在剛剛過去的11月，“蔚小理”以及哪吒汽車的銷量都突破了1萬輛。對于任何一家造車新勢力來說，單月銷量破萬，幾乎都是一個里程碑的數(shù)字，因為在一年前，這個數(shù)字看起來可謂遙不可及。

新能源汽車在國內(nèi)得以迅速爆發(fā)，離不開上游產(chǎn)業(yè)鏈的支持，特別是動力電池，其成本近年來已經(jīng)大幅下降，這極大推動了電動車的普及。在這中間，動力電池的四大材料發(fā)揮了重要作用。

類似于隔膜、電解液的發(fā)展，負極材料也經(jīng)歷過一場漫長的國產(chǎn)化歷程。2010年以前，負極材料市場還曾是日企的天下，日立化成、日本碳素、JFE化學(xué)等公司吃下了過半的市場份額，國產(chǎn)企業(yè)處于市場邊緣。

不過，中國天然具有發(fā)展負極材料的優(yōu)勢——中國大陸石墨資源儲量在全球的占比達到70%以上。隨著貝特瑞、上海杉杉等公司漸漸補齊技術(shù)短板，國內(nèi)企業(yè)的成本優(yōu)勢變得越發(fā)顯著，行業(yè)格局亦隨之改變。

2020年全球前十負極材料企業(yè)中，中國企業(yè)就占了7家。其中前四均為中國企業(yè)：貝特瑞、江西紫宸、上海杉杉、凱金能源。

來源：川財證券

十年間，負極材料行業(yè)經(jīng)歷了滄桑巨變，日企的龍頭地位不復(fù)存在，國產(chǎn)品牌后來居上。江山易主的背后發(fā)生了什么？未來，行業(yè)格局還會如何演變？

負極“四小龍”

事實上，從2018年開始，貝特瑞、江西紫宸、杉杉股份、凱金能源等四家公司就已經(jīng)成為負極材料的“四小龍”，CR4超過70%，其中貝特瑞出貨量更是多年蟬聯(lián)第一，市場地位穩(wěn)固。

從落后到顛覆，這一切的源頭在哪里？

時間還需要追溯到1997年，鞍山熱能研究院碳素研究所，在這一年成功研發(fā)出了CMS(中間相碳微球)，并實現(xiàn)了18噸中試線級別的生產(chǎn)，展現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)化潛力。

負極材料占鋰電池成本約10%-15%，主要分為碳材料和非碳材料兩類，人造石墨、天然石墨以及中間相碳微球都屬于碳類材料。天然石墨和人造石墨是如今負極材料的主流，前者擁有高能量密度、高壓實以及成本較低等特點，后者在循環(huán)壽命、低溫性能等方面較有優(yōu)勢。

但在90年代，負極材料還是CMS的天下，其制備而成的鋰電池被廣泛應(yīng)用于照相機、隨身聽和攝像機等產(chǎn)品，市場前景廣闊。鞍山熱能研究院對CMS的成功研發(fā)，讓正準(zhǔn)備轉(zhuǎn)型到高科技領(lǐng)域的鄭永剛看到了負極材料產(chǎn)業(yè)化的商機。

1999年以前，鄭永剛打造的杉杉牌西服已經(jīng)連續(xù)6年勇奪中國西服占有率第一。站在頂峰，鄭永剛有了新的想法：“當(dāng)今世界500強，沒有一個企業(yè)是以做服裝為主業(yè)的，而近年來迅速崛起的500強新生代企業(yè)，幾乎全都是發(fā)展高科技起家的。杉杉要做大做強，必須轉(zhuǎn)型，而轉(zhuǎn)型的方向必然是高科技?！?/p>

1999年，其實控公司杉杉股份與鞍山熱能研究院合資成立“上海杉杉科技有限公司”，鞍山熱能研究院以CMS技術(shù)作為無形資產(chǎn)出資，占股25%，以資金入股的杉杉股份占股75%。杉杉股份由此踏入鋰電行業(yè)。公司總部也由此遷到了上海。

僅僅兩年之后，上海杉杉年產(chǎn)200噸CMS的產(chǎn)線就投入了運營。這意味著，國內(nèi)SMC長期以來從日本進口的局面被徹底打破。CMS國產(chǎn)化后，其價格被迅速拉低，部分日企因此關(guān)停產(chǎn)線。

此后兩次擴產(chǎn)后，2005年時杉杉的年產(chǎn)能已經(jīng)增加至1100噸，公司從一家服裝企業(yè)，搖身一變成為了國內(nèi)CMS的頭部供應(yīng)商。

但CMS的市場紅利并沒有維持太久，2000年左右，天津大學(xué)一位教授也攻破了此項技術(shù)，其在2004年以225萬的價格將專利賣給了天津鐵中煤化公司，后者隨后又成立了天津鐵城，公司成立第二年就實現(xiàn)了CMS量產(chǎn)。

天津鐵城在2008年經(jīng)歷了一次易主，買家正是今天的負極龍頭貝特瑞。事實上，貝特瑞成立的時間僅比杉杉晚了一年，但其頭兩年發(fā)展并不順利，2002年寶安集團入主后，公司才開始聚焦負極材料。

相比2000左右成立的杉杉和貝特瑞，四小龍中的江西紫宸和凱金能源堪稱新貴。兩家公司的成立時間都在2012年，此時新能源的東風(fēng)已經(jīng)漸漸刮了起來，在此背景下，兩家公司得以迅速成長為巨頭。

江西紫宸成立于2012年，其母公司璞泰來由梁豐、陳 衛(wèi)兩人共同創(chuàng)立。梁豐此前曾為基金經(jīng)理，諳熟資本市場，但和負極材料行業(yè)關(guān)系較淺；陳 衛(wèi)則不同，他在鋰電行業(yè)經(jīng)營多年，此前還是ATL創(chuàng)始人之一，在鋰電池行業(yè)資源頗深。

“資本 鋰電池”的雙重背景下，公司成立不過一年，璞泰來就實現(xiàn)了盈利。多年發(fā)展之后，如今，江西紫宸已坐穩(wěn)了負極材料市場的第二名。

凱金能源的成立和杉杉股份還有些淵源。其招股書顯示，公司前身為凱金有限，由仰永軍、游雪薇、謝美華共同創(chuàng)立。其中，仰永軍曾是杉杉股份的高管，在鋰電池行業(yè)擁有20年的經(jīng)營經(jīng)驗，2012年從前東家辭職后，才創(chuàng)立了凱金能源。

凱金能源近年來勢頭兇猛，2016年時，其在國內(nèi)市場的份額還只有3%，排在第六位，2018年就擠入了前四，擁有10%的市場份額。2020年的數(shù)據(jù)顯示，凱金和排名第三的杉杉股份之間，只差了3個百分點。

第一批吃螃蟹的人

貝特瑞和杉杉股份成立的時間都在2000年前后，都是最早一批看到負極材料市場機會的企業(yè)，但其發(fā)展路徑卻截然不同。

憑借在服裝行業(yè)的霸主地位，1996年杉杉成功在上交所掛牌上市，成為第一家在上交所上市的服裝品牌，一時間風(fēng)頭無兩。這種高光也延續(xù)到了其鋰電行業(yè)。

早在2005年，上海杉杉就研發(fā)了人造石墨負極材料FSN-1系列(以馮蘇寧的姓名簡稱命名)，該產(chǎn)品成為其拳頭，此后暢銷多年，為杉杉股份打下了負極龍頭的市場地位。

然而，由于缺乏渠道積累，一開始上海杉杉的經(jīng)營并不順利。年報數(shù)據(jù)顯示，2006-2009年，上海杉杉的凈利潤都在幾百萬元，增長幾乎停滯。

不僅如此，鄭永剛的打法又較為激進，負極材料的市場還尚未打開，他又接連成立了湖南杉杉、東莞杉杉，分別進軍正極材料和電解液，試圖搭建電池材料產(chǎn)業(yè)鏈。

伴隨著智能手機時代的東風(fēng)，2010年，上海杉杉的盈利能力才出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，該年凈利潤超過3000萬元，此后開始進入增長軌道。

如今，受益于新能源汽車的爆發(fā)，作為動力電池產(chǎn)業(yè)鏈的一環(huán)，杉杉股份的股價近來也保持了良好走勢。Wind數(shù)據(jù)顯示，今年以來其漲幅已超過90%，當(dāng)前市值約572億元。

杉杉股份2020年年報顯示，其負極業(yè)務(wù)實現(xiàn)銷售量約5.9萬噸，同比增長24.47%，但收入反而下降了1.03%。杉杉股份將其歸因為，“市場競爭激烈，導(dǎo)致產(chǎn)品平均售價同比下降”。

來源：杉杉股份2020年年報

不過，得益于規(guī)模效應(yīng)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善以及穩(wěn)固的海外客戶等因素，其負極材料的盈利能力依然在穩(wěn)步提升，年報顯示，2020年其負極業(yè)務(wù)實現(xiàn)凈利潤2.12億元，同比增長20.38%。

依靠在人造石墨材料的技術(shù)和成本優(yōu)勢，上海杉杉成功實現(xiàn)了崛起；而貝特瑞不同，其將產(chǎn)品重心放在天然石墨。通過改性，貝特瑞改善了天然石墨體易膨脹，影響電池容量和循環(huán)壽命的劣勢。

2004、2006、2010年，貝特瑞先后推出高容量天然石墨復(fù)合負極材料818、168、BSG-L等，恰逢此時負極材料產(chǎn)業(yè)開始向中國轉(zhuǎn)移，包括三星SDI、LGC等頭部企業(yè)紛紛開始采用中國供應(yīng)鏈產(chǎn)品。

及早布局的貝特瑞，由此成為全球天然石墨負極之王。自2013年以來，其負極材料出貨量連續(xù)7年排名全球首位。

期間，貝特瑞營收增長迅速。Wind數(shù)據(jù)顯示，2010-2018年，其營收從4億元出頭直接暴增到了40億元，期間的最低增長率也超過了20%，最高則超過了42%。

和杉杉股份的屢屢跨界以及諸多橫向布局不同，貝特瑞的業(yè)務(wù)更加聚焦，正負極材料貢獻其絕大部分收入，其中負極材料又占據(jù)大頭。業(yè)務(wù)上的專注帶來了更高的毛利率。

2020年年報顯示，貝特瑞負極材料的毛利率高達36.8%，較杉杉股份2020年負極材料的毛利率高了約9個百分點。從歷年數(shù)據(jù)來看，貝特瑞整體的毛利率也幾乎都維持在30%左右，負極材料的拉動至關(guān)重要。

新貴崛起

貝特瑞和杉杉股份，早在新能源汽車產(chǎn)業(yè)爆發(fā)之前，就已經(jīng)完成了布局，耕耘多年后，分別成為天然石墨以及人造石墨的龍頭。

相比之下，凱金能源和璞泰來（江西紫宸母公司）則只能算是行業(yè)新兵，兩家公司正好誕生于新能源汽車爆發(fā)前夕，在極短的時間內(nèi)，就殺進了行業(yè)頭部。

璞泰來公司的負極業(yè)務(wù)由江西紫宸承擔(dān)，而后者在人造石墨領(lǐng)域，一度實現(xiàn)了對杉杉股份的反超。GGII數(shù)據(jù)顯示，2016年國內(nèi)人造石墨市場份額，江西紫宸以22%的占比領(lǐng)先于杉杉股份的20%。

要知道，此時距離璞泰來和江西紫宸成立僅僅過了4年。頂著人造石墨龍頭的名號，一年后，璞泰來成功登陸二級市場。招股書顯示，其營收從2013年的1.85億元，增加至2016年的16.77億元，年復(fù)合增長率超過100%。

這一切是如何發(fā)生的？答案是：投資并購。

2008年，梁豐還在基金公司擔(dān)任投資總監(jiān)時，就曾向媒體表示：產(chǎn)業(yè)資本將顛覆基金話語權(quán)。于是成立之初，璞泰來就走上了并購擴張的道路。2012年，公司收購東莞凱欣80%的股權(quán)，在隨后的三四年，其又接連完成了對東莞卓高、上海電能源、深圳新嘉拓等多個公司的投資。

璞泰來官網(wǎng)亦披露，自成立以來，公司通過新設(shè)、合資及并購等方式先后在江西、廣東、福建、江蘇、山東、內(nèi)蒙等地成立了超過二十家全資、或控股子公司。

一系列投資并購后，從最初的鋰電池負極材料，璞泰來逐漸完成了鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈上下游核心材料以及相關(guān)設(shè)備的布局。

2014年-2016年，璞泰來的營收能力呈現(xiàn)爆炸式增長。Wind數(shù)據(jù)顯示，其營收從2014年的5.04億元增加至2016年的16.77億元，這三年的增長率分別達到174%、83%和82%。期間的凈利潤增長同樣驚人，2014年公司凈利潤為4500多萬元，2016年已經(jīng)達到3.54億元，其中負極材料占利潤構(gòu)成的66.07%。

上市之后，其營收和凈利潤都開始逐漸放緩。但負極材料仍是其支柱業(yè)務(wù)。

2017年-2019年，公司的營業(yè)收入從22.49億元增至47.99億元，同比增幅維持在40%左右；而凈利潤增速則從27.47%降為9.56%。負極材料收入方面，2017-2019年分別是14.68億元、19.81億元、30.53億元，占總收入65.48%、59.91%、63.73%；利潤貢獻則為69.35%、63.7%、58.19%，有所下滑。

和璞泰來買買買式的發(fā)展模式不同，凱金能源的成長特點在于，與寧德時代深度捆綁。

2021年7月，證監(jiān)會披露了申請滬市主板上市的3家公司的招股說明書，凱金能源就是其中之一。值得一提的是，這已經(jīng)是凱金能源第三次沖刺IPO。

2017年6月，凱金能源申請創(chuàng)業(yè)板上市，被否決的原因就包括過于依賴大客戶寧德時代。2019年5月，凱金能源第二次試圖闖關(guān)，但隨后又因為被證監(jiān)會抽中現(xiàn)場檢查，再次失敗。

最新的招股書顯示，2018年-2020年，凱金能源負極材料出貨量分別為2.62萬噸、4.31萬噸和4.84萬噸，年復(fù)合增長率達35.89%，在國內(nèi)市場的占有率分別為14%、16%和13%，連續(xù)三年穩(wěn)居國內(nèi)鋰離子電池負極材料行業(yè)前四、人造石墨材料行業(yè)前三。

但這些亮麗的數(shù)據(jù)背后，依然少不了寧德時代的貢獻。

根據(jù)招股書，2018年-2020年，公司對前五名客戶合計銷售收入占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為71.80%、78.09%和73.26%，其中來自寧徳時代的收入占公司當(dāng)期營業(yè)收入比例分別為45.57%、64.39%和59.77%。

距離第一次沖擊IPO已經(jīng)過了4年，凱金能源的寧德時代依賴癥還是沒有治好。

格局已定？

新能源汽車的滲透率正在加速提升，11月，其市場滲透率為17.8%，在乘用車市場，滲透率更是達到了19.5%。

產(chǎn)品的快速普及意味著上游產(chǎn)業(yè)鏈的持續(xù)繁榮。在這輪高景氣行情下，包括電池企業(yè)，以及其更上游的材料、鋰礦等企業(yè)都開始了瘋狂擴產(chǎn)。作為整個環(huán)節(jié)不可缺少的一環(huán)，負極材料自然也不例外。

貝特瑞2021年半年報顯示，為滿足客戶需求，公司加快產(chǎn)線建設(shè)及產(chǎn)能布局，其在建工程達到11.69億元，增長了77.27%，在建項目包括江蘇常州高鎳二期工程、惠州4萬噸負極材料(二期)項目及天津4萬噸負極材料項目建設(shè)。

璞泰來的規(guī)劃看上去更加激進，其在最新的半年報中披露，公司在四川邛崍規(guī)劃建設(shè)年產(chǎn)20萬噸負極材料的一體化項目，其中一期產(chǎn)能10萬噸。凱金能源、杉杉股份也都進行了相應(yīng)的擴產(chǎn)動作。

但面對新一輪的排序，擴產(chǎn)還只是一方面。為了應(yīng)對產(chǎn)品價格下降的影響，提升毛利率成為首要課題。

人造石墨的制造流程為四大步，預(yù)處理、造粒、石墨化和球磨篩分。其中石墨化技術(shù)和投資門檻較高，且需要成熟的廢料處置渠道，許多工廠因此選擇外委加工，但這一選擇成本更高。為了降低成本，頭部企業(yè)紛紛開始自建、收購石墨化產(chǎn)能，加深產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局。