片仔癀(235.160, 7.16, 3.14%)上漲邏輯失效？

　　來源：一點財經

　　向上，什么時候能再創(chuàng)市值輝煌？向下，能不能守住千億市值的隘口？這種猶疑，如今成了片仔癀的市值尷尬。

　　雖然營收利潤遠比不上白云山(26.930, 1.29, 5.03%)、華潤三九(51.790, 2.61, 5.31%)、云南白藥(54.250, 1.60, 3.04%)，但在成為中藥第一股氣質這塊，片仔癀拿捏得死死的。甚至在中醫(yī)藥產業(yè)振興的大環(huán)境里，片仔癀于資本市場有了一種板塊圖騰的意味。

　　然而，眼下斬殺“大白馬”卻成了二級市場大流行的祭祀活動，片仔癀顯然無法獨善其身。

　　從去年末最高點一路回撤至今年國慶節(jié)前，片仔癀市值已被抹去了45%。不僅離兩次歷史極值迫近的3000億元市值漸行漸遠，按照現(xiàn)在的節(jié)奏感，能否守住千億元的市值似乎都開始被猜忌。

　　畢竟超60被的PE值，仍有釋放下跌動能的空間。更何況，過往在資本市場上被追捧的上漲邏輯，這一年來逐漸破滅，這是許多白馬股大幅回撤的一個重要原因。

　　如果觀察片仔癀的過往，上市以來每次錠劑漲價都能帶動起二級市場的情緒，來上一波行情。核心產品漲價越兇，片仔癀的股價就漲得越兇。

　　同樣的邏輯早就在東阿阿膠(36.340, 2.39, 7.04%)（000423.SZ）身上被驗證過，但驢皮也有被吹破的一天，阿膠貴族如今股價被打了折上折。

　　片仔癀會不會步東阿阿膠的后塵？千億市值便成了其不能不堅守的一個“底線”，問題是非理性的情緒市場，還有什么不可能的？

　　股神也不神了

　　掌管千億規(guī)?；鸬摹搬t(yī)藥女神”也高位踩坑了片仔癀？

　　自2021年一季度，葛蘭執(zhí)掌的中歐醫(yī)療健康混合型證券投資基金出現(xiàn)在片仔癀股東名單后，至今的5個季度連續(xù)加倉。

　　尤其是去年三、四季度，中歐醫(yī)療健康分別加倉片仔癀達145萬股和364萬股，從對應股價的時間窗看，葛蘭加碼買入的階段正是片仔癀股價的階段性高位。

　　今年上半年，片仔癀股價下挫超40%的階段上，中歐醫(yī)療健康僅增倉了不到35萬股。似乎明星基金也是買漲不買跌的。

　　按照同花順(82.700, 3.18, 4.00%)統(tǒng)計數據，近一年來重倉持股片仔癀和同仁堂(52.340, 1.07, 2.09%)（600085.SH）的中歐醫(yī)療健康凈值縮水39.4%，截至2022年6月30日的基金收益排行為6518/6848，排名尾段。

　　△受片仔癀等重倉公司的股價表現(xiàn)，中歐醫(yī)療健康近一年凈值回撤幅度遠超大盤與同類基金產品

　　看好片仔癀的除了一票公募基金外，還有一個隱秘的富豪。

　　在2021年福布斯全球富豪榜上，以12億美元身價與華為任正非、盛大陳天橋并身位列榜單第2378位的是上海鎧鋒投資董事長王富濟。

　　這位從2009年起就在大手筆買入片仔癀股票的牛散，可謂公司的超級鐵粉，2016年中期加倉至2703.75萬股之后，至今1股未動。

　　以當前片仔癀股價計算，王富濟持有公司2703.75萬股的市值超72億元人民幣，這也意味著去年末高點時王手中片仔癀市值曾高達130億元。

　　毫無疑問，王富濟入圍去年福布斯全球富豪榜單，很大程度上是對片仔癀股票的長期價值投資的結果。

　　有葛蘭、王富濟此等人物的加持，片仔癀為何還是難掩頹勢？

　　“部分公司（市值）雖然出現(xiàn)了較大幅度調整，但其中優(yōu)秀的公司長期增長驅動因素并未出現(xiàn)重大變化”，如葛蘭對持倉增倉片仔癀等公司的理由，的確這些藥股本身并沒有出現(xiàn)明顯的負向變化。

　　可變化的是市場情緒。

　　疫情元年時，醫(yī)藥股的確在二級市場的曝光率拉滿，生物藥、創(chuàng)新藥、中藥股此起彼伏的催生行情，賺足了關注。

　　但實際上，在此之前兩三年時間的A股市場里，醫(yī)藥板塊是為數不多的走出過結構性行情的板塊，其整體估值并不低。

　　不過基于行業(yè)持續(xù)增長預期，疊加疫情帶來的“紅利行情”，醫(yī)藥股仍然是眾多市場主流資金所青睞的板塊。疊了更多Buff且發(fā)展風險更小的中藥股，就更是如此。

　　然而，就醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展主線而言，國家集中采購、醫(yī)保目錄等一系列政策措施，也是在近一兩年開始在藥股身上顯現(xiàn)影響的。

　　這是導致醫(yī)藥股板塊集體大幅度調整的一個主要內因。

　　這種無差別的調整或許是非理性的，但它帶來的市場情緒很可能會導致過去支撐片仔癀這種公司的業(yè)績增長和股價上漲的核心邏輯，開始失效。

　　神藥也不是對手

　　市場情緒，是一只看不見的手，撥弄行情于無形但卻很有力。

　　當地時間9月12號，拜登簽署一項鼓勵美國生物技術生產與研究的行政命令，但此舉被市場解讀為“回應中國在生物技術方面的挑戰(zhàn)”。

　　有芯片在前，市場心有余悸。于是面向全球生物醫(yī)藥行業(yè)提供一體化新藥研發(fā)和生產服務的藥明康德(78.200, 5.00, 6.83%)（603259.SH、02359.HK），應聲大幅下挫，領跌醫(yī)藥板塊。

　　在接下來的時間里，復星醫(yī)藥(32.050, 0.94, 3.02%)（600196.SH\02196.HK）、百濟神州(117.900, 4.18, 3.68%)（688235.SH\06160.HK）、邁瑞醫(yī)療(326.000, 12.28, 3.91%)（300760.SZ）、華大基因(55.990, 2.07, 3.84%)（300676.SZ）等具有板塊影響力權重的公司，輪番深跌。

　　行業(yè)龍頭公司股價接力下跌的暈輪效應，又帶動市場情緒不斷擴散、蔓延。

　　覆巢之下，豈有完卵。醫(yī)藥行業(yè)的崩頹不會只在仿藥、創(chuàng)新藥、生物藥身上顯現(xiàn)，中藥股也不會幸免。

　　何況，醫(yī)藥行業(yè)不過是二級市場關注度較高的一個行業(yè)板塊。整個資本市場尚處在下沉的過程中，一天殺一支白馬股又豈止是在醫(yī)藥板塊。

　　短期內，市場情緒不會很快“止跌企穩(wěn)”，甚至還未到“麻木期”，稍有風吹草動都有可能再度下探。這一點，在很多醫(yī)藥股目前的股價運行上依然能夠看到。

　　中期來看，市場情緒的累積又會改變對公司增長的預期。

　　如國海證券(3.300, 0.02, 0.61%)行研所述：隨著政策與業(yè)績雙重壓力的共同影響，醫(yī)療行業(yè)收入增速下滑，醫(yī)藥行業(yè)估值已創(chuàng)下近10年的新低。

　　問題是，券商研究機構對醫(yī)藥行業(yè)估值新低的弦外之音多少是悲觀的。無法以量補價的情況下，醫(yī)藥上市公司要如何支撐增長？答案在哪，恐怕誰也不知道。

　　這種中期難以樂觀地預期聚集，又會導致市場對于醫(yī)藥行業(yè)公司的長線價值堅守，大幅收縮耐心。

　　△多重壓力因素之下，券商研究機構對片仔癀未來業(yè)績預期幾乎清一色給出了“下調”|數據源：同花順

　　當然，反過來我們也應當明白，二級市場本來就是情緒市場，但這并不意味著短中長期的投資預期變化就等同于上市公司標的本身的價值變化。

　　對于上市公司個體而言，如葛蘭所言要看“長期增長驅動因素”是否出現(xiàn)重大變化。換個更廣義的說法，就是看標的公司過往股價上漲的那些邏輯有沒有被打破。

　　回到“中華老字號”、“國寶名藥”片仔癀身上，其基本面并沒有出現(xiàn)什么負向的變化。

　　核心指標上看，盡管今年上半年凈利潤增速較去年同期的28.95%，下降了10個點，但在如今的市場環(huán)境里，17.85%的凈利增長和同期14.91%的營收增長，也是可圈可點。

　　要憑此說片仔癀的增長會進入下行周期，顯然很難站住腳。畢竟，白馬和龍頭，不是一日修得的。

　　行業(yè)政策壓力與預期增長的壓力，對誰都一樣。只不過市場關注度更高的白馬股、板塊龍頭公司，受到市場情緒波動的影響有時候會格外顯得一些。

　　畢竟，“神藥”也治愈不了市場情緒的反復踩踏。

　　浮華之后的真章

　　那么過往支撐片仔癀股價上漲的邏輯，到底有沒有被打破呢？

　　來看看這兩天關于片仔癀的“輿情走向”：不少媒體集中將片仔癀的核心大單品片仔癀的價格炒作再度拿出來說事——從此前的“一粒難求”到如今“炒作熄火”，似乎也形成了其股價下跌的證據鏈。

　　由于原材料成本等因素廠商提價——渠道商大量囤貨終端惜售——市場需求反而因此提升。一樣的套路，熟悉的配方。

　　從茅臺到阿膠、到片仔癀，產品出廠價與流通中的市價相差巨大，給了囤積居奇的投機者足夠的套利機會。

　　2020年時片仔癀公司將其片仔癀錠劑價格從530元上調至590元/錠，雖然至今這個統(tǒng)一零售價格未再發(fā)生變化，但實際流通市場上的交易價格遠高于此。

　　去年片仔癀錠劑大部分時間的市場實際價格都在千元以上，甚至一度被炒到了1800元/錠的驚人高價，同時零售渠道卻出現(xiàn)多地數月缺貨的狀況。

　　盡管這是“黃牛黨”“中間商”的投機行為制造的市場效應，實際零售價格與“統(tǒng)一零售價”間的價差也并非廠商賺取，但這樣的炒作之所以屢試不爽，一個重要的原因就是流通環(huán)節(jié)對廠商的“提價預期”。

　　過去十余年時間里，飛天茅臺、東阿阿膠、片仔癀等產品的出廠價格一路上調，甚至密集時一年兩調價，每次調價幅度跑贏通脹和銀行利息都不在話下。

　　在終端消費者的印象里，這些產品早就烙上了“稀缺”的印記，也慣性地篤定其價格會持續(xù)上漲。

　　只要消費者相信這個定律，中間商就一定有機會賺得差價。

　　二級市場上，飛天茅臺撐起貴州茅臺(1464.080, -15.67, -1.06%)的萬億市值，16年調價15次片仔癀又何嘗不能復制茅臺神跡？“藥茅”的名號就是片仔癀股價上漲的最強動力。

　　然而，片仔癀錠劑與飛天茅臺有著截然不同的使用屬性，前者是藥物不是一般消費品，亦有明確的貯藏周期。因此片仔癀根本無法成為飛天茅臺那樣帶有“金融錨”屬性的投資品。

　　近幾年，貴州茅臺不斷提高產能，同時努力整頓渠道，試圖壓縮零售定價與交易價格間的價差，但定價1499的飛天茅臺至今市價在2600左右，堅挺依舊。

　　針對去年片仔癀錠劑的市場炒作，片仔癀公司通過增大供應量，開拓銷售渠道來穩(wěn)定供需關系。

　　結果就是今年年中時，片仔癀市場交易價格跌落回到了“統(tǒng)一零售價”，零售渠道供應也恢復平穩(wěn)。

　　而這種理性的回歸卻被二級市場認為是片仔癀股價下跌的一大動因。

　　雖然我們無法定性定量地分析判斷這兩者間的關聯(lián)系數，但這也確能反映出過往片仔癀公司股價的上漲因素中，其產品價格的炒作的確是能帶動二級市場情緒的。

　　再看看同樣因連年調價被市場搶購的阿膠片，背后的東阿阿膠在二級市場也曾創(chuàng)造了10年20倍股價上漲奇跡。如今已跌落神壇，市值不過剩下了200億元。

　　片仔癀終究成為不了飛天茅臺，從這個核心點判斷，靠提價制造的市場效應帶動股價上漲的邏輯，終究會被打破。

　　如果無法帶來相對確定性的高增長，那么片仔癀未來步東阿阿膠的后塵，跌破千億市值也未嘗不會是另一種二級市場的預期。

　　這正是片仔癀要面臨的市值尷尬。

二手價從1600元跌至400元，“藥茅”片仔癀怎么了？

　　文：林琬斯 

　　曾經被炒至1600元一粒的“神藥”片仔癀(235.160, 7.16, 3.14%)，仍供不應求?！皼]有限購，但一個人只能買4粒，如果不這樣，我們怕別人來買沒貨?！?2日早上，北京王府井(21.920, 0.68, 3.20%)片仔癀體驗館的工作人員向中新經緯表示。北京同仁堂(52.340, 1.07, 2.09%)的工作人員也表示，錠劑哪兒都沒有，調不了貨。

　　不過，在二手市場，片仔癀錠劑卻跌破售價。業(yè)績表現(xiàn)不如人意的同時，二級市場股價也在大跌，“藥茅”片仔癀怎么了？

▲門店展示的片仔癀錠劑。中新經緯 林琬斯攝

　　22日早上，中新經緯來到位于北京王府井的片仔癀體驗館，開門半小時內，門店一直比較冷清，沒有一位顧客入店。不過，店員向中新經緯介紹，最近來買片仔癀的顧客其實不少，“十一”長假前尤其多。

　　該店員還表示，相比2021年夏天供不應求，最近情況有些好轉，“不過片仔癀的原料少，每個月來貨一直不多，我們也不知道什么時候能來貨，沒法預約，來了有貨你就買?！?/p>

▲北京王府井的片仔癀體驗館展牌。中新經緯 林琬斯攝

　　21日，中新經緯也從北京同仁堂店員得知，最近購買片仔癀的顧客非常多，錠劑暫時缺貨，“錠劑哪兒都沒有，調不了貨，也不知道什么時候能來貨?！钡陠T同時告知，如果急用，買膠囊也是一樣的。

　　店員所指的“膠囊”是片仔癀膠囊，每盒12粒。成分表顯示，這款膠囊成分即為片仔癀?！澳z囊今天也賣完了，但這兩天可以從其他店調貨?！钡陠T補充稱。

　　不止北京，福建的片仔癀線下門店供應也出現(xiàn)緊張情況。21日，中新經緯致電片仔癀體驗館福建省福州市象峰店購買片仔癀，店員回復稱，片仔癀錠劑有貨，不過一人只能買一粒?！皼]有限購要求，只是最近總部貨比較少，可以先買一顆，吃完了再買”。

　　片仔癀體驗館福建省福州市的另外兩家門店也表示，一次可以買一、兩粒錠劑，“多的沒有，福建這邊都不夠賣了，只能緊著會員優(yōu)先”。

　　除了線下“限購”外，在電商平臺上，片仔癀大藥房旗艦店也限購四粒錠劑。另有部分商家掛出的產品價格達到660元至750元一粒，且部分店鋪客服表示，目前錠劑市面較緊缺，暫時限購一粒。

　　據了解，當前片仔癀錠劑統(tǒng)一零售價590元/粒，片仔癀膠囊售價708元/盒。

▲電商平臺截圖

　　中新經緯同時發(fā)現(xiàn)，部分商家的3盒裝、5盒裝、10盒裝、20盒裝已顯示缺貨，只能購買標準裝，即1粒裝。

　　這場景似曾相識。2021年6月，中新經緯曾報道，一例錠劑最高被炒到1600元，一度出現(xiàn)每人“限購”兩粒，線下體驗店開門10分鐘便售罄的情況。

　　區(qū)別于去年的是，今年片仔癀二手市場則遇冷。中新經緯從多名黃牛處了解到，如今片仔癀的回收價格有所回落。

　　一位黃牛對中新經緯表示，片仔癀錠劑現(xiàn)在的回收價跌到400至550元，日期較新的回收價更高，年中的時候價格最低，“2021年份（生產）的片仔癀擱現(xiàn)在都沒人接手，主要是現(xiàn)在也沒人'炒’，價格上不來。”

　　對此，深圳中金華創(chuàng)基金董事長龔濤向中新經緯分析，一手市場出貨緊張是由于片仔癀的稀缺性，而二手市場炒作“熄火”，則是因為去年炒作片仔癀的主力已在持續(xù)出貨。在二手市場價格炒作者退出后，二手片仔癀的價格回落甚至低于一手價格，這是價格回歸正軌的正常市場現(xiàn)象。

　　片仔癀產品不再被瘋狂搶購，二級市場上，公司股價也大跌。去年，片仔癀市值曾一度攀至2966億元。不過，Wind數據顯示，今年以來，片仔癀股價已累計下跌超46%，片仔癀市值已經較去年蒸發(fā)超1500億元，僅1408億元。

　　營收凈利雙降，意味著什么？

　　21日晚間，片仔癀披露2022年第三季度報告稱，前三季度營業(yè)收入66.16億元，同比增長8.25%；歸屬于上市公司股東的凈利潤20.52億元，同比增長2.04%；歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤20.62億元，僅增長2.77%。

　　不過，片仔癀第三季度僅實現(xiàn)營業(yè)收入21.93億元，同比下降3.08%；歸屬于上市公司股東的凈利潤僅7.38億元，同比下降17.64%，出現(xiàn)自2016年第四季度以來首次單季度盈利下降。

　　24日，片仔癀于盤后發(fā)布關于2022年前三季度業(yè)績的說明公告，稱因受到2021年第三季度單季度的扣非后歸母凈利潤同比增長92.51%這一異常基數影響，公司2022年前三季度的扣非后歸母凈利潤僅同比增長2.77%。

　　對于2021年第三季度單季度的扣非后歸母凈利潤數據的異常，片仔癀在公告中解釋稱，為抑制市場炒作片仔癀錠劑零售價格的現(xiàn)象，從2021年6月起，公司大幅提高產品供應量，并加大對自營渠道和主流連鎖藥店渠道的管理力度。同時，公司拓展銷售渠道，加大線上銷售比例。因此，公司2021年前三季度的扣非后歸母凈利潤同比增長51.85%，第三季度單季度的扣非后歸母凈利潤同比增長92.51%。

　　具體到行業(yè)，今年前三季度，片仔癀旗下醫(yī)藥行業(yè)營收貢獻最大，達到60.07億元，同比增長9.15%，但毛利率減少約4.01個百分點。

　　其中，醫(yī)藥制造業(yè)中的肝病用藥，其收入就達到29.72億元，占醫(yī)藥制造業(yè)總收入的95%，不過收入增長率和毛利率均出現(xiàn)下降；心腦血管用藥收入則同比增長59.49%。

　　三季報并沒有披露片仔癀歸母凈利潤下滑的具體原因，龔濤向中新經緯分析，主要原因一方面來源于成本的壓力，另一方面是因為二手市場價格的逐步回落引發(fā)利潤下滑。

　　龔濤分析，二手市場價格會直接影響一手市場的銷量。當炒作進入退出期，隨著二手市場價格走低，一手銷量開始下滑，利潤也出現(xiàn)下滑的情況。

　　龔濤進一步解釋，片仔癀的整體需求分為炒作者需求和正常消費者需求。一方面，二手市場價格低于一手定價，分流了部分正常消費者的需求，引發(fā)一手銷量與利潤的下滑；另一方面，當二手價格低于一手價格時，黃牛不再有利潤空間，炒作性銷量消失，總銷量自然下滑，利潤也降低。

　　“當沒有黃牛炒作時，市場銷量能夠真實反應消費者的需求。第三季度業(yè)績的下滑很大一部分原因是把黃牛的成分擠走，回歸了正常的市場現(xiàn)象，所以對于該業(yè)績表現(xiàn)不用過于擔心。”龔濤表示。

　　西南證券(3.880, 0.03, 0.78%)今年8月底披露的研報也預測，片仔癀將在第三季度將集中釋放去年的高基數，第四季度回歸正常經營增速水平。

　　而在原材料成本方面，片仔癀外包裝顯示，片仔癀成分為牛黃、麝香、三七與蛇膽。據了解，片仔癀的核心原料來源于國家一級保護動物——野生麝，其生產所用的天然麝香主要來源于國家林業(yè)主管部門行政許可的配給。

　　據媒體報道稱，2022年上半年，天然麝香的價格在40萬元至70萬元不等，價格比去年同期上漲了大概3%-4%。

　　另據中新經緯檢索康美中藥網數據，天然牛黃每千克的價格從2021年8月的48萬元，漲至2022年8月的58萬元，今年第三季度的價格一直維持在58萬元/千克；人工合成的牛黃價格則較穩(wěn)定，保持在900元至1000元。

　　不過，天然麝香的存量很難滿足片仔癀的未來增長需求。片仔癀在2021年年報中就表示，隨著存量天然麝香資源的日益緊缺，國家配給的天然麝香未來將無法滿足公司市場需求的增長。報告期內麝香價格基本保持穩(wěn)定但略有上漲。隨著天然麝香資源的日益緊缺，公司提前儲備戰(zhàn)略庫存，同時積極部署養(yǎng)麝事業(yè)。

　　西南證券研報曾指出，目前國內被允許使用天然麝香投料的中成藥企業(yè)共有14家，片仔癀第一批獲得了該配額資格，也是唯一一家具有林麝養(yǎng)殖資格的企業(yè)。

　　不過，據媒體報道，要真正滿足片仔癀發(fā)展對天然麝香的需求，人工養(yǎng)麝存欄量應為30萬余只，可目前全國人工養(yǎng)麝存欄量約為2萬只，嚴重供不應求。

　　另外，片仔癀也表示，報告期內，牛黃價格呈持續(xù)上漲趨勢。牛黃價格容易受到產地供給與市場需求的影響，公司積極做好牛黃資源的戰(zhàn)略儲備。

　　近年來，片仔癀實施“一核兩翼”大健康發(fā)展戰(zhàn)略，在夯實醫(yī)藥制造業(yè)的基礎上，加強化妝品、日化產品及保健品、保健食品兩翼等。2020年，片仔癀宣布計劃將控股子公司福建片仔癀化妝品有限公司分拆出來，作為單獨上市主體。

　　值得一提的是，化妝品業(yè)務是除了醫(yī)藥制造業(yè)外毛利最高的業(yè)務線。

　　不過，該業(yè)務當前營收增長率、毛利率都在下滑。2022年三季報顯示，化妝品、日化業(yè)務的營業(yè)收入達到4.61億元，收入增長率同比下滑17.54%，毛利率減少9.39個百分點。

　　此外，云南白藥(54.250, 1.60, 3.04%)、同仁堂、馬應龍(22.940, 1.19, 5.47%)等傳統(tǒng)藥企也在日化領域進行布局，片仔癀在化妝品和日化業(yè)務面臨的競爭壓力也不小。