我和幾個(gè)走得比較近的投資人有一個(gè)共同的思考，就是認(rèn)為價(jià)值投資有三個(gè)時(shí)代，就像營(yíng)銷的三個(gè)時(shí)代——工廠時(shí)代、市場(chǎng)時(shí)代和定位時(shí)代(具體可以參考《兩小時(shí)品牌素養(yǎng)》里對(duì)營(yíng)銷界三個(gè)時(shí)代的描述)，這里主要?jiǎng)澐謨r(jià)值投資的三個(gè)時(shí)代，實(shí)際上，這三個(gè)時(shí)代都有一個(gè)核心：就是以價(jià)值為核心，只是對(duì)價(jià)值評(píng)估的維度和著重點(diǎn)不同。

　　價(jià)值投資1.0：格雷厄姆的時(shí)代

　　巴菲特的導(dǎo)師格雷厄姆時(shí)代的價(jià)值投資，主要看的是財(cái)務(wù)價(jià)值和清算價(jià)值，盈利模式就是在遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于財(cái)務(wù)價(jià)值和清算價(jià)值的價(jià)格買入，等待價(jià)值回歸或者破產(chǎn)清算。比如某個(gè)經(jīng)營(yíng)不善的上市公司有幾塊地皮，經(jīng)過(guò)多年增值已經(jīng)價(jià)值30億，但股票市值只有10億，或者銀行里的現(xiàn)金減去負(fù)債都比市值還多，或者業(yè)績(jī)平穩(wěn)不再增長(zhǎng)，但每年分紅都是銀行定期的2倍收益率……

　　這個(gè)時(shí)代隨著大蕭條結(jié)束，股市里低估到遠(yuǎn)低于清算價(jià)值的企業(yè)稀少而終結(jié)。早期的巴菲特復(fù)制這種方法賺了第一桶金，但后來(lái)隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和股市的景氣，已經(jīng)很少有財(cái)務(wù)上就非常低估的股票，且這種經(jīng)營(yíng)不善的企業(yè)都是市值不大的企業(yè)，也不適合大資金投資，最關(guān)鍵還是巴菲特自己說(shuō)的：廚房里不會(huì)只有一只蟑螂(形容爛公司不會(huì)只有一兩個(gè)問(wèn)題，而是一大堆問(wèn)題)，最終會(huì)讓這種財(cái)務(wù)上的低估，在時(shí)間的長(zhǎng)河中不斷被差勁的經(jīng)營(yíng)虧損所損耗。巴菲特在極度低估情況下買入的伯克希爾紡織廠就讓他痛苦不堪。

　　那么，現(xiàn)在煙蒂投資法還能賺錢嗎？我的答案是肯定的?，F(xiàn)在我看到港股成交冷清的小市值股票還有用煙蒂投資方法能賺錢的空間和足夠多的標(biāo)的。另外，成交低迷的新加坡股市也還有少量這種中國(guó)企業(yè)標(biāo)的存在，在A股則基本沒有這類型的股票?；旧弦\(yùn)用價(jià)值投資1.0版本的方式投資，必須尋找一個(gè)成交低迷的股市。

　　1.0時(shí)代的“價(jià)值”，著重點(diǎn)更多地指的是財(cái)務(wù)上和資產(chǎn)上的價(jià)值。

　　價(jià)值投資2.0：巴菲特的時(shí)代

　　巴菲特的時(shí)代主要在看財(cái)務(wù)的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步去看企業(yè)的品牌和業(yè)務(wù)情況，分析競(jìng)爭(zhēng)格局和護(hù)城河等定性分析，不再局限于財(cái)務(wù)價(jià)值，開始探索無(wú)形價(jià)值(品牌價(jià)值、管理價(jià)值等)。巴菲特早期的喜詩(shī)糖果、華盛頓郵報(bào)，中期的可口可樂(lè)等等都很成功。

　　巴菲特十大重倉(cāng)股中有很多是行業(yè)中數(shù)一數(shù)二的公司，以合理的價(jià)格投資優(yōu)秀且有護(hù)城河的企業(yè)。其中，非常主要的護(hù)城河就是強(qiáng)大的品牌。巴菲特投資或者曾經(jīng)投資了一些風(fēng)靡世界的品牌企業(yè)，可口可樂(lè)、迪士尼、麥當(dāng)勞、沃爾瑪、強(qiáng)生、亨氏、吉列、富國(guó)銀行……也投資了一些區(qū)域性的強(qiáng)勢(shì)品牌企業(yè)，如GEICO保險(xiǎn)、華盛頓郵報(bào)、喜詩(shī)糖果、內(nèi)布拉斯家具。用定位理論的角度看，就是投資了一些數(shù)一數(shù)二的領(lǐng)導(dǎo)品牌。

　　巴菲特從1.0版本升級(jí)到2.0版本的過(guò)程中，費(fèi)雪的成長(zhǎng)股投資理念和芒格的格柵理論等對(duì)其的影響是很大的。更重要的是，巴菲特有學(xué)習(xí)大師和超越大師的這種勇氣和智慧。

　　但幾十年下來(lái)，可以發(fā)現(xiàn)這個(gè)價(jià)值投資2.0版本仍然有局限性，比如華盛頓郵報(bào)等紙媒被網(wǎng)絡(luò)媒體蠶食，可口可樂(lè)因?yàn)橄M(fèi)者對(duì)可樂(lè)品類不健康的認(rèn)知而緩慢下滑，最近幾年的IBM也是被云服務(wù)所顛覆。類似百科全書這樣的品類，更是被網(wǎng)絡(luò)打得幾乎消失。

　　所以，我個(gè)人認(rèn)為，價(jià)值投資2.0版本最大的缺陷，在于對(duì)改變消費(fèi)者生活方式或者顛覆舊品類的新品類的無(wú)視，也就是只看品牌，不看品類。在定位理論新的發(fā)展中《品牌的起源》和《品類戰(zhàn)略》談到，品類衰退消亡，品牌也會(huì)跟著衰退和消亡，同時(shí)，新的品類也會(huì)造就新的王者。

　　當(dāng)然，如果問(wèn)我用2.0版本價(jià)值投資方式能否賺錢，我的回答依然是肯定的。在消費(fèi)品這樣品類變化較慢的行業(yè)用看“業(yè)務(wù)＋財(cái)務(wù)”的方法還是可以成功的。比如林園等高手投資貴州茅臺(tái)、同仁堂、云南白藥這樣的股票，也獲取了很好的回報(bào)。

　　2.0時(shí)代的價(jià)值投資著重點(diǎn)在于業(yè)務(wù)(包括管理和品牌等)的價(jià)值。

　　價(jià)值投資3.0：未來(lái)新股神的時(shí)代

　　未來(lái)新股神時(shí)代主要是尋找改變消費(fèi)趨勢(shì)和創(chuàng)新品類的公司。最近十幾年是創(chuàng)新品類風(fēng)起云涌顛覆傳統(tǒng)的時(shí)代，早期的微軟、英特爾、惠普、高通，后期的蘋果、特斯拉、谷歌等等大牛股，都來(lái)自于改變?nèi)祟惿畹膭?chuàng)新品類。包括中國(guó)的大到BAT，小到唯品會(huì)、京東、360、樂(lè)視、東方財(cái)富、怡亞通等等。即使是光明乳業(yè)這種消費(fèi)品公司在酸奶品類上創(chuàng)新一個(gè)常溫酸奶莫斯利安，也能在乳制品業(yè)掀起很大風(fēng)浪；王老吉涼茶和蛋白飲料六個(gè)核桃的新品類崛起，都讓可口可樂(lè)、百事可樂(lè)在中國(guó)面臨品類下滑困境，連傳統(tǒng)可樂(lè)大本營(yíng)的肯德基都開始賣涼茶。在中國(guó)，阿里云、金山云等也在蠶食IBM的主營(yíng)業(yè)務(wù)。

　　用定位理論的角度來(lái)看，3.0版本就是要尋找創(chuàng)新品類的趨勢(shì)和機(jī)會(huì)。開創(chuàng)新品類是最難的，但回報(bào)也是最高的(比如蘋果靠創(chuàng)新品類成為全球第一大市值企業(yè))。

　　3.0時(shí)代價(jià)值投資的著重點(diǎn)在于創(chuàng)新品類、消費(fèi)趨勢(shì)帶來(lái)的價(jià)值。

　　價(jià)值投資3.0時(shí)代在二級(jí)市場(chǎng)還沒有大師出現(xiàn)，但一級(jí)市場(chǎng)上的天使投資已經(jīng)牛人輩出，投資了阿里巴巴等優(yōu)秀企業(yè)的孫正義已經(jīng)堪稱大師，中國(guó)很多創(chuàng)投也用非常獨(dú)到的格局和眼光，投資著創(chuàng)新品類的企業(yè)。創(chuàng)投和天使投資因?yàn)楸旧砭褪峭顿Y中小企業(yè)，更容易接受和運(yùn)用3.0版本的價(jià)值投資，比如我認(rèn)識(shí)的深圳天圖資本就投資了三泰控股(SZ002312)這樣一個(gè)做新品類(速遞易)的企業(yè)，發(fā)展也非?？?。

　　二級(jí)市場(chǎng)上的投資者需要一個(gè)3.0價(jià)值投資版本的標(biāo)桿。未來(lái)中國(guó)股市的大師應(yīng)該在1.0和2.0版本的基礎(chǔ)上，把3.0版本做到極致。我個(gè)人覺得前兩個(gè)版本是必須的基礎(chǔ)，當(dāng)然，3.0版本價(jià)值投資是未來(lái)趨勢(shì)。我也會(huì)繼續(xù)努力地行走在學(xué)習(xí)實(shí)踐三個(gè)版本價(jià)值投資的道路上。