銀行業(yè)——高增長引發(fā)價(jià)值重估

　　三大因素促使銀行業(yè)進(jìn)入高增長階段：1、中國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長——高增長的基石；2、中間業(yè)務(wù)——高增長的發(fā)動機(jī)；3、風(fēng)險(xiǎn)管理水平提升—
—高增長質(zhì)量的保證。

　　證券業(yè)——行業(yè)整合營造投資機(jī)會

　　證券市場在金融深化和居民對金融產(chǎn)品需求升級的過程中迎來新的繁
榮期，行業(yè)整合過程中涌現(xiàn)了大量的優(yōu)質(zhì)券商，分類監(jiān)管確立了試點(diǎn)類
證券公司的先發(fā)優(yōu)勢，而重組上市迅速擴(kuò)充此類公司的市場份額。

　　保險(xiǎn)業(yè)——低起點(diǎn)蘊(yùn)藏廣闊空間

　　我國保險(xiǎn)公司資產(chǎn)規(guī)模僅為國外大公司的1/20，為未來6 年國內(nèi)保費(fèi)收入的平均增速在12%左右。我們看好中國人壽和中國平安未來的發(fā)展前景。

　　推薦公司：招商銀行、浦發(fā)銀行、中信證券
　　謹(jǐn)慎推薦公司：民生銀行、工商銀行、廣發(fā)證券

　　非利息收入占比提高提升銀行盈利能力

　　由于貸款投放容易引發(fā)壞賬，非利息收入占比的提高可以提高銀行的盈利能力，即商業(yè)銀行ROE 和ROA的水平，同時(shí)，降低銀行由于貸款導(dǎo)致資本金枯竭的融資需求，以及降低風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率。國內(nèi)上市銀行的非利息收入占比近三年來逐步上升，中間業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力優(yōu)異的招行和網(wǎng)點(diǎn)機(jī)構(gòu)眾多的國有商業(yè)銀行的非利息收入占比優(yōu)于其他上市銀行。

　　風(fēng)險(xiǎn)管理水平提升——高增長質(zhì)量的保障

　　大量的商業(yè)銀行改制上市，國家也專門成立了四大資產(chǎn)管理公司幫助
處理四大國有商業(yè)銀行的壞賬，不良貸款余額從03年的2.5萬億下降到了目前的1.27萬億，不良貸款率也從19.6%下降到7.33%。

　　上市銀行，由于公眾的監(jiān)督，風(fēng)險(xiǎn)管理水平逐步提高，不良貸款率下降明顯，特別是招行、浦發(fā)和民生銀行的撥備覆蓋率已經(jīng)達(dá)到了100%以上，因此我們認(rèn)為未來在中國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長的前提下，這些公司的減值準(zhǔn)備的計(jì)提壓力減少，從而保障了凈利潤的高速增長。

　　2006年醫(yī)藥行業(yè)遭遇“寒冬”

　　醫(yī)藥行業(yè)遭遇三次較大規(guī)模藥品降價(jià)，爆出三大震驚全國的藥品不良反應(yīng)事件。
　　
　　“問題導(dǎo)向”促使醫(yī)改進(jìn)入攻堅(jiān)階段

　　以醫(yī)改協(xié)調(diào)小組成立為標(biāo)志，中國的醫(yī)改進(jìn)入了攻堅(jiān)階段。

　　醫(yī)改提速有利于提升醫(yī)藥行業(yè)價(jià)值

　　醫(yī)改提速使醫(yī)藥市場由不規(guī)范到規(guī)范的時(shí)間縮短，使醫(yī)藥行業(yè)受益的時(shí)間提前，有利于提升行業(yè)價(jià)值。

　　市場競爭的天平將向創(chuàng)新和龍頭企業(yè)傾斜

　　龍頭企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力相對較強(qiáng)，它們在藥品降價(jià)、醫(yī)改、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)等政策制定方面有一定的話語權(quán)。

　　2007年應(yīng)給予醫(yī)藥行業(yè)戰(zhàn)略性關(guān)注

　　政策的不確定性可能使醫(yī)藥股的價(jià)格產(chǎn)生短期波動，為投資者戰(zhàn)略介入提供了良機(jī)。在對所覆蓋個(gè)股梳理的基礎(chǔ)上，我們給予上海醫(yī)藥、同仁堂、天士力、新華醫(yī)療“推薦”評級，維持雙鷺?biāo)帢I(yè)、通化東寶、恒瑞醫(yī)藥、華海藥業(yè)“謹(jǐn)慎推薦”評級。

　行業(yè)投資主題

　　2006年醫(yī)藥行業(yè)陷于低谷已是不爭的事實(shí)，2007年，研發(fā)和創(chuàng)新的價(jià)值將得到市場更加廣泛的認(rèn)同，有規(guī)模擴(kuò)張能力的企業(yè)將受到青睞。這兩條投資主線互相結(jié)合、補(bǔ)充，始終穿插于我們對各子行業(yè)個(gè)股的投資選擇中：各區(qū)域醫(yī)藥流通龍頭企業(yè)、老字號傳統(tǒng)中藥企業(yè)、醫(yī)療器械龍頭企業(yè)、特色化學(xué)原料藥龍頭企業(yè)是我們關(guān)注的行業(yè)整合受益者，生物制藥龍頭企業(yè)、化學(xué)制劑特藥生產(chǎn)企業(yè)以及擁有一類新藥的企業(yè)是我們關(guān)注的具有研發(fā)和創(chuàng)新優(yōu)勢的企業(yè)。在對所覆蓋個(gè)股梳理的基礎(chǔ)上，我們給予上海醫(yī)藥、同仁堂、天士力、新華醫(yī)療“推薦”評級，維持雙鷺?biāo)帢I(yè)、通化東寶、華海藥業(yè)“謹(jǐn)慎推薦”評級。

　　市場追捧“成長”

　　1、醫(yī)藥行業(yè)整體走勢基本與大盤同步
　　二級市場上，醫(yī)藥行業(yè)整體市場表現(xiàn)與大盤同步：2006年前10個(gè)月醫(yī)療保健指數(shù)上漲54.57%，而同期上證指數(shù)上漲53.03%，兩者基本一致。在Wind的10個(gè)一級行業(yè)中，醫(yī)療保健指數(shù)漲幅僅居中。

　　2、各子行業(yè)的市場表現(xiàn)呈現(xiàn)分化

　　醫(yī)藥各子行業(yè)的表現(xiàn)呈現(xiàn)分化：生物科技、藥品零售漲幅居前，西藥和醫(yī)療保健設(shè)備落后于大盤。

　　3、“成長”逐步演變?yōu)橥顿Y的主線

　　個(gè)股表現(xiàn)來看，在醫(yī)藥行業(yè)（剔除ST 公司）漲幅前20 家公司中，國藥股份、南京醫(yī)藥和一致藥業(yè)屬醫(yī)藥流通子行業(yè)（Wind 歸為藥品零售）；天壇生物、中牧股份、通化東寶、金宇集團(tuán)、華蘭生物和科華生物屬生物科技子行業(yè)；華神集團(tuán)和西藏藥業(yè)屬擁有一類新藥的公司。在醫(yī)藥行業(yè)漲幅最小的20 家公司中，則以醫(yī)療器械、化學(xué)原料藥和中藥為主。

　　2、航空制造業(yè)潛力更大

　　單就盈利能力而言，投資首選應(yīng)是哈飛股份，其次為洪都航空，再次為G西飛，最后為成發(fā)科技。但綜合考慮各公司在集團(tuán)中的地位、業(yè)務(wù)規(guī)模等因素，我們重點(diǎn)推薦西飛國際（預(yù)測06年、07年的EPS分別為0.14和0.40元。給予“推薦”評級）和洪都航空（、預(yù)計(jì)06EPS 在0.45-0.55 元之間，07EPS 在1.0 元左右。目標(biāo)價(jià)位30 元，給予“推薦”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：作為典型的軍工企業(yè)，公司操控利潤的可操作性和可能性都比較大。公司通過K-8 收購項(xiàng)目、重點(diǎn)型號以及其他軍品項(xiàng)目的交付時(shí)間、毛利率的議定等，可以較容易的平滑各年度利潤。）。

　　投資要點(diǎn)：

　　·快速增長的宏觀經(jīng)濟(jì)為消費(fèi)持續(xù)增長奠定了寬松的外部環(huán)境
　　·零售行業(yè)擴(kuò)張加速，商業(yè)租金上漲將侵蝕零售企業(yè)的部分盈利
　　·各零售子行業(yè)增長不一，連鎖超市仍然能夠保持高速發(fā)展勢頭
　　·零售公司業(yè)績超預(yù)期增長的驅(qū)動力源自激勵改善和并購重組
　　·超預(yù)期的業(yè)績增長之一：管理和激勵的改善是第一推動力
　　·超預(yù)期的業(yè)績增長之二：重組與整體上市將是第二推動力

　　核心觀點(diǎn)：1）零售業(yè)的高景氣度將得以有效持續(xù)，但資本市場基本上反映了零售公司業(yè)績的預(yù)期增長；2）2007年零售上市公司的投資機(jī)會不在于行業(yè)景氣，而在于超過市場預(yù)期的業(yè)績增長；3）業(yè)績超過市場預(yù)期的增長來自于上市公司的激勵改善以及大股
東的資產(chǎn)注入和整體上市；4）我們不僅要投資激勵有望在2007年得到有效改善的公司（買入市銷率很低而激勵有望在07 年得到改善的公司），也要關(guān)注并購重組或整體上市帶來的投資機(jī)會。

　　零售行業(yè)擴(kuò)張加速，連鎖超市增長勢頭強(qiáng)勁

　　1、零售行業(yè)增長穩(wěn)定，連鎖企業(yè)擴(kuò)張加速

　　根據(jù)商務(wù)部的統(tǒng)計(jì)，近五年來，我國零售業(yè)百強(qiáng)規(guī)模擴(kuò)張加速，百強(qiáng)零售企業(yè)銷售額從2001年2,342 億元增加到2005年的7,405 億元，4年間復(fù)合增長率高達(dá)25.88%。

　　2、商業(yè)租金的上漲將給整個(gè)零售企業(yè)帶來租金成本的剛性上漲

　　我們研究發(fā)現(xiàn)，隨著連鎖零售企業(yè)持續(xù)的開店和整個(gè)商業(yè)物業(yè)價(jià)格的上漲，零售企業(yè)的租金也不斷上漲。租金的上漲將是一個(gè)趨勢，而只有銷售能夠持續(xù)快速增長的零售企業(yè)才能有效消除租金上漲對成本帶來的影響。

　　3、各零售子行業(yè)增長不一，連鎖超市仍然能夠保持高速發(fā)展勢頭

　　1）百貨業(yè)：內(nèi)生增長將成為未來業(yè)績增長的主要因素
　　外延擴(kuò)張難度較大；內(nèi)生增長顯著；市場競爭度弱于超市和電器連鎖；
　　2）食品超市業(yè)：規(guī)模擴(kuò)張將極大地刺激連鎖超市的業(yè)績增長
　　連鎖超市將享受行業(yè)替代性增長；專業(yè)化的連鎖超市運(yùn)營商將在競爭中取勝；連鎖超市的區(qū)域密集擴(kuò)張模式優(yōu)于全國擴(kuò)張模式；連鎖超市的區(qū)域密集擴(kuò)張模式優(yōu)于全國擴(kuò)張模式；費(fèi)用率將維持不變的水平
　　3）電器連鎖零售商：供應(yīng)鏈管理優(yōu)秀的企業(yè)將勝出
　　行業(yè)增長趨緩；寡頭壟斷下的同質(zhì)競爭將得以持續(xù)；全國連鎖經(jīng)營模式優(yōu)于區(qū)域擴(kuò)張的模

　　投資要點(diǎn)

　　·電網(wǎng)投資也具有周期性，07 年是電網(wǎng)投資增長的高峰期
　　·電力設(shè)備細(xì)分行業(yè)增長的潛力各不相同
　　·原材料價(jià)格和電網(wǎng)工程造價(jià)對對電力設(shè)備行業(yè)產(chǎn)生不小的影響
　　·國內(nèi)電力設(shè)備行業(yè)的集中度亟待提高
　　·行業(yè)整體估值并不高、節(jié)能和并購將成為重點(diǎn)投資主題
　　·重點(diǎn)關(guān)注公司：國電南瑞、國電南自、許繼電氣、平高電氣、特變電工、萬家樂

　　電網(wǎng)投資的周期性顯現(xiàn)

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1、特高壓建設(shè)的爭議一直沒有間斷，主要風(fēng)險(xiǎn)是：人事變動的風(fēng)險(xiǎn)、政策變動風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)失敗風(fēng)險(xiǎn)；2、國務(wù)院近期已經(jīng)就電力體制改革拍板定音：輸配電改革滯后導(dǎo)致配網(wǎng)建設(shè)不如預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)需要注意。

　　2007年投資思路更加多樣化

　　我們初步判斷是：發(fā)電設(shè)備領(lǐng)域繼續(xù)以往的新能源、節(jié)能環(huán)保、自主創(chuàng)新三條主要線索；一次設(shè)備領(lǐng)域關(guān)注并購重組帶來的機(jī)會、節(jié)能概念和自主創(chuàng)新；二次設(shè)備領(lǐng)域重點(diǎn)是“電力體制改革帶來的機(jī)會、節(jié)能、市場化（實(shí)施股權(quán)激勵和改善治理結(jié)構(gòu)）”的等。就我們來看，07年節(jié)能和并購的機(jī)會更大，06年只是拉開了個(gè)序幕。

　　報(bào)告要點(diǎn)：

　　·世界有機(jī)硅看中國
　　·中國有機(jī)硅中間體價(jià)格將高位運(yùn)行
　　·有機(jī)硅行業(yè)利潤向下游集中，產(chǎn)品技術(shù)為王
　　·整體上市后的星新材料進(jìn)入有機(jī)硅價(jià)值藍(lán)海，長期增長可期

　　有機(jī)硅行業(yè)利潤向下游集中

　　目前整個(gè)行業(yè)的趨勢是：有機(jī)硅單體是有機(jī)硅工業(yè)的基礎(chǔ)，而高附加值的有機(jī)硅下游產(chǎn)品則是整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈中最賺錢的部分，也是技術(shù)壁壘最高的領(lǐng)域。由于技術(shù)的差距，導(dǎo)致下游高附加值的產(chǎn)品進(jìn)入壁壘更大，產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)程相對較慢，因此，有機(jī)硅行業(yè)景氣度比一般的行業(yè)長，行業(yè)龍頭將保持較長時(shí)間的盈利能力。

　　隨著藍(lán)星集團(tuán)收購羅地亞，作為集團(tuán)整體上市平臺的星新材料將率先在下游技術(shù)領(lǐng)域突破。

　　行業(yè)內(nèi)公司競爭力分析

　　 星新材料和新安股份的競爭力對比

　　目前行業(yè)內(nèi)的主要公司有星新材料和新安股份。從現(xiàn)有生產(chǎn)裝置分析，同樣的生產(chǎn)規(guī)模比較，由于原料不同，所用催化劑類型不同等因素，各生產(chǎn)廠家的技術(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均不相同。有機(jī)硅單體的生產(chǎn)技術(shù)的差距主要表現(xiàn)在規(guī)模、物耗和二甲的選擇性上。