一、煤化工行業(yè)在油價(jià)上行后將有明顯改善

煤化工與大煉化的不同在于使用煤為主要原料。我國(guó)能源結(jié)構(gòu)中，原油的進(jìn)口依賴度較高，但是煤可以自給自足，因此通過(guò)煤化工替代一部分石油化工，同樣可以獲得大部分產(chǎn)品，所需考慮的僅是成本是否占優(yōu)。另外，煉化流程中的部分中間原料也必須通過(guò)煤化工制備。

我國(guó)傳統(tǒng)煤化工產(chǎn)品生產(chǎn)規(guī)模均居世界第一。國(guó)內(nèi)合成氨、甲醇、焦炭、電石的產(chǎn)量分別占全球產(chǎn)量的32%、28%、58%、93%，但結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過(guò)剩。

盈利能力較好的是煤制烯烴和煤制乙二醇，但在目前油價(jià)45美元的情況下，依然難以競(jìng)爭(zhēng)；需要原油價(jià)格在60美元附近，煤化工才能具有較好的利潤(rùn)空間。

煤制烯烴相對(duì)于油頭烯烴來(lái)說(shuō)，成本固定。烯烴是化工板塊中僅次于煉化的萬(wàn)億規(guī)模賽道，年均需求增速較好，格局分散。除了石化中的C2~C5可以制取烯烴，煤化工是國(guó)內(nèi)第二大烯烴來(lái)源。

未來(lái)三年烯烴的供給增速在10%以上，大于需求增速，因此價(jià)格端預(yù)計(jì)跟隨油價(jià)波動(dòng)，而成本相對(duì)固定的煤制烯烴就具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，企業(yè)在2021年油價(jià)上行階段的盈利能力有望放大，市場(chǎng)份額也有望明顯提升。

煤制乙二醇主要用于聚酯的生產(chǎn)。下游廣泛應(yīng)用于滌綸、瓶片、防凍劑、潤(rùn)滑劑、增塑劑、油漆、膠黏劑、表面活性劑和炸藥等工業(yè)領(lǐng)域。國(guó)內(nèi)乙二醇的進(jìn)口依賴度較高，未來(lái)將主要通過(guò)煤制乙二醇的產(chǎn)能進(jìn)行補(bǔ)足。盈利能力方面與煤制烯烴的邏輯類似，煤制乙二醇的成本較為固定，在油價(jià)2021年上行后，產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力會(huì)有所提升。

傳統(tǒng)的煤化工產(chǎn)品中，尿素主要用于化肥行業(yè)，電石主要用于生產(chǎn)聚氯乙烯材料。尿素將在后續(xù)農(nóng)化系列中討論。聚氯乙烯PVC是除了聚乙烯PE、聚丙烯PP以外的第三大通用樹(shù)脂(此外還有聚苯乙烯PS和ABS樹(shù)脂)，主要用于建筑門窗、管道、線纜和薄膜領(lǐng)域。由于下游均屬成熟行業(yè)，年均消費(fèi)增速很低；近期在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期和期價(jià)推動(dòng)下，PVC價(jià)格出現(xiàn)了明顯上漲。

二、PVC、炭黑、醋酸等產(chǎn)品價(jià)格漲幅較高

今年以來(lái)，隨著疫情的擾動(dòng)，多數(shù)煤化工產(chǎn)品也經(jīng)過(guò)了價(jià)格的低谷，處于漲價(jià)周期中。

近期煤炭相關(guān)的所有期貨產(chǎn)品(包括炭黑)，都幾乎達(dá)到了前一輪供給側(cè)改革的價(jià)格高點(diǎn)附近，這對(duì)依賴原料煤外購(gòu)的化工企業(yè)來(lái)說(shuō)，影響負(fù)面，對(duì)自供煤的一體化企業(yè)則影響較小。預(yù)計(jì)冬季供暖季過(guò)后，煤價(jià)將有明顯的下行，有助于緩解企業(yè)成本壓力。

炭黑的下游主要是橡膠。焦化廠持續(xù)淘汰落后產(chǎn)能導(dǎo)致炭黑供應(yīng)出現(xiàn)了緊張，而下游汽車輪胎行業(yè)處于復(fù)蘇中，預(yù)計(jì)主要生產(chǎn)企業(yè)將繼續(xù)提高報(bào)價(jià)。相關(guān)的幾家公司有龍星化工、黑貓股份、永東股份、金能科技。

國(guó)內(nèi)PVC行業(yè)較為分散，上市公司的中泰化學(xué)、新疆天業(yè)、君正集團(tuán)、三友化工、鴻達(dá)興業(yè)均有較大產(chǎn)能。

PVC期價(jià)近期持續(xù)創(chuàng)出新高(最新價(jià)格已達(dá)到了2016年8200元高點(diǎn))，PVC-電石價(jià)差明顯恢復(fù)。PVC糊樹(shù)脂是PVC產(chǎn)品中的一種，主要用于手套和人造革，由于疫情中對(duì)于一次性防護(hù)手套的需求大增，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)糊樹(shù)脂需求和價(jià)格都保持高位。國(guó)內(nèi)藍(lán)帆醫(yī)療、英科醫(yī)療等公司的手套擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃將對(duì)糊樹(shù)脂繼續(xù)形成支撐。

近期醋酸由于部分產(chǎn)能停車及庫(kù)存偏低，價(jià)格出現(xiàn)了單周20%的漲幅。

醋酸的下游主要是PTA行業(yè)，目前訂單飽和、現(xiàn)貨緊張，預(yù)計(jì)醋酸價(jià)格能夠保持較高水平。上市公司中江蘇索普、華誼集團(tuán)、華魯恒升均有醋酸相關(guān)產(chǎn)品。

三、煤化工龍頭上市公司：成本優(yōu)勢(shì)明顯

600989寶豐能源。公司是國(guó)內(nèi)除了神華、中煤以外的煤化工巨頭，核心競(jìng)爭(zhēng)力主要來(lái)自于地理位置、一體化、管理和稅收優(yōu)勢(shì)，使得公司毛利率高于可比公司20個(gè)百分點(diǎn)。ROE高達(dá)17.4%。現(xiàn)有120萬(wàn)噸煤制烯烴產(chǎn)能，規(guī)劃和在建合計(jì)520萬(wàn)噸，成長(zhǎng)性突出。公司第二大業(yè)務(wù)是焦炭/甲醇，此外還有少量精細(xì)化工產(chǎn)品。公司近幾年業(yè)績(jī)?cè)鏊俅蠹s在20~30%區(qū)間。 $寶豐能源(SH600989)$  

600426華魯恒升。公司是國(guó)內(nèi)煤化工龍頭企業(yè)，通過(guò)“一頭多線”循環(huán)經(jīng)濟(jì)柔性多聯(lián)產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式控制成本，具有明顯優(yōu)勢(shì)。主要產(chǎn)品包括肥料、有機(jī)胺、醋酸及衍生品、多元醇、己二酸及中間品等，除肥料板塊毛利率周期波動(dòng)明顯外，其余業(yè)務(wù)板塊毛利率均保持平穩(wěn)增長(zhǎng)的狀態(tài)。近期的醋酸漲價(jià)也對(duì)公司形成利好。公司在湖北荊門新建第二基地，預(yù)計(jì)2024年建成，天風(fēng)證券認(rèn)為中期市值目標(biāo)將超過(guò)700億元。 $華魯恒升(SH600426)$  

000830魯西化工。中化集團(tuán)6月入主公司，將把公司作為新材料業(yè)務(wù)平臺(tái)，給公司后續(xù)帶來(lái)技術(shù)和成長(zhǎng)性方面的保障。公司除了煤化工業(yè)務(wù)外，還有新材料、氯堿化工、氟化工業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)間具有協(xié)同性，并可與中化集團(tuán)的相關(guān)業(yè)務(wù)整合，公司在建和儲(chǔ)備項(xiàng)目都較多，成長(zhǎng)性明顯。 $魯西化工(SZ000830)$  

600075新疆天業(yè)。主業(yè)是PVC和燒堿，產(chǎn)能分別為65萬(wàn)噸和47萬(wàn)噸，PVC與氯堿工業(yè)的一體化具有成本優(yōu)勢(shì)。集團(tuán)旗下的其余產(chǎn)能及在建乙二醇項(xiàng)目有注入預(yù)期。子公司天偉化工是糊樹(shù)脂龍頭企業(yè)之一。

此外，還有較多煤炭上市公司也具有煤化工業(yè)務(wù)，此處不對(duì)這些個(gè)股做展開(kāi)。A股的中小煤化工公司眾多，由于產(chǎn)線落后，普遍處于低盈利或者虧損狀態(tài)。在部分產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)暴漲之后，一些公司的短期業(yè)績(jī)彈性可能很高，但從中期維度上看，這些產(chǎn)能并不具有競(jìng)爭(zhēng)力，因而投資價(jià)值不高。