由于華潤與寶能先后對萬科引進(jìn)深圳地鐵的方案持反對態(tài)度，因此萬科在復(fù)牌后暫時不能考慮重大資產(chǎn)重組因素對估值的影響，因為深圳地鐵是否能成功進(jìn)入萬科還具備非常大的不確定性，結(jié)果還有待觀察。在此提供幾個萬科復(fù)牌后的參照價格錨，供參考。

1、萬科停牌期間的指數(shù)漲跌幅：指數(shù)相關(guān)性較高的為深圳成指和房地產(chǎn)指數(shù)。

圖表1 -深圳成指： 2015年12月18日至今累計跌幅18.5%

圖表2-房地產(chǎn)指數(shù)：2015年12月18日至今累計跌幅26.8%

按照萬科在12月18日的收盤價24.43計算，萬科與深圳成指及房地產(chǎn)指數(shù)相比的復(fù)牌可比價分別為19.91元和17.88元。

2、考慮到萬科在停牌前因?qū)毮艿氖召徯袆邮沟萌f科的股價飆漲了2-3周的時間，如果我們將時間錨定在11月30日，萬科的收盤價是14.26，11月30日至今，深圳成指、房地產(chǎn)指數(shù)分別下跌了13.13%和14.88%，對應(yīng)的萬科復(fù)牌均衡價格分別為12.39元和12.14元。

3、我們挑選幾個房地產(chǎn)行業(yè)的一線公司的PB和PE分別進(jìn)行比較：

按照萬科2015年年底的每股凈資產(chǎn)及每股盈利與上述地產(chǎn)公司的平均估值來反算，萬科的估值分別為22.34和22.96，與停牌前的24.43較為接近。

4、按萬科A股與H股的關(guān)聯(lián)關(guān)系進(jìn)行比較

萬科企業(yè)2015年12月18日在香港的收盤價是22.9港幣，截至上周收盤價格是15.2港幣，期間累計下跌了33.6%，如果按照同樣比例的跌幅，萬科A的復(fù)牌均衡價或在14.89元。

5、考慮停牌期間與深圳地鐵的重大資產(chǎn)重組的估值標(biāo)準(zhǔn)，萬科因購買深圳地鐵的資產(chǎn)而對深圳地鐵發(fā)行股票的定價是15.88元。

6、從幾大股東及管理層的博弈角度出發(fā)分析

大股東之間在二級市場上的廝殺有可能造成萬科股價的劇烈波動（既可能引發(fā)暴漲也可能引發(fā)暴跌，例如大股東選擇撤退或者打壓另一個股東），大股東相爭，中小股東既可能得利也可能被濺一身血。如果萬科在復(fù)牌后出現(xiàn)三個以上的跌停，最有動機(jī)維護(hù)股價的是寶能，而最有動機(jī)打爆寶能倉位低價獲得萬科籌碼的是華潤。華潤如果純粹從商業(yè)角度出發(fā)，是完全可以利用手中籌碼在關(guān)鍵時刻打壓萬科股價的，華潤要意識到與寶能之間爭奪大股東地位本來就是一場戰(zhàn)爭。但華潤是否有足夠的魄力出手是非常值得懷疑的，因為一旦出擊錯誤，不能擊潰寶能，還可能造成華潤持有的萬科股價被低價出售，造成國有資產(chǎn)的流失，同時得罪大批中小投資者，這會給華潤的管理層造成極大的政治壓力。

此外，截至目前，媒體似乎忽略了萬科世紀(jì)收購案中另一個重要的角色-----安邦集團(tuán)。因為安邦集團(tuán)在閃電收購萬科股權(quán)后，與萬科同時聲明加強(qiáng)相互合作的意愿，因而使得安邦避免樂成為媒體的焦點(diǎn)。然而從聲明的邏輯看，安邦的角色是非常微妙的，絕非如聲明那般簡單（可參看2015年12月25日的文章《萬科圍城戰(zhàn)未央，安邦騎士不簡單》一文）。寶能在撐不下去的時候或許還有一種退出方式就是通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓或者大宗交易的方式向安邦轉(zhuǎn)讓萬科股份，并不排除安邦才是真正站在萬科世紀(jì)收購案后面的那個巨人。果真如此的話，那將改變?nèi)f科的股東博弈力量及股價運(yùn)行模式。

寶能因收購萬科成了媒體的焦點(diǎn)，也引起了監(jiān)管層的關(guān)注，媒體將寶能的天量杠桿暴露在了聚光燈之下，這對萬科的股價而言是一個巨大的雷區(qū)。寶能與華潤先后對外發(fā)布將在萬科股東會上否決萬科董事會的關(guān)于向深鐵定向發(fā)行股票購買資產(chǎn)的預(yù)案，這使得未來萬科管理層的穩(wěn)定、股東的相爭仍然具有極大的不確定性，這在短期內(nèi)，對于萬科股價的維護(hù)將極為不利。

此外，萬科是多個指數(shù)的成分股，也成了很多基金、機(jī)構(gòu)的重點(diǎn)持倉品種，據(jù)統(tǒng)計有超過200支基金持有萬科A股，基金普遍對萬科的股價提前進(jìn)行了替代估值，可接受的跌幅在2-3個跌停板之間。

綜合以上6種可比價格變化及估值、定增等方式，最樂觀的是第3種，基本上一個板就能擋住，原因則是寶能在收購萬科之前，萬科的股價在行業(yè)平均水平中被相對低估，這也是寶能看上萬科的重要原因。最悲觀的是第2個方式，不考慮萬科股價的估值因素，按隨行就市規(guī)則，不論與整體的深圳成指比較，還是與房地產(chǎn)行業(yè)指數(shù)比較，萬科的股價都存在大幅回落的動能?？梢哉f在寶能看上萬科之前，萬科的大股東及管理層缺乏對市值的維護(hù)是較為失策的，這既吸引了寶能的惡意收購，也在一定程度上損害了中小投資者的利益。

綜上述，筆者個人傾向于認(rèn)為如果市場大勢配合，萬科有希望在18元附近嘗試性開板，但或許開板后撐不了太久，后市或許還會回到15以下，均衡價格或在13-15之間，短期想對萬科進(jìn)行投機(jī)風(fēng)險或許較大。如果期間開板或許是暫時出來的好時機(jī)。等大股東、管理層相關(guān)意向及妥協(xié)意愿更為明確后，再根據(jù)綜合情況決定是否要對萬科進(jìn)行長期投資。

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