資料來源：愛建證券

    一、垃圾問題嚴(yán)重，處理垃圾刻不容緩
    全世界垃圾年均增長速度為8.42%，中國的垃圾增長率達(dá)到10%以上；全世界每年產(chǎn)生4.9億噸垃圾，僅中國每年就產(chǎn)生近1.7億噸城市垃圾，我國垃圾處理基礎(chǔ)設(shè)施嚴(yán)重不足，“垃圾圍城”日益嚴(yán)峻，垃圾問題已經(jīng)成為制約城鎮(zhèn)化發(fā)展的主要原因之一。我國有城市668座，有200余座城陷入垃圾包圍中。以城鎮(zhèn)人口2.6億計(jì)算，每人每年生產(chǎn)440公斤垃圾，全國產(chǎn)1.14億噸垃圾，可以使100萬人口城市路面覆蓋1米厚垃圾。城市垃圾造成水體、土壤、大氣的污染和疾病的傳播，已成為一個污染環(huán)境、困擾人類的社會問題。如此巨大的垃圾壓力下，迫使固廢產(chǎn)業(yè)、垃圾處理行業(yè)加速發(fā)展。
    垃圾產(chǎn)量在固廢產(chǎn)量中的占比：垃圾處理51%；污泥處理28%；危險(xiǎn)廢棄物處理9%；工業(yè)固廢利用12%。
    表：人均垃圾產(chǎn)量
    分類            人均日產(chǎn)量
    工業(yè)化國家      0.7~1.8kg/d·人
    中等收入國家    0.5~0.9kg/d·人
    低收入國家      0.3~0.6kg/d·人
    我國人口總量大，因此固廢問題一直都是政府要解決的大問題之一。目前我國的垃圾產(chǎn)量居世界第一，歷年來堆積的垃圾已經(jīng)超過70億噸，侵占300多萬畝的土地、嚴(yán)重污染了地下水并對周邊產(chǎn)生嚴(yán)重的環(huán)境污染甚至災(zāi)難，全國600多座城市有三分之二被垃圾包圍，“垃圾圍城現(xiàn)象”已經(jīng)刻不容緩。2009年，全國城市生活垃圾清運(yùn)量達(dá)到1.6億噸，而且，生活垃圾還在以每年2%左右的速度增加，如此巨大的垃圾壓力，迫使固廢產(chǎn)業(yè)加速化?！袄鴩乾F(xiàn)象”加快了固廢處理行業(yè)發(fā)展步伐。   
    固廢投資力度大，垃圾處理增長快速：“十二五”規(guī)劃中，節(jié)能環(huán)保為七大戰(zhàn)略之首，投資規(guī)模為3.1萬億元，較“十一五”的1.4萬億元增長一倍以上，其中固廢處理行業(yè)達(dá)到8000億元，較“十一五”期間翻兩番；同時，“十一五”期間，我國固廢處理年均增速為18.5%,其中的垃圾處理以25%的增速位列環(huán)保投資之首。
在未來五年里，垃圾處理將以超過30%的增速增長。
    垃圾處理目標(biāo)清晰，未來市場潛力巨大：2011年10月20日，國務(wù)院研究開征環(huán)境保護(hù)稅，并把環(huán)境保護(hù)列入各級財(cái)政預(yù)算中，之后將逐步增加投入；同時，我國目前垃圾無害化處理（包括填埋，堆肥和焚燒）只有70%左右，環(huán)保部規(guī)劃在2015年將無害化處理率提高到80%，這樣將新增垃圾處理量約5800萬噸，市場空間巨大。國務(wù)院同步出臺《進(jìn)一步加強(qiáng)城市生活垃圾處理工作意見》，《意見》規(guī)定，到2015年直轄市、省會城市和計(jì)劃單列市生活垃圾全部實(shí)現(xiàn)無害化處理，50%的設(shè)區(qū)城市初步實(shí)現(xiàn)餐廚垃圾分類收運(yùn)處理。城市生活垃圾資源化利用比例達(dá)到30%，直轄市、省會城市和計(jì)劃單列市達(dá)到50%。全國所有縣城建成一座以上生活垃圾無害化
處理設(shè)施。無害化效果將被列入政府考核項(xiàng)目?！笆濉逼陂g，由于受到政府政績考核限制，城市垃圾處理將不再采用簡單填埋法處理，焚燒發(fā)電和生化堆肥處理等專業(yè)化的運(yùn)營需求將得到釋放。到2030年，全國城市生活垃圾基本實(shí)現(xiàn)無害化處理，全面實(shí)行生活垃圾分類收集、處置。城市生活垃圾處理設(shè)施和服務(wù)向小城鎮(zhèn)和鄉(xiāng)村延伸，城鄉(xiāng)生活垃圾處理接近發(fā)達(dá)國家平均水平。
    不斷創(chuàng)新的環(huán)保能力讓垃圾處理迎來美好時代：目前，我國在環(huán)保產(chǎn)業(yè)上已經(jīng)自主和引進(jìn)消化國外技術(shù)大概有3000多項(xiàng)；同時，在城市污水處理、工業(yè)廢水治理、垃圾的焚燒發(fā)電、除塵脫硫四個方面上，應(yīng)該說這種成套的設(shè)備研制和工程建設(shè)能力已經(jīng)是比較成熟了，某些方面也已居于世界前列了。單從垃圾發(fā)電來講，目前使用的循環(huán)流化床和爐排焚燒爐技術(shù)，對垃圾發(fā)電的充分燃燒、二噁英、二次污染上都有較好的控制。良好的技術(shù)能力為未來垃圾處理的商業(yè)化提供了基礎(chǔ)。
    垃圾燃燒、發(fā)電產(chǎn)業(yè)鏈未來商業(yè)潛力巨大：在垃圾處理中，與填埋和堆肥相比，焚燒法可以有效的減少垃圾容量75%以上，節(jié)省土地，不易產(chǎn)生污水滲透等污染，并且產(chǎn)生熱值可以用來供熱，發(fā)電等再次利用，所以從長遠(yuǎn)看，在垃圾處理中，垃圾發(fā)電運(yùn)營走得更遠(yuǎn)。垃圾發(fā)電運(yùn)營收入在未來10年的年均增長率可望達(dá)到18%，從2010年的34億元增加到2020年的189億元；同時，相關(guān)的垃圾焚燒設(shè)備未來5年的市場總需求約為300億。爐排爐存在進(jìn)口替代和設(shè)備升級的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。垃圾焚燒、發(fā)電及上游產(chǎn)業(yè)鏈將迎來黃金發(fā)展時機(jī)。
    政策利好垃圾發(fā)電行業(yè)：目前，垃圾發(fā)電的主要收入來自于發(fā)電收入和政府補(bǔ)貼。國家對于垃圾發(fā)電給予標(biāo)桿電價+0.25元/度補(bǔ)貼電價（15年）的優(yōu)惠，按照全國平均0.60元/度的垃圾發(fā)電價格，每噸垃圾350度發(fā)電量，每噸垃圾可產(chǎn)生210元發(fā)電收入.垃圾處理補(bǔ)貼一般根據(jù)技術(shù)種類制定，而且全國各地不同，按照平均80元/噸補(bǔ)貼計(jì)算，垃圾發(fā)電加上補(bǔ)貼的收入可以達(dá)到290元，基本可以覆蓋成本，并有盈利，這樣主要環(huán)保上市公司垃圾處理企業(yè)的毛利率基本都維持在30%-40%以上。2011年4月，住建部，環(huán)保部，發(fā)改委等多部門聯(lián)合下文《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)城市生活垃圾處理工作意見的通知》明確提出，健全收費(fèi)制度。按照“誰產(chǎn)生、誰付費(fèi)”的原則，推行城市生活垃圾處理收費(fèi)制度。產(chǎn)生生活垃圾的單位和個人應(yīng)當(dāng)按規(guī)定繳納垃圾處理費(fèi)。上海等一些尚未開征垃圾處理費(fèi)的城市也在積極考慮征收標(biāo)準(zhǔn)和辦法。我們預(yù)計(jì)，十二五期間，城市生活垃圾處理費(fèi)將逐步推廣，而且垃圾處理費(fèi)將會逐漸提高。

    二、不斷加大對垃圾處理行業(yè)的投資
    由于垃圾環(huán)城的嚴(yán)重性，國家不斷加大環(huán)保投入，“十二五”期間我國規(guī)劃環(huán)保投資要達(dá)到3.1 萬億，到2015年環(huán)保產(chǎn)業(yè)要占到GDP 產(chǎn)值7%左右，“十二五”CAGR 為17.23%。2008 年，我國環(huán)境污染治理投資占當(dāng)年GDP 為1.49%，相對于國外發(fā)達(dá)國家污染治理投資占GDP3%左右，我國環(huán)境污染治理投資依然有加大空間。
    固廢處理行業(yè)作為環(huán)保行業(yè)子行業(yè)之一，全國“十一五”期間，生活垃圾無害化處理設(shè)施建設(shè)規(guī)劃總投資為862.9億元，平均每年投資額約為173億元，包括醫(yī)療垃圾、工業(yè)廢棄物在內(nèi)的固廢處理投資總規(guī)模將達(dá)到2100億元，CAGR18.5%，其中的垃圾處理以25%的增速位列環(huán)保投資之首。我們認(rèn)為隨著固廢處理行業(yè)發(fā)展的緊迫性，投資增速將維持高位?？紤]到整個行業(yè)“十二五”期間投入將比“十一五”增加，以CAGR25%-30%計(jì)算，“十二五”期間，固廢行業(yè)總投入將達(dá)到7120-9000億元，中值將達(dá)到8060億元。我國環(huán)保行業(yè)主要投資是城市環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施投資、工業(yè)污染治理投資、建設(shè)項(xiàng)目“三同時”環(huán)保投資。而在三同時環(huán)保治理投入上，從2001-2008年廢水、廢氣和固廢環(huán)保投資年化投資增速分別為15.05%、22.07%和0.74%，固廢投資增速明顯低于廢水、廢氣投資增速，隨著幾年的發(fā)展，廢水和廢氣行業(yè)已經(jīng)初具規(guī)模，而固廢發(fā)展行業(yè)還處于“蟄伏”期，在固廢排放量不斷增加的同時，垃圾，危廢逐年增加，國家對于固廢的重視加大，投資增速就會提升，固廢處理也將沿襲廢水和廢氣的發(fā)展道路，得到大力發(fā)展。當(dāng)前固廢處理中，城市垃圾處理則一馬當(dāng)先。預(yù)計(jì)未來5年，我國城市固體廢棄物處理的年平均投資在400億以上，總投資將達(dá)到2000億元以上。由于我國城市化進(jìn)程的加快發(fā)展，城市垃圾處理相關(guān)設(shè)施已經(jīng)跟不上城市人口的爆發(fā)性增長，城市垃圾處理已經(jīng)成為關(guān)系到我國城市化進(jìn)程、區(qū)域性經(jīng)濟(jì)發(fā)展以及生態(tài)環(huán)境保護(hù)的頭等大事，也將坐上我國固廢處理的“頭把交椅”。未來五年，在各種固廢處理投資中，預(yù)計(jì)城市垃圾處理投資將達(dá)860億，年增速將在25%-30%之間。
    (“十二五”環(huán)保投入圖)

    三、不斷提高的垃圾處理目標(biāo)
    固廢治理，后發(fā)崛起。在1979-2008年的三十年間，我國城市生活垃圾清運(yùn)量年平均增長率為6.5％，與城市人口增長基本保持同步。從發(fā)達(dá)國家污染治理與環(huán)保投資結(jié)構(gòu)的變化過程來看，大多數(shù)國家都存在著環(huán)保硬件投資類似生活污水處理費(fèi)，垃圾處理將是下一個“污水處理產(chǎn)業(yè)”，產(chǎn)業(yè)年均增長率將達(dá)到25%-30%。固體廢棄物是濃縮態(tài)最高的污染物，但由于固廢污染特征的遲緩性和曲折性，固廢處理產(chǎn)業(yè)發(fā)展遲于水污染和空氣污染治理3-5年，未來2-3年垃圾處理產(chǎn)業(yè)將進(jìn)入建設(shè)高峰期?！袄鴩乾F(xiàn)象”加快固廢處理行業(yè)發(fā)展步伐。城市垃圾造成水體、土壤、大氣的污染和疾病的傳播，已成為一個污染環(huán)境、困擾人類的社會問題。如此巨大的垃圾壓力下，迫使固廢產(chǎn)業(yè)加速化。目前中國有1/3 的城市被垃圾所包圍，垃圾累積堆存量達(dá)60 多億噸，侵占土地75 萬畝，嚴(yán)重污染了地下水。2009年，全國城市生活垃圾清運(yùn)量達(dá)到1.6億噸，而且，生活垃圾還在以每年2%左右的速度增加，其中只有70%左右的垃圾被無害化處理（包括填埋，堆肥和焚燒）。環(huán)保部規(guī)劃在2015年將無害化處理率提高到80%。全國所有縣城建成一座以上生活垃圾無害化處理設(shè)施。城市生活垃圾產(chǎn)生量增長率逐年下降，“十二五”末人均生活垃圾產(chǎn)生量實(shí)現(xiàn)零增長。到2030年，全國城市生活垃圾則要基本實(shí)現(xiàn)無害化處理，城鄉(xiāng)生活垃圾處理接近發(fā)達(dá)國家平均水平。不斷提高的目標(biāo)不僅加速了固廢、垃圾處理行業(yè)的快速發(fā)展，而且為固廢、垃圾處理行業(yè)提供了巨大的潛在市場，未來10年固廢、垃圾處理行業(yè)發(fā)展快速，商業(yè)潛力巨大。

    四、垃圾燃燒、發(fā)電最具發(fā)展?jié)撡|(zhì)
    垃圾的處理主要通過填埋、堆肥和焚燒三種方式完成。我國城市生活垃圾處理一直以來都用衛(wèi)生填埋為主，其主要原因是焚燒與堆肥技術(shù)在我國相對比較落后，特別是燃燒產(chǎn)生的二噁英不好控制，但是近幾年焚燒處理技術(shù)應(yīng)用發(fā)展較快，垃圾焚燒市場初步擴(kuò)大，堆肥處理市場逐漸萎縮。
    目前，我國的垃圾處理方式雖然也以填埋和焚燒為主，但填埋的比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)國家平均水平。中國的人口稠密區(qū)和垃圾生產(chǎn)源主要集中在東部沿海地區(qū)，人均密度很高。而填埋法占用大量土地，使用上面臨瓶頸。考慮到我國“人口多、土地少”的基本國情，以及環(huán)保部提出的垃圾處理“無害化，資源化和減量化”三原則，垃圾焚燒是最優(yōu)的技術(shù)，通常垃圾焚燒處理可以將處理的垃圾減容75%，垃圾焚燒處理方式會逐步發(fā)展成為我國垃圾處理的主要方式和重要手段；同時，隨著技術(shù)的進(jìn)步，垃圾焚燒不單單可以處理垃圾，而且還可以焚燒發(fā)電發(fā)熱變廢為寶，所以在中國當(dāng)前的國情下垃圾焚燒將成為垃圾處理未來發(fā)展趨勢。
    表：三種垃圾處理的優(yōu)缺點(diǎn)對比
方案名稱    優(yōu)點(diǎn)                 缺點(diǎn)                             應(yīng)用領(lǐng)域
填埋法      技術(shù)成熟，操作簡    減容減量化效果較差，資源化水平    適用于所有類型垃圾，人
            單、處理量大、投    低，占用大量的土地資源，場址選    口密度較低的國家
            資和運(yùn)行費(fèi)用低      擇困難等，垃圾滲濾液會污染地下
                                水及土壤，臭氣污染大氣，垃圾發(fā)
                                酵產(chǎn)生的甲烷氣體既是火災(zāi)及爆炸
                                隱患，排放到大氣中又會產(chǎn)生溫室
                                效應(yīng)，需要進(jìn)一步處理。
堆肥法     可以殺滅垃圾中的    存在產(chǎn)品質(zhì)量與市場問題，占地面    適用于易腐有機(jī)質(zhì)含量較
           有害細(xì)菌，可提供    積較大且臭氣較重，產(chǎn)品可能污染    高的垃圾
           有機(jī)肥              土壤，特別是一些重金屬在土壤中
                               富集將隨食物鏈進(jìn)入人體，需要進(jìn)
                               一步處理
焚燒法     減容減量化程度      若管理不當(dāng)，則會產(chǎn)生二惡英等有    人口密度高的國家
           高，處理周期短、    害氣體，對環(huán)境造成二次污染，也
           占地面積小、選址    需要進(jìn)一步處理。
           靈活、燃燒時產(chǎn)生
           的熱量可發(fā)電。
    在焚燒垃圾處理中，由于垃圾發(fā)電不僅能變廢為寶，而且在技術(shù)與政策的支持下垃圾發(fā)電已經(jīng)具有商業(yè)化、規(guī)模化的潛質(zhì)，所以從長遠(yuǎn)看，垃圾發(fā)電運(yùn)營走得更遠(yuǎn)。我們測算，垃圾發(fā)電運(yùn)營收入在未來10 年的年均增長率可望達(dá)到18%，從2010 年的34 億元增加到2020 年的189億。
    設(shè)備是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的第一環(huán)，垃圾發(fā)電、焚燒發(fā)展的良好勢頭將帶動垃圾焚燒設(shè)備制造行業(yè)，以爐排爐為標(biāo)準(zhǔn)，考慮到國產(chǎn)化導(dǎo)致成本降低因素，每噸投資成本約為40 萬/噸日處理能力，未來5 年的市場總需求約為200 億，是2010 年的10 倍，另外，我國使用的垃圾焚燒爐平均處理能力大約是300 噸/天/臺。而目前新建的垃圾焚燒廠建設(shè)規(guī)模普遍大于600t/d。國產(chǎn)爐排爐設(shè)備在朝300-500t/d 的方向發(fā)展，未來設(shè)備升級也將帶來新的商機(jī)，看好進(jìn)口替代和設(shè)備升級的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。
    五、政策扶持促垃圾處理行業(yè)發(fā)展
    在《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)城市生活垃圾處理工作意見》中，住建部，環(huán)保部等部委提出在土地資源緊缺、人口密度高的城市要優(yōu)先采用焚燒處理技術(shù)。另外，政府頒布了一系列優(yōu)惠措施鼓勵垃圾焚燒發(fā)電，《可再生能源發(fā)電價格和費(fèi)用分?jǐn)偣芾碓囆修k法》規(guī)定,2006 年及以后建設(shè)的垃圾發(fā)電廠,上網(wǎng)電價執(zhí)行脫硫燃煤機(jī)組標(biāo)桿電價+補(bǔ)貼電價,補(bǔ)貼電價標(biāo)準(zhǔn)為0.25 元/度。另外，垃圾焚燒發(fā)電享受增值稅減免。此外，地方政府也根據(jù)各地方財(cái)力，焚燒技術(shù)選擇等因素給予一定水平的垃圾處理補(bǔ)貼。    
    六、重要公司推薦
    1、桑德環(huán)境：公司主營業(yè)務(wù)為市政供水項(xiàng)目投資運(yùn)營及污水處理項(xiàng)目投資運(yùn)營、固體廢棄物處理工程建設(shè)等相關(guān)環(huán)保產(chǎn)業(yè)。公司引進(jìn)歐美等發(fā)達(dá)國家最新的先進(jìn)工藝技術(shù)與設(shè)備，在國內(nèi)已成功實(shí)施了世界上處理規(guī)模最大的生活垃圾綜合處理項(xiàng)目。通過技術(shù)合作與開發(fā)，掌握了工業(yè)廢棄物、醫(yī)療垃圾和城市污泥處置的最前沿技術(shù)。通過產(chǎn)品貿(mào)易、技術(shù)貿(mào)易、國際合作等方式，成功地進(jìn)入國際市場，在中南亞等國家成功實(shí)施了固廢處理項(xiàng)目。
    2、富春環(huán)保：公司是杭州地區(qū)最大的環(huán)保公用型垃圾發(fā)電熱電企業(yè)。主要從事垃圾發(fā)電、熱電聯(lián)產(chǎn)業(yè)務(wù)，承擔(dān)了街道以及企業(yè)的供熱任務(wù)，同時也為緩解地區(qū)用電、解決城市垃圾和造紙工業(yè)的廢渣出路作出了貢獻(xiàn)。公司所在地區(qū)擁有發(fā)展循環(huán)經(jīng)濟(jì)的獨(dú)特優(yōu)勢，其所在的富陽地區(qū)為“中國白紙板基地”，富陽造紙業(yè)是當(dāng)?shù)氐闹匾еa(chǎn)業(yè)，但其生產(chǎn)過程中會消耗大量的蒸汽，同時還會產(chǎn)生大量的廢紙?jiān)驮旒埼勰啵菊脼槠浣鉀Q問題。公司的創(chuàng)建是一項(xiàng)變廢為寶、循環(huán)利用、節(jié)約能源、改善環(huán)境的循環(huán)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展模式的實(shí)踐。
    3、華光股份：公司是為國家520家重點(diǎn)企業(yè)之一，國內(nèi)最早9 家持有“A 級許可證”的鍋爐制造企業(yè)之一，是全國水處理設(shè)備科研中心和最大的制造基地。公司主營電站鍋爐、工業(yè)鍋爐、垃圾焚燒鍋爐等產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售，具有年產(chǎn)30000 蒸噸鍋爐和5000 噸水處理設(shè)備的制造能力。公司主要產(chǎn)品有電站鍋爐、工業(yè)鍋爐、燃?xì)廨啓C(jī)余熱鍋爐(HRSG)、垃圾焚燒鍋爐、生物質(zhì)能鍋爐、煙氣脫硫及凈化設(shè)備等，目前以電站鍋爐為主，已能制造10-30萬千瓦機(jī)組的鍋爐產(chǎn)品，并全力挺進(jìn)大型電站鍋爐市場。公司還是循環(huán)硫化床鍋爐的重點(diǎn)制造企業(yè)，市場占有率40％以上。
    表：重點(diǎn)公司盈利預(yù)測及估值
    股票名稱股票代碼              EPS            PE 評級
                       2011E  2012E  2013E   2011E    2012E   2013E
    桑德環(huán)境  000826   0.92   1.29   1.75     33       21      16
    富春環(huán)保  002479   0.47   0.56   1.19     37.10    30.80   14.73
    華光股份  600475   0.73   0.93   1.18     24.91    19.62   15.60