一、應(yīng)收賬款證券化的運(yùn)作流程
    交易主體在資產(chǎn)證券化交易過(guò)程中相當(dāng)于整個(gè)交易的關(guān)鍵參與人，它們分別為發(fā)起人、特殊目的載體(SPV)和投資者，它們結(jié)合起來(lái)進(jìn)行證券化交易就可以構(gòu)建一個(gè)完整有效的交易結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)證券化就會(huì)順利進(jìn)行。在這一過(guò)程中，發(fā)起人就是應(yīng)收賬款的所有者，他剝離出未來(lái)能帶來(lái)穩(wěn)定現(xiàn)金流量的應(yīng)收賬款進(jìn)行組合，資產(chǎn)池將根據(jù)注入的基礎(chǔ)資產(chǎn)整合后形成一定規(guī)模，然后打包出售給專(zhuān)門(mén)為資產(chǎn)證券化服務(wù)的特殊目的載體，SPV將其注入基礎(chǔ)資產(chǎn)池；證券發(fā)起人將資產(chǎn)真實(shí)出售給特殊目的機(jī)構(gòu)，特設(shè)機(jī)構(gòu)獲得資產(chǎn)的所有權(quán)后，將資產(chǎn)進(jìn)行剝離重組、信用評(píng)級(jí)并增級(jí)，最后委托投資銀行在資本市場(chǎng)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券，此證券是以未來(lái)現(xiàn)金流作為擔(dān)保。投資者在證券市場(chǎng)上購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)支持證券，SPV用銷(xiāo)售證券的資金來(lái)購(gòu)買(mǎi)發(fā)起人的應(yīng)收賬款，最后，用基礎(chǔ)資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流來(lái)支付投資者的本金與利息，其運(yùn)作流程如下：
(一)發(fā)起人確定證券化資產(chǎn)并建立基礎(chǔ)資產(chǎn)池
    首先發(fā)起人會(huì)根據(jù)企業(yè)對(duì)融資的需求對(duì)應(yīng)收賬款做定性和定量分析，確定將要證券化的應(yīng)收賬款。應(yīng)收賬款證券化是以該應(yīng)收款能夠在未來(lái)所能帶來(lái)的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)的，但這并不意味著任何應(yīng)收賬款都能用來(lái)進(jìn)行證券化，還需要對(duì)將要進(jìn)行證券化的應(yīng)收賬款進(jìn)行評(píng)定和組合。選擇質(zhì)量較好的基礎(chǔ)資產(chǎn)的原因是為了剝離出資產(chǎn)的現(xiàn)金流較為穩(wěn)定，避免基礎(chǔ)資產(chǎn)不良帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，所以這需要由專(zhuān)門(mén)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)定。
(二)建立特殊目的載體
    特殊目的載體是專(zhuān)門(mén)為進(jìn)行資產(chǎn)證券化而設(shè)立的獨(dú)立機(jī)構(gòu)。特殊目的機(jī)構(gòu)設(shè)立的主要目的是使基礎(chǔ)資產(chǎn)與該資產(chǎn)原始權(quán)益人形成風(fēng)險(xiǎn)隔離。因此建特殊目的載體是進(jìn)行證券化的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，特殊目的載體也被稱(chēng)為不會(huì)破產(chǎn)的實(shí)體，的確，特殊目的載體購(gòu)買(mǎi)了證券化資產(chǎn)后，此基礎(chǔ)資產(chǎn)從原始權(quán)益人哪里脫離出來(lái)，實(shí)現(xiàn)了破產(chǎn)隔離。為此組建特殊目的載體時(shí)要保持分立的性質(zhì)、滿足清償?shù)膫鶆?wù)限制，并設(shè)立獨(dú)立的董事制度。
    前文已經(jīng)過(guò)，所謂的真實(shí)出售是將擬證券化資產(chǎn)從資產(chǎn)原始權(quán)益人的資產(chǎn)負(fù)債表中移出，這樣進(jìn)行證券化的應(yīng)收賬款就與發(fā)起人的信用狀況不再有任何關(guān)系，達(dá)到了破產(chǎn)隔離的目的，維護(hù)了證券投資者的利益。特殊目的載體設(shè)立的形式一般是信托投資公司、擔(dān)保公司等。具體需要參考所在國(guó)家或地區(qū)的法律法規(guī)。為了逃避稅款等因素，許多特殊目的載體選擇去開(kāi)曼群島或百慕大群島進(jìn)行注冊(cè)。
(三)資產(chǎn)真實(shí)出售
    被證券化的應(yīng)收賬款從原始權(quán)益人向特殊目的載體的轉(zhuǎn)移是證券化運(yùn)作中非常關(guān)鍵的一環(huán)，會(huì)涉及許多的法律稅收和會(huì)計(jì)問(wèn)題，這種轉(zhuǎn)移實(shí)現(xiàn)了原始權(quán)益人與基礎(chǔ)資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離，實(shí)現(xiàn)了真實(shí)出售。即使原始權(quán)益人出現(xiàn)破產(chǎn)，債權(quán)人對(duì)已證券化的資產(chǎn)也會(huì)不再具有追索權(quán)。
(四)信用評(píng)級(jí)與增級(jí)
    應(yīng)收賬款資證券化的資產(chǎn)支持證券發(fā)行時(shí)需要評(píng)估產(chǎn)品的信用等級(jí)，因此就需要專(zhuān)業(yè)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)其進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，這里面包括對(duì)原始權(quán)益人的應(yīng)收賬款和經(jīng)過(guò)特殊目的載體重組后的應(yīng)收賬款以及信托機(jī)構(gòu)的信用進(jìn)行評(píng)級(jí)。按照程序，這需要初評(píng)和發(fā)行評(píng)級(jí)兩次評(píng)級(jí)。初評(píng)是為了確認(rèn)證券化產(chǎn)品是否達(dá)到了所需要的信用等級(jí)，來(lái)確認(rèn)信用增級(jí)要采取的措施。初評(píng)后評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)還需要對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行監(jiān)督，對(duì)基礎(chǔ)資的信用等級(jí)進(jìn)行調(diào)整，然后正式發(fā)行評(píng)級(jí)，告知投資者評(píng)級(jí)結(jié)果。信用等級(jí)越高代表證券的風(fēng)險(xiǎn)越低，發(fā)行成本也就越低。因此為了吸引投資者，擴(kuò)大資本市場(chǎng)，增加融資，被證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)需要進(jìn)行信用增級(jí)，使證券在信用質(zhì)量、基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量?jī)敻稖?zhǔn)確定等方面滿足投資者的需求，同時(shí)這有利于進(jìn)行會(huì)計(jì)監(jiān)督，滿足企業(yè)的融資需求。
(五)發(fā)行證券
    信用評(píng)級(jí)結(jié)果公布后，特殊目的載體要將證券移交給投資銀行來(lái)承銷(xiāo)。承銷(xiāo)有公募發(fā)行和私募發(fā)行兩種方式。資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)較低，收益很高，因此機(jī)構(gòu)投資者更傾向來(lái)購(gòu)買(mǎi)此類(lèi)證券。特殊目的載體將發(fā)行證券所得的收入交給原始權(quán)益人來(lái)購(gòu)買(mǎi)基礎(chǔ)資產(chǎn)，于證券償付日向投資者支付本息。這樣，發(fā)起人實(shí)現(xiàn)了其融資目標(biāo)。
(六)管理資產(chǎn)池
    特殊目的載體需要聘請(qǐng)專(zhuān)門(mén)機(jī)構(gòu)來(lái)管理資產(chǎn)池作為“售后服務(wù)'。其職責(zé)主要是收取債務(wù)人償還的本息后將資金存入特殊目的載體設(shè)立的特定賬戶，并監(jiān)督債務(wù)人履行債權(quán)情況，一旦債務(wù)人違約，就需要及時(shí)采取補(bǔ)救措施。根據(jù)實(shí)踐來(lái)看，一般發(fā)起人自己會(huì)充當(dāng)此類(lèi)角色，沒(méi)有人會(huì)比發(fā)起人更熟悉基礎(chǔ)資產(chǎn)的情況。

二、應(yīng)收賬款證券化的定價(jià)原則
    在進(jìn)行應(yīng)收賬款證券化時(shí)，對(duì)應(yīng)收賬款收益憑證的定價(jià)是非常關(guān)鍵的一步，其合不合理直接影響資產(chǎn)支持證券是否會(huì)發(fā)行成功。由于應(yīng)收賬款證券化既要求信用增級(jí)還帶有產(chǎn)品分層等特征，因此定價(jià)也非常復(fù)雜。一般情況下，應(yīng)收賬款收益憑證的定程是由專(zhuān)業(yè)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)來(lái)進(jìn)行的，其對(duì)每個(gè)層次的證券進(jìn)行評(píng)級(jí)，并確定這些不同層次證券的加權(quán)平均年限，再結(jié)合其信用等級(jí)、債券的利率與期限來(lái)計(jì)算產(chǎn)品的價(jià)值，確定證券的價(jià)格。經(jīng)歷過(guò)金融危機(jī)后，在對(duì)應(yīng)收賬款證券化的支持證券進(jìn)行定價(jià)時(shí)，應(yīng)該著重考慮定性因素與定量因素相結(jié)合，謹(jǐn)慎的調(diào)整定價(jià)模型與數(shù)據(jù)，以期能對(duì)我國(guó)應(yīng)收賬款證券化的支持證券做出最合理的判斷。只有合理科學(xué)的定價(jià)才能正確規(guī)化參與人的收益與風(fēng)險(xiǎn)，也能確保我國(guó)應(yīng)收賬款證券化交易結(jié)構(gòu)的安全，推動(dòng)我國(guó)應(yīng)收賬款證券化的持續(xù)健康發(fā)展。