單純看ROIC也很難判斷公司的基礎(chǔ)盈利能力。因此，個人認(rèn)為，對于主業(yè)模糊的、非經(jīng)營性資產(chǎn)過多的、戰(zhàn)略規(guī)劃不清晰的公司，要慎用ROIC這個指標(biāo)。

ROIC的基本計算公式如下：

ROIC=NOPLAT/IC

NOPLAT一般稱作“稅后經(jīng)營利潤”，有教材稱作“息前稅后利潤”，是指息稅前利潤EBIT扣除經(jīng)營所得稅得到的。

IC是投入資本，包括各種有息負債、權(quán)益資本。

下面簡要陳述一下分子、分母的內(nèi)涵及如何計算得到它們。

一、關(guān)于NOPLAT

對于NOPLAT，我們應(yīng)該明白幾點：

i.NOPLAT是通過EBIT計算得到的，因此剔除了利息費用；

ii.NOPLAT不包含各種非經(jīng)常性損益，如一次性的投資收益，也不包括補貼收入，營業(yè)外收支；

iii.計算NOPLAT，就中國的財務(wù)報表而言，可以以營業(yè)利潤為基準(zhǔn)進行調(diào)整得到，即先匡算出EBIT，EBIT=營業(yè)利潤+財務(wù)費用-非經(jīng)常性投資收益。這里的“非經(jīng)常性投資收益”指交易性金融資產(chǎn)的公允價值變動損益、一次性的證券轉(zhuǎn)讓收益、一次性的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益，至于“來自聯(lián)營企業(yè)、合營企業(yè)的投資收益”則屬于經(jīng)常性的、正常的經(jīng)營利潤。

以萬科、保利07年的財務(wù)數(shù)據(jù)為例，我們可以匡算一下EBIT和NOPLAT。

萬科：

07年營業(yè)利潤=76.53億

07年財務(wù)費用=3.6億

07年非經(jīng)常性投資收益則麻煩一些，我們可以打開萬科07年的年報和報表，因為萬科有一部分“可供出售的金融資產(chǎn)”，也有20多億的長期股權(quán)投資，報表上顯示公允價值變動凈損益是-0.22億元，報表附注顯示公司07年一次性的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益是0.74億元，因此我們可以綜合得到：

07年非經(jīng)常性投資收益=-0.22+0.74=0.52億

公司07年的EBIT=76.53+3.6-0.52=79.61億

公司07年綜合所得稅率=23.24/76.42=30.41%

公司07年NOPLAT=EBIT*(1-T)=79.61*（1-30.41%）=55.4億

 

同理，對于保利地產(chǎn)而言：

保利：

07年營業(yè)利潤=20.54億

07年財務(wù)費用=-0.32億

07年非經(jīng)常性投資收益=0.01億元（注：查看保利地產(chǎn)07年年報，公司投資凈收益為2.07億元，全部是來自合作項目所得的投資收益，均不歸屬于“非經(jīng)常性損益”，此2.07億元可以看成是經(jīng)常性收益）

公司07年的EBIT=20.54+(-0.32)-0.01=20.21億

公司07年的綜合所得稅率=7.75/24.03=32.25%

公司07年NOPLAT=EBIT*(1-T)=20.21*（1-32.25%）=13.69億

 

二、關(guān)于投入資本IC

投資資本IC是一個較復(fù)雜的問題，包括目前一些流行的教材也有一些疏漏。這里只考慮期初的IC，計算出期初的ROIC。

投入資本IC包括：權(quán)益凈資產(chǎn)及有息負債，同時應(yīng)該扣除掉超額現(xiàn)金及非經(jīng)營性資產(chǎn)。

從概念框架上，這種界定很清晰，但在實踐中則有一些難題：

 

i.有息負債包括哪些項目？

毫無疑問，公司債券和長期借款屬于投入資本，其實“一年之內(nèi)到期的非流動負債”大多屬于即將到期的長期貸款，也算是投入資本，很多教材上將這一點忽略了。從理論上說，“一年之內(nèi)到期的非流動負債”這個會計科目也核算長期應(yīng)付款、專項應(yīng)付款、預(yù)計負債等，但在實踐中以有息負債居多。

此外，短期借款怎么看？嚴(yán)格的說，短期借款盡管是有償使用的資本，但不算真正意義上的“資本”，但是在實踐中很多公司是“長款短借”，短期借款會維持在一個穩(wěn)定的余額，此時短期借款也算是投入資本。

但是，臨時性的短期借款肯定不能算是投入資本，只是我們外部投資者根本很難分辨出哪些短期借款是臨時性的借款，哪些短期借款是經(jīng)常性的借款，因此，只能采取折衷的方法，將全部短期借款視為投入資本IC的一部分。

還有一個問題，就合并報表而言，ROE=權(quán)益凈利潤/權(quán)益凈資產(chǎn)，那么少數(shù)股東權(quán)益算什么？少數(shù)股東權(quán)益形式上歸為權(quán)益，其實其性質(zhì)是負債，其利息就是“少數(shù)股東收益”，這也是權(quán)益凈利潤之前的扣除項目，因此，可以將少數(shù)股東權(quán)益視為有息負債。當(dāng)然，交易性金融負債也算視情況考慮是否算作投入資本IC。

 

因此，綜合起來就是：

有息負債=短期借款+長期借款+應(yīng)付債券+一年之內(nèi)到期的非流動負債+少數(shù)股東權(quán)益

 

ii.非經(jīng)營性資產(chǎn)怎么界定？

這也是一個很模糊的問題，我們知道，在資產(chǎn)負債表左方表示資產(chǎn)，右方表示資本，但是目前已經(jīng)不搞“?？顚Ｓ谩绷?，很難分辨出某一塊資產(chǎn)是什么資本乃至是無息的自發(fā)性負債形成的。

 

我們并不難界定出非經(jīng)營性資產(chǎn)的數(shù)額，但是這一塊資產(chǎn)是由哪一部分資金形成的？這是一個很難回答的問題，它也許是由無息的流動負債形成的。

這一問題本人也沒有好的答案，不過，按目前流行的算法，投入資本IC仍要扣除掉非經(jīng)營性資產(chǎn)，包括與分子NOPLAT無關(guān)的股權(quán)投資、其他經(jīng)營性資產(chǎn)。

至于超額現(xiàn)金，這也是一個估計數(shù)字，取決于對公司經(jīng)營特點的深入了解，就A股大部分公司而言，我們可以認(rèn)為它們沒有任何超額現(xiàn)金，但像茅臺這樣的公司則較特殊。

 

下面以萬科、保利07年年報的財務(wù)數(shù)據(jù)為例，來匡算一下期初的IC，并最終算一下兩家公司的期初ROIC。

 

萬科：

期初有息負債=期初短期借款+期初長期借款+期初應(yīng)付債券+期初一年之內(nèi)到期的非流動負債+期初少數(shù)股東權(quán)益=27.15+95.11+0+10.90+21.24=154.4億

期初權(quán)益凈資產(chǎn)=148.82億

非經(jīng)營性資產(chǎn)=0

合計投入資本IC=154.4+148.82-0=303.22億

因此，萬科07年的期初ROIC=NOPLAT/IC=55.4/303.22=18.27%

 

保利：

期初有息負債=期初短期借款+期初長期借款+期初應(yīng)付債券+期初一年之內(nèi)到期的非流動負債+期初少數(shù)股東權(quán)益=6.55+36.22+0+6.16+3.8=52.73億

期初權(quán)益凈資產(chǎn)=36.27億

非經(jīng)營性資產(chǎn)=0

合計投入資本IC=52.73+36.27+0=89億

因此，保利地產(chǎn)07年的期初ROIC=13.69/89=15.38%

博主評論：這個公式的確是超額現(xiàn)金比較難解釋，或許兩個方法可以代替

1、所有現(xiàn)金都剔除；

2、用流動資金-流動負債來代替。

 

 

二、CROIC

公式為=自由現(xiàn)金流/投資資本

這里主要的問題是對自由現(xiàn)金流的理解

依據(jù)現(xiàn)金流量的口徑不同，可以將現(xiàn)金流量分為企業(yè)自由現(xiàn)金流量和股東自由現(xiàn)金流量兩大類。企業(yè)自由現(xiàn)金流量要比股東自由現(xiàn)金流量的口徑大。由于企業(yè)經(jīng)營所需資金是由企業(yè)的各類收益索償權(quán)持有人提供的，既包括債權(quán)人也包括股東，那么經(jīng)營所獲得的企業(yè)自由現(xiàn)金流量也應(yīng)當(dāng)支付給企業(yè)全部的索償權(quán)持有人，可以用公式表示為：企業(yè)自由現(xiàn)金流量＝債權(quán)人自由現(xiàn)金流量＋股東自由現(xiàn)金流量。

 

1.企業(yè)自由現(xiàn)金流量。也稱作經(jīng)營實體自由現(xiàn)金流量，它是指扣除稅收、必要的資本支出和營運資本增加后，能夠支付給所有的債權(quán)人和股東的現(xiàn)金流量，其基本公式為：企業(yè)自由現(xiàn)金流量＝息稅前利潤加折舊－所得稅－資本性支出－營運資本凈增加。

我們把其中的項目加以說明：

①息稅前利潤加折舊減去所得稅是經(jīng)營性現(xiàn)金流量。尤其值得注意的是，在計算自由現(xiàn)金流量時，負債的利息費用不應(yīng)當(dāng)作為扣除項目，而扣除的納稅額反映的是在沒有利息扣除情況下的支付額。

②資本性支出是企業(yè)為了維護或擴展其經(jīng)營活動必須安排的固定資產(chǎn)投資，以此保證未來企業(yè)價值的增長。在許多現(xiàn)金流量預(yù)測過程中，人們常常假設(shè)各期資本支出與各期的折舊額相等。事實上，資本支出與折舊額兩者之間的關(guān)系極為復(fù)雜，比如，在高速增長期，資本支出通常大于其折舊額，而處于穩(wěn)定增長階段，資本性支出和折舊額就比較接近。因此，人們便假設(shè)那些穩(wěn)定增長企業(yè)的折舊額與資本支出兩者相等，從而簡化了財務(wù)估價過程。

③營運資本是流動資產(chǎn)和流動負債的差額。企業(yè)的性質(zhì)不同，所需營運資本的數(shù)量也不同，例如，零售企業(yè)所需營運資本會超過一般的制造業(yè)。此外，營運資本的變動與企業(yè)的增長率也密切相關(guān)，高增長率的企業(yè)通常需要更多的營運資本。

 

由于企業(yè)自由現(xiàn)金流量為債務(wù)支付前的現(xiàn)金流量，它不受企業(yè)運用負債數(shù)額大小的影響，但這并不意味著由企業(yè)自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)而得到的企業(yè)價值與負債金額沒有關(guān)聯(lián)。因為過高的負債會導(dǎo)致企業(yè)加權(quán)平均資本成本的提高，從而引起企業(yè)價值的變動。

 

2.股東自由現(xiàn)金流量。它是指企業(yè)在滿足債務(wù)清償、資本支出和營運資本等所有需要后，剩下的可作為股利發(fā)放的現(xiàn)金流量。其基本公式為：股東自由現(xiàn)金流量＝企業(yè)自由現(xiàn)金流量－債權(quán)人自由現(xiàn)金流量＝息稅前利潤加折舊－所得稅－資本性支出－營運資本凈增加＋（發(fā)行的新債－清償?shù)呐f債）。很顯然，若企業(yè)無財務(wù)杠桿，即沒有任何債務(wù)，無需支付利息和償還本金，則股東自由現(xiàn)金流量等于企業(yè)自由現(xiàn)金流量。

又有公式：自由現(xiàn)金流量=（稅后凈營業(yè)利潤+折舊及攤銷）-（資本支出+營運資本增加）

 

科普蘭教授(1990)更是比較詳盡地闡述了自由現(xiàn)金流量的計算方法:“自由現(xiàn)金流量等于企業(yè)的稅后凈營業(yè)利潤(即將公司不包括利息收支的營業(yè)利潤扣除實付所得稅稅金之后的數(shù)額)加上折舊及攤銷等非現(xiàn)金支出，再減去營運資本的追加和物業(yè)廠房設(shè)備及其他資產(chǎn)方面的投資。它是公司所產(chǎn)生的稅后現(xiàn)金流量總額，可以提供給公司資本的所有供應(yīng)者，包括債權(quán)人和股東。”

 

自由現(xiàn)金流量=(稅后凈營業(yè)利潤+折舊及攤銷)一(資本支出+營運資本增加)