注：本文只是對(duì)貝達(dá)藥業(yè)的基本面分析，是對(duì)創(chuàng)新藥企研究的知識(shí)儲(chǔ)備，本人曾經(jīng)持有過(guò)該公司股票2.5年，已賣(mài)出，半年內(nèi)也沒(méi)有買(mǎi)入打算，不構(gòu)成買(mǎi)賣(mài)依據(jù)。

我的習(xí)慣是，對(duì)于研發(fā)驅(qū)動(dòng)型的公司，一定要看一下其高管的技術(shù)背景，至少有一個(gè)副總裁級(jí)別的高管具備很深的研發(fā)背景，我才覺(jué)得安心，而如果董事長(zhǎng)和總裁自己就是技術(shù)專(zhuān)家，那就更完美了。

看了下貝達(dá)的高管，確實(shí)有很多技術(shù)專(zhuān)家，比如董事長(zhǎng)丁列明先生，國(guó)家高層次人才計(jì)劃專(zhuān)家、國(guó)家“重大新藥創(chuàng)制”專(zhuān)項(xiàng)總體組專(zhuān)家、浙江省特級(jí)專(zhuān)家，享受?chē)?guó)務(wù)院特殊津貼，美國(guó)阿肯色大學(xué)醫(yī)學(xué)院病理科臨床醫(yī)學(xué)博士，美國(guó)病理執(zhí)業(yè)醫(yī)師。

又比如資深副總裁兼首席科學(xué)家JIABINGWANG，美國(guó)威斯康星大學(xué)麥迪遜分校有機(jī)化學(xué)博士。

曾就職于美國(guó)默克、英國(guó)阿斯利康，從事新藥研發(fā)和管理20多年，領(lǐng)導(dǎo)了數(shù)十個(gè)新藥項(xiàng)目，成功推進(jìn)多個(gè)項(xiàng)目進(jìn)入臨床研究，是多個(gè)臨床新藥和臨床候選新藥的關(guān)鍵發(fā)明人，發(fā)表論文和獲得發(fā)明專(zhuān)利168篇（件），在小分子靶向藥物設(shè)計(jì)領(lǐng)域頗有建樹(shù)。

可見(jiàn)，公司確實(shí)有很強(qiáng)的研發(fā)能力。

先看下貝達(dá)藥業(yè)財(cái)務(wù)方面的表現(xiàn)，近幾年毛利率在95%左右，19年最低，為93.23%，15年最高為16.95%，呈逐年下降的趨勢(shì)，凈利率也從37.55%下降到14.53%。

現(xiàn)金流非常優(yōu)異，收現(xiàn)比都在1以上，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額都遠(yuǎn)高于凈利潤(rùn)，尤其19年，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為5.55億，比凈利潤(rùn)2.26億的兩倍還高。

有息負(fù)債在合理可控的范圍內(nèi)，20年一季報(bào)貨幣資金6.74億，短期借款3.51億，長(zhǎng)期借款2.8億，貨幣資金高于有息負(fù)債。

費(fèi)用方面，19年銷(xiāo)售費(fèi)用率為36.23%，管理費(fèi)用率為16.53%，研發(fā)投入達(dá)到6.75億，占營(yíng)業(yè)收入比例達(dá)43.41%，由于研發(fā)支出實(shí)在是太多了（國(guó)外一線新藥研發(fā)企業(yè)研發(fā)支出占營(yíng)收的比重一般也只在20%左右），所以只有3.26億計(jì)入費(fèi)用，一半左右的研發(fā)支出進(jìn)行了資本化，其原因很簡(jiǎn)單，如果不這么處理的話，利潤(rùn)表就變成虧損了，會(huì)很難看。

藥品是一個(gè)比較獨(dú)特的商品，即便質(zhì)量再好，也要投入很大的資金去推廣，尤其是對(duì)于還沒(méi)有打出名氣的小公司來(lái)說(shuō)，前期研發(fā)支出和新藥市場(chǎng)推廣費(fèi)用非常高，侵蝕掉了利潤(rùn)，也很正常。

其實(shí)，看到這里我就大致明白為什么市場(chǎng)給了這家公司這么高的估值，投入了這么多錢(qián)，那必定是研發(fā)管線非常豐富，不過(guò)我們先看下目前在售的主力品種是什么，這個(gè)是能否持續(xù)為公司提供現(xiàn)金流入的關(guān)鍵。

公司的股價(jià)是從19年開(kāi)始觸底上漲的，而19年的業(yè)績(jī)基本上靠埃克替尼這款藥貢獻(xiàn)的，銷(xiāo)售127.7萬(wàn)盒，同比增長(zhǎng)21.88%，實(shí)現(xiàn)收入15.01億，公司19年總收入也就是15.54億，而且我看了，近幾年的營(yíng)收構(gòu)成，都是?？颂婺徇@款藥的收入占營(yíng)收的比重超過(guò)96%，所以說(shuō)過(guò)去貝達(dá)藥業(yè)是靠埃克替尼一款藥打天下毫不為過(guò)。

埃克替尼片（商品名稱(chēng)"凱美納"）是公司自主研發(fā)的國(guó)家1.1類(lèi)新藥，2011年獲批上市，是我國(guó)第一個(gè)擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的小分子靶向抗癌藥，累計(jì)銷(xiāo)售突破70億元。

?？颂婺嵘鲜卸▋r(jià)較同類(lèi)進(jìn)口藥低25%-35%，后又兩次降價(jià)，其第一個(gè)適應(yīng)癥是晚期非小細(xì)胞肺癌，而肺癌是中國(guó)發(fā)病率和死亡率第一的疾病。

這里簡(jiǎn)單科普下什么叫“靶向藥”，我們都知道以前治療癌癥一般是通過(guò)“化療”，也就是用化學(xué)藥品去殺死癌細(xì)胞，但這些化學(xué)藥物識(shí)別腫瘤細(xì)胞的方法非常簡(jiǎn)單粗暴，就是認(rèn)為高速分裂生長(zhǎng)的細(xì)胞=癌細(xì)胞，所以我們體內(nèi)有些正常的高速生長(zhǎng)的細(xì)胞（比如骨髓細(xì)胞、頭發(fā)毛囊細(xì)胞等等）也會(huì)被化療藥物誤傷，給患者帶來(lái)極大的痛苦。

而靶向藥物則具有更加準(zhǔn)確的識(shí)別癌細(xì)胞的能力，然后定點(diǎn)殺滅，所以研發(fā)靶向藥的第一步就是要找到靶點(diǎn)，也就是找到能識(shí)別癌細(xì)胞特征的方法（如通過(guò)基因檢測(cè)的方法找到靶點(diǎn)）。

腫瘤細(xì)胞的表面會(huì)有一些特異性的蛋白（正常細(xì)胞沒(méi)有），靶向藥就可以利用這些蛋白識(shí)別腫瘤細(xì)胞。

肺癌分為非小細(xì)胞癌和小細(xì)胞癌兩大類(lèi)型，其中非小細(xì)胞癌（NSCLC）占85%以上。EGFR（表皮生長(zhǎng)因子受體）突變是非小細(xì)胞癌最常見(jiàn)的驅(qū)動(dòng)基因。國(guó)內(nèi)適用于一線的肺癌靶向藥有：厄洛替尼、?？颂婺?、阿法替尼、吉非替尼、奧希替尼。

2019年8月，公司的埃克替尼片被納入醫(yī)保乙類(lèi)用藥，帶來(lái)了其快速增長(zhǎng)，2020年一季報(bào)增速提高的更加明顯，?？颂婺崞患径仁杖脒_(dá)6.34億元，同比增長(zhǎng)69.8%，公司一季度總收入達(dá)到6.47億，同比增長(zhǎng)72.63%，歸母凈利潤(rùn)1.31億，同比增長(zhǎng)152.36%，目前該藥品在中國(guó)的市場(chǎng)份額僅次于阿斯利康的吉非替尼。不過(guò)該藥物的專(zhuān)利期在2023年就要到期了。

雖然?？颂婺徇€有3年就到期，但公司的另一個(gè)新藥鹽酸恩沙替尼已于2018年12月遞交了藥品注冊(cè)申請(qǐng)并被納入優(yōu)先審評(píng)，2019年12月，公司收到CDE《補(bǔ)充資料通知》，按照通知的要求，公司已經(jīng)遞交了藥學(xué)研究補(bǔ)充資料，有望2020年獲批。另外，還有11個(gè)品種進(jìn)入了臨床實(shí)驗(yàn)。

鹽酸恩沙替尼也是一款肺癌靶向藥，只不過(guò)是用另一種變性淋巴瘤激酶（ALK）作為抑制劑，全球范圍有五個(gè)ALK-TKI藥物上市。

但國(guó)內(nèi)ALK-TKI上市較晚，克唑替尼于2013年最早在國(guó)內(nèi)上市，是第一個(gè)被批準(zhǔn)用于ALK陽(yáng)性NSCLC小分子靶向藥，直到2018年10月才納入醫(yī)保。阿來(lái)替尼療效顯著，2015年上市后銷(xiāo)售額激增，2018銷(xiāo)售額4.5億美元。

色瑞替尼由諾華研發(fā)，2017年5月被FDA批準(zhǔn)用于一線ALK陽(yáng)性非小肺癌患者，但色瑞替尼療效相對(duì)較弱，且副作用較多，處在二線地位。

而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，克唑替尼的銷(xiāo)售還非常小，17年時(shí)在國(guó)立醫(yī)院的銷(xiāo)售額不超過(guò)1億。所以貝達(dá)的鹽酸恩沙替尼瞄準(zhǔn)的是國(guó)內(nèi)的一個(gè)空白市場(chǎng)。

至于其它品種，都還在臨床研究階段，離上市銷(xiāo)售至少還有三年以上的時(shí)間，現(xiàn)在就不分析了。

結(jié)論就是，公司的財(cái)務(wù)狀況優(yōu)異，研發(fā)能力也確實(shí)很強(qiáng)，但目前的估值已經(jīng)體現(xiàn)這一點(diǎn)了。

文章來(lái)自佰港城西瓜

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