又一次“超預(yù)期”。

　　7月15日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的上半年宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況顯示，上半年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長(zhǎng)11.1%。上半年居民消費(fèi)價(jià)格同比上漲2.6%，其中6月份上漲2.9%。

　　“超預(yù)期”是2010年上半年市場(chǎng)的關(guān)鍵詞，很多基金經(jīng)理為此錯(cuò)判市場(chǎng)。

　　伴隨著市場(chǎng)的調(diào)整，基金經(jīng)理們不斷修正自己的判斷，并形成了對(duì)下半年的新預(yù)期：GDP增速將下一個(gè)臺(tái)階，股市接近底部，但估值偏低不代表趨勢(shì)見底，預(yù)計(jì)9月以后才會(huì)有更多的機(jī)會(huì)。

　　不過，從過往經(jīng)驗(yàn)來看，市場(chǎng)表現(xiàn)總是要早于機(jī)構(gòu)們的預(yù)期，這一次，機(jī)會(huì)也會(huì)來臨得更早一些？

　　GDP增速下臺(tái)階

　　在政策和經(jīng)濟(jì)兩種力量博弈下運(yùn)行，是A股市場(chǎng)上半年的真實(shí)寫照。而在下半年，這種博弈仍將延續(xù)。

　　“今年二季度股市之所以有劇烈調(diào)整，是因?yàn)榇蠹抑饾u形成一個(gè)共識(shí)：中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)要下一個(gè)臺(tái)階。”廣發(fā)基金副總經(jīng)理朱平認(rèn)為，這也是政府今年形成的共識(shí)。

　　事實(shí)上，基金經(jīng)理們?cè)谏习肽晁伎嫉膯栴}是，經(jīng)濟(jì)調(diào)結(jié)構(gòu)，政府要縮減支出，民間投資是不是可以跟得上？新興產(chǎn)業(yè)是不是可以馬上銜接？最后的結(jié)論是，他們判斷中間可能會(huì)有青黃不接的情況。

　　“新舊周期輪動(dòng)需要時(shí)間，不管是經(jīng)濟(jì)還是股市和企業(yè)獲利都有一個(gè)調(diào)試期，一般至少需要兩到三年。而在調(diào)結(jié)構(gòu)的期間，GDP的增速下一個(gè)臺(tái)階，企業(yè)盈余也會(huì)下降到一個(gè)比較低的水平。因?yàn)榕f的產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)動(dòng)力不足，同時(shí)新的產(chǎn)業(yè)很難快速跟進(jìn)。”景順長(zhǎng)城基金副總經(jīng)理蔡寶美如是認(rèn)為。

　　基金經(jīng)理之間的看法分歧并不小。

　　一些悲觀的基金經(jīng)理對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)失去了信心，認(rèn)為過去的高增長(zhǎng)再也看不到了，股市將不可能再維持如此高的市盈率。但樂觀的基金經(jīng)理則認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)只是放慢一些，而不是衰退。歐洲過去30年的可持續(xù)GDP增長(zhǎng)為2%，美國(guó)為3%，這些地區(qū)的股市都可以支持15倍的平均市盈率。而中國(guó)GDP增速就算有所下降，仍然可以維持6%~7%的水平，股市依然可以支持更高的市盈率。

　　除了經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階，基金經(jīng)理共同關(guān)注的另外一個(gè)問題是，緊縮政策在下半年是否會(huì)放松。

　　南方基金首席策略分析師楊德龍認(rèn)為，經(jīng)過上半年的超預(yù)期緊縮之后，當(dāng)前政策已進(jìn)入觀察期，政策的明朗化還需要時(shí)間。“若經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)回落較快，政策有望再次放松；若經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)依然強(qiáng)勁，政策可能會(huì)繼續(xù)收緊，但收緊的幅度不會(huì)再大超預(yù)期。”

　　而政策放松的具體時(shí)間點(diǎn)，基金普遍預(yù)期會(huì)是9月份。“政府要看相關(guān)數(shù)據(jù)來體現(xiàn)宏觀調(diào)控的效果，關(guān)鍵是看七八月份的數(shù)據(jù)，等這些數(shù)據(jù)明朗就到9月份了。”鵬華基金研究部總經(jīng)理冀洪濤的猜測(cè)是，一旦政策松動(dòng)，市場(chǎng)將迎來一個(gè)“秋天的機(jī)會(huì)”。

　　等待秋天的機(jī)會(huì)

　　除了政策和經(jīng)濟(jì)的博弈，投資者更關(guān)心的一個(gè)問題是市場(chǎng)何時(shí)見底。對(duì)此，蔡寶美的看法是，“股市的下跌空間不大，可是反彈的時(shí)間還沒有到來。”她判斷應(yīng)該在八九月份看到更多的數(shù)字出來以后才比較有機(jī)會(huì)。

　　而這也是基金經(jīng)理們的共識(shí)。雖然他們都判斷股市進(jìn)入長(zhǎng)期投資的價(jià)值區(qū)域，但都不敢大筆買入。“股價(jià)確實(shí)低了，但不敢放手去買，因?yàn)榇蟮沫h(huán)境還不明朗。”冀洪濤坦言，目前的投資很難。

　　另外，以新興產(chǎn)業(yè)為代表的中小盤個(gè)股的補(bǔ)跌，也讓基金經(jīng)理們對(duì)這些企業(yè)的業(yè)績(jī)頗為擔(dān)憂。

　　“大家都非常希望新興產(chǎn)業(yè)高增長(zhǎng)，但是不知道這些產(chǎn)業(yè)是不是真的可以有高增長(zhǎng)，因?yàn)楦叱砷L(zhǎng)代表新競(jìng)爭(zhēng)，很多人會(huì)加入這個(gè)行業(yè)。”蔡寶美介紹說，在深圳動(dòng)力電池展會(huì)，他們發(fā)現(xiàn)廠商的競(jìng)爭(zhēng)比想象的激烈。“比如做鋰電池，涉及的廠商很多，最終誰會(huì)勝出是看不出來的。”

　　而這些前期強(qiáng)勢(shì)個(gè)股的補(bǔ)跌，也讓基金經(jīng)理們的心態(tài)變得更為謹(jǐn)慎。

　　“對(duì)于新興產(chǎn)業(yè)，不知道什么時(shí)候體現(xiàn)業(yè)績(jī)，即便是舊行業(yè)也不確定是不是真的低估值。”在蔡寶美看來，舊的行業(yè)很多個(gè)股已經(jīng)被錯(cuò)殺，估值非常低。但基金經(jīng)理依然擔(dān)心的是，“現(xiàn)在看估值低，但不知道會(huì)不會(huì)出現(xiàn)盈利下降的趨勢(shì)，現(xiàn)在看起來低，明年不一定低。”

　　“因?yàn)槌霈F(xiàn)補(bǔ)跌，原先便宜的不敢買太多，對(duì)漲很多的也有了戒心，所以必須要找到下一個(gè)出口才能有機(jī)會(huì)做一個(gè)反轉(zhuǎn)。”上投摩根副總經(jīng)理侯明甫認(rèn)為，當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)補(bǔ)跌時(shí)，要一下子出現(xiàn)所謂的V型反轉(zhuǎn)的機(jī)率非常低。

　　除了擔(dān)憂情緒，促使基金經(jīng)理們面對(duì)低估值依然觀望的另外一個(gè)因素是，他們認(rèn)為估值到底并不意味著趨勢(shì)到底。

　　“一般去庫(kù)存的周期會(huì)持續(xù)3~5個(gè)季度，目前宏觀調(diào)控政策應(yīng)該不會(huì)進(jìn)一步收緊，但關(guān)鍵性政策應(yīng)不會(huì)放松，未來3個(gè)月也是政策的觀察期。”上投摩根雙核平衡基金經(jīng)理羅建輝說。

　　深圳一位投資總監(jiān)的判斷是：“現(xiàn)在股市接近底部，但還不一定是大力加倉(cāng)的時(shí)候。”或者換一句話說，“從估值角度看可以買了，但從催化劑角度還看不到股市反轉(zhuǎn)的跡象。”

　　博弈周期類品種

　　盡管基金經(jīng)理們預(yù)期市場(chǎng)要等到9月才有機(jī)會(huì)，他們也已開始布局下半年。而提起下半年方向，基金經(jīng)理普遍都指出下半年的市場(chǎng)基調(diào)將有所改變。

　　“上半年是題材股、概念股的結(jié)構(gòu)性個(gè)股行情，它強(qiáng)調(diào)主題，只要誰引導(dǎo)一個(gè)方向人們就會(huì)跟；但下半年，人們會(huì)更注重業(yè)績(jī)，基本面分析和行業(yè)配置更重要。”楊德龍認(rèn)為，下半年會(huì)更側(cè)重以業(yè)績(jī)和估值為依據(jù)。

　　數(shù)據(jù)顯示，上半年A股市場(chǎng)有271只股票實(shí)現(xiàn)正收益，它們主要分布在醫(yī)藥生物、食品飲料、通信設(shè)備、電子元器件、電力設(shè)備等行業(yè)。那么，下半年基金的超配資金將流向何方？

　　“調(diào)結(jié)構(gòu)是不可改變的趨勢(shì)，收入上升、產(chǎn)業(yè)升級(jí)、壟斷制度的改革將是未來中國(guó)的主要亮點(diǎn)。”蔡寶美認(rèn)為，收入上升受惠最多的是食品飲料、超市百貨、醫(yī)藥、化妝品、手機(jī)、電子產(chǎn)品和餐飲旅游等；壟斷改革則惠及包括交通運(yùn)輸、教育、衛(wèi)生醫(yī)療、信息和軟件等行業(yè)。

　　廣發(fā)基金副總經(jīng)理朱平則表示，他們下半年的策略，延續(xù)上半年以大消費(fèi)、新興產(chǎn)業(yè)和區(qū)域經(jīng)濟(jì)為主，但不同的是會(huì)增加一些周期類股票。而羅建輝也表示三季度更看好機(jī)械、煤炭、鋼鐵、化工等周期類股票，其理由是大盤藍(lán)籌的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)釋放得比較充分，大盤股估值繼續(xù)向下的空間相對(duì)有限。

　　與二季度相比，看好周期類品種的基金明顯增加，但他們對(duì)周期類的估值和機(jī)會(huì)有明顯的分歧。

　　持樂觀態(tài)度的楊德龍認(rèn)為，經(jīng)過前期的充分調(diào)整，中大盤藍(lán)籌股的估值已經(jīng)處于歷史低位，下跌空間非常有限。例如，機(jī)械、家電、重卡和汽配行業(yè)的高端制造業(yè)龍頭，今年市盈率在13倍以下，而其長(zhǎng)期可持續(xù)增長(zhǎng)達(dá)到15%以上，價(jià)值已經(jīng)低估。

　　不過，謹(jǐn)慎的基金經(jīng)理卻認(rèn)為雖然周期類股票從年初到現(xiàn)在股價(jià)已經(jīng)跌了50%，但還沒有跌透。“周期類行業(yè)真的要跌透，也許會(huì)跌70%~80%。預(yù)期很悲觀，業(yè)績(jī)很糟糕，這才是底部的來臨。”在朱平看來，周期類股票目前是預(yù)期很悲觀，業(yè)績(jī)很樂觀，還不是最低點(diǎn)的時(shí)期，它可能會(huì)反彈，但股價(jià)上去了還會(huì)下來。只有等業(yè)績(jī)有明顯下降，股價(jià)再跌一把，周期性股票才會(huì)見底。