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核心觀點(diǎn)： 2021 年保險(xiǎn)股因資產(chǎn)端與負(fù)債端雙殺，導(dǎo)致年初以來(lái)股價(jià)大幅跑輸市場(chǎng)，估值創(chuàng)下歷史最低水平，公募基金的持倉(cāng)也降至歷史冰點(diǎn)。展望2022 年，財(cái)險(xiǎn)行業(yè)回歸理性增長(zhǎng)，壽險(xiǎn)行業(yè)仍將承壓。 財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)回歸正增長(zhǎng)，競(jìng)爭(zhēng)趨于理性。短期看綜改正式實(shí)施已一年，車(chē)均保費(fèi)回歸同一起跑線，而考慮到機(jī)動(dòng)車(chē)保有量的增長(zhǎng)、商業(yè)車(chē)險(xiǎn)投保率的提升和三者險(xiǎn)保額的增加，預(yù)計(jì)未來(lái)車(chē)險(xiǎn)有望重回10%的增速?？紤]到行業(yè)整體車(chē)險(xiǎn)COR 為101%，預(yù)計(jì)部分中小保險(xiǎn)公司車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)加上投資收益也無(wú)法實(shí)現(xiàn)盈利，將倒逼行業(yè)回歸理性競(jìng)爭(zhēng)，預(yù)計(jì)COR 也將有所下降。長(zhǎng)期看，財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)需求剛性、無(wú)利率風(fēng)險(xiǎn)敞口，車(chē)險(xiǎn)綜合改革降低費(fèi)用投放空間將強(qiáng)化龍頭險(xiǎn)企在品牌、服務(wù)和定價(jià)方面的優(yōu)勢(shì)，競(jìng)爭(zhēng)格局有望優(yōu)化，盈利能力也將遠(yuǎn)好于行業(yè)平均水平。 壽險(xiǎn)短期仍在改革陣痛中：1.供給端方面，人口紅利下滑（代理人密度達(dá)到成熟國(guó)家水平）、監(jiān)管持續(xù)趨嚴(yán)（全國(guó)“雙錄”等），疊加保險(xiǎn)比價(jià)平臺(tái)對(duì)低端代理人的沖擊，多重因素交織導(dǎo)致代理人環(huán)比逐季下降，對(duì)2022 年新單增長(zhǎng)造成明顯制約；2.需求端方面，因國(guó)內(nèi)外疫情的反復(fù)導(dǎo)致居民的預(yù)防型儲(chǔ)蓄增加，保險(xiǎn)服務(wù)作為可選消費(fèi)品受到明顯壓制，另外“惠民?！钡钠占耙苍诰用耦A(yù)防性儲(chǔ)蓄背景下對(duì)大額的重疾險(xiǎn)造成一定擠出效應(yīng)。考慮到供需兩端的變化和2021 年重疾險(xiǎn)定義切換造成的價(jià)值高基數(shù)，我們預(yù)計(jì)2022 年平安、國(guó)壽、太保、新華的NBV 增速仍將負(fù)增長(zhǎng)，EV 增速在10%左右。不過(guò)長(zhǎng)期看壽險(xiǎn)受儲(chǔ)蓄類(lèi)和健康險(xiǎn)雙輪驅(qū)動(dòng)，成長(zhǎng)空間依舊廣闊。一是人口結(jié)構(gòu)變化和監(jiān)管對(duì)養(yǎng)老保險(xiǎn)第三支柱的鼓勵(lì)，預(yù)計(jì)養(yǎng)老年金需求有望釋放，海外成熟國(guó)家經(jīng)驗(yàn)看人口老齡化伴隨著年金險(xiǎn)占比的提升；二是醫(yī)療自費(fèi)負(fù)擔(dān)過(guò)重，公共醫(yī)療費(fèi)用支出和健康險(xiǎn)支出提升有望緩解“看病貴”的民生問(wèn)題，從需求端測(cè)算健康險(xiǎn)未來(lái)10 年有望實(shí)現(xiàn)10%-14%的年均復(fù)合增速。 長(zhǎng)端利率預(yù)計(jì)明年前低后高，房地產(chǎn)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)計(jì)緩釋。當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，穩(wěn)增長(zhǎng)政策有望出臺(tái)，長(zhǎng)端利率當(dāng)前仍存在下行壓力，但將隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇而回升。房地產(chǎn)行業(yè)的相關(guān)政策有望邊際寬松，有望緩解市場(chǎng)對(duì)于保險(xiǎn)公司不動(dòng)產(chǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂。 投資建議：展望2022 年，壽險(xiǎn)在需求變化和供給收縮之下，新單保費(fèi)仍有壓力，不過(guò)，當(dāng)前估值趨于歷史最低水平，且估值切換后將創(chuàng)歷史新低；財(cái)險(xiǎn)則回歸理性增長(zhǎng)，保費(fèi)正增長(zhǎng)與COR 下行并存，預(yù)計(jì)估值修復(fù)空間較大。建議關(guān)注：中國(guó)財(cái)險(xiǎn)（H）、中國(guó)人壽（A/H）、中國(guó)太保（A/H）、中國(guó)平安（A/H）、新華保險(xiǎn)（A/H）。 風(fēng)險(xiǎn)提示：長(zhǎng)端利率超預(yù)期下行；新單銷(xiāo)售不達(dá)預(yù)期等。 |
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