截至2024年末，全行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)處置服務(wù)信托的存量規(guī)模已突破2.4萬億元。

文/機(jī)構(gòu)投資家 徐鵬

9月27日，金科股份公告稱，公司與中信信托簽署破產(chǎn)重整專項(xiàng)服務(wù)信托合同及相關(guān)文件，標(biāo)志著該公司重整計(jì)劃進(jìn)入最終執(zhí)行階段。

這起涉及8400余家債權(quán)人、債務(wù)規(guī)模達(dá)1470億元的重整案，成為中國房地產(chǎn)行業(yè)規(guī)模最大的司法重整案例。

根據(jù)重整安排，中信信托設(shè)立破產(chǎn)服務(wù)信托，用于清償金科股份及重慶金科的普通債權(quán)，信托受益人即為金科股份的債權(quán)人。該方案相當(dāng)于將部分資產(chǎn)“打包”成獨(dú)立資產(chǎn)池，專門用于償債。 

截至2025年10月，項(xiàng)目已完成首批信托財(cái)產(chǎn)確權(quán)登記，20家子公司股權(quán)全部完成信托過戶，并同步啟動(dòng)3處閑置商業(yè)體的業(yè)態(tài)改造招標(biāo)。中信信托此次接手金科股份破產(chǎn)重整，在業(yè)內(nèi)引發(fā)廣泛關(guān)注。

通常，在破產(chǎn)重整中主要關(guān)注的有兩部分資產(chǎn)：一部分是投資人對破產(chǎn)企業(yè)核心資產(chǎn)感興趣，愿意接手重整，讓其恢復(fù)生機(jī)。另一部分則是投資人不感興趣的資產(chǎn)，需要對外出售。我國法律規(guī)定，法院一旦裁定企業(yè)破產(chǎn)重整，需在6個(gè)月內(nèi)提交重整計(jì)劃草案（最長不超過9個(gè)月）。但是，要被出售的資產(chǎn)動(dòng)輒數(shù)百億，資產(chǎn)遍布全中國，出售變賣、清收催繳是一個(gè)非常漫長且艱難的過程，短短6-9個(gè)月就要形成計(jì)劃，是非常困難的，總不能讓債權(quán)人沖到公司，你打包一臺機(jī)床，我拿一臺電腦吧？

信托天然具備風(fēng)險(xiǎn)隔離、資產(chǎn)管理功能，存續(xù)期非常長，保證破產(chǎn)重整的司法程序時(shí)效，避免因超期導(dǎo)致程序終止，又在提升資產(chǎn)處置效率方面，通過存續(xù)期逐步處理資產(chǎn)可以避免立即變現(xiàn)造成的價(jià)值損失。

正因如此，信托參與破產(chǎn)重整日益受到重視。

1、行業(yè)起步：首單案例奠定制度基礎(chǔ)

中國信托行業(yè)參與破產(chǎn)重整的制度化探索始于2019 年渤海鋼鐵集團(tuán)重整案。信托在法律體系中，明確規(guī)定信托財(cái)產(chǎn)不得被強(qiáng)制執(zhí)行（除特定法定情形），確保信托財(cái)產(chǎn)的獨(dú)立性和安全性。

這個(gè)案例真正的意義上驗(yàn)證了信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性在破產(chǎn)程序中的適用價(jià)值，被納入信托計(jì)劃的待處置資產(chǎn)，真正可以實(shí)現(xiàn)不被陸陸續(xù)續(xù)冒出來的債權(quán)人打擾，加快資產(chǎn)的處置。

信托資產(chǎn)獨(dú)立于委托人和受托人的固有財(cái)產(chǎn)，有效規(guī)避了債務(wù)糾紛導(dǎo)致的資產(chǎn)查封風(fēng)險(xiǎn)。

2019 年《全國法院破產(chǎn)審判工作會議紀(jì)要》首次提及“可以探索運(yùn)用信托等方式整合企業(yè)資產(chǎn)”，為信托介入提供了司法依據(jù)。2019年渤鋼項(xiàng)目之后，2021 年海航集團(tuán)重整引入中信信托與光大信托聯(lián)合受托，設(shè)立規(guī)模超 2000 億元的專項(xiàng)服務(wù)信托，開創(chuàng)了“多受托人協(xié)同” 模式。

信托參與破產(chǎn)重整的實(shí)踐算是正式成熟起來。

2、政策成熟與行業(yè)需求下的繁榮發(fā)展

2022 年，破產(chǎn)重整服務(wù)被明確寫入信托的營業(yè)范圍。

2023 年，銀保監(jiān)會發(fā)布了破產(chǎn)重整服務(wù)信托指導(dǎo)意見，進(jìn)一步細(xì)化操作規(guī)范。

另一方面，經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展過程中，對相關(guān)服務(wù)的需求也呈現(xiàn)爆發(fā)增長。供給和需求的雙增長，造成了破產(chǎn)信托服務(wù)市場呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。

截至2024 年末，行業(yè)參與機(jī)構(gòu)增至 30 余家，存量規(guī)模突破 2.4萬億元，2024年，全國破產(chǎn)重整的上市公司有 29 家，其中有 12 家上市公司引入了破產(chǎn)服務(wù)信托，占比近 41%。

2025 年，最高人民法院與證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于切實(shí)審理好上市公司破產(chǎn)重整案件工作座談會紀(jì)要》，市場服務(wù)生態(tài)逐步成熟。

1、中信信托：規(guī)模引領(lǐng)與模式創(chuàng)新的雙標(biāo)桿

中信信托是破產(chǎn)重整服務(wù)信托領(lǐng)域的絕對領(lǐng)軍者，截至2024 年末，其風(fēng)險(xiǎn)處置服務(wù)信托管理規(guī)模已超萬億元，占全行業(yè)比重達(dá) 35%，累計(jì)受托項(xiàng)目涵蓋房地產(chǎn)、能源、制造等 12 個(gè)行業(yè)，形成了“超大型項(xiàng)目操盤 + 制度創(chuàng)新突破” 的核心競爭力。

中信信托作為東方園林破產(chǎn)重整服務(wù)信托主受托人，受托管理信托財(cái)產(chǎn)價(jià)值約207.53 億元。作為國內(nèi)園林行業(yè)首家 A 股上市公司，東方園林重整面臨三大難題：債務(wù)結(jié)構(gòu)復(fù)雜（涉及政府項(xiàng)目欠款、金融機(jī)構(gòu)貸款等 12 類債權(quán)）、資產(chǎn)流動(dòng)性差（大量生態(tài)景觀項(xiàng)目難以快速變現(xiàn)）、債權(quán)人訴求多元（800 余家債權(quán)人包含個(gè)人投資者與機(jī)構(gòu)主體）。

通過中信信托的專業(yè)化運(yùn)作，普通債權(quán)人綜合清償率約為35.6%，較重整初期測算的 28% 提升 27%，800 余家債權(quán)人中 92% 對方案表示認(rèn)可。

2025年4月，中信信托完成“中信信托-東方園林破產(chǎn)重整專項(xiàng)服務(wù)信托”的股權(quán)信托財(cái)產(chǎn)登記，這是全國首例股權(quán)信托財(cái)產(chǎn)登記，強(qiáng)化了信托財(cái)產(chǎn)的獨(dú)立性和公示效力。

中信信托的成功得益于其“全牌照資源 + 跨領(lǐng)域團(tuán)隊(duì) + 生態(tài)伙伴網(wǎng)絡(luò)” 的支撐：依托中信集團(tuán)金融全牌照優(yōu)勢，可聯(lián)動(dòng)銀行提供資金保管、AMC 提供資產(chǎn)清收、證券提供資本市場服務(wù)；組建跨法律、金融、產(chǎn)業(yè)的復(fù)合型團(tuán)隊(duì)，核心成員均具備 10 年以上風(fēng)險(xiǎn)處置經(jīng)驗(yàn)；與 20 余家頭部產(chǎn)業(yè)資本建立常態(tài)化合作，為資產(chǎn)盤活提供資源保障。

2、國民信托：“服務(wù) + 生態(tài)” 的規(guī)模化踐行者

國民信托是破產(chǎn)重整服務(wù)信托領(lǐng)域的“黑馬” 機(jī)構(gòu)，自 2019 年布局以來，已累計(jì)中標(biāo) 18 個(gè)企業(yè)破產(chǎn)服務(wù)信托項(xiàng)目，涉及債權(quán)規(guī)模超 1000 億元，2024 年更是服務(wù)了 7 家重大重整項(xiàng)目（含 6 家上市公司），成為當(dāng)年服務(wù)上市公司數(shù)量最多的信托公司.

協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)623億債權(quán)破產(chǎn)重整方案中，對于大額債權(quán)信托受益權(quán)清償，通過服務(wù)信托實(shí)現(xiàn)“以時(shí)間換空間”，模擬清償率從破產(chǎn)清算的6.21%提升至18.18%。

3、昆侖信托：產(chǎn)業(yè)型重整的專業(yè)操盤手

昆侖信托作為中國石油控股的信托公司，依托股東在能源、化工領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，形成了“產(chǎn)融結(jié)合” 的獨(dú)特競爭力，截至 2025 年 9 月，累計(jì)受托破產(chǎn)重整服務(wù)信托規(guī)模超 1100 億元，其中產(chǎn)業(yè)型企業(yè)項(xiàng)目占比達(dá) 72%，在能源、制造業(yè)重整領(lǐng)域樹立了專業(yè)口碑。

根據(jù)中國信托業(yè)協(xié)會發(fā)布的《中國信托業(yè)服務(wù)信托專題研究報(bào)告》顯示，截至2024年末，全行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)處置服務(wù)信托的存量規(guī)模已突破2.4萬億元。

中國信托行業(yè)參與破產(chǎn)重整已從“個(gè)案探索” 邁入“規(guī)?；l(fā)展” 的新階段，在 2.4萬億元存量規(guī)模市場空間中，信托公司已成為破產(chǎn)重整領(lǐng)域的核心力量。

但是，我們也要深度看到，信托參與的過程中，其本身的經(jīng)濟(jì)價(jià)值并未實(shí)現(xiàn)。很難查到信托公司該業(yè)務(wù)收費(fèi)行情，但是如浙金信托參與的精功集團(tuán)有限公司破產(chǎn)業(yè)務(wù)，相對于155億元的債權(quán)規(guī)模，其僅收取450萬元的費(fèi)用。例如，根據(jù)披露的信托合同，國民信托參與的中科建設(shè)重整，首期費(fèi)用400萬元，之后是每年850萬元固定費(fèi)用+適當(dāng)?shù)母?dòng)費(fèi)用。費(fèi)用看起來不低，但是這與后期破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)處置的復(fù)雜性、長期性是絕對不相符的。

筆者聯(lián)系到某信托公司該業(yè)務(wù)人員，他也坦言，該業(yè)務(wù)不過是出于大局考慮參與，通過信托參與先提升債權(quán)人名義清償率，期望實(shí)踐換空間——廣東國際信托公司的破產(chǎn)案例中，整個(gè)破產(chǎn)時(shí)間長達(dá)22年，但是最終所有債權(quán)人的清償率高達(dá)100%，確實(shí)也是一個(gè)奇跡——心理按摩的效應(yīng)是遠(yuǎn)大于實(shí)際效益的。

該業(yè)務(wù)人員也表示，所謂的產(chǎn)業(yè)資源整合，也是比較難的。依托股東背景進(jìn)行資源整合，僅僅是理論上的可能，亦或者說，牽線是可以的，但是不保證成功。因?yàn)?，在大型集團(tuán)內(nèi)部，各個(gè)業(yè)務(wù)板塊之間，往往并不是互通的，即使互通也需要履行合規(guī)的流程，因?yàn)槿绻宦男姓５臉I(yè)務(wù)流程，那么很容易把風(fēng)險(xiǎn)引入自身的業(yè)務(wù)體系，那么為了賺幾百萬的中介費(fèi)，把整個(gè)集團(tuán)風(fēng)險(xiǎn)敞口都搭進(jìn)去，純屬撿芝麻丟西瓜。

該業(yè)務(wù)人員戲謔地來了一句：“這些破產(chǎn)的公司就是所謂一魚多吃、協(xié)同發(fā)展理論信奉者，結(jié)果風(fēng)控墻被打成了篩子，再去走一遍渾水，豈不是傻？”

更值得注意的是，“時(shí)間換空間”的策略可能失效。近年來，資產(chǎn)價(jià)格的深度調(diào)整，許多入池的資產(chǎn)本身價(jià)值就在持續(xù)貶損。法拍行情一路走低。以協(xié)信地產(chǎn)的破產(chǎn)重整為例，其入池資產(chǎn)多次流拍。其虹橋協(xié)信總部資產(chǎn)從最初的20億元起拍價(jià)到2025年4月的10.4億元起拍，腰斬情況下，依舊第四次流拍。

經(jīng)濟(jì)運(yùn)行進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，信托公司如何在破產(chǎn)業(yè)務(wù)中從“心理按摩隊(duì)隊(duì)長” 轉(zhuǎn)型為“價(jià)值創(chuàng)造隊(duì)長”依舊任重道遠(yuǎn)。