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核心觀點(diǎn):公司是國(guó)產(chǎn)液壓件龍頭,通過(guò)復(fù)盤其成長(zhǎng)之路,公司占據(jù)①天時(shí):對(duì)的時(shí)間做對(duì)的事,把握挖機(jī)兩輪上行周期;②地利:地處全球第二大需求市場(chǎng),深耕千億級(jí)液壓件賽道;③人和:優(yōu)秀且不可復(fù)制的管理團(tuán)隊(duì),擁有極強(qiáng)危機(jī)意識(shí),不斷拓寬能力邊界,布局新業(yè)務(wù)。盡管當(dāng)前挖機(jī)行業(yè)處于調(diào)整階段,公司堅(jiān)持研發(fā)投入,加大產(chǎn)品布局和市場(chǎng)布局,隨著非挖產(chǎn)品占比不斷提升,熨平周期波動(dòng)能力增強(qiáng),具備顯著競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),個(gè)股價(jià)值凸顯,我們認(rèn)為公司兼具成長(zhǎng)性和稀缺性,不應(yīng)以傳統(tǒng)周期股去看待公司。 成長(zhǎng)性:產(chǎn)品拓展+全球布局,公司熨平業(yè)績(jī)波動(dòng)能力強(qiáng)。若將挖機(jī)行業(yè)周期分為三個(gè)階段,2008-2011 繁榮發(fā)展期、2011-2015 下行期、2015-2020 復(fù)蘇期,挖機(jī)銷量CAGR 分別為32%、-25%、42%。①?gòu)漠a(chǎn)品布局角度看,挖機(jī)油缸收入三個(gè)階段的復(fù)合增速分別為78%、-18%、50%,均高于行業(yè)增速,公司非標(biāo)產(chǎn)品不存在明顯周期性波動(dòng),收入規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大,總體收入保持平穩(wěn)狀態(tài)。隨著未來(lái)公司業(yè)務(wù)布局逐步多元化,非標(biāo)油缸和非標(biāo)泵閥、馬達(dá)、鑄件等產(chǎn)品不斷開拓新客戶、新領(lǐng)域,都是平滑業(yè)績(jī)的關(guān)鍵抓手;②從全球布局角度看,公司先后收購(gòu)哈威InLine 液壓、日本服部精工等全球知名品牌,成立美國(guó)、日本銷售子公司,業(yè)務(wù)涵蓋全球20 多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。公司國(guó)外市場(chǎng)營(yíng)業(yè)收入處于持續(xù)增長(zhǎng)狀態(tài),三階段CAGR 分別為38%、82%、25%,在國(guó)內(nèi)挖機(jī)行業(yè)下行階段,有力支撐公司整體業(yè)績(jī)。 稀缺性:壁壘高+綁定優(yōu)質(zhì)客戶,產(chǎn)業(yè)鏈地位高。液壓件行業(yè)進(jìn)入壁壘高,短期很難有進(jìn)入者。公司抓住國(guó)內(nèi)液壓行業(yè)發(fā)展機(jī)遇,從油缸到泵閥,產(chǎn)品一一攻克,液壓件行業(yè)本身屬于技術(shù)密集型、資金壁壘、規(guī)模壁壘等都決定了此行業(yè)短期很難有進(jìn)入者。公司綁定優(yōu)質(zhì)客戶,產(chǎn)業(yè)鏈地位高。公司客戶質(zhì)量?jī)?yōu)質(zhì),包括卡特彼勒、三一、小松、中鐵等,品牌效應(yīng)明顯。多年合作與積累為公司建立了明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì),對(duì)后來(lái)潛在競(jìng)爭(zhēng)者構(gòu)成較強(qiáng)進(jìn)入壁壘,充分的保障了公司未來(lái)在液壓行業(yè)市場(chǎng)份額的穩(wěn)定增長(zhǎng)潛力和盈利能力的連續(xù)性。 投資建議:在2021 年下半年挖機(jī)行業(yè)進(jìn)入新一輪調(diào)整階段前,公司提前著手布局通用液壓領(lǐng)域及非挖行走機(jī)械領(lǐng)域產(chǎn)品開發(fā),打造第三增長(zhǎng)極,多元化產(chǎn)品布局+全球市場(chǎng)布局持續(xù)深化,有望進(jìn)一步打開公司成長(zhǎng)天花板,我們預(yù)計(jì)公司2022-2024 年的收入分別為93.6、99.1、106.0 億元,同比增速分別為0.5%、5.9%、7.0%,凈利潤(rùn)分別為23.0、25.9、29.1 億元,同比增速分別為-14.5%、12.5%、12.4%,對(duì)應(yīng) PE分別為33、30、26 倍;維持買入-A 的投資評(píng)級(jí),6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)為69.3元,相當(dāng)于2023 年35 倍的動(dòng)態(tài)市盈率。 風(fēng)險(xiǎn)提示:工程機(jī)械行業(yè)景氣度下行;基建投資不及預(yù)期;房地產(chǎn)開發(fā)投資額加速下滑;新產(chǎn)品開拓進(jìn)度不及預(yù)期;下游價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇,成本端壓力傳導(dǎo)至上游;原材料價(jià)格高企,影響盈利能力。 |
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