真相永遠(yuǎn)無(wú)法揭露，只能接近

作者 : Frank Yang   編輯 : 大巴  排版：天宇

第57期

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出品｜陸玖財(cái)經(jīng)·北京辦公室

小米生態(tài)鏈企業(yè)即將迎來(lái)第四家上市公司，九號(hào)智能。

9月22日，上交所公告顯示，科創(chuàng)板擬上市公司九號(hào)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“九號(hào)智能”）完成科創(chuàng)版IPO首次發(fā)行股票注冊(cè)，并將在近期正式上市。本次發(fā)行的初步詢價(jià)時(shí)間為2020年10月14日。

這家公司從申請(qǐng)上市的那一刻，就成為了眾人關(guān)注的焦點(diǎn)，因?yàn)樗麑?chuàng)造太多個(gè)我國(guó)股市的第一，VIE+AB+CDR，如果九號(hào)智能順利上市，無(wú)疑將是A股市場(chǎng)上的一個(gè)標(biāo)志性事件。

身披如此之多光環(huán)的九號(hào)智能的財(cái)務(wù)基本面卻一直被人詬病，持續(xù)不斷的虧損，所在市場(chǎng)天花板顯而易見(jiàn)，產(chǎn)品一直沒(méi)有路權(quán)，后期產(chǎn)品規(guī)劃乏力。因此，去年就開始申請(qǐng)上市的九號(hào)智能，曾一度被駁回。此次九號(hào)智能發(fā)審過(guò)會(huì)通過(guò)，但顯得并不輕松。未來(lái)九號(hào)智能將如何發(fā)展？

吃盡創(chuàng)業(yè)板政策紅利

九號(hào)智能的整體財(cái)務(wù)基本面并不好看，這已經(jīng)是行業(yè)共識(shí)，但是它為什么還能夠上市？這就得回顧一下A股目前科創(chuàng)板的現(xiàn)行上市規(guī)則了。

天眼查的信息顯示：高祿峰是納恩博（北京）科技有限公司的法定代表人，九號(hào)智能通過(guò)100%持股控制了納恩博（北京）科技有限公司。九號(hào)智能是境外公司，納恩博（北京）科技有限公司是境內(nèi)公司。

按照國(guó)內(nèi)A股之前的上市規(guī)定，這種架構(gòu)的公司，應(yīng)該把VIE結(jié)構(gòu)拆掉，以納恩博北京科技有限公司去上市?，F(xiàn)在，九號(hào)智能沒(méi)有把VIE結(jié)構(gòu)拆掉，而是采用了發(fā)行人民幣存托憑證的方式上市。因此，成為首家以CDR（人民幣存托憑證）方式發(fā)行股票在科創(chuàng)板上市的企業(yè)。

針對(duì)新興企業(yè)不同行業(yè)屬性和成長(zhǎng)模式，科創(chuàng)板制定了5套上市標(biāo)準(zhǔn)：

標(biāo)準(zhǔn)一市值門檻為10億元，核心關(guān)注點(diǎn)是盈利金額；標(biāo)準(zhǔn)二市值門檻15億元，核心關(guān)注點(diǎn)是研發(fā)投入；標(biāo)準(zhǔn)三市值門檻20億元，核心關(guān)注點(diǎn)是經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流；標(biāo)準(zhǔn)四市值門檻30億元，要求營(yíng)業(yè)收入在3億元以上，核心關(guān)注點(diǎn)是市場(chǎng)占有率；標(biāo)準(zhǔn)五市值標(biāo)準(zhǔn)達(dá)到40億元，對(duì)產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展和市場(chǎng)空間提出具體要求，核心關(guān)注點(diǎn)是知名機(jī)構(gòu)背書和核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)及市場(chǎng)空間。而九號(hào)智能的順利過(guò)會(huì)，恰恰是得益于標(biāo)準(zhǔn)五。

根據(jù)九號(hào)智能在2017年的C輪融資，當(dāng)時(shí)它的估值已經(jīng)達(dá)到了100億。此次九號(hào)智能上市的估值應(yīng)在200億以上，加上它有國(guó)泰君安的推薦以及小米的背書，另外通過(guò)收購(gòu)賽格威獲得了核心技術(shù)，現(xiàn)在又大舉進(jìn)入電動(dòng)車市場(chǎng)，擴(kuò)大了現(xiàn)有市場(chǎng)空間，所以，有人戲言，這個(gè)科創(chuàng)板上市標(biāo)準(zhǔn)第五條，幾乎是為九號(hào)智能量身定制的。

接下來(lái)，我們?cè)倩剡^(guò)頭看一下九號(hào)的基本面數(shù)據(jù)。

根據(jù)九號(hào)智能的招股書，其在2017年、2018年與2019年的營(yíng)收分別為13.8億元、42.47億元、45.86億元。在2019年，智能電動(dòng)滑板車系列貢獻(xiàn)了70.46%的營(yíng)收，智能電動(dòng)平衡車系列的營(yíng)收占比為21.71%，這兩個(gè)系列的產(chǎn)品成為九號(hào)智能最主要的收入來(lái)源。

從2017年到2019年，九號(hào)智能的凈資產(chǎn)分別為-12.65億元、-32.3億元和21.21億元；凈利潤(rùn)分別為-6.27億元、-17.99億元及-4.59億元。近3年，九號(hào)智能合計(jì)虧損金額接近29億元。

對(duì)于巨額虧損的原因，九號(hào)智能給出的解釋是，公司凈利潤(rùn)存在大額為負(fù)的情況主要是由于優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)換債券會(huì)計(jì)處理造成，報(bào)告期內(nèi)公司經(jīng)營(yíng)收入和業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，整體評(píng)估價(jià)值上升，導(dǎo)致優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)換債券公允價(jià)值相應(yīng)上升，使得各期分別形成公允價(jià)值變動(dòng)損失2.12億元、5.89億元和23.53億元。

從招股書來(lái)看，從2017年到2019年，九號(hào)智能投入的研發(fā)費(fèi)用總額分別為0.91億元、1.23億元和3.17億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為6.61%、2.90%、6.91%。有分析認(rèn)為：2015年，九號(hào)智能全資收購(gòu)了平衡車企賽格威Segway。Segway是電動(dòng)平衡車行業(yè)的鼻祖級(jí)企業(yè)，在該領(lǐng)域擁有1000余項(xiàng)專利產(chǎn)權(quán)。據(jù)當(dāng)時(shí)的媒體報(bào)道，這家成立于美國(guó)的公司當(dāng)時(shí)的融資估值已經(jīng)超過(guò)了15億美金。因此，坐擁Segway這些專利，九號(hào)智能在研發(fā)方面的投入占比在同行業(yè)內(nèi)屬于較低水平。

細(xì)心的讀者還會(huì)發(fā)現(xiàn)，與2017年相比，九號(hào)智能在2018年的研發(fā)占比幾乎腰斬，營(yíng)收增長(zhǎng)而研發(fā)費(fèi)用占比下降，這個(gè)情況極不正常。

在2020年一季度，九號(hào)智能的業(yè)績(jī)并不樂(lè)觀，營(yíng)收6.52億元，同比減少30.38%；凈虧損為1.10億元，較上年同期虧損幅度降低；扣非凈利潤(rùn)為虧損1.13億元，同比減少280.68%。也就是說(shuō)，截至最近一個(gè)季度，九號(hào)智能的業(yè)績(jī)并沒(méi)有增長(zhǎng)。

九號(hào)智能更像是小米公司的代工廠，而并非自稱的機(jī)器人企業(yè)、智能型科技公司。

目前，九號(hào)智能的營(yíng)收主要來(lái)自于平衡車和滑板車，但這種“滑行工具”并不具備路權(quán)。隨著“一盔一帶”等安全政策的全面推行，作為平衡車頭部市場(chǎng)的九號(hào)智能，必然受到政策監(jiān)管等多重控制，未來(lái)的市場(chǎng)空間有限。

而且，九號(hào)智能計(jì)劃募集資金投入的智能電動(dòng)車輛項(xiàng)目和年產(chǎn)8萬(wàn)臺(tái)的非公路休閑車項(xiàng)目的前景依然存疑。

在招股書中，九號(hào)智能很坦誠(chéng)地承認(rèn)了這樣的現(xiàn)狀：自成立以來(lái)，其運(yùn)營(yíng)資金主要依賴于外部融資及扣非后凈利潤(rùn)積累，如未來(lái)公司經(jīng)營(yíng)發(fā)展所需開支超過(guò)外部融資及扣非后凈利潤(rùn)可獲取的資金，將會(huì)對(duì)公司的資金狀況造成壓力。

綜上所述，基本面并不好看的九號(hào)智能之所以能在科創(chuàng)板順利過(guò)會(huì)，被批準(zhǔn)上市，還是吃盡了如今的政策紅利。

原有賽道前景很黯淡

近日，《廣東省電動(dòng)自行車管理?xiàng)l例（征求意見(jiàn)稿）》公開征集意見(jiàn)。據(jù)媒體報(bào)道，以車載蓄電池作為能源驅(qū)動(dòng)的滑板車、獨(dú)輪車、平衡車等器械不得在道路上行駛。

由于電動(dòng)滑板車和電動(dòng)平衡車既不屬于機(jī)動(dòng)車，也不屬于非機(jī)動(dòng)車，在我國(guó)很多城市都明文規(guī)定了不允許這兩種車輛上路，沒(méi)有路權(quán)的平衡車和滑板車，將只能存在于類似玩具車的尷尬地位。

由于各種安全問(wèn)題以及市場(chǎng)的監(jiān)管，這個(gè)市場(chǎng)可以被認(rèn)定為一個(gè)相對(duì)小眾的市場(chǎng)，天花板目前很容易就能看到，2017-2019年，九號(hào)智能分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.81億元、42.48億元、45.86億元，增速明顯放緩。

此外，有媒體報(bào)道，九號(hào)占據(jù)了其所在市場(chǎng)的50%以上市場(chǎng)，那么可想而知，這個(gè)賽道的總盤子也不會(huì)超過(guò)100億，如此小的市場(chǎng)，如此高的市場(chǎng)份額，卻依舊不掙錢，看來(lái)這個(gè)市場(chǎng)并不是非常的美麗。

So，才有了九號(hào)智能目前重點(diǎn)發(fā)力電動(dòng)車的故事。

押寶電動(dòng)車能否走出困境

陸玖財(cái)經(jīng)一位合伙人前段時(shí)間在南京夫子廟一帶逛街時(shí)，驚詫發(fā)現(xiàn)九號(hào)竟然在一條街上，只隔了五六百米就開了兩家專賣店，查閱資料后發(fā)現(xiàn)，九號(hào)在五月份的時(shí)候就已經(jīng)在全國(guó)密集性的開設(shè)了200家門店。

看來(lái)，九號(hào)自己也充分的意識(shí)到了，平衡車以及滑板車將不足以支撐公司的未來(lái)發(fā)展，短途出行將是電動(dòng)車的天下。

那么，九號(hào)在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)用重資產(chǎn)的模式開始進(jìn)入電動(dòng)車行業(yè)，到底會(huì)有多大的勝算。

我們先從用戶群體來(lái)看，在年輕群體中，早在五年前就有李一男創(chuàng)辦的小牛殺入市場(chǎng)，并成功在美國(guó)登陸資本市場(chǎng)，目前小牛的年輕群體中的品牌認(rèn)知度很高，產(chǎn)品定位極為精準(zhǔn)，并且收獲了一大批被稱為“牛油”的粉絲；而在中老年市場(chǎng)上，老牌電動(dòng)車雅迪、愛(ài)瑪?shù)瘸墒炱放?，占?jù)了大量?jī)?yōu)質(zhì)渠道以及用戶口碑，在價(jià)格上也更具競(jìng)爭(zhēng)力。

在目前市場(chǎng)格局基本已定，競(jìng)爭(zhēng)充分激烈的情況下，九號(hào)在電動(dòng)車領(lǐng)域想要徹底實(shí)現(xiàn)顛覆，從目前發(fā)布的兩款產(chǎn)品來(lái)看，市場(chǎng)并沒(méi)有給出太大的反響。

高端用戶已經(jīng)被小牛收割，中低端用戶對(duì)所謂智能并不感冒，九號(hào)電動(dòng)車在很長(zhǎng)時(shí)間里，可能都會(huì)面臨一個(gè)比較尷尬的處境。

從目前九號(hào)智能的戰(zhàn)略布局來(lái)看，他們拿著上市融資的這些錢，去重點(diǎn)發(fā)展電動(dòng)車，將是大概率事件。那么，在電動(dòng)車這個(gè)行業(yè)，有明星企業(yè)小牛電動(dòng)，也有老牌勁敵雅迪、艾瑪，在續(xù)航和品牌上都不占優(yōu)勢(shì)的九號(hào)，九號(hào)所打出的智能電動(dòng)車又會(huì)有多大的勝算呢？作為股民，大家會(huì)愿意為九號(hào)智能買單嗎？

2019年九號(hào)智能的營(yíng)收為45億人民幣，預(yù)計(jì)此次發(fā)行股票的估值為200億人民幣以上，擬募集的資金為20.77億元。具體的定價(jià)區(qū)間，還沒(méi)有最后公布。作為小散，你會(huì)去申購(gòu)打新九號(hào)智能嗎？

還是那句老話，謹(jǐn)慎入市，入市有風(fēng)險(xiǎn)。

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