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白云山(SH:600332)：白云山，涼茶之王，會是下一個百倍股么？

 仇寶廷圖書館 2020-11-28

這是一篇白云山(SH:600332)的復習文章。

白云山(SH:600332)●●


價值事務所，2019年8月份成立以來，在近一年的時間里研究了幾十只優(yōu)秀股票，絕大部分走的相當不錯。

這期間也來了很多新朋友，對我們不是很熟悉，加上很多老朋友，也想知道價值事務所是如何挖掘出這些優(yōu)質(zhì)股的。

所以接下來，會陸續(xù)把之前的文章再次發(fā)布出來，供大家學習參考。

但有一點必須注意：很多股票都漲上去了，甚至不少都翻倍了。文章中的買入邏輯和估值都不再具有參考意義。文章僅供學習分析邏輯和熟悉公司基本面使用，不能盲目的用于投資指導，請務必清楚這一點，謝謝。

本文首發(fā)于2019年10月05日，發(fā)文后最高達到36.87元，最大漲幅約為 28.83%。

在解讀白云山之前，我們先解讀一個國家的政策——輔助用藥限制政策。輔助用藥，我們又稱他萬精油藥，就是“價格高，吃不死，治不好”，但是老百姓又相信，醫(yī)生也愿意開（利益共同體），這些藥基本上都是中成藥，作為疾病的輔助治療。國家對此自然深惡痛絕，我的醫(yī)保就是被你們給坑了！
2018年年底，國家發(fā)布了《關于做好輔助用藥臨床應用管理有關工作的通知》，提出要“制訂全國輔助用藥目錄以及省級和各醫(yī)療機構(gòu)輔助用藥目錄”。國家輔助用藥目錄一旦出臺，目錄內(nèi)藥品將被嚴格管理，雖然現(xiàn)在還沒有出臺目錄，但就vive所在的醫(yī)院，已經(jīng)有很多藥限購了，患者必須提前和醫(yī)生預約才能買到。
說這個的原因是因為，白云山很多藥都屬于輔助用藥，踩了政策大雷啊～、
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四個板塊

公司業(yè)務發(fā)展方向主要分為四大板塊，大南藥、大健康、大商業(yè)和大醫(yī)療。
  • 大商業(yè)




大商業(yè)主要業(yè)務是醫(yī)藥流通，包括器械、藥品的批發(fā)和零售，利潤是進銷價差和配送費用。18年公司收購廣州醫(yī)藥30%股份，持股達到了80%，醫(yī)藥公司是華南地區(qū)醫(yī)藥流通龍頭企業(yè)，擁有采芝林、健民、廣州醫(yī)藥大藥房連鎖、盈邦大藥房連鎖等知名醫(yī)藥零售連鎖品牌及76家醫(yī)藥零售網(wǎng)點。

大商業(yè)是其主要收入來源，18年收入227.43億，占總收入54.18%，毛利率為6.91%，營收猛增主要是廣州醫(yī)藥并表所致，之前的收入來源主要來自大南藥和大健康。

  • 大南藥

公司擁有中一藥業(yè)、陳李濟藥廠、奇星藥業(yè)、敬修堂藥業(yè)、潘高壽藥業(yè)等10多家中華老字號藥企，有從原料藥到制劑的抗生素完整產(chǎn)業(yè)鏈，我們就廣泛分為西藥、中藥，當然西藥中的扛把子是國產(chǎn)偉哥——金戈。




提到金戈不得不多提一句：去年常山藥業(yè)發(fā)布的一份公告中稱：中國男性勃起功能障礙(ED)患者約1.4億人，也就是每5名中國男性就有1個陽痿。這一說法引發(fā)市場熱議，網(wǎng)民紛紛指責常山藥業(yè)胡說八道，逼得常山藥業(yè)又補充了一個公告稱數(shù)據(jù)來源于國信證券發(fā)布的相關研究報告。

雖然這個數(shù)據(jù)無從驗證真假，但也側(cè)面反映出了金戈面向的市場是巨大的，如果按照國信證券的研究，換一句話說就是：每5個中國男人，就有1個是他的潛在客戶！

大南藥18年實現(xiàn)營收96.35億，比17年增長了18.39億，但增長全部來自西藥，中藥板塊的貢獻是下降的（我認為主要受輔助用藥限制政策影響大）

但是對于中藥貢獻的下降，公司還是有對策的，啟動“巨星品種“計劃加強渠道建設和推廣力度，打造“時尚中藥”同時加大研發(fā)，推動大南藥版塊向研發(fā)創(chuàng)新方向轉(zhuǎn)型。

18年研發(fā)就投入了快6個億，比去年高50%，但其一致性評價的道路比較坎坷，11個申報，2個不通過，目前研發(fā)的新型乙肝疫苗有突破性進展，之后應該可以成為公司新的增長點，但總的來說，公司的研發(fā)偏弱，要向研發(fā)發(fā)力，路途還很長遠。

  • 大健康




主要為飲料、保健品、食品的研發(fā)和銷售，旗下扛把子產(chǎn)品就是王老吉了，王老吉的營銷和未來我本人還是十分看好的，伴隨著老對手加多寶的停產(chǎn)裁員，王老吉的市場份額只會越來越高，而且王老吉也在往多元化方向發(fā)展。

  • 大醫(yī)療




主要發(fā)展醫(yī)療服務、中醫(yī)養(yǎng)身、養(yǎng)老業(yè)務，包括有白云山醫(yī)院、西藏林芝藏式養(yǎng)身古堡、潤康月子、眾誠醫(yī)療器械等公司。目前這個板塊處于布局階段，還沒有給公司帶來貢獻，但是說實話，我個人很喜歡這個板塊的業(yè)務，投資投的是未來，養(yǎng)老、養(yǎng)身他就是未來。
vive在醫(yī)院，經(jīng)?？吹胶芾虾芾系姆蚱迶v扶著來醫(yī)院看病，沒有子女照看，你只用隨便問一句你們的孩子呢？沒人陪你們么？他們就能淚如雨下，子女不在身邊啊什么什么的，辛辛苦苦，勤勤懇懇工作一輩子，節(jié)儉一輩子，把自己的半輩子都活在子女身上，老了子女不在身邊，錢都貢獻給醫(yī)院。
vive就在想，所謂的靠子女養(yǎng)老就是扯淡，以后肯定不靠孩子，人啊有錢還是對自己好一點，別一輩子都為了別人活著，多賺點錢，老了找個高級的養(yǎng)老院養(yǎng)老，那些領著高薪的護理妹妹比你親兒子對你都好，細聲細氣，和顏悅色，最好養(yǎng)老院里面還配有中醫(yī)推拿。
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財務分析
白云山分紅方面有點摳，上市25年，分紅/融資=20%，這讓我們十分不爽，作為一個百億公司，作為一個上市這么多年的公司，才這么點分紅，主要白云山高管持股太少了，沒有分紅的動力。
白云山資產(chǎn)負債率一直早30%-40%徘徊，2018年突然增加到了55%，最值得注意的是短期借款，從幾乎沒有一下子變成59億，翻看年報，公司的解釋是收購了醫(yī)藥公司，來自醫(yī)藥公司的并表。


在收購醫(yī)藥公司之前，公司的主要收入來源是大健康和大南藥，收購之后，變成了大商業(yè)，但是大商業(yè)屬于吃力不討好的行業(yè)，營收雖高，掙得全是辛苦錢，吃力不討好系列。


毛利率才6.91%，凈利率能有幾毛？
然后我們可以很驚奇的發(fā)現(xiàn)：白云山2018年的財報各項指標都是突然抖增，和往年一比簡直是兩個公司，仔細一看，全部歸功于醫(yī)藥公司和王老吉的并表，如果把這兩扣了，白云山幾乎沒啥動靜。
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總結(jié)
近期，公司發(fā)布公告，擬分拆廣州醫(yī)藥到港交所上市及廣州醫(yī)藥申請增加不超過人民幣135 億元授信額度，兩項已經(jīng)獲得董事會通過。
我們認為，這是好事，醫(yī)藥商業(yè)本就屬于吃力不討好，凈利率較低的行業(yè)，且因涉及到批發(fā)業(yè)務對產(chǎn)業(yè)鏈上下游墊付貨款，對公司資金實力要求較高，分拆上市融資對白云山的資金壓力沒這么大。
分拆之后的公司，完全就可以看成消費股了，營收主要靠大南藥+大健康，其中拳頭產(chǎn)品金戈+王老吉，就是穩(wěn)定增長的來源。順口吐槽一句：白云山真的很流氓，什么好把什么買下來。
公司2019上半年營收333.4億，同比增長125%；歸母凈利潤25.5億，同比下降2.7%，主要是大商業(yè)拖累了公司，好在公司要把他給分拆出去了。回歸主營業(yè)務的公司，我們預測其2019年凈利增長5%，2020、2021皆增長15%，則2021年凈利潤為：47.78億。
給予公司20倍市盈率，則公司2021年市值為955億離寫這篇文章時608億的市值還有57%的增長空間。
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