專題研究

內(nèi)容摘要：中國證監(jiān)會日前宣布在現(xiàn)有40億美元QFII額度的基礎(chǔ)上，增加60億美元QFII額度。恒生銀行已獲批5000萬美元新額度，預(yù)示新增60億美元的QFII投資已經(jīng)開閘。作為國際投資理念的代表， QFII對于我國證券市場投資理念國際化起到了重要推動作用。及時追蹤QFII投資情況，剖析其投資思路，關(guān)注未來QFII資金流向，對理性投資者而言具有重要的操作指導(dǎo)意義。

QFII投資特點分析及啟示

  本文作者：郝國梅

一、2005年中期QFII持股現(xiàn)狀

1、持股家數(shù)及持股數(shù)翻番  加速進(jìn)入A股市場

統(tǒng)計顯示，在1364家已披露半年報的A股上市公司中，在十大流通股中QFII持股家數(shù)已達(dá)到93家，持股數(shù)66698.45萬股。而在2004年年底，QFII持股家數(shù)僅有47家，持股數(shù)29699.75萬股，持股家數(shù)和持股數(shù)均出現(xiàn)翻番跡象。與市場連續(xù)下跌、部分基金公司的恐慌性拋盤形成鮮明對比，人棄我取，QFII繼續(xù)積極做多A股市場。

表1：QFII持股家數(shù)及持股數(shù)一覽

2、躋身封閉式基金三大投資主體

除直接持股外，QFII通過大面積增持封閉式基金加大投資力度的現(xiàn)象也十分惹人矚目。2005年中期報告顯示，QFII現(xiàn)身38家封閉式基金的十大持有人，比2004年年底時26家有顯著上升。而同期QFII的總投資額達(dá)到17.1億份，較2004年年底上升221.4％，首度躋身封閉式基金三大投資主體，成為封閉式基金第二大持有人。其中，花旗環(huán)球持有基金同德6033.42萬份，比例達(dá)到12％，成為該基金第一大持有人，也是QFII首次成為封閉式基金的最大持有人。相對于開放式基金而言，封閉式基金是一種流動性較弱的產(chǎn)品，而在保險機(jī)構(gòu)普遍駐扎的情況下，其流動性更差。今年上半年，隨著股市的連創(chuàng)新低，封閉式基金折價率連創(chuàng)新高，6月份封閉式基金的平均折價率一度超過40％，單只基金最高折價率超過了50％。隨著部分封閉式樣基金存續(xù)期的臨近，同時A股市場正逐步擺脫底部，QFII適時抓住其潛在的套利機(jī)會，獲益不菲。

3、人民幣升值預(yù)期是QFII加速投資原動力

人民幣升值意味著人民幣資產(chǎn)的升值和外幣債務(wù)的貶值。今年4月以來有關(guān)人民幣升值的言論日趨升溫，而匯率上升預(yù)期意味著以美元計價的股權(quán)投資成本的降低，對QFII而言加速介入A股市場可以獲取投資收益和匯兌損益的雙重收益。另外市場估值的進(jìn)一步降低也增加了QFII的投資信心；而股權(quán)分置改革的實施也使我國股市政策層面的不確定性大為減少，這些因素均促使QFII繼續(xù)加大投資我國證券市場的力度。

二、2005年中期QFII持股特點分析

1、在持倉相對穩(wěn)定中積極調(diào)整持倉結(jié)構(gòu)

秉承價值投資理念是QFII一貫追求的目標(biāo)。2005年上半年，QFII持倉保持相對穩(wěn)定，積極增持行業(yè)龍頭股的特征仍未改變。以2005年6月30日持股市值數(shù)據(jù)統(tǒng)計來看，QFII持股市值較大的股票分別為中興通訊、G寶鋼、燕京啤酒、G上港、愛建股份、海螺水泥、中集集團(tuán)、兗州煤業(yè)等，持股市值均超過1億元以上。對應(yīng)持股較大的QFII公司為瑞士銀行、德意志銀行、摩根士丹利、恒生銀行、花旗環(huán)球等。從2005年中期QFII持股市值在4000萬元以上（表2）的QFII持股明細(xì)中可以看出，瑞士銀行、花旗環(huán)球、德意志銀行等幾家QFII對A股的投資持積極態(tài)度。

與一季度相比，海螺型材、古越龍山、燕京啤酒、九芝堂、瑞貝卡、豐原生化等個股繼續(xù)為QFII持有，其整體持股占流通股比例均超過4％以上。在穩(wěn)定持有價值股票的同時，QFII也積極調(diào)整持倉結(jié)構(gòu)。上半年QFII對部分市場號召力極大但盈利處于高峰的籃籌股進(jìn)行了減持，最典型的是長江電力和鹽田港，QFII已全部退出其十大流通股東行列。與一季度相比，2005年中期，QFII放棄對安泰科技、馬應(yīng)龍、山西三維、黑化股份等26家公司十大流通股東的占據(jù)。在十大流通股股東中QFII新增倉股票19只。另外部分盈利處于低谷的公司再度受到QFII的青睞，如海螺水泥，QFII在一季度積極增倉的基礎(chǔ)上繼續(xù)增倉至4000萬股以上，占流通股比超過20％，而其中期業(yè)績每股不足0.10元。數(shù)據(jù)表明，買入業(yè)績穩(wěn)定增長或處于盈利低谷的周期類股票是上半年QFII的主要投資思路。

表2：2005年中期QFII持股市值在4000萬元以上個股一覽

2、弱化行業(yè)  精選優(yōu)質(zhì)企業(yè)進(jìn)行投資

從持股行業(yè)分布看，在QFII集中持股的公司中，行業(yè)特征并不明顯，具有行業(yè)龍頭地位和長遠(yuǎn)發(fā)展?jié)摿Φ墓善辈攀荙FII的最愛。如被集中增持的長春燃?xì)?、通威股份等均是行業(yè)中優(yōu)勢企業(yè)，可以說中期QFII繼續(xù)體現(xiàn)了穩(wěn)扎穩(wěn)打優(yōu)質(zhì)企業(yè)的投資風(fēng)格。在QFII集中持股公司中，績優(yōu)公司被集中增持的跡象更為明顯，在93家公司中，2005年中期每股收益超過0.20元的公司近40家，同比凈利潤增長率超過30％的達(dá)到32家。瑞貝卡、新興鑄管、新鋼釩、錫業(yè)股份、豐原生化等多家績優(yōu)公司，其十大流通股股東中均有4席以上是QFII。扎堆持有相同股票在某種程度上反映了QFII相同的價值標(biāo)準(zhǔn)，而如此高度集中持股進(jìn)一步佐證了這些公司的中長期投資價值。

3、積極參與G股板塊的投資

由于股改后G板塊的股價漲跌將更多地依賴公司基本面，深諳投資之道的QFII對該類個股也給予了更多的關(guān)注。

在股改試點初期，國內(nèi)投資者一度紛紛拋棄試點股，導(dǎo)致部分試點股股價大跌。而其時QFII則憑借敏銳的政治嗅覺，積極吸納進(jìn)行股改試點的股票。部分QFII在試點名單正式公布前就積極買入，部分QFII則在方案公布后開始買入或增持G股。QFII的普遍觀點是，全流通以后給QFII帶來更大的好處是A股的估值從此可以在國際水平下進(jìn)行比較和選擇，他們的優(yōu)勢將會更突出。半年報顯示，G申能已有花旗和瑞銀兩家QFII進(jìn)入前十大流通股股東的行列，G韶山、G新和成、G傳化、G三一、G龍盛、G中化和G華靖等個股十大流通股股東中均有QFII身影，其中或是首次現(xiàn)身如G韶山、G新和成、G傳化，或是增持如G三一、G龍盛、G中化。半年報后，以QFII為代表的機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)一步加大了對試點個股的投資力度，已有荷銀、美林、匯豐、雷曼等多家QFII大量增持試點公司股票。

4、中小板雖有涉獵但總體持股份額不大

由于中小板公司的流通盤普遍較小，2004年上市以來QFII對其總體的關(guān)注度并不高。2004年底QFII持有的十大流通股股票無一中小板個股；2005年一季度僅有G海特一家現(xiàn)身十大股東中；而在2005年中期，G新和成、G傳化、G中捷、登海種業(yè)和成霖股份等5家中小板個股均出現(xiàn)QFII的身影。其中，G新和成、G傳化和G中捷三只個股均為雷曼兄弟獨家持有，持股僅在20萬股左右；登海種業(yè)和成霖股份持股份額相對較大，其中成霖股份由匯豐銀行、美林國際和瑞士銀行合計持有266.16萬股，持其流通股比例超過5％。總體而言，QFII對中小板個股所投資的比例并不大，在股改的試點階段，適當(dāng)參與市場熱點可能是其持股的主要原因。由于借助股改中的良好對價，中小板中不少公司出現(xiàn)階段性的價值提升，同時，中小板很多為民營企業(yè)，大股東往往有兌現(xiàn)的意愿，全流通為大股東實現(xiàn)愿望創(chuàng)造了條件，較高的對價幅度使這些個股具備一定的炒作價值。但是，秉承價值投資理念是QFII的一貫?zāi)繕?biāo)，其介入中小板仍是以其基本面的業(yè)績?yōu)榛A(chǔ)，從持股的5家公司看，中期每股收益均較高，最差的成霖股份也有每股0.18元，登海種業(yè)則近1元。

5、持股風(fēng)格偏好有所不同

從中報持股結(jié)構(gòu)看，QFII持股仍然具備風(fēng)格上的某種差異。首批獲得QFII資格的瑞士銀行獲批投資額度已高達(dá)8億美元，占目前所有QFII獲批投資額度的20%，2005年中期其投資規(guī)模也獨占鰲頭。統(tǒng)計顯示，瑞士銀行在新鋼釩、南寧糖業(yè)、豐原生化、G上港、G寶鋼等32家上市公司的前十大流通股股東中榜上有名。其中，投資規(guī)模較大的包括：持有G寶鋼7726.18萬股，位列流通股股東第三，占流通A股比例1.99%；持有燕京啤酒4443.11萬股，位列第一，占流通A股的比例高達(dá)14.9%；持有G上港1415.45萬股，位列第三。除瑞士銀行外，各獲得4億美元投資額度的德意志銀行、摩根士丹利也風(fēng)頭強(qiáng)勁，前者在14家上市公司前十大流通股股東中現(xiàn)身，其中投資較大的是持有中興通訊1839.46萬股，位列第二，占流通A股比例6.09%；；后者在11家公司前十大流通股股東中上榜，投入較多的是G寶鋼，持有5820.39萬股，位列第五，占流通A股比例1.5％。從瑞士銀行等這三家老牌QFII持股情況看仍延續(xù)了以往作風(fēng)大氣的投資風(fēng)格，在市場公認(rèn)的大牌籃籌股中現(xiàn)身。瑞士銀行似乎繼續(xù)“貪大”，加倉買入燕京啤酒和福耀玻璃等多只股票。

與這些大牌機(jī)構(gòu)不同，去年7月獲得資格的比爾及美林達(dá)－蓋茨基金會則相對鐘情中小盤股票。這家以世界首富比爾·蓋茨夫妻命名的QFII中期已現(xiàn)身7家上市公司之中：石油濟(jì)柴、廣州友誼、南海發(fā)展、美克股份、通威股份、黑牡丹及益佰制藥，其中廣州友誼、黑牡丹及益佰制藥三只個股均是新增股票。另外大和證券、富通銀行和雷曼兄弟等機(jī)構(gòu)則也善于獨自尋找市場機(jī)會。如富士通偏好上海本地股，雷曼兄弟則喜好中小板個股。

三、QFII投資啟示

1、操作以注重中長期投資回報為目標(biāo)

在2005年上半年市場尋底過程中，QFII仍積極增持的操作行為惹人矚目。積極增持試點股，集中增持績優(yōu)成長股和介入中小板的全面進(jìn)攻態(tài)勢表明QFII在市場整體處于弱勢環(huán)境下仍在積極挖掘投資機(jī)會，與基金或券商的一味強(qiáng)調(diào)防守形成鮮明對比。而分析認(rèn)為，這一操作思路的背后是QFII注重中長期回報，他們沒有國內(nèi)基金頻繁的業(yè)績排名壓力和贖回壓力等外圍不利因素困擾，操作上更能靈活應(yīng)對。

2、憑借豐富經(jīng)驗  適時抓住機(jī)遇

豐富的海外投資經(jīng)驗也使QFII能更好地把握市場投資機(jī)會。如QFII對部分處于盈利低谷的周期性股票的增倉就是很好的明證。國內(nèi)機(jī)構(gòu)對我國宏觀調(diào)控反映過甚，其表現(xiàn)就是全面回避周期性股票，全面進(jìn)行防御性投資。而QFII具有豐富的海外投資經(jīng)驗，盡管他們對我國宏觀經(jīng)濟(jì)及上市公司業(yè)績見頂也存在一定的擔(dān)憂，但因多次經(jīng)歷過經(jīng)濟(jì)周期，QFII懂得如何把握這類股票的建倉機(jī)會,更看重中長期的投資回報。近期市場表現(xiàn)優(yōu)異的古越龍山、南寧糖業(yè)等QFII重倉股也不是傳統(tǒng)的價值股，積極介入這類個股也許也是基于中長期回報的預(yù)期。曾有分析認(rèn)為，QFII有在亞洲新興證券市場如韓國、中國臺灣等投資經(jīng)歷，也積累了豐富的投資經(jīng)驗。當(dāng)國內(nèi)市場在千點附近徘徊，機(jī)構(gòu)投資者仍在苦苦觀望、猶豫不決時QFII已大規(guī)模進(jìn)場搶籌；而其去年底開始不斷加倉買入封閉式基金也體現(xiàn)了其“先知先覺”的超凡判斷力。相比QFII，國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資經(jīng)理則缺少海外經(jīng)驗的歷練。

3、具有高度的政治敏感性和戰(zhàn)略投資目光

今年5月股權(quán)分置改革拉開序幕。在境內(nèi)投資者極力與上市公司就股改對價進(jìn)行博弈的同時，QFII即以其高度的政治敏感性，感悟到管理層推進(jìn)股改的決心與信心，感悟到股權(quán)分置改革已經(jīng)成了當(dāng)前中國社會一項重大的政治性任務(wù)，他們紛紛建言流通股股東放眼未來，看重試點公司今后業(yè)績的提高，對行情也表現(xiàn)出與基金完全不同的判斷。而當(dāng)管理層利用種種可能的手段推進(jìn)股改行情時，基金唱衰做空，紛紛拋棄試點股，QFII則不斷增倉參與。從目前QFII的種種表現(xiàn)看，積極參與股改行情，有短期利益的驅(qū)動，但更多的是向管理層示好，“為中國證券市場的發(fā)展貢獻(xiàn)力量”，獲得管理層的首肯，以求將來獲得更大的市場份額。

在中國證券市場，“懂政治，識事務(wù)”本來應(yīng)該是基金等眾機(jī)構(gòu)投資者早已領(lǐng)悟的“真經(jīng)”，但本次股改行情基金和券商卻痛失機(jī)會，與股改行情錯失交臂。QFII盡管涉足中國證券市場僅僅區(qū)區(qū)幾年，但QFII即對中國情已有較深刻理解，高度的政治敏感性和戰(zhàn)略投資眼光銳也體現(xiàn)了QFII對市場判斷的功力。

4、慧眼獨具  善于捕捉挖掘個股題材

從中期持股情況看，上證綜指上半年跌幅17.17％，而同期93只QFII中期重倉持股中跌幅超過綜指的只有22家，其中5只個股與綜指跌幅相差無幾，抗跌性明顯。2005年二季度，上證綜指跌幅9.18％，而同期在93只QFII中期持股中有37只個股出現(xiàn)不同程度的上漲，其中漲幅超過10％的個股多達(dá)23家，整體表現(xiàn)依然強(qiáng)于大盤，體現(xiàn)了QFII的機(jī)會捕捉和個股挖掘能力，值得國內(nèi)投資者借鑒。

價值投資理念是QFII的一面大旗，他們在看重公司基本面的同時，更注重公司題材與概念的挖掘。從中期QFII持股情況看，稀缺資源類公司、高成長性公司和現(xiàn)金流充裕公司等QFII都可收羅囊中。數(shù)據(jù)顯示其重倉持有股票中外運發(fā)展、廣州藥業(yè)、豐原生化、古越龍山、通威股份、滬東重機(jī)等個股均表現(xiàn)出較好的抗跌性，實現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的王者風(fēng)范。在2005年中期新增倉股票中，廣州友誼、南寧糖業(yè)、長春燃?xì)狻⑸綎|藥玻等個股均走出明顯的上升態(tài)勢。

從QFII重倉持股的市場表現(xiàn)看，其“挖掘題材”－“培育題材”－“適時兌現(xiàn)”的運作軌跡十分清晰。如果少量建倉后市場表現(xiàn)不佳或?qū)€股基本面考量出現(xiàn)偏差，QFII會毫不憂郁地適時剔除該股。而一旦個股題材獨特，QFII也會集中扎堆介入。G龍盛、瑞貝卡等個股均是QFII集中增持的股票。

QFII重倉股與上證綜指走勢比較圖