前幾天看了江南春近期的一場演講，主題是“品牌反內卷七不原則”，我覺得對投資也有啟發(fā)，甚至可能是未來幾年的重要思路。

江南春的演講主要針對品牌營銷越來越無效的現(xiàn)象，認為企業(yè)陷入內卷，效率越高，利潤越低，他提出了反內卷七不原則，具體為（括號內為我的注釋）：

1)不要再抓紅利了（沒有紅利了）。

2)不要再做加法了（要聚焦）。

3)不要再向領導品牌學習了。

4)不要再講產品了（現(xiàn)在不缺好產品）。

5)不要再找消費者了（要把握現(xiàn)有的）。

6)不要再想出奇制勝了（勝率很低）。

7)不要再專注種草了（品牌被碎片化信息淹沒）。

此演講是以廣告媒體經營者的視角來說的，但現(xiàn)象本身是普遍的，從企業(yè)戰(zhàn)略到業(yè)務設計、從產品研發(fā)到營銷推廣，從客戶關系到員工關系，陷入“越努力越無力”的處境，其背后，是中國經濟從“供需兩旺”轉入“產能過?！钡臅r代后，企業(yè)的思維還停留在過去。

以投資為例：

同時投資美股和A股的人更能體會到兩個市場的差異，美國的一個行業(yè)新機會剛剛出來時，也是大家一哄而上，各路豪杰各顯神通，可一旦各家差距拉大，行業(yè)格局開始清晰后，眾企業(yè)收購的收購、變賣的變賣、破產的破產、轉型的轉型。所以投資美股時，行業(yè)前景、產品競爭力、企業(yè)戰(zhàn)略的分析，比競爭格局更重要，而A股相反，行業(yè)競爭格局不好，其他一切都是空中樓閣。

中國的制造業(yè)過去主要是投資驅動，投資成功則資產規(guī)模迅速擴大，投資失敗也不會有大的傷害，總體投資的成功率還是高的，休整一段時間再重新找個方向繼續(xù)投資，所以企業(yè)愿意投，投資人也愿意給錢；但現(xiàn)在不同了，所有的賽道都是人滿為患，投資成功無非是找一個地方繼續(xù)卷，投資失敗則原有業(yè)務也保不住。

本文就結合A股的競爭格局近些年的變化，也提出一個“七不買”，分為“公司三不買”，和“行業(yè)四不投”。

選股的四不原則：

一不買：不買新進入熱門行業(yè)的公司

風起來后，再買風口上的——哪怕是豬也能飛，這是過去投資的不二法門，關于“卷”這件事，如果不能向后卷，就會向前卷，投這一類企業(yè)就成了接盤俠。

過去十幾年，產業(yè)趨勢行情一般分為三波（不包括更早的炒概念階段）：

第一波，技術產業(yè)化成熟期，早期

在這一階段進入的公司，大部分擁有獨特的技術、對發(fā)展趨勢堅定的信仰、對市場敏銳的意識，但只有大筆投入，看不見收入。

第二波，滲透率快速提升期

這一階段的公司，看誰投的快、路徑短、產能規(guī)模上得快，高估值對應高增速

第三波，社會資產大規(guī)模進入，行業(yè)無序擴張，此時新進入這個熱門行業(yè)往往基于以下的理由：

以前不信，現(xiàn)在信了（錢多人傻型）

一直都是行業(yè)風口起來后，靠投資強度強行介入成功的（路徑依賴型）

主業(yè)不被投資人看好，需要尋找新的投資方向提升估值（半推半就型）

看中政府的補貼和配套政策（蓄意行騙型）

十幾年前，投第三波的企業(yè)是主流，因為產業(yè)趨勢確定、方向容易理解、個股有比價效應；到了2015年以后，“卷”到了第二波，只要調研及時，也可以把握；再到現(xiàn)在，直接“卷”到了第一波，管他實現(xiàn)不實現(xiàn)，早信賺晚信。

在這么卷的情況下，所有到第三波才大規(guī)模進入該行業(yè)的企業(yè)，而且投資規(guī)模巨大的，一律當成騙子公司和傻子公司拉黑。

二不買：不買新開發(fā)某個高大上的不成熟技術的公司

中國人對“唯技術崇拜”有兩波巔峰，第一波是鴉片戰(zhàn)爭被堅船利炮打開國門后，第二波是美國對我們進行了先進技術出口限制之后，兩次都是在面臨外部壓力下自然產生的應激反應。

然而，就像百年前，只引進西方技術救不了中國一樣，現(xiàn)在只研發(fā)技術，也無法解決卡脖子的問題，因為科技總是不斷進步，你跟著別人后面研發(fā)，那就永遠落后一步，重要的是產生創(chuàng)新的制度土壤。

上面扯遠了，實際在這個問題上，國家的利益點和投資者的利益點并不匹配，從國家的角度，技術越不確定，越是要鼓勵更多的企業(yè)參與，發(fā)揮人多力量大，有錢能使鬼推磨的優(yōu)勢，亂拳打死老師傅，但對于股票投資者而言，你頂多投兩三家，投的是確定性，越先進的技術背后的不確定性越高，更重要的是，“技術追趕論”給了相關公司過高的估值。

巴菲特投蘋果，也是要等創(chuàng)新派的喬布斯死了、供應鏈派的庫克接班，才去投資。

三不買：不買拓展的新業(yè)務與原有核心業(yè)務無關的公司

以前投資和收購新業(yè)務一般有兩種情況：

一類是管理不善的上市公司在主業(yè)衰敗后，想憑借上市公司的融資能力去收購“優(yōu)質資產”，這種收購以前也不會有好結果，不談。

以前能成功的都是另一種收購，那些增長乏力的行業(yè)中原本不錯的企業(yè)想“換賽道”，但前面已經分析過，所有的賽道都是人滿為患，“換賽道”無非是找一個地方繼續(xù)卷，失敗了，原有的業(yè)務優(yōu)勢也被削弱。

所以未來的投資機會剛好相反——保守經營的企業(yè)，等待競爭對手亂投資失敗。

任何平庸的企業(yè)，便宜到一定程度也有其價值，唯有找死的企業(yè)沒有價值。

還有行業(yè)四不投原則：

一不投：大部分企業(yè)還在產能擴張的行業(yè)，不管需求有多好，都不能選

產能擴張是成長股最重要的投資邏輯，背后都是需求的旺盛，但如果一個行業(yè)現(xiàn)在還在整體性產能擴張，反而成了首先需要回避的方向。

A股的歷史各階段的強勢行業(yè)，本質上就是一個中國行業(yè)產能擴張史，目前的主流行業(yè)幾乎都在近20多年的某一個階段出現(xiàn)過產能大擴張，也成為那個階段的牛股輩出的強勢行業(yè)：

2002~2006年：五朵金花（汽車、鋼鐵、金融、石化、電力）

2007~2010年：煤飛色舞（煤炭、交運、有色）

2011~2017年：房地產產業(yè)鏈（地產、家電、建材）

2012~2015年：TMT（電子、傳媒、計算機、通信）

2011~2021年：大消費、醫(yī)藥

2019~至今：半導體、新能源

新能源作為中國產業(yè)擴張史最后的輝煌，到現(xiàn)在為止，所有一級行業(yè)幾乎都經歷過至少一輪產能大擴張，只有少數(shù)上游資源行業(yè)經歷過產能收縮——還是在行政管制下的收縮，導致大部分行業(yè)都不同程度地存在產能過剩。

作為“全球制造業(yè)工廠”，中國的產能是為全球準備的，但全球市場卻并不會全部對中國開放，而且限制越來越多，這意味著產能過剩無法在短期內緩解。

當然，產能擴張仍然是成長股最重要的邏輯，但個體過度追尋阿爾法，就是行業(yè)不堪承受的負貝塔，大部分企業(yè)都在產能擴張的行業(yè)，個股也要拉黒。

二不投：技術路線不穩(wěn)定、技術更新太快的行業(yè)，不買

以前產業(yè)界流行一個詞“彎道超車”。

為什么要“彎道超車”，喜歡看賽車的投資者應該知道，彎道容易翻車，所以原先領先的車手，傾向于選擇保守的戰(zhàn)術，而落后的選手則采用冒險戰(zhàn)術，利用晚剎車、或者車輛性能優(yōu)勢從外道強行超越。

技術路線的變化，就像賽車中的彎道，技術更新太快的行業(yè)，就像彎道太多的賽道，賽車中的彎道超車，場面精彩，而投資中的彎道超車，黑馬頻出。

一般比賽的前半段，名次的偶然性很強，“彎道超車”成功率高，但到了比賽后半段，名次基本由實力和狀態(tài)決定，“彎道超車”成功率下降，強行超車，結果車毀人亡。

各行業(yè)已經到了比賽后半段，大部分選手都認可了自己的名次，安安穩(wěn)穩(wěn)地賺錢，但一些技術變化快的行業(yè)，等于鼓勵選手繼續(xù)“彎道超車”，這種情況下，不可測的因素變大，投龍頭，投黑馬，都不是好辦法，最好的辦法還是退避三舍。惹不起，躲得起。

三不投：頭部品牌優(yōu)勢不明顯的行業(yè)，如果沒有市占率差距拉開的明確趨勢，不選

大部分行業(yè)發(fā)展到某一個階段，其競爭格局都會進入一個穩(wěn)態(tài)，所有的選手的市場份額相對固定，具體的分配，跟產品特點有關：

比如壟斷性很強的互聯(lián)網有“721”的格局，絕對龍頭占70%，第二名差異化企業(yè)占20%，其他企業(yè)瓜分剩余的10%。

壟斷性不強的行業(yè)，最常見的“3214”，綜合優(yōu)勢最強的龍頭占比30%，側重于某一個優(yōu)勢的龍二占比20%，主打差異化的龍三占比10%，剩下的眾多企業(yè)分享剩余的40%。

不論是什么比例，只要穩(wěn)定了，不搶對方地盤，不亂降價，大家各賺各的錢，反而大家的毛利率都能恢復，股價也可以穩(wěn)步增長。

但也有相當多的行業(yè)無法形成穩(wěn)態(tài)，其原因包括但不限于：

1、產品地域性很強；

2、行業(yè)前兩、三名都缺乏有效手段拉開差距，但又不甘心；

3、優(yōu)勢本來很明顯的龍頭，屢次主動犯錯，導致小弟們蠢蠢欲動；

4、產品需求面臨巨大的變化

除了第一種之外，其他的狀態(tài)就有可能讓競爭格局隨時惡化，很難給一個高估值，也難放心的長線投資。

四不買：消費者喜新厭舊沒有粘性的消費品行業(yè)，過度信賴大客戶的中游制造業(yè)，不選

并非所有行業(yè)最終都能形成穩(wěn)態(tài)的競爭格局，我在《能漲成大市值的公司，產品都有什么特點？》一文中提出過一個中間定位法則，是指某些行業(yè)在競爭中，會讓所有的參與者向“中間位置”靠攏，價格不貴不便宜，性能不強不弱，品牌形象不高不低，沒有什么明顯的優(yōu)點也沒有什么明顯的缺點，以爭取覆蓋更多的客戶。

這一類行業(yè)往往具有“弱屬性”特點，消費者或下游客戶沒有明顯偏好，具體什么是“弱屬性”和“強屬性”，可以看那篇文章的詳細分析。

總的而言，要轉變投資思路，更注重企業(yè)內生增長能力，對投資型擴張保持謹慎，對收購式外延增長一律不看。

兩年前我寫了“資本周期”系列，其中第三篇文章《為什么企業(yè)“躺平”會讓A股進入長期牛市？》認為：

所謂“躺平”，當然不是躺平不干的意思，落到經營層面，就是固定資產投資下降、新業(yè)務戰(zhàn)略更謹慎、降低負債率、降低應收款，更注重利潤而不是市場份額，分紅增加……

對于國家而言，這將直接影響GDP增速，影響就業(yè)，當然不是什么好事；但對于投資者而言，在整體增長降速的同時，也降低了業(yè)績波動性，在產業(yè)趨勢的機會減少的同時，也使大部分龍頭企業(yè)的競爭格局更好。

“躺平”表現(xiàn)在財務上，就是：營收增速回歸均值、毛利率上升、ROE提高，分紅提高，在制造、消費、甚至上游資源行業(yè)，都會出現(xiàn)更多經營穩(wěn)健的長線白馬。

不知道是慶幸還是悲哀，這些特征在現(xiàn)在上市公司的財報上表現(xiàn)得越來越明顯。但作為投資者，只能對自己或客戶的錢負責，這“七不投”，就是應對企業(yè)反內卷時代的投資指南。