非上市公司的價值評估問題無疑是理論界與財務(wù)實踐中關(guān)注的核心問題。由于非上市公司缺乏公開市場的有效監(jiān)督，需要對利潤表中的收入成本等數(shù)據(jù)做出具體調(diào)整以反映公司的真實現(xiàn)金流，然后在修正的資本資產(chǎn)定價模型和流動性折扣調(diào)整的基礎(chǔ)上確定其評估價值目前，國內(nèi)對企業(yè)并購中非上市企業(yè)的價值評估，主要是以企業(yè)的賬面價值、現(xiàn)行市場價格、重置成本等為依據(jù)，側(cè)重公司資產(chǎn)的靜態(tài)評估，沒有考慮各資產(chǎn)之間的協(xié)同作用和收購活動對企業(yè)未來價值的影響。因此，本文采用收益法下的自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型對非上市公司的價值進(jìn)行動態(tài)的整體評估。該評估方法對私人公司適用，對目前非有效的資本市場下的上市公司也十分適用。

　　一、收益法的基礎(chǔ)理論（一）收益法的基本思想收益法的基本思想是一項資產(chǎn)的價值，是利用它所獲取的未來收益的現(xiàn)值。它是指通過估算資產(chǎn)在未來的預(yù)期收益，并將其折算成現(xiàn)值，然后累加求和，據(jù)以確定資產(chǎn)價值的一種評估方法。

　　收益法包括現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法、利潤貼現(xiàn)法、紅利貼現(xiàn)法等，雖然名稱不同，但核心都是將公司未來的現(xiàn)金按照一定的貼現(xiàn)率衡量風(fēng)險因子貼現(xiàn)到當(dāng)前的方法。

　　本文介紹的收益法主要是自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法，它是西方企業(yè)并購評估的主流方法，西方研究和市場的表現(xiàn)都說明企業(yè)的價值和其未來的自由現(xiàn)金流量是高度正相關(guān)的。

　?。ǘ┦找娣ǖ膬?yōu)勢《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行)》第二十三條規(guī)定：企業(yè)價值評估方法有收入法、市場法和成本法。右表是三種企業(yè)價值評估方法的比較。

　　企業(yè)價值評估作用于企業(yè)財務(wù)管理的根本目的，是以企業(yè)價值為依據(jù)，科學(xué)地進(jìn)行財務(wù)決策、投資決策與融資決策，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的理財目標(biāo)。從這個意義上講，成本法和市場法便無法在以財務(wù)決策為目的的企業(yè)價值評估中運用。在以并購為前提進(jìn)行企業(yè)價值評估時，對收益法而言，應(yīng)該說這種方法理論上是相當(dāng)完善的，從長遠(yuǎn)的趨勢看，也應(yīng)鼓勵這種方法的應(yīng)用，因為它是從理財及可持續(xù)經(jīng)營的角度定義企業(yè)價值。

　　二、自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)的評估模型自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型通常有永續(xù)模型、固定增長模型、兩階段模型和三階段模型。根據(jù)非上市公司的發(fā)展特點和市場實際運用情況，本文通過兩階段模型對非上市公司的價值進(jìn)行評估。

　　該模型適用于企業(yè)在初始階段會有比較高的增長速度，這時企業(yè)的盈利或現(xiàn)金流量的增長速度會大大超過整個經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的增長率。經(jīng)過一段時間之后，企業(yè)進(jìn)入固定增長時期。此時，V=高速增長期現(xiàn)金流量現(xiàn)值和+固定增長期現(xiàn)金流量現(xiàn)值和，公式如下：

　　三、自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型的應(yīng)用自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型應(yīng)用于非上市公司的價值評估時需進(jìn)行一些調(diào)整，主要通過以下幾步來確定非上市公司的評估價值。

　　對資源類上市公司的現(xiàn)有評估方式：利潤加儲量的相對評估法

　　由于資源類上市公司最初正是因其利潤的高增長率吸引投資者的眼光，因此對資源類上市公司最通用的評估指標(biāo)仍是盈利性指標(biāo)，投資者更為關(guān)注其今明兩年的利潤情況，并以PE、PEG等比值衡量公司的相對投資價值。總體看來，市場上還并未形成針對資源類上市公司的公認(rèn)估值方法。也有個別研究機(jī)構(gòu)提出了一些新的估值辦法，在形式上最符合資源類上市公司特色的估值指標(biāo)就是“可采儲量”，但應(yīng)用可采儲量估值的方式仍僅限于“每股可采儲量”、“以市價計算的每股資源價值”等。前者不考慮市價，因此只能適用于同一礦種的比較，后者則在形式上解決了不同礦種間的比較。