轉(zhuǎn)自朱曉蕓

這一輪消費醫(yī)藥調(diào)整以來，承德露露可能是其中跌幅最深的一支股票了。據(jù)看盤的同事說，感覺各路資金都在慌不擇路的出逃，穩(wěn)定性大大低于其他的公司。

前些天聽一個賣方研究員說，2010年露露的業(yè)績有可能會低于大家的預期。我想這可能是一個誘因，加之年末因素，露露便成了被爭相減持的對象。

股價短期的漲跌本來不足為奇，但跌多了有些人便覺得公司基本面是不是有什么變化，因為“市場總是對的”。

市場總是對的么？如果果真如此，為何格雷厄姆會建議大家利用市場先生的愚蠢和錯誤賺錢呢？

關于理念的話題，不多說了，看看公司吧。在這兒只談我關注的重點，所有資料均來自公開信息，有不對或不盡然之處，歡迎討論。

1、2010年是露露的轉(zhuǎn)折元年

對于露露這樣的公司，經(jīng)營改制可能只是“表”，而“里”，應該是公司內(nèi)部治理的理順。從這個角度看，若干年后我們回首，可能會發(fā)現(xiàn)2010是公司重大轉(zhuǎn)折的元年。

2010年6月22日，公司進行了董事會的換屆。換屆之前，擔任董事長的一直是王寶林。不可否認，露露能從一個瀕臨倒閉的罐頭廠變身為現(xiàn)在的全國知名飲料企業(yè)，王董事長居功至偉?？吹竭^一個數(shù)據(jù)，指露露的利稅曾經(jīng)占到整個承德市的一半，盡管這是多年前的數(shù)據(jù)，現(xiàn)在比例應該下降了不少，但露露在整個承德乏善可陳的經(jīng)濟體中的地位仍然是不容置疑的。由此，王董事長曾當選全國人大代表，以及承德市兩界人大代表，在當?shù)負碛休^高的聲望和寬廣的人脈，可能也正是因為此，萬向在2006年成為露露控股股東以來，一直難以真正的取得控制權。而2010年的換屆，也由2月28日推遲到了6月22日才艱難的完成，至此，萬向系才得以正式掌控董事會。

表1：換屆前后董事會情況

一個企業(yè)領袖，在長期“執(zhí)政”并且成績斐然之余，卻沒有得到恰如其分的激勵，必然會有所想法，從而滋生一些治理上的問題。浮出水面的，有大家紛紛詬病的關聯(lián)交易，“露露”商標的使用紛爭，以及其他客觀上有損公司利益的事情。這是露露的現(xiàn)實問題，不能視而不見，但目前，至少有以下幾個證據(jù)表明，這些問題將在不遠的未來得以逐步解決：

第一、盡管困難重重，公司還是“和諧”的換了屆，當然這只是第一步。推遲的這四個月中發(fā)生的故事，可能比我們想象的要精彩復雜。（是不是我商戰(zhàn)電視劇看多了？）

第二、換屆沒多久，股份公司便開始向露露集團（或王董事長）提起告訴，針對的是集團（或王董事長）違規(guī)對外授權的事情。這一舉動標志著，一個由萬向控制的、獨立的、全新的露露誕生了，并且這個露露開始著手肅清過去的種種問題。

第三、承德市的交通運輸問題一直是讓大家不太放心的，過去這些年，異地擴產(chǎn)的步伐邁出的比較慢，在一篇賣方的報告里看到說原因可能是承德政府出于地方利益的考慮不太鼓勵公司在異地設廠。而最近公司公告在鄭州投資了一個10萬噸的廠，這是動作比較大的一步，不但走出了承德，還跨出了河北。這再次證明，不論是承德政府還是王董事長，對露露的制約力確實今時不同往日了。

2、露露的空間

這里的“空間”我想分成兩個方面來談，一個是產(chǎn)品的空間，一個是改革的空間。這兩個方面不無關聯(lián)：如果產(chǎn)品本身不具備較大的空間，改革也無從談起；產(chǎn)品空間是公司的自然屬性，是船本身的質(zhì)地，而改革的空間則是能不能劃好一艘本身不錯的船。

A. 產(chǎn)品的空間

我們可以從四個角度來想象一下露露產(chǎn)品未來的市場空間：

1）人均消費

2001年王寶林董事長在接受記者采訪時，對露露產(chǎn)品的空間做過一個測算，4億城市人口，每人每年消費20元露露，則市場容量在80億元左右。這是當時的預測，10年后的今天，情況應該會更樂觀一些，畢竟城鎮(zhèn)居民可支配收入已經(jīng)提高了3倍，而農(nóng)村居民可支配收入也已經(jīng)跟當時的城鎮(zhèn)居民一樣了。

2）區(qū)域擴張

另外，股份公司目前主要銷售區(qū)域集中在北方，其中河北省占50%，華北（不含河北）和西北占40%，華東占10%，全國版圖上接近空白的區(qū)域很大，而且這些空白區(qū)域相對經(jīng)濟更為發(fā)達，居民消費能力更強。

3）與行業(yè)老大對比

目前罐裝飲料行業(yè)最閃亮的品種無疑是紅罐王老吉了，它憑借160多億的銷售締造了行業(yè)神話，并引發(fā)了全國一片涼茶熱潮。10年前，王老吉是典型的區(qū)域型消費品，除了天氣濕熱的廣東、浙南地區(qū)，別的地方的人很難接受這種有些藥性的“涼茶”，但加多寶優(yōu)秀的團隊把不可能變成了可能，連天氣干冷的北方地區(qū)人民，都養(yǎng)成了喝王老吉的習慣。（當然我不否認口味的調(diào)整也是王老吉得以全國暢銷的一大因素。）

在這兒把兩個產(chǎn)品做個簡單對比：

表2：露露杏仁露對比王老吉

實際上，從實用的角度來看，喝杏仁露至少不比喝涼茶差（其實在我看來，杏仁露更好）。舉個例子，僅在潤肺養(yǎng)肺這一方面，就有太大的市場可以挖潛了，現(xiàn)在空氣質(zhì)量這么差，肺虛肺燥的人群不在少數(shù)。而露露目前僅為王老吉十分之一的銷售額，這個數(shù)據(jù)顯示出來的，就是未來的空間和機會。

4）細分行業(yè)空間

我國飲料行業(yè)經(jīng)歷過幾個階段，如下表所示。我們看到，植物蛋白飲料從來沒有占據(jù)過主流地位。但我們不能否認，由于植物蛋白飲料較高的健康價值，是最符合現(xiàn)代人對天然、健康需求的一個品類，如果描述定位得當，它也是可以作為功能性飲料的。

表3：飲料行業(yè)發(fā)展趨勢

功能性飲料這個細分行業(yè)的空間怎樣呢？有兩個數(shù)據(jù)，一是目前功能性飲料只占全部軟飲料的5%，另一個是我國目前功能性飲料人均消費量為0.5公斤，而可比的全球數(shù)據(jù)是人均7公斤。姑且不論這兩個數(shù)據(jù)是否非常準確，但這類飲料市場空間巨大是不爭的事實。王老吉之所以能夠從1億銷售迅速膨脹到160億，與它將自己定位為“預防上火”的功能性飲料也是密不可分的。這也說明，露露如果能夠運作得當，其屬性可能將不是大家所認為的小小“補丁市場”，而是極大的“功能性飲料市場”。

B. 改革的空間

產(chǎn)品空間理論上可以非常大，這是對公司未來的發(fā)展是最為重要的一方面，但僅有這一方面是遠遠不足夠的。如何能結(jié)合自身品牌優(yōu)勢，把握市場機遇，讓公司走向發(fā)展的快車道，將是萬向在理順治理問題后必須認真思考的問題。

在探討未來改革的空間之前，我們先看看露露上市以來的經(jīng)營情況：

圖1：露露上市以來經(jīng)營情況

早在2001年，露露的銷售已經(jīng)接近10億元了，但過去10年的復合增長僅為6.1%左右，遠遠低于全行業(yè)20%左右的產(chǎn)量增速，甚至也幾乎只是同期社會消費品零售總額15%復合增速的零頭。（我沒找到軟飲行業(yè)銷售額的相關數(shù)據(jù)，但考慮價格因素銷售額增速應該略高于產(chǎn)量增速）。盡管增長數(shù)據(jù)不好看，但在廣告投入沒有明顯加大、且行業(yè)競爭不斷升級的前提下，公司這些年銷售額一直保持在10個億以上，說明公司的品牌基礎還是比較夯實的，也有一批忠實的消費人群。有品牌的企業(yè)，想往好里做，相對那些沒品牌還要創(chuàng)品牌的企業(yè)，還是要容易一些。

接下來我們把上述數(shù)據(jù)分為三個時期來看：

表4：三階段經(jīng)營情況

上市以后的頭4年，露露發(fā)展速度較快，但在2001年萬向首次入股露露之后公司經(jīng)營迅速滑坡，具體原因不得而知。2006年萬向成為控股股東，進行了一系列經(jīng)營改革，通過提高人員績效、實施片區(qū)管理、加大廣告投入等舉措，使得銷售收入增速又恢復到了兩位數(shù)。熟悉露露的可能知道，06年開始的改革只是在原有的基礎上前進了一小步，而在快銷行業(yè)最重要的營銷與產(chǎn)品定位的問題上，公司的思路并沒有清晰起來。換個角度想，如果這一小步就能讓公司扭轉(zhuǎn)之前的頹勢，如果能更徹底有效的改革，公司的前景是不是也能更加輝煌呢？

在經(jīng)營改革上，露露能做的事情實在太多了，簡單列舉幾條：

1）  找準產(chǎn)品定位。如上文所述，如果能夠往“功能性飲料”上靠，再嫁接上現(xiàn)在消費者比較認同的“文化”元素，將開啟一個超大規(guī)模的市場空間。

2）  做好產(chǎn)品系列。其實我覺得把杏仁露一個品種做好就能夠支撐未來3年的增長了，但出于銷售策略（例如鋪貨、占架等等）的考慮，可能大家會認為公司多幾個品種會更有利一些。另外，假定一定要做系列，也不一定要跳出“杏仁露”呀，聚焦在杏仁上，多做幾個類似“養(yǎng)顏配方”、“潤肺配方”、“清脂配方”的產(chǎn)品，系列不就出來了么。

3）  運用更有效的廣告策略。我平時看電視少，幾乎沒看到過露露的廣告，有天無意間在央視的焦點訪談前看到了，有點愕然。除了電視廣告外，露露在其他媒體幾乎沒有什么投入，這類產(chǎn)品選擇這種媒介這種時間投放廣告，值得商榷。

4）  銷售渠道的建設。這個不細說了，我也不專業(yè)，但在這方面我感覺露露做的僅僅是及格而已，要學習的，要做的，還有很多。

5）  生產(chǎn)基地布局。作為快銷品，生產(chǎn)基地的布局應該視消費市場狀況而定，而目前的生產(chǎn)基地只是在原材料產(chǎn)地周邊。。

6）  ……

（這部分的話題有點遠了，專業(yè)人士看到后可以一笑而過，我完全沒有營銷從業(yè)經(jīng)歷，大部分是自己瞎想的）

3、驚喜/股價催化劑

最近跟一些朋友聊露露，大部分人的觀點是露露現(xiàn)在股價確實還算安全，但業(yè)績難有爆發(fā)式增長，所以投資的意愿也不是很大。首先，是不是難有爆發(fā)式增長，我保留意見，紅罐王老吉從2002年的2個億到現(xiàn)在的160億，實現(xiàn)了8年80倍的增長，說明只要經(jīng)營得當，沒有什么不可能。其次，就算沒有爆發(fā)式增長，只要是在正確的方向上，能慢慢的往前走也很不錯呀。如果我們在合理的價格買入，數(shù)年后回過頭看，也將會是一筆不錯的投資。

其實，對于那些熬不住的人來說，露露也不一定是個壞標的。在2011年內(nèi)，可能還是會有一些股價催化劑的：

第一，股權激勵。這是大家說的比較多，也期待了比較久的。從萬向的立場來看，治理理順后才是啟動股權激勵的恰當時機。2011年是否可以如愿呢？

第二，商標官司塵埃落定。這件事情露露股份公司的贏面很大，一旦解決好，最大的好處是南方露露除了把自己賣給股份公司外，沒有更好的選擇了，而露露也可以以合理的價格拿到一塊運營良好的資產(chǎn)。我注意到，南方露露過去一年在渠道建設上的步伐還是挺大的。

第三，再度異地擴產(chǎn)。

第四，新增產(chǎn)能提前達產(chǎn)。

第五，聘用“超級營銷團隊”。（這個有點YY了，目前完全沒有跡象，但不排除可能會這么做。）

總的來說，我的觀點是：承德露露真的沒那么糟糕，甚至可能還是有大機會的標的。公司的基本面確實發(fā)生了變化，但都是向好的變化，而且是影響深遠的向好變化。同時，現(xiàn)在不到25倍的2011年市盈率、75億左右的市值，即便不是最安全，也算是相對安全的了。