投資或許可以不按年度進(jìn)行評(píng)價(jià)

得人漁夫門徒 2020-12-11

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時(shí)至年末，又到了年終總結(jié)的時(shí)候，我們難免會(huì)像總結(jié)自己過去一年的工作、學(xué)習(xí)或者生活一樣，去打量我們的投資。但其實(shí)，或許并不是所有事情，都能簡(jiǎn)單用年度來(lái)衡量。

投資機(jī)會(huì)并非按年出現(xiàn)

我們通常的考核機(jī)制都是按年計(jì)算的，不論是自然年，還是任意一個(gè)月開始統(tǒng)計(jì)的12個(gè)月。在這樣的時(shí)間周期中，自然界完成一輪完整生長(zhǎng)，春天播種、秋天收獲，如月之恒、如日之升。

似乎我們的投資也可以如此進(jìn)行總結(jié)和評(píng)價(jià)，但是，這種思維方式或許是錯(cuò)誤的。原因在于，投資機(jī)會(huì)在大多數(shù)情況下，并不是按年出現(xiàn)的，不是年頭出現(xiàn)年尾結(jié)束。

對(duì)于基金管理人來(lái)說，如果簡(jiǎn)單按照這樣的評(píng)價(jià)機(jī)制，去進(jìn)行考核，就有可能出現(xiàn)與持有人利益相違背的矛盾。因?yàn)椋瑢?duì)于持有人來(lái)說，我們天然會(huì)希望基金管理人是有機(jī)會(huì)才去投資，沒有機(jī)會(huì)的話不應(yīng)該去冒險(xiǎn)。但是，如果我們對(duì)基金管理人的評(píng)價(jià)強(qiáng)行加上一個(gè)時(shí)間區(qū)間，并以此進(jìn)行考核的話，就有可能出現(xiàn)在時(shí)間區(qū)間的初期一定要去投點(diǎn)什么的情況。

這無(wú)疑增加了不必要的風(fēng)險(xiǎn)。

時(shí)間框架應(yīng)視資產(chǎn)類別和管理風(fēng)格而定

體育比賽的比拼，要在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)完賽，但是，不同類別運(yùn)動(dòng)員仍有不同的時(shí)間跨度。比如，讓短跑運(yùn)動(dòng)員比10000米就不太合適，同樣的，對(duì)于10000米的選手，也不會(huì)要求其每一個(gè)100米都沖在前列。

在投資當(dāng)中，很難用一個(gè)框定的時(shí)間周期去公允比較，這種比較并不全面，還可能帶有迷惑性。

耶魯大學(xué)首席投資官大衛(wèi)·史文森認(rèn)為，如果我們僅僅考察特定時(shí)期的數(shù)據(jù)經(jīng)常會(huì)得出違背直覺的結(jié)論。某段時(shí)間內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)類別的收益可能低于那些風(fēng)險(xiǎn)明顯較低的資產(chǎn)；特征迥異的資產(chǎn)可能莫名其妙地同步波動(dòng)。因此，我們?cè)诜治鲞^程中，必須調(diào)整變量假設(shè)使之能夠恰當(dāng)?shù)胤从呈找婧惋L(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。

把目光卡尺只放在時(shí)間維度上是不全面不準(zhǔn)確的，業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估時(shí)采用的適宜時(shí)間框架視資產(chǎn)類別及所管理風(fēng)格而定。信息反饋的時(shí)間跨度因投資周期不同而長(zhǎng)短不一。比如貨幣市場(chǎng)投資的信息反饋速度很快，因?yàn)橘Y產(chǎn)無(wú)論成功與否都在短短的幾個(gè)月內(nèi)到期。所以，受托人手中有著大量的數(shù)據(jù)資料。即便如此，在高度有效的貨幣市場(chǎng)上，利用這些信息創(chuàng)造價(jià)值的機(jī)會(huì)微乎其微。

反饋機(jī)制應(yīng)該與投資經(jīng)理的投資時(shí)限相對(duì)應(yīng)。對(duì)低周轉(zhuǎn)率的投資策略的評(píng)估需要很長(zhǎng)的時(shí)間，使投資經(jīng)理的策略有充足的時(shí)間產(chǎn)生效果。在評(píng)估基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)時(shí)，選用合適的基準(zhǔn)指數(shù)并拉長(zhǎng)評(píng)估的時(shí)間期限便尤為重要。真正嚴(yán)謹(jǐn)?shù)耐顿Y者，不會(huì)讓自己在“千鈞一發(fā)”時(shí)刻做出決定，而是盡量使評(píng)估時(shí)間與基金經(jīng)理的工作周期相吻合。

價(jià)值投資的周期性機(jī)會(huì)

好的投資機(jī)會(huì)不僅稀少，且很有價(jià)值，他們可能會(huì)在哪里出現(xiàn)？賽思·卡拉曼在《安全邊際》一書中列舉了價(jià)值投資所圍繞的三類投資機(jī)會(huì)：以低于拆賣價(jià)值或者清算價(jià)值的打折價(jià)交易的證券；與回報(bào)率有關(guān)的情形，比如風(fēng)險(xiǎn)套利和復(fù)雜的證券構(gòu)成；以及資產(chǎn)轉(zhuǎn)換時(shí)所產(chǎn)生的機(jī)會(huì)，比如陷入財(cái)務(wù)困境和破產(chǎn)的證券、企業(yè)重組以及證券交換等。要找到這些定價(jià)錯(cuò)誤的證券，需要做許多的研究工作。

價(jià)值投資成功的關(guān)鍵是市場(chǎng)上的證券價(jià)格會(huì)周期性地出現(xiàn)錯(cuò)誤定價(jià)，而股價(jià)有回歸公司內(nèi)在價(jià)值的必然性，優(yōu)秀的企業(yè)不會(huì)被長(zhǎng)期忽視。但是要特別注意，回歸的時(shí)間是不確定的，這樣的周期性也并沒有一個(gè)準(zhǔn)確的時(shí)間點(diǎn)。既然如此，我們?yōu)楹我O(shè)置每年1月1日起，12月31日結(jié)束呢？而即便發(fā)生在一年內(nèi)，也可能只是在其中的幾個(gè)月，那么其余的月份，就很難有什么市場(chǎng)表現(xiàn)，因而強(qiáng)調(diào)長(zhǎng)期就顯得格外有意義。

對(duì)于權(quán)益類基金來(lái)說，其分散投資的特征，又使得每一個(gè)投資標(biāo)的的投資機(jī)會(huì)，也不是同步的，因此只有把時(shí)間維度拉長(zhǎng)，才更有可能涵蓋更多完整的投資機(jī)會(huì)，才能更好地評(píng)價(jià)在長(zhǎng)周期中的管理能力。

采用價(jià)值投資的方法并不容易，尤其是當(dāng)今媒體發(fā)達(dá)，只注重短期表現(xiàn)的市場(chǎng)環(huán)境也令其難以實(shí)踐。市場(chǎng)的短期波動(dòng)，以及仿佛必須在短期內(nèi)獲得出色回報(bào)的枷鎖，都容易使我們更加焦躁不安。

史文森在《機(jī)構(gòu)投資的創(chuàng)新之路》一書中提到，或許應(yīng)該減輕短期業(yè)績(jī)壓力，鼓勵(lì)基金經(jīng)理做出一些暫時(shí)不受歡迎的投資決策，并對(duì)不可避免的失誤持寬容的態(tài)度。這樣，“被解放的了”基金經(jīng)理才有可能在寬松的環(huán)境下創(chuàng)立投資組合，并積極運(yùn)用逆向投資策略和短期投資者拱手相讓的投資機(jī)會(huì)，提高投資成功的概率。

<完>

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