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對賭協(xié)議，在英美法系國家被稱為企業(yè)“估值調(diào)整機制（簡稱 VAM）”，一般是指投資者在對企業(yè)進行投資時，為了促進投融資合作，對企業(yè)初始估值暫不爭議，而通過投融資附屬協(xié)議或特別條款對未來企業(yè)價值的不確定性作出約定：協(xié)議約定的條件成就，融資方依約行使一系列權(quán)利，以補償前期企業(yè)價值被低估的損失；反之，投資方依約行使一系列的權(quán)利，以彌補企業(yè)價值高估的損失。簡言之，就是投資方要求公司作出承諾， 若達(dá)不到業(yè)績要求，公司或股東就要返還部分或全部投資款，抑或是公司股東再轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)給投資方。當(dāng)然，對賭協(xié)議效力的認(rèn)定應(yīng)放置在《公司法》和《合同法》的雙重語境下理解，既要基于《合同法》的視角認(rèn)定其是否有效，還要考慮對賭協(xié)議與公司資本制度及公司利益之間的密切關(guān)系，并非所有的對賭協(xié)議都是無效的，法院在認(rèn)定對賭協(xié)議效力時，應(yīng)當(dāng)結(jié)合上述兩大視角綜合認(rèn)定。 該案為我國“對賭協(xié)議第一案”，該案判決書中關(guān)于區(qū)分投資者與公司對賭以及與公司股東對賭，確認(rèn)前者無效而后者有效的裁判進路。裁判明確目標(biāo)公司可以參與對賭，只要不違反禁止性規(guī)定即有效；但若約定的對賭條款可以使投資者獲得相對固定的收益，則無效。 - 01 - 裁判要旨 1）根據(jù)投資者與目標(biāo)公司之間對賭協(xié)議的約定，如果投資者可以獲得相對固定的收益，脫離目標(biāo)公司的經(jīng)營業(yè)績的，則該對賭協(xié)議無效。 2）投資者與目標(biāo)公司股東之間對賭協(xié)議的約定，只要雙方意思表示真實，不違反法律法規(guī)的禁止性規(guī)定，不應(yīng)認(rèn)定該對賭協(xié)議無效。 - 02 - 案情簡介 1、2007年11月，海富公司與世恒公司、迪亞公司以及陸某共同簽訂一份《增資協(xié)議書》，載明世恒公司注冊資本為 384 萬美元，迪亞公司占投資的100％。各方同意海富公司以現(xiàn)金 2000 萬元人民幣對世恒公司進行增資，占世恒公司增資后注冊資本的 3.85％，迪亞公司占96.15％。合同當(dāng)事人約定對賭補償條款，即如果世恒公司 2008 年實際凈利潤完不成 3000 萬元，海富公司有權(quán)要求世恒公司予以補償，如果世恒公司未能履行補償義務(wù)，海富公司有權(quán)要求迪亞公司履行補償義務(wù)，并約定了計算公式。2、蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司（以下簡稱海富公司）與甘肅世恒有色資源再利用有限公司（以下簡稱世恒公司）、香港迪亞有限公司（以下簡稱迪亞公司）、陸某因增資糾紛產(chǎn)生訴訟，該案歷經(jīng)蘭州市中級人民法院一審、甘肅省高級人民法院二審以及最高人民法院再審三個階段。在再審中，當(dāng)事人就案涉《甘肅眾星鋅業(yè)有限公司增資協(xié)議書》（以下簡稱《增資協(xié)議書》）中的對賭補償條款是否有效產(chǎn)生爭議。3、申請再審人甘肅世恒有色資源再利用有限公司（以下簡稱世恒公司）、香港迪亞有限公司（以下簡稱迪亞公司）為與被申請人蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司（以下簡稱海富公司）、陸波增資糾紛一案，不服甘肅省高級人民法院（2011）甘民二終字第96號民事判決，向最高人民法院申請再審。最高人民法院以（2011）民申字第1522號民事裁定書決定提審本案，并依法組成合議庭于2012年4月10日公開開庭進行了審理。世恒公司、迪亞公司、陸波的委托代理人孫賡，海富公司的委托代理人計靜怡到庭參加了訴訟，本案現(xiàn)已審理終結(jié)。最高人民法院認(rèn)為：本院認(rèn)為：2009年12月，海富公司向一審法院提起訴訟時的訴訟請求是請求判令世恒公司、迪亞公司、陸波向其支付協(xié)議補償款19982095元并承擔(dān)本案訴訟費用及其它費用，沒有請求返還投資款。因此二審判決判令世恒公司、迪亞公司共同返還投資款及利息超出了海富公司的訴訟請求，是錯誤的。海富公司作為企業(yè)法人，向世恒公司投資后與迪亞公司合資經(jīng)營，故世恒公司為合資企業(yè)。世恒公司、海富公司、迪亞公司、陸波在《增資協(xié)議書》中約定，如果世恒公司實際凈利潤低于3000萬元，則海富公司有權(quán)從世恒公司處獲得補償，并約定了計算公式。這一約定使得海富公司（投資者）的投資可以取得相對固定的收益，該收益脫離了世恒公司的經(jīng)營業(yè)績，損害了公司利益和公司債權(quán)人利益，一審法院、二審法院根據(jù)《中華人民共和國公司法》第二十條和《中華人民共和國中外合資經(jīng)營企業(yè)法》第八條的規(guī)定認(rèn)定《增資協(xié)議書》中的這部分條款無效是正確的。但二審法院認(rèn)定海富公司18852283元的投資名為聯(lián)營實為借貸，并判決世恒公司和迪亞公司向海富公司返還該筆投資款，沒有法律依據(jù)，本院予以糾正。《增資協(xié)議書》中并無由陸波對海富公司進行補償?shù)募s定，海富公司請求陸波進行補償，沒有合同依據(jù)。此外，海富公司稱陸波涉嫌犯罪，沒有證據(jù)證明，本院對該主張亦不予支持。但是，在《增資協(xié)議書》中，迪亞公司（目標(biāo)公司世恒公司股東）對于海富公司的補償承諾并不損害公司及公司債權(quán)人的利益，不違反法律法規(guī)的禁止性規(guī)定，是當(dāng)事人的真實意思表示，是有效的。迪亞公司對海富公司承諾了眾星公司2008年的凈利潤目標(biāo)并約定了補償金額的計算方法。在眾星公司2008年的利潤未達(dá)到約定目標(biāo)的情況下，迪亞公司應(yīng)當(dāng)依約應(yīng)海富公司的請求對其進行補償。迪亞公司對海富公司請求的補償金額及計算方法沒有提出異議，本院予以確認(rèn)。根據(jù)海富公司的訴訟請求及本案《增資協(xié)議書》中部分條款無效的事實，本院依照《中華人民共和國合同法》第六十條、《中華人民共和國民事訴訟法》第一百五十三條第一款第二項、第一百八十六條的規(guī)定，判決如下：一、撤銷甘肅省高級人民法院（2011）甘民二終字第96號民事判決；二、本判決生效后三十日內(nèi)，迪亞公司向海富公司支付協(xié)議補償款19982095元。如未按本判決指定的期間履行給付義務(wù)，則按《中華人民共和國民事訴訟法》第二百二十九條的規(guī)定，加倍支付延遲履行期間的債務(wù)利息；三、駁回海富公司的其他訴訟請求。一審案件受理費155612.3元、財產(chǎn)保全費5000元、法院郵寄費700元、二審案件受理費155612.3元，合計316924.6元，均由迪亞公司負(fù)擔(dān)。本判決為終審判決。《甘肅世恒有色資源再利用有限公司、香港迪亞有限公司與蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司、陸波增資糾紛民事判決書》【最高人民法院（2012）民提字第11號】
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