在前一篇講邁瑞醫(yī)療的文章中，有好幾個(gè)讀者留言說能不能寫點(diǎn)現(xiàn)在能買的公司，經(jīng)過上半年這這一波大漲后，現(xiàn)在能買的公司實(shí)在太少了。

當(dāng)我們絞盡腦汁也找不出可買的公司時(shí)，說明就真的不是買入的好時(shí)機(jī)，這個(gè)時(shí)候我們就應(yīng)該老老實(shí)實(shí)地等著。股票總是在低估、合理、高估這三個(gè)狀態(tài)之間來回切換，我們只能在切換到低估和合理這兩個(gè)狀態(tài)時(shí)才能出手。

這次的文章分析一下中順潔柔，前段時(shí)間有讀者留言說讓我看看這家公司，正好我也一直在關(guān)注它。公司今年上半年的業(yè)績(jī)不錯(cuò)，歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)64.69%，但營(yíng)收只增長(zhǎng)13.99%，上半年毛利率為45.12%，同比提升9.9個(gè)百分點(diǎn)，凈利率12.52%，同比提升3.86個(gè)百分點(diǎn)。

毛利率提高的原因，一方面是因?yàn)樵牧蟽r(jià)格的下降，2020上半年木漿價(jià)格同比下降超過10%；另外一方面是由于公司高毛利產(chǎn)品如FACE、LOTION、自然木等收入占比有所提升。

目前主要營(yíng)收來自于生活用紙，2019年也開始個(gè)人護(hù)理產(chǎn)品的銷售，目前規(guī)模還很小，2020年上半年?duì)I收只有6721萬，占總營(yíng)收比重只有1.86%。目前擁有潔柔、太陽、朵蕾蜜三個(gè)品牌，品類包括芯卷紙、無芯卷紙、抽紙、紙手帕、濕巾、棉花柔巾、個(gè)人護(hù)理產(chǎn)品七大類。公司在國(guó)內(nèi)生活用紙行業(yè)排名第四，僅次于恒安國(guó)際、維達(dá)國(guó)際、金紅葉，2018年，公司市占率為5.8%。

公司未來的發(fā)展戰(zhàn)略包括三個(gè)方面：豐富產(chǎn)品品類、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化渠道建設(shè)，品類方面如前面說的目前正在拓展個(gè)人護(hù)理產(chǎn)品；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)主要是提高高毛利率的產(chǎn)品占比，公司新棉初白、Face、Lotion 和自然木等高毛利產(chǎn)品收入占比已提升至接近70%。

銷售渠道方面，從2015 年的單一經(jīng)銷商渠道拓展為當(dāng)前包含傳統(tǒng)經(jīng)銷商、KA（大型連鎖賣場(chǎng)）、電商、AFH(Away From Home，也叫商銷，即向酒店、餐廳等消費(fèi)者在家以外的場(chǎng)所批量銷售紙巾的模式)、新零售、母嬰店等銷售網(wǎng)絡(luò)，目前線上收入占比為27%。KA占比從 17%上升至 22%，商銷占比從2%上升至 5%，線上銷售2018 及 2019 年的營(yíng)收增速都維持在40%以上。

至于未來的業(yè)績(jī)，需要重點(diǎn)關(guān)注兩方面的情況。

一是原材料木漿的價(jià)格變化周期，生活用紙行業(yè)主要使用木漿進(jìn)行生產(chǎn)，而木漿主要分為針木漿和闊木漿兩類，從2019年開始，國(guó)際市場(chǎng)的木漿價(jià)格一直處在下降趨勢(shì)，而中順的木漿全部是進(jìn)口的，因此，2019年和今年公司的毛利率率一直在提高，所以利潤(rùn)增速都遠(yuǎn)高于營(yíng)收增速。過去幾年生活用紙企業(yè)如維達(dá)和中順的業(yè)績(jī)有一定的波動(dòng)性，當(dāng)木漿價(jià)格處于低位時(shí)，這些企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鏊倬蜁?huì)處于歷史高位，如2016年木漿價(jià)格處于低位，中順潔柔的歸母凈利潤(rùn)增速為195%，維達(dá)國(guó)際的歸母凈利潤(rùn)增速為107%。

二是公司的新增產(chǎn)量的建設(shè)情況。為了降低運(yùn)輸成本，業(yè)內(nèi)的公司一般都把產(chǎn)能分布在全國(guó)各地，對(duì)比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的產(chǎn)能及分布情況，中順潔柔未來的產(chǎn)能還有較大的提升空間。

2019年公司主要新增湖北中順10萬噸產(chǎn)能以及河北唐山2.5萬噸產(chǎn)能，2019年7月公司擬在四川投資建設(shè)的30萬噸竹漿紙一體化項(xiàng)目正式簽約，以重啟中低端“太陽”品牌（以竹漿為主要原料）的產(chǎn)能需求。目前公司產(chǎn)能在80萬噸左右，且未來3-5年每年預(yù)計(jì)將新增10萬噸產(chǎn)能。

我國(guó)生活用紙市場(chǎng)最近幾年保持個(gè)位數(shù)的增長(zhǎng)，中順潔柔由于多個(gè)銷售渠道同時(shí)發(fā)力，尤其是電商渠道保持40%的增長(zhǎng)，因此總體業(yè)績(jī)?cè)鏊僖h(yuǎn)高于行業(yè)增速，也高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手如維達(dá)國(guó)際等，從新增產(chǎn)能的規(guī)劃來看，未來幾年可能會(huì)保持15%左右的中速增長(zhǎng)，如果原材料木漿的價(jià)格出現(xiàn)周期性波動(dòng)時(shí)，公司的業(yè)績(jī)?cè)鏊僖矔?huì)因此出現(xiàn)很大的波動(dòng)。

目前TTM PE 36 倍，最近出現(xiàn)了一點(diǎn)小反彈，兩天漲了10個(gè)點(diǎn)，似乎有企穩(wěn)的跡象?？紤]到目前原材料價(jià)格處于歷史低位，再繼續(xù)降價(jià)的難度有點(diǎn)大，也就是說，公司未來兩年的毛利率應(yīng)該很難再提高了，所以這個(gè)估值略微貴了點(diǎn)。