格力電器、美的集團學(xué)習(xí)筆記前言：1、本著學(xué)習(xí)交流的初衷輸出這篇，文中一些觀點為個人推測，很有可能充滿個人偏見與錯誤 ,請獨立思考； 2、文章目錄如下： 
3、空調(diào)占格力90%，占美的40~50%，市場規(guī)模僅分析空調(diào)，著重分析格力應(yīng)關(guān)注的要點，美的做為競爭對手，進行一些對比分析。
一、兩家自上市以來給股東帶來的回報
（一）格力電器歷史股東回報：格力電器與1996年11月18日上市，假設(shè)在上市當日投資五萬元人民幣買入1000股，期間不參與配股，一直持有至今，每次在收到分紅當日以開盤價買入，其他操作均無，假設(shè)2015前紅利個稅按10%算，不考慮分紅買入時的券商傭金等費用， 至2021年6月23日，投資年份為24.61年，CAGR為21.79%，盈利倍數(shù)為127.96倍，當初的5W元如今變成了639.8W，近期分紅金額為35W， 上述收益中，市場情緒貢獻-4.74%，企業(yè)經(jīng)營帶來的貢獻為21.44%。 （注：計算市場情緒和企業(yè)經(jīng)營時與上述方法有較小的差異，但可以忽略不計?。?/span> 結(jié)論： 格力是一家非常優(yōu)秀的企業(yè)，從股東回報上看，上市以來給股東帶來了巨額回報！ 數(shù)據(jù)及計算過程如下圖： 
（二）美的集團歷史股東回報美的電器與1993年11月12日上市, 假設(shè)在美的電器上市首日價格買入1000股，2013年8月美的集團實施吸收合并，于9月份重新上市，以0.3447:1的比例換股美的集團，其他方面同格力一樣， 至2021年6月23日，投資年份27.63年，CAGR為20.99%，盈利倍數(shù)193.41倍，當初投入的1W8千元如今變成348.13W，經(jīng)計算，市場情緒貢獻0.03%，企業(yè)經(jīng)營貢獻21.6% 數(shù)據(jù)及計算如下圖： 
綜上，格力美的都是非常優(yōu)秀的企業(yè)，自上市以來經(jīng)受市場考驗，從充分競爭中脫穎而出， 如今在我國家電領(lǐng)域稱雄稱霸！ 但是，在歷史的長河中，不少曾經(jīng)鼎鼎大名的公司都曾被淹沒，以上均為歷史數(shù)據(jù)，站在如今的2021年，格力和美的的股價一路下跌，此時的他們是否還具有投資價值？ 二、空調(diào)行業(yè)的量價困境
（一）格力電器收入結(jié)構(gòu)首先，分析格力量價困境前有必要先了解格力的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。 格力電器自2014年以前空調(diào)占比均在97%以上，14年之后剔除銷售原材料的其他業(yè)務(wù)收入后依然在90%以上，毛利構(gòu)成空調(diào)在90%以上，預(yù)計短期內(nèi)這一比例變化不大， 
因此，分析格力的量價，應(yīng)著重分析其空調(diào)業(yè)務(wù)的量價。
（二）量：
結(jié)論：我國當前居民空調(diào)擁有量增速放緩、年內(nèi)銷量以達峰值，人口、房地產(chǎn)、更新?lián)Q代來帶來的增量有限，未來空調(diào)會是激烈的存量競爭環(huán)境，價格戰(zhàn)容易爆發(fā)。 我國空調(diào)市場規(guī)模的未來增量不樂觀，量的年化增幅較低，個人估計將不高于4%。 1、我國的居民空調(diào)擁有量
（1）擁有量發(fā)展現(xiàn)狀及增速
① 發(fā)展現(xiàn)狀：截止2019年我國城鎮(zhèn)居民每百戶空調(diào)擁有量為148.3臺，農(nóng)村居民每百戶空調(diào)擁有量為71.3臺，居民平均每百戶的空調(diào)擁有量為119.59臺，自2001年的14.54臺上升至了2019年的119.59臺/百戶。
② 增速：擁有量增速明顯放緩
2001~2019，19年間CAGR為11.7% ，其中 01~10年 CAGR為17.9%，11~19年CAGR為5.46% 我國每百戶的空調(diào)擁有量的增長速度，無論農(nóng)村和成本，都在逐年下降，2019年止，居民平均已下降至6.25% 
（2）影響空調(diào)保有量的因素：與空調(diào)保護量強相關(guān)的影響因素有：1、全國人口（家庭戶數(shù)的增加），2、經(jīng)濟環(huán)境（人均GDP、可支配收入），3、竣工房地產(chǎn)-住宅的數(shù)量，4、地理氣候環(huán)境-、5、空調(diào)更新?lián)Q代（每10年更新） ① 人口方面：
先看數(shù)據(jù)；
我們?nèi)丝诔錾首?012年后逐年下降，近幾年下降明顯，人口老齡化問題已經(jīng)出現(xiàn)，未來人口增量不樂觀。 故我認為因人口方面帶來空調(diào)增量可以忽略不計。 依據(jù)如下： 由上文數(shù)據(jù)，2019年居民平均百戶擁有量119.59臺，樂觀的假設(shè)2020年增速為6%（2020年有疫情），則2020年增加到126.75臺/每百戶，相當于每·戶1.27臺空調(diào)，我國14.1178億人口， 《中國家庭發(fā)展報告2015》中指出，現(xiàn)在家庭每戶為3.02人， 則2020年我國空調(diào)居民擁有量為14.1178億/3*1.27=5.97億臺空調(diào)。 在《中國家庭發(fā)展報告2014》中指出，中國家庭數(shù)量2014年達4.3億戶，預(yù)計2040年中國家庭戶數(shù)量跨上5億戶臺階。 我國目前就有14.1178億人口，約有4.71戶家庭，依據(jù)上面圖中人口增速現(xiàn)狀和《中國家庭發(fā)展報告2014》，我國到2040年5億戶， 2020年至2040年 ，20年間凈增長0.3億戶，雖然我國現(xiàn)已放開三胎，但我也認為人口增長并不樂觀，那么20年增長0.3億戶 ， 我們樂觀的將我國居民每百戶空調(diào)擁有量，在屆時翻倍至126.75*2=253.5臺/百戶，每戶2.54臺 （接近日本目前的281臺/每戶，而日本人均GDP目前是我國人均的4倍左右！）。 屆時我國居民空調(diào)擁有數(shù)量5*2.54=12.7億臺 2020~2040，CAGR為3.85%
② 經(jīng)濟環(huán)境
先看數(shù)據(jù)
1）我國GDP穩(wěn)步增長中，增速放緩，目前人均GDP與日本相比差距明顯。2）同期日本居民有空調(diào)保有量280，是中國的兩倍有余，空調(diào)未來增量仍有翻倍的空間，但目前日本人均GDP是中國的4倍左右，我國要趕上還要走上一段路程。
② 房地產(chǎn)的影響2017年以來房地產(chǎn)迎來嚴監(jiān)管，房市泡沫嚴重，又不能刺破！個人判斷我國在未來很長一段時間，至少十年，會一直保持對房地產(chǎn)的嚴監(jiān)管，直到房市市盈率慢慢被消化，實現(xiàn)“軟著陸”！由下圖可見，住宅房竣工套數(shù)，逐年減少！房屋竣工面積增速逐年降低！直接影響我國空調(diào)的增量。④ 地理位置氣候環(huán)境，我國地大物博。中國大部分區(qū)域緯度均在日本之下，空調(diào)需求更具剛性，具備保有量穩(wěn)定提升的基礎(chǔ)；
⑤ 空調(diào)更新?lián)Q代1、空調(diào)行業(yè)經(jīng)驗基本10年左右更換，即2010年售出的空調(diào)(等于當年更新的+當年新裝的) ，將在2020年換新，成為穩(wěn)定的增量，空調(diào)行業(yè)將會是后期明顯比前期多的情況；
2、綜合我國居民空調(diào)保有量增速、人口和房地產(chǎn)帶來的增量不佳，內(nèi)銷增速逐年下滑，我們可以判斷出，當前的年內(nèi)銷量，已達峰值！3、由上圖數(shù)據(jù)可知，2010年售出的空調(diào)，在2020年時更換，我們可以以2010年~2020年的銷量作為未來十年的穩(wěn)定增量，10年年化增長僅4%左右，故未來十年，在更新?lián)Q代方面帶來增量仍非常有限。我國當前居民空調(diào)擁有量增速放緩、年內(nèi)銷量以達峰值，人口、房地產(chǎn)、更新?lián)Q代來帶來的增量有限，未來空調(diào)領(lǐng)域會是激烈的存量競爭環(huán)境，價格戰(zhàn)容易爆發(fā)。我國空調(diào)市場規(guī)模的未來增量不樂觀，量的年化增幅較低，個人估計將不高于4%。（三）價：1、 空調(diào)歷史均價我從多個出處找了空調(diào)歷史均價的數(shù)據(jù)，如下圖：由上圖可見，2000年空調(diào)價格戰(zhàn)時候的價格，也在3000元左右。加上其他公開資料可知；空調(diào)近20年的均價在3000~4000元之間波動，30年前這個價格，20年前是這個價格，當前還是這個價格；2、 同期M2、CPI 與價格比價2、2000~2020年，空調(diào)均價3000到4000，年化增長僅1.45%，3、2000~2020年，同期CPI年化增長2.33%，基本跑輸同期CPI這些年家電行業(yè)高速發(fā)展并不在價格的增長，個人理解主要因素之一是在于開荒我國原有的市場規(guī)模，（1）價格戰(zhàn)空調(diào)在內(nèi)銷增量不佳，國內(nèi)競爭日益嚴重、外銷增量不佳，供大于求的情況下，出現(xiàn)價格戰(zhàn)的概率較大，空調(diào)市場分別出現(xiàn)過三次價格戰(zhàn)，第一次：2000~2004年，這次價格戰(zhàn)主要是當時的部分小廠商，為了在高利潤空間的空調(diào)市場搶占份額而發(fā)起的，此次價格戰(zhàn)行業(yè)均價降幅高達40%，最終以小品牌出清，市場需求回落，原材料上漲而結(jié)束。第二次：2014-2016年，這個時期的空調(diào)行業(yè)仍處于房地產(chǎn)市場增長，三四線拉動增長的增量市場。但是由于2013年6月后，為期一年的家電節(jié)能補貼政策的、結(jié)束，家電市場需求步入低潮?？照{(diào)龍頭企業(yè)為了達到去渠道庫存，于2014年9月發(fā)起價格戰(zhàn)，但在國慶節(jié)后就恢復(fù)了價格，由于高庫存的問題未得到解決，2015年價格戰(zhàn)再次開啟，最終持續(xù)到2016年夏季，在當年高溫天氣的需求拉動下，渠道去庫存完成后結(jié)束。第三次：2019年至今，供需失衡，庫存積壓，可從產(chǎn)銷增速圖中看到，產(chǎn)量增速在2018年到達頂峰隨后直線下降到2019年達到最低，美的、奧克斯紛紛降價促銷，新能效政策，加速低能效產(chǎn)品的出清，2020年后新冠疫情使市場更加低迷。（2）結(jié)論：雖然有能效政策、消費升級，但容易出現(xiàn)價格戰(zhàn)，空調(diào)價格未來上升空間有限，跑輸同期CPI。3、成長性結(jié)論：綜上，從量價兩個角度考慮，國內(nèi)空調(diào)市場未來成長性不佳！
三、格力電器的困境二：渠道困境格力的護城河之一就是其強大的渠道把控能力，格力自1990年至今，經(jīng)過多次渠道改革，我把它們分為六次；關(guān)于渠道改革歷史詳細的文章，我前段時候整理了一份，見
（一）渠道困境：新渠道改革能否成功
1、渠道困境的出現(xiàn)背景：我國快遞物流行業(yè)的快速發(fā)展，線上電商經(jīng)濟的興起，2019 年上半年，中國家電市場線上線下規(guī)模分別為 1784 億元和2513 億元，家電網(wǎng)購滲透率達到 41.5%，線上渠道對家電銷售的貢獻了首次超過 40%。而 2016 年和 2017 年家電網(wǎng)購滲透率分別為 19.95%和 26.50%，依仗偏平渠道及T+3帶來的成本優(yōu)勢，美的在2019年領(lǐng)頭促銷，主動發(fā)起價格戰(zhàn)，線下渠道不行的奧克斯，直接搭上電商紅利的快車，利用扁平渠道和自身產(chǎn)品的價格優(yōu)勢，快速崛起，由下圖可見，格力的銷量增速和份額占比，1~6月逐月下降，而美的、大副增加！線上方面，奧克斯和美的紛紛超過格力！格力空調(diào)的市場份額逐漸被侵蝕，2020年突如其來的新冠疫情讓格力線下門店大量關(guān)閉，格力渠道到了不得不改的時候！2、成為困境的原因：
（1）背景：先對兩家渠道特點有個了解，我整理了下格力美的以往渠道的特點與區(qū)別，如下圖 （美的的渠道改革見下面第二部分）07年后，為更好的激勵渠道積極性，格力出讓10%股權(quán)給渠道持股平臺，把渠道變成關(guān)聯(lián)方，實現(xiàn)對渠道的軟管控。目前渠道是格力的第三大股東（高瓴進來前是第二大），形成利益深度綁定，并逐漸撤銷原來的股份區(qū)域銷售公司，具體工商信息如下圖：09年由經(jīng)銷商團體成立了北京盛世恒興格力國際貿(mào)易有限公司 ，相當于格力的全國總經(jīng)銷商，在此公司旗下重新成立各區(qū)域銷售公司，形成一致至今的線下渠道網(wǎng)絡(luò)！（2）轉(zhuǎn)折這種模式固然好，格力也一直在享受帶來的好處中，當13年起電商潮流襲來時，與格力利益深度綁定的經(jīng)銷商們，在此時變成了把雙刃劍，格力與渠道的利潤空間提前設(shè)計好的，其實格力也早就布局線上了，格力在2014年成立電商團隊，將京東、天貓的經(jīng)營權(quán)分別從北京、浙江銷售公司收回由格力電商自營運作，包括定價權(quán)、線上推廣權(quán)、供貨權(quán)。但若在網(wǎng)上賣低價格，不僅損害了線下經(jīng)銷商的利益，而且破壞了線下渠道的價格體系，庫存價格飄忽不定，渠道自然也不愿意幫格力壓更多的貨物，而維護價格體系，維護渠道的利益，是格力牛的地方，也是每次渠道改革都在做的事情！
美的、奧克斯看準了這點，美的2019年主動發(fā)起價格戰(zhàn)！不斷擠壓格力的市場份額！從上面看出，傳統(tǒng)渠道已經(jīng)缺點在新市場環(huán)境下，不能很好的適應(yīng)。（3）格力的關(guān)聯(lián)方渠道們，不好撤又不能撤！1、與經(jīng)銷商深度綁定，渠道基本全在經(jīng)銷商手中，各方利益集團復(fù)雜，2020年6月18日，董明珠在直播平臺直播賣貨，就是新渠道的改革措施，接著，經(jīng)銷商持股平臺就減持了格力，外界就有評價說是為對格力表示了不滿。2、格力主營90%都是空調(diào)，空調(diào)明顯淡旺季屬性，每年4-8月為旺季，其余為淡季。正常情況下，格力要么旺季前再備產(chǎn)，那么淡季產(chǎn)能閑置，工人因熟練程度和培訓(xùn)成本招聘成本，不可能辭退了旺季再招，要么就淡季也生產(chǎn)，則淡季格力倉庫里會堆滿空調(diào)，大量占用資金！格力采取了銷售返利政策、讓渠道淡季打款，向渠道壓貨的模式，格力開足馬力生產(chǎn)，解決了淡季現(xiàn)金流等一系列問題，淡季的庫存也壓給了渠道，平滑了淡旺季產(chǎn)銷，攤薄了單位成本若采取美的T+3的模式，以銷定產(chǎn)，則上面的問題就又會出現(xiàn)！格力以往的輝煌可以說都在這里，此時撤番，必然大傷元氣，弊遠遠大于利！渠道要的是改革，而不是革命。（4）但是不好改以往從工廠出貨給渠道，渠道負責(zé)把空調(diào)送到消費者手里，渠道存在中間商加價行為，渠道有一、二、三級等層數(shù)，加價率一般為25%；隨著我國物流的崛起，線上渠道跟著興起，使得渠道層級變少，渠道扁平化，減少了加價，相當于讓利給消費者，從而提升消費者購買欲望，增加銷量，但格力若加大線上渠道投入讓利給消費者，線上渠道破壞了線下的價格體系，龐大的線下渠道利益集團利益受損，就不跟你玩了。（二）美的的渠道改革：由數(shù)據(jù)可見，美的在新渠道改革后，搭上了線上渠道紅利的快車，營收起飛！1、2013年以前：我稱之為，控制權(quán)與收益權(quán)分離的地方銷售公司，核心點，渠道把控權(quán)仍在美的手中，是之后T+3改革的基礎(chǔ)之一！這點明顯區(qū)別于把渠道變成關(guān)聯(lián)方的格力！此階段線下為主，渠道雖沒有格力那么穩(wěn)固給力，但模式基本與格力相似，也已像毛細血管一樣，在全國擁有約 70000 家經(jīng)銷商，約 15,000 家專賣店、約 45,000 個鄉(xiāng)鎮(zhèn)網(wǎng)點，在一、二級市場實現(xiàn)全覆蓋，在三、四級市場覆蓋率達到了 95%以上2、2013年至今：此輪渠道改革可歸納為三個方面（可直接看第三方面T+3，不影響）：
（1） 線上開拓電商渠道。- 2008年，美的開始試水電商，但以經(jīng)銷商為主。
- 2012年6月，美的生活電器獨家合伙京東，推行線上線下雙品牌策略。9月，注冊電商品牌“Easy Cooker”易酷客，配備從研發(fā)到營銷配備獨立的團隊，開啟美的電商渠道大躍進。
- 2013年美的整合 16 家天貓旗艦店，為今后線上發(fā)展掃清障礙。
- 2014年，正式成立集團電子商務(wù)公司，啟動“美的官方”商城運營。
- 2015年，公司發(fā)布公告與京東簽署戰(zhàn)略合作意向書，在渠道拓展領(lǐng)域進行更加全面深入的合作，年度經(jīng)營目標為100億。
- 2016年，構(gòu)建互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)平臺體系，加快美的電商業(yè)務(wù)全渠道戰(zhàn)略部署。
- 2017年，推動渠道變革轉(zhuǎn)型，推動電商平臺直營，降低渠道庫存。
- 2018年，和電商平臺開展供應(yīng)鏈深度協(xié)同項目，通過精細化運營提升效率。
（2）線下渠道下沉，鋪設(shè)大量旗艦店- 2013年大力推動美的旗艦店與專賣店建設(shè)，旗艦店數(shù)量提升至800家。
- 2014年，美的在縣城，積極推進旗艦店建設(shè)。線下旗艦店總數(shù)突破1900家，在三四級市場實現(xiàn)超過 70%覆蓋，同時與蘇寧、國美和各區(qū)域 70 多家家電連鎖建立戰(zhàn)略合作。以旗艦店為主要載體的電商O2O融合業(yè)務(wù)逐步落實。
- 吧 2015年，旗艦店數(shù)量達3000家，實現(xiàn)零售、服務(wù)、配合電商、會員互動的四大功能。
- 2016 年開始構(gòu)建大數(shù)據(jù)平臺體系，推進全渠道部署。
- 2017 年推動渠道變革轉(zhuǎn)型，縮減線下渠道層級。
- 2018 年提出全屋智能解決方案，在建材渠道開設(shè)體驗中心，同時開始著力拓展 B2B 業(yè)務(wù)。
- 2018-至今，探索網(wǎng)批（網(wǎng)絡(luò)批發(fā)，渠道通過網(wǎng)絡(luò)下單訂，美的以銷定產(chǎn)）模式，上線美云銷系統(tǒng)，構(gòu)建“廠商——小 B 商”通路。
至此，美的集團形成了在成熟一、二級市場，依托大型家電連鎖賣場，在廣闊的三、四級市場，以旗艦店、專賣店、傳統(tǒng)渠道和新興渠道為有效補充的全渠道布局。營收占比上，線上渠道、線下專賣店渠道、KA 渠道占 比分別約為 30%、60%、10%
（3）渠道流程再造，推行T+3模式。2013年，美的從小天鵝開始推T+3產(chǎn)銷模式。小天鵝T+3實驗成功后，2018年，家用空調(diào)事業(yè)部也開始啟動T+3變革，旨在解決因?qū)訉訅贺泴?dǎo)致的產(chǎn)銷脫節(jié)問題。所謂T+3產(chǎn)銷模式，系由渠道客戶下單、物料準備、成品制造、物流發(fā)運四個周期組成，每個周期3天，共計12天內(nèi)完成客戶訂單的交付。（每個環(huán)節(jié)盡可能壓縮天數(shù)，通過自建物流、倉儲和數(shù)字化渠道體系，以最快的速度直接響應(yīng)零售需求）T+3 是按客戶渠道訂單（T環(huán)節(jié)）開始進行生產(chǎn)的交付策略，所有生產(chǎn)都是以客戶訂單做支撐的。因此，除了少量運輸周轉(zhuǎn)基本上不需要產(chǎn)品成品庫存，而且美的將供應(yīng)商交期壓縮在3 天業(yè)內(nèi)，原材料庫存也大幅降低。與之相對的，是以往美的采取的“按庫生產(chǎn)”策略，即依據(jù)庫存目標進行生產(chǎn)，缺點：T+3模式下，美的需要承擔(dān)空調(diào)淡旺季需求波動帶來的產(chǎn)品成品庫存和備有一定量的物料庫存來保持生產(chǎn)穩(wěn)定。 比如空調(diào)4-8月為旺季其余為淡季，淡季時若停產(chǎn)則損失大，且在旺季時供不應(yīng)求，美的此時采取的是以銷定產(chǎn)，那么美的空調(diào)業(yè)務(wù)必然要承受在淡季時留有一定庫存的問題，產(chǎn)銷不平衡問題，但是，美的空調(diào)業(yè)務(wù)僅占其收入的40~50%，遠低于格力，且如今的雙11、雙12的促銷，其價格與淡季售價差距理論上也不大（以淡季售價賣給誰不是賣呀）而且美的另一半主力--消費電器收入，并沒有想空調(diào)這樣明顯的季節(jié)性特征，我認為T+3為其帶來的利，是大于弊的），
（三）格力的新零售扁平化改革2019年格力成立全資電商子公司，董明珠任董事長；雙十一以董明珠的店為陣地打響價格戰(zhàn)，頗有效果。另外格力在積極搭建萬店萬倉的銷售體系，即基于董明珠的店，將全國 20 多家銷售公司、4 萬多家經(jīng)銷商網(wǎng)點納入董明珠的店的體系。線下店向數(shù)字化轉(zhuǎn)型，縮小終端渠道營業(yè)面積，轉(zhuǎn)變?yōu)轶w驗店，消費者在董明珠的店下單，產(chǎn)品由就近的銷售公司倉庫、經(jīng)銷商倉庫發(fā)出。線上與線下銷售體系聯(lián)動，使得消費場景更加多元，增加產(chǎn)品曝光度。線下渠道既獲得銷售額，也獲得服務(wù)收入，同時也獲得全渠道的銷售能力。在線上渠道占比逐漸變重的時代大背景下，線下經(jīng)銷商的利潤必定的要受損，不如大家一起正面面對，積極轉(zhuǎn)型，在保留線下渠道優(yōu)勢的情況下，大力配合線上渠道建設(shè)（四）渠道改革后，格力美的關(guān)于庫存的對比用一個相對指標來看兩家不同時期、不同渠道模式下，庫存的情況！① 格力2011年高庫存，經(jīng)過每年大量的銷售返利政策，到2014年格力庫存最低，② 2020年改革后，格力為渠道承擔(dān)了庫存，年末備貨天數(shù)最多；1、得益于T+3，美的能保持相對較輕松的庫存量，較高的存貨周轉(zhuǎn)率加快資金周轉(zhuǎn)，減少存貨減值風(fēng)險。更能快速相應(yīng)政策、市場需求的變化。比如國家出臺未來空調(diào)能效政策的時候，低能效空調(diào)庫存較低，出清較快。2、格力在渠道壓貨銷售返利模式上進行新渠道改革 ，由于前文所述原因，我推測將在未來一段時間內(nèi)庫存水平將持續(xù)較高。新環(huán)境下，渠道給格力壓貨的積極性和壓貨能力有所降低，格力自己也需承擔(dān)部分庫存，因此，格力現(xiàn)金流要遜于以往，改革又使格力必要留有一定庫存，因此，格力不能再向以前那樣，全力壓貨給渠道來實現(xiàn)營收的增長，較高庫存必然引來價格戰(zhàn)促銷，格力的毛利率較往期同比下降，若線下渠道不能重拾輝煌，格力的營收將在未來增長受阻。（五）我的觀點1、我認為雖然線上的增長速度逐年增加。但線下渠道在未來較長的一段時間內(nèi)，被線上渠道所替代的可能性很小，線上渠道依然有其自身的缺點所在，格力線下渠道依然是老大的位置，2021年的今天，三線城市的老家農(nóng)村都已經(jīng)覆蓋上新冠疫情的疫苗了，各大KA商場已經(jīng)完全放開，線下渠道又恢復(fù)了活力！2、傳統(tǒng)經(jīng)銷商團隊會繼續(xù)支持格力電器改革，與格力一起面對困境，首先他們目前仍是格力的第三大股東，與格力在一條船，并且傳統(tǒng)經(jīng)銷商團隊-河北京海擔(dān)保投資有限公司 于2020年9月已經(jīng)將公司名稱變更為京海互聯(lián)網(wǎng)科技發(fā)展有限公司，并且經(jīng)營范圍也做了變更，當然是為此次渠道改革做準備。3、格力可以主動渠道改革，但美的和奧克斯的線下渠道在諸多方面,是弱于格力的，特別是奧克斯，線下渠道屬于二流水平，線下渠道仍是格力強大的護城河之一。4、格力向渠道壓貨的模式得以受益多年，有一個非常重要的因素就是格力的口碑! 格力空調(diào)的質(zhì)量口口相傳，格力空調(diào)實在太好賣了，品牌力可以化解庫存問題，格力空調(diào)的口碑沒有變，格力品牌的護城河沒有變！
四、格力的銷售返利藏著什么-投資者應(yīng)當看到！
（一）寫在前面（1） 關(guān)于銷售返利會計處理的推測,看下面分錄前需要說明一下：美的2020年執(zhí)行新準則前后處理方法一致，而格力2020年以前處理方法不確定，2020年與美的一致。因此理論上，2020年以前格力既可以按照各研究文章中猜測的那種方法，也可以按照美的的方法，格力可以自由選擇，年報上也沒公開披露。 在下文“3、格力銷售返利的妙 當期銷售返利的計算方法”開頭詳細解釋了當期計提銷售返利的計算邏輯資產(chǎn)負債表-其他流動負債 期末減去期初=當期凈變化額而計提銷售返利時當期增加負債，兌現(xiàn)時減少負債，那么其他流動負債-銷售返利的期末減去期初 = 當期計提 –當期兌現(xiàn) =當期計提的銷售費用-當期沖減的銷售費用然而我發(fā)現(xiàn)上述等式不成立，如下圖， 617.52-618.78 并不等于2019當期計提的銷售費用68.35，因此，我推測，格力在計提銷售返利的時候，既用了美的的方法，也用了網(wǎng)絡(luò)流傳的方法可能是因為格力的銷售返利有多重，打款貼息、淡季返利、年終返利等等、某些是確認收入，某些是沖減費用但格力無論采取哪種方法，理論上是不能隨意改變的，不能今年的兌現(xiàn)確認收入不沖費用，明年的兌現(xiàn)全部沖費用。
（2）驗證（1）格力沒有隨意調(diào)整我做了其他流動負債當期凈變動 與當期計提額的走勢圖如上，走勢非常相同。可以說明，格力沒有隨意轉(zhuǎn)換政策。
（3）格力與美的均可利用銷售返利調(diào)節(jié)業(yè)績無論新舊準則，蓄水池就是負債，放水后就放到了利潤表。理論上，格力、美的，都有機會通過調(diào)節(jié)銷售返利來調(diào)節(jié)業(yè)績。1、銷售返利最大的作用，是刺激渠道在淡季拿貨的，而空調(diào)淡旺季明顯，格力90%業(yè)務(wù)都是空調(diào)，美的只有40% ，格力更需要全年開足馬力去生產(chǎn)，攤薄單位成本，所以比美的更需要銷售返利政策， 所以報表上，格力的銷售返利蓄水池才會比美的多出那么多！2、格力的渠道是格力的關(guān)聯(lián)方，是格力的大股東，配合意愿和可能性更強，而看美的的股權(quán)結(jié)構(gòu)，則沒有這種情況，并且美的T+3后，向渠道壓貨的量就更低了。3，綜上，本文著重分析格力的銷售返利，是因為銷售返利對格力的意義要遠大于美的，而并不是只說格力會調(diào)而美的不會。
（4）若上述成立，我們可用當期計提-當期凈計提=當期兌現(xiàn)
（二）了解銷售返利政策一位格力個人經(jīng)銷商所述，與上圖研報里的一樣（我猜研報也是參考的這位經(jīng)銷商），董小姐在《行棋無悔》中有一段對返利政策的介紹，基本可以驗證此經(jīng)銷商和下圖的可靠性！書中寫到：“淡季讓利的中心內(nèi)容是，每年9月1日至次年3月31日空調(diào)銷售淡季的產(chǎn)品定價，比4月1日至8月31日銷售旺季低一些，商家淡季向廠家打款可以拿到更有競爭力的價位。淡季6個月不同月份的定價各不相同，9月最低，然后逐月上調(diào)，直至4月1日實行旺季價位。”（可見買空調(diào)要在淡季買 ）怪不得三季報預(yù)收占比最高呢我們也可從3季報的預(yù)收\合同負債里看出，渠道的打款意愿，從而推測格力的銷售政策及渠道的庫存情況! 20年三季報打款減少，我猜是在618董小姐直播帶貨時就打的差不多了。（三）格力銷售返利的會計處理猜測
（1）2020年以前的會計處理（可跳過）
格力的銷售返利會計處理一直被董小姐說是核心機密，根據(jù)多方公開資料和自己推測，格力銷售返利的會計處理如下：CR;應(yīng)交稅費-應(yīng)交增值稅-銷項稅額CR：應(yīng)交稅費-應(yīng)交增值稅-銷項稅額 13003、結(jié)轉(zhuǎn)成本(金額根據(jù)毛利假設(shè))DR:主營業(yè)務(wù)成本 6500 （100*(1-35%)））DR:主營業(yè)務(wù)成本 650 (10*(1-35%))CR：應(yīng)交稅費-應(yīng)交增值稅-銷項稅額（2）2020年執(zhí)行新收入準則后，銷售返利不再記入銷售費用，而是沖減當期收入，次年使用返利時再確認收入， 合同約定優(yōu)惠后 10000的貨款，含稅這么多錢，含返利1000，但返利需次年用，且用來抵貨。CR：應(yīng)交稅費-應(yīng)交增值稅-待轉(zhuǎn)銷項稅 1300DR:應(yīng)交稅費-應(yīng)交增值稅-待轉(zhuǎn)項稅額 1170CR:應(yīng)交稅費-應(yīng)交增值稅-銷項稅額 1170CR：其他流動負債-銷售返利 1000 （假設(shè)有1000的返利） DR：主營業(yè)務(wù)成本 5850（假設(shè)毛利率35%）DR:應(yīng)交稅費-應(yīng)交增值稅-待轉(zhuǎn)項稅額 130CR：應(yīng)交稅費-應(yīng)交增值稅-銷項稅額 130
（3）對比下兩種處理方法的利潤當年：利潤=收入-成本-銷售費用=10000-5850-1000=3150次年：利潤=收入-成本-銷售費用=0-650-（-1000）=350但是在次年，格力至少可以用以前年度累積在其他流動負債的銷售返利（蓄水池）來多銷售費用當年：利潤=收入-成本=9000-5850=3150 與改之前一樣次年：利潤=收入-成本=1000-650=250 與改之前一樣若格力配合驚喜返利、經(jīng)營性返利等調(diào)節(jié)出廠價格的手段時，就不一樣了，其中細節(jié)應(yīng)是核心商業(yè)機密，在公開資料中沒有查到。另外，在次年結(jié)轉(zhuǎn)成本時，若成本將低了，會直接增加利潤，也就是說降低成本，會給格力更大調(diào)整價格的空間！這也讓我想到了格力在2014年時出現(xiàn)持續(xù)至今的其他業(yè)務(wù)收入---甲供，直接提高了成本控制能力，當期大額計提的銷售返利會不會與此有關(guān)呢？（四）、格力銷售返利的妙銷售費用中有付現(xiàn)費用和不付現(xiàn)金費用如折舊攤銷，由于，格力建造的，供渠道使用的固定資產(chǎn)等很少。所以折舊攤銷基本可忽略。因此，在1的假設(shè)下，銷售費用就包括①從不付現(xiàn)的銷售返利 ②付現(xiàn)的物流、工資、宣傳招待、倉儲裝卸等又因為：②一般情況下很少用票據(jù)去支付銷售費用（用票據(jù)背書沒有現(xiàn)金流）所以：格力當期的銷售費用 減去 支付的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金-銷售費用支付的現(xiàn)金 就可粗略視為提的銷售返利，驗證：2020年執(zhí)行新準則后，銷售費用中不含有銷售返利， 2020年銷售費用130.4億，與 支付的其他-銷售費用支付的現(xiàn)金133.6億，差異很??！差異可能為票據(jù)背書+當期支付的是上期的費用。
（1） 平滑產(chǎn)銷波動，化解淡旺季矛盾格力主營90%都是空調(diào)，空調(diào)有明顯淡旺季屬性，每年4-8月為旺季，其余淡季，要么旺季前再備產(chǎn)，則淡季產(chǎn)能閑置，旺季產(chǎn)能不足，工人的熟練程度也需要鍛煉，不可能淡季辭退了旺季再招，要么就淡季也生產(chǎn)，則淡季格力倉庫里會堆滿空調(diào)，大量占用資金！格力在前面說的格力的渠道改革的基礎(chǔ)上，采取了銷售返利政策，刺激渠道積極性，讓渠道淡季打款，向渠道壓貨，格力開足馬力生產(chǎn)，解決了淡季現(xiàn)金流的問題，淡季的庫存也壓給了渠道，平滑了淡旺季產(chǎn)銷，但同時加大了對其依賴程度！（這里挖個坑下面填，格力的其他業(yè)務(wù)收入，與格力上述的這些模式匹配程度很高，相互作用。起到了1+1大于2 的效果?。?/span>（2）不給現(xiàn)金、可次年抵貨，深度套牢經(jīng)銷商實際上經(jīng)過格力的設(shè)計，銷售返利是渠道利潤的重要組成部分經(jīng)銷商的規(guī)模越大，拿貨越多，得到待抵貨的返利就越多，而這些返利的兌現(xiàn)格力也可以調(diào)整，這些返利可逐年累積，渠道若退出則損失一定返利，因此深度綁定渠道。
（3） 格力可通過靈活調(diào)整銷售返利政策，空調(diào)出貨價格等 調(diào)節(jié)當期營收與凈利
格力需要根據(jù)自身需求，通過收緊或放松銷售返利政策、調(diào)整出廠價格、調(diào)整銷售返利計提比例和次年使用條件，甚至有驚喜返利、經(jīng)營性返利等意外的政策，更多或更少的壓貨給渠道和調(diào)整營收和凈利！
基本手法我們先計算下計提銷售返利對各期利潤的實際影響額，過程如下：不考慮其他， 當期利潤為 收入-成本-銷售費用=10000 – 6500 -1000 = 2500不考慮其他，當期利潤= 收入-成本-銷售費用= 0 -650 -（-1000） = 350首年，減少了當期利潤,增加毛利率，增加銷售費用率, 減少營業(yè)利潤率，次年，增加了當期利潤,減少毛利率，減少銷售費用率，增加營業(yè)利潤率，
其他手法1、實際中，格力可通過調(diào)節(jié)出廠價來彌補，先高價賣給渠道，同時調(diào)整銷售返利的兌現(xiàn)時間，來調(diào)整當期業(yè)績（次年再通過兌現(xiàn)更多銷售返利的措施來彌補渠道）。從網(wǎng)上了解到，有經(jīng)銷商說：“遙想2015年，做格力的人估計都忘不了，那年的9月，格力開始接受打款，大家嘩啦啦打款，結(jié)果開票價格一下來，大家有點發(fā)蒙，平時賣3000的空調(diào)，這次開盤價3500，公司就給大家說，你們必須按3500開，開了后面如果空調(diào)賣便宜了我們就給你補差價，大家只好照辦，后面這差價快要一年了才基本補齊?！?/span>2、放開當期銷售返利的政策，當期多計提銷售返利，同時提高當期銷售返利兌現(xiàn)門檻，以此提高銷售費用率，隱藏利潤！見下圖財務(wù)數(shù)據(jù)，2011年~2014年，至于為什么要隱藏利潤，原因很多 個人猜測：①、知道未來空調(diào)單位生產(chǎn)成本會降低，相當于先手你的錢，貨到我成本降低時再賣給你，②、配合管理層增持，詳細見下文，③、其他原因價格戰(zhàn) 市場環(huán)境等等不得而知 （注：以上均是個人猜測）3、放開當期銷售返利的兌現(xiàn)門檻，收緊當期銷售返利政策，釋放利潤，經(jīng)銷商以前積累的銷售返利更多的兌現(xiàn)，沖減更多的銷售費用\新準則后確認更多的收入，就增加營業(yè)利潤率增加當期利潤！見下圖財務(wù)數(shù)據(jù)：2014年之后，基本都在消化之前超額計提的銷售返利，當期計提的就較少。注：這倆手法是最基本的理論的，實際中還有返利政策松緊、價格調(diào)整等等許多細節(jié)我們不得而知。
（4） 銷售返利成為格力利潤的蓄水池在了解格力銷售返利的會計處理后，我們可知無論新收入準則實施與否，銷售返利都是一個利潤的蓄水池，累積在格力的負債里，格力可根據(jù)自身需要，調(diào)節(jié)該蓄水池開關(guān)的大小，當期減少的其他流動負債，之前是沖減銷售費用，如今是確認當期收入。1、格力銷售返利計提逐年減少，格力關(guān)小了進水的開關(guān)2、截止2020年12月31日，格力賬面有558億的其他流動負債-銷售返利，蓄水池依然很大（5） 配合格力的成本控制，將更有利于增加利潤就是前文說的，先收錢，待后期成本低的時候再讓渠道兌現(xiàn)！首先，我們看下格力空調(diào)的成本構(gòu)成：由成本分析可見，格力空調(diào)87%左右的成本都在原材料，原材料包括壓縮機、其他零部件和材料等格力2014年開始報表里多出了一項目：其他業(yè)務(wù)收入甲供：系自主采購原材料，然后賣給經(jīng)銷商，經(jīng)銷商制造格力需要的原材料后再賣給格力，行業(yè)內(nèi)稱為甲供，甲方購買原材料給供應(yīng)商，下圖中董秘也問答了此問題：以上決策在其他行業(yè)也有，我相信格力的專家們，在結(jié)合自家空調(diào)成本結(jié)構(gòu)、自家銷售返利渠道壓貨模式后，做出決策的！由于格力銷售返利+渠道壓貨模式，一年四季開足馬力生產(chǎn)，原材料的需求量巨大，若大量采購原材料，就會有原材料成本優(yōu)勢，因此格力在自己供應(yīng)鏈上開始下功夫，自己大量采購原材料賣給上游，至少1、可保證質(zhì)量、2、可控制成本，3、打造自己的產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈，從上游到下游，形成完整閉環(huán)！格力電器各基地建有壓縮機、電機、電容、漆包線等家電產(chǎn)品的上游零部件工廠，極大增強了公司對于上下游供應(yīng)鏈的控制能力，保證了生產(chǎn)的高效運行，及時滿足消費者的需求。另外，公司擁有珠海、長沙、鄭州、石家莊、蕪湖、天津 6 個再生資源基地，覆蓋了上游生產(chǎn)到下游回收全產(chǎn)業(yè)鏈，實現(xiàn)了綠色、循環(huán)、可持續(xù)發(fā)展。同時也為消費者處理廢舊家電提供了便利的渠道。（七）核心部件自制、先進的供應(yīng)鏈管理為穩(wěn)步發(fā)展夯實基礎(chǔ)格力電器擁有強大的核心部件自研自制能力，全資子公司凌達壓縮機、凱邦電機、新元電子、格力電珠海格力電器股份有限公司 工的產(chǎn)能、技術(shù)、質(zhì)量高居行業(yè)前列。截至 2020 年，公司“高效渦旋壓縮機”、“高性能直線伺服電機及驅(qū)動器”、“工業(yè)機器人用高性能伺服電機及驅(qū)動器”等 10 款產(chǎn)品，獲國際領(lǐng)先認證。強大的核心零部件研發(fā)和制造能力為格力電器的跨越式發(fā)展提供了強有力的支持。格力電器以打造行業(yè)領(lǐng)先的供應(yīng)鏈為目標，與行業(yè)龍頭配套企業(yè)建立了長期共贏的戰(zhàn)略合作關(guān)系，有效保障原材料的供應(yīng)。2020 年，面對錯綜復(fù)雜的國內(nèi)外政治經(jīng)濟環(huán)境，格力電器繼續(xù)發(fā)揮集中采購的規(guī)模優(yōu)勢，實施敏感物料國產(chǎn)化、環(huán)保物料替代等措施，有效緩解了環(huán)境變化對經(jīng)營造成的壓力，彰顯了格力電器強大的供應(yīng)鏈管理實力格力開始甲供后，在知道未來成本將降低的情況下，可以在當期與經(jīng)銷商（關(guān)聯(lián)方）配合，大額（基本是超額）計提銷售返利，在之后等成本降低了再兌現(xiàn)，釋放利潤！超額計提的銷售返利，在兌現(xiàn)時DR：主營業(yè)務(wù)成本 （成本控制后的）CR：庫存商品，DR：其他流動負債-銷售返利 CR：銷售費用 （原價\超額的銷售費用）有了上面的推測后，我們看下客觀數(shù)據(jù)：1、格力2014年大額計提了233.48億銷售返利，計提金額達歷史之最，2、2014年格力報表上則多出了一項其他業(yè)務(wù)收入，3、依據(jù)財務(wù)數(shù)據(jù)推測，在2014年之后，格力逐漸兌現(xiàn)返利，在價格戰(zhàn)、年景不好的時候釋放利潤?。ǖ诙蝺r格上上文也提到，在2014~2016年，2014年存貨周轉(zhuǎn)率高達8.1）-1、2016年格力經(jīng)營現(xiàn)金流凈額148.6億比2015年443.78億大幅減少，而凈利潤卻比2015年多出20多億，而格力先款后貨占比很高，賒銷比重較低。-2、觀察銷售費用率在此期間逐年下降，凈利率 、ROE到2017都是逐年上升的。（上文說到，兌現(xiàn)銷售返利，沖減當期銷售費用同時減少負責(zé)，因此增加凈利潤）-3、當期計提銷售返利與當期空調(diào)收入在2014年之后負相關(guān)。格力在超額計提的銷售返利，在2014年之后逐步兌現(xiàn)釋放，（五）、銷售返利政策的其他用途由上文（5）的財務(wù)數(shù)據(jù)可知：2、ROE、毛利率、銷售費用率逐漸增加！尤其毛利率、銷售費用率，達到歷史峰值！進一步印證13、在大額計提銷售返利的期間，凈利潤仍保持逐年告訴增長! 說明這幾年公司效益之好，若需要隱藏業(yè)績，就可通過銷售返利來實施。4、董小姐自2013年中報公布開始，至2017年，每年增持格力股份 （其他高管也有增減變動，因篇幅和精力，高管暫不研究，這里僅看董小姐近幾年的增持歷史）我想表達的是，做為投資者，在看財務(wù)數(shù)據(jù)錢，我們要知道格力的銷售返利里藏著的內(nèi)容，格力的銷售返利政策一貫沒有紙面材料的銷售返利，僅憑口頭承諾執(zhí)行。所以，每年提多少，怎么使用，完全是一個無法窺探的黑箱；面對可能出現(xiàn)的各種各樣的調(diào)節(jié)，不能說好不好，我就客觀的把數(shù)據(jù)和內(nèi)容擺出來，讓投資者有所參考，在投資時，會做出怎樣的決策呢。學(xué)到這里，再看看近期格力發(fā)布的備受爭議的股權(quán)激勵實現(xiàn)條件：經(jīng)計算，2021年凈利潤需達到245.069億、2022年凈利潤達到267.35億，業(yè)界廣泛評價業(yè)績考核指標比較寬松，不過我相信不用開閘放水就能達到。五、突破口突破前文的量價困境、渠道困境，格力美的可以在多元化、國際化上下功夫，找到新的增長點
（一）、多元化美的業(yè)務(wù)構(gòu)成較格力更為分散合理，在除空調(diào)的其他領(lǐng)域，市占率名列前茅，毛利率水平高，毛利貢獻率與空調(diào)相當，多元化上，美的領(lǐng)先格力，格力在多元化上可以說的失敗的。美的空調(diào)占比40%，消費電器（洗衣機冰箱電視、電飯煲、烤箱、飲水機等小家電）占比40%，并且毛利率水平近些年比空調(diào)業(yè)務(wù)還優(yōu)秀。格力電器，拋去毛利率3%的甲供業(yè)務(wù)后，空調(diào)收入占比仍高達90%，多元化方面目前有生活小電器，智能裝備，醫(yī)療、半導(dǎo)體、精密模具、新能源等，格力手機消失在搖籃中，晶弘冰箱、太松電器，知名度較低、市占率排不上名次。多元化對格力毛利的貢獻僅為百分之零點幾，算上期間費用、基本可視為虧損業(yè)務(wù)。因此，格力電器在以往的多元化道理上可以說是失敗的，而美的的業(yè)務(wù)版圖豐富，且眾多消費電器的市場份額排名領(lǐng)先！此外，美的有另一個具有潛力的領(lǐng)域，工業(yè)機器人2017年美的收購德國庫卡機器人，中國工業(yè)機器人發(fā)展快，密度仍存增長空間。考慮到中國人口結(jié)構(gòu)的改變，對標世界其他發(fā)達地區(qū)的工業(yè)機器人密度，中國工業(yè)機器人仍具備 50-60%提升空間。美的集團于 2020 年12月收購了菱王電梯有限公司，其美的暖通與樓宇事業(yè)部 正式與菱王電梯達成戰(zhàn)略合作，正式進軍電梯業(yè)務(wù)，升級為樓宇設(shè)備提供商，欲與其中央空調(diào)業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同作用，打造面向未來的智慧樓宇解決方案。
（二）、國際化結(jié)論：國際化方面，美的各方面都領(lǐng)先，有多起成功并購案例，格力大幅落后。
1、內(nèi)外銷收入數(shù)據(jù)2013~2020，美的的外銷收入占比一直在40%左右，外銷毛利率20%多，為美的貢獻了相當一部分毛利；2013~2020格力的外銷收入占比僅為12%左右，且毛利率較低，為格力貢獻的毛利，僅比做原材料甲供業(yè)務(wù)多出2%...
2、海外生產(chǎn)基地2020年格力年報披露：目前，格力電器在全球擁有 17 大家電生產(chǎn)基地，分別坐落于珠海、重慶、合肥、中山、鄭州、武漢、石家莊、蕪湖、長沙、杭州、宿遷、洛陽、南京、成都、贛州，海外的僅有巴西、巴基斯坦各一個！2020 年的美的年報這樣披露：美的是一家全球運營的公司，業(yè)務(wù)與客戶已遍及全球。迄今，美的在全球擁有約 200 家子公司、28個研發(fā)中心和34個主要生產(chǎn)基地，員工約15萬人，業(yè)務(wù)覆蓋200多個國家和地區(qū)。其中，在海外設(shè)有18個研發(fā)中心和17個主要生產(chǎn)基地，遍布十多個國家，海外員工約3萬人，結(jié)算貨幣達22種，同時美的為全球領(lǐng)先機器人智能自動化公司德國庫卡集團最主要股東（約 95%）。3、海外收購經(jīng)驗美的早在九幾年開始，就不斷通過投資收購、合作自建等方式推進海外業(yè)務(wù)拓展！1998年至今，公司不斷收購東芝、Miraco、Clivet、Eureka、庫卡等品牌，并推進建立海外基地，以進軍日本、非洲、歐洲等海外市場。有助于其借助海外本土品牌快速開辟渠道，提高公司在海外市場的滲透效率，降低擴張風(fēng)險。董小姐一直在發(fā)展國內(nèi)，更多的是承接海外toB項目, 在海外投資開設(shè)格力專賣店，比如在加拿大、印尼、巴西、越南等等。其中，在印尼投資了150萬元開設(shè)了格力在海外的第一家旗艦店。目前，在印尼家用空調(diào)銷售數(shù)量已經(jīng)突破10萬套，成為印尼市場銷量第一的中國品牌。而在巴西，也算是進入最早的海外市場，銷售網(wǎng)點遍及24個州，共有300多家代理商、1000多家零售商以及300多個服務(wù)網(wǎng)點和安裝公司。
六、管理層、股權(quán)結(jié)構(gòu)
（一）格力
1、股權(quán)結(jié)構(gòu)格力混改后無實際控制人，已變成一家上市民企。16.46%的北上背后是誰，我們不得而知。2、關(guān)于董小姐格力的霸道總裁董明珠董小姐，格力的大功臣之一。90年進格力，從基層銷售做起，一直做到今天的一把手位置，推動歷次漂亮的渠道改革，雷厲風(fēng)行我行我素直言不諱，我很喜歡她。我看過她那個比較完整的采訪,她在說”員工創(chuàng)造價值而不是你股民創(chuàng)造“ 的語言背景是上一句主持人問她格力做芯片股價下跌股民不答應(yīng)！“我看到網(wǎng)絡(luò)上在說，怎么回事，董明珠將要做芯片了，格力股價就跌了。網(wǎng)上有個段子，別人做芯片那是喊喊而已不是真高，所以股價漲了，是炒概念，格力是真要搞，董明珠號稱還要用500億，那500億就沒了，我們股民不答應(yīng)。但我反過來要問你，你股民是今天炒了股票就跑了，還是用一輩子跟著格力發(fā)展，能從中得到收益呢，我相信大部分股民，是希望在格力的發(fā)展過程中受益，這個格力不是炒股票靠炒股票來支撐的，是靠自己的發(fā)展來支撐的，是員工創(chuàng)造財富，不是你股民的這些錢在創(chuàng)造財富，是勞動創(chuàng)造財富，不是資本創(chuàng)造財富?！?/span>看完上面完整的回答，我感覺對于我來說，那句斷章的利空”員工創(chuàng)造價值而不是你股民創(chuàng)造“ ，反而變成利好了，我覺得董小姐說的沒毛病。雖然狹義上講有了資本投入，比如有了地球這個資產(chǎn)，我們才能去勞作，有了資本買廠房設(shè)備，我們才能去工作，去創(chuàng)造財富，但我認為資本的源頭，也是勞動創(chuàng)造的。生產(chǎn)力發(fā)展到一定階段，才有了私有制的出現(xiàn)，所以廣義上來講是勞動創(chuàng)造財富，不是資本創(chuàng)造財富.有些話一聽一樂就過去了，就像“我不愛錢，我對錢沒有興趣”、“我是個臉盲，我根本不知道她漂不漂亮” 、“先定個小目標，掙它一個億”………..但是，我們投資者投的是一家企業(yè)，一家企業(yè)絕非是一個人干出來的。我們要看這個企業(yè)整體管理層的水平，企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)，員工股權(quán)激勵情況等等來綜合判斷。3、董監(jiān)高待遇及分析新提上來的兩位，一位是 2019年12月入職格力電器的，之前是國家審計署 武漢特派辦處長。另一位是2020年11月入職格力的，之前是陜西煤業(yè)化工集團 財務(wù)有限公司董事長，都屬于在格力沒有根基的領(lǐng)導(dǎo)。高管層面，格力的四位副總裁均無銷售管理經(jīng)驗。可見，格力的管理層是霸道總裁文化，這種優(yōu)缺點分明，霸道總裁的優(yōu)點是總裁正確的時候效率高，缺點是一旦總裁由于知識、能力或其他因素導(dǎo)致選錯方向時，缺乏糾正機制。但是，董小姐退休后怎么辦，現(xiàn)在新渠道改革中，雖然董小姐絕對可以說是網(wǎng)紅，但“格力董明珠的店”是否過多綁定董小姐了，董小姐退休了怎么辦。2、最新的股權(quán)激勵方案，幾位總分別榜上有名，解決了新來的兩位副總無格力股份的情況，且業(yè)績考核指標網(wǎng)上普遍認為比較寬松。（二）美的1、股權(quán)結(jié)構(gòu)何老板及其家人通過美的控股，間接控制美的集團，其余為各方投資機構(gòu)與美的高管員工、
2、董監(jiān)高待遇及分析從管理層人數(shù)、經(jīng)驗上來看，管理層團隊龐大，人才濟濟，從高管履歷可見，大部分高管都是在2000年左右就加入了美的，與美的一起風(fēng)風(fēng)雨雨走過了20多載，一起成長一起收貨，長期深耕與本專業(yè)，可謂個個都是行業(yè)內(nèi)專家！
從持股、待遇上看，美的重要高管均有持股，相比于格力副總裁300多萬的薪資，美的高管有著較高的薪資待遇，在普遍四五百萬級別，方總與殷副總分別為1000多萬與800多萬的薪酬。
3、結(jié)論綜上：我認為美的在管理層整理經(jīng)驗、薪資待遇和股權(quán)激勵方面，要優(yōu)秀與格力！
七、風(fēng)險兩家公司財報里，均列出了他們認為的公司可能存在的風(fēng)險。都集中在疫情、宏觀、國際貿(mào)易環(huán)境、大宗商品價格波動、匯率波動等方面。這些風(fēng)險，在我看來，操心也沒用，關(guān)注或不關(guān)注都一樣（反正也沒能力拿出解決辦法），全部屬于投資必須承受的系統(tǒng)性風(fēng)險。我原本認為產(chǎn)品更新?lián)Q代不及時，消費者流失的風(fēng)險才是格力美的核心的經(jīng)營風(fēng)險。但觀察兩家企業(yè)根本沒提過這事兒。細想之下，猜測這個風(fēng)險確實不足以道。白電方面，產(chǎn)品變化并不大，更新?lián)Q代的間隔時間也比較長，消費者對其的要求主要集中在外觀、基本功能及可靠性上面，新功能往往是廠家引導(dǎo)出來的。兩家企業(yè)均是長期堅持巨額研發(fā)投入（比如格力2020年研發(fā)投入60億，美的2020年研發(fā)投入超百億），均保有超過1.5萬研發(fā)人員，均采用類似“開發(fā)一代、研究一代、儲備一代”的研發(fā)模式。無論是創(chuàng)新還是模仿，都有能力、有財力、有時間，去保證兩家企業(yè)在產(chǎn)品的主要功能上，不會嚴重低于消費者預(yù)期。關(guān)于美的收購商譽風(fēng)險（主要是庫卡），由于我對庫卡工業(yè)機器人滿足本土市場增長需求的樂觀，加上公司商譽減值測試時，采用的相關(guān)增長數(shù)據(jù)比較保守，目前我看不到重大減值風(fēng)險。因此，格力美的兩家公司的投資風(fēng)險，主要集中在無法預(yù)防的系統(tǒng)性風(fēng)險及管理層風(fēng)險，我個人未發(fā)現(xiàn)其他重大風(fēng)險。
八、估值
（一）格力：
（1）、靈魂三連問：上面概了一兩萬字都在回答這三個問題，若不滿足其中一個，挺好，不腦花去研究了，去看手撕鬼子它不香嗎？ 財報是用來排除企業(yè)的！雖然有銷售返利可調(diào)節(jié)，但那是蓄水池，調(diào)節(jié)的是利潤的多與少，而不是真與假，格力歷年經(jīng)營現(xiàn)凈額基本都大于凈利潤，凈利潤含金量很高，所以可用凈利潤來替代自由現(xiàn)金流我認為雖可持續(xù)，但空調(diào)市場未來增量不佳，格力業(yè)務(wù)單一，未來低增長。且目前渠道改革成果尚未確定，因此在給估值時需要打折,。不需要，但我認為格力目前在多元化、國際化上需要重點努力，預(yù)計未來需要在多元化上大量投入，因此估值時也打折4、剔除合同負債及其他流動負債銷售返利，資產(chǎn)負債率為50%, 屬于良好水平，不打折。
（2）估值計算1、前文提高格力最近的股權(quán)激勵，我認為上述業(yè)績指標達成的可能性較高。但因考慮股權(quán)激勵，保守點我假設(shè)達成股權(quán)激勵業(yè)績考核后，當期凈利潤不增長，則2023年格力凈利潤為267.35億2、按照無風(fēng)險收益率3%~4%的現(xiàn)狀，合理市盈率可取值25~30倍。3、考慮格力未來將需要在國際化、多元化方面重點發(fā)力，保守將自由現(xiàn)金流按凈利潤的7折考慮，留有安全邊際，367.35 乘 0.7=187.15億 4、因此2023年格力合理估值在4700~5600億，留足安全邊際，假設(shè)我們要求收益率為年25%，因此，現(xiàn)在的理想買點應(yīng)在2350億左右，可在2350~3000左右逐步配置直到配置夠合理倉位。即使達不到25%的年收率，安全邊際的存在也可為我們留足余地不至于本金虧損！
（二）美的2、考慮空調(diào)未來增量不佳、國際化、多元化依然需要資本投入，自由現(xiàn)金流打折7折.3、美的2023年合理估值在7300~9100之間，打五折，在3600~4700之間逐步買入。
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