我對白云山(SH.600332)的認(rèn)識是這樣的：

第一， 白云山母公司廣藥集團成為廣州市國有企業(yè)中第二家超千億級企業(yè)航母，位居2018中國企業(yè)500強第165位，2018年銷售收入達1160億元。連續(xù)多年榮登“中國制藥工業(yè)百強榜”第1名。

第二， 白云山母公司廣藥集團擁有國家級非物質(zhì)文化遺產(chǎn)6件；擁有中國馳名商標(biāo)10件，分別是“廣藥集團”、“白云山”、“王老吉”、“陳李濟”、“中一”、“抗之霸”、“潘高壽”、“天心”、“何濟公”、“奇星”。其中， “王老吉”品牌價值高達1080億元；“白云山”品牌價值評估為280億元，位居全國藥品品牌前列。

第三， 近年來，白云山原有業(yè)務(wù)毛利率提升明顯，對利潤提升貢獻較大。從營業(yè)利潤層面來看，公司2019第一季度營業(yè)利潤為17.7億元，同比大幅增長55.1%。主要是受益于原有業(yè)務(wù)毛利率提升的推動。公司的涼茶競爭格局良好，在銷售實現(xiàn)快速增長的同時進行控費穩(wěn)價活動，搭贈比例相應(yīng)減少，推動了毛利率的提升。

第四， 白云山大健康板塊凈利率將繼續(xù)改善，大南藥、大商業(yè)板塊將延續(xù)穩(wěn)健增長。目前涼茶競爭格局穩(wěn)定，公司市占率絕對領(lǐng)先，需求也相對較好，公司控費維價戰(zhàn)略將延續(xù)，另外公司13.9億元從廣藥集團購買的'王老吉'系列商標(biāo)已經(jīng)完成交割，預(yù)計大健康板塊整體費用控制將會更加明顯，凈利率將會繼續(xù)提升。

第五， 白云山的特色藥品——“中國偉哥”金戈將會繼續(xù)保持較快增長，積極推動的中藥大品種的增速預(yù)計也將提升，大南藥板塊將穩(wěn)健增長；大商業(yè)板塊預(yù)計在與大南藥的資源整合以及網(wǎng)絡(luò)下沉和零售業(yè)務(wù)的擴張下也可實現(xiàn)較為穩(wěn)健的增長。

下面咱們用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法算一下白云山的內(nèi)在價值。

根據(jù)前面提到的計算方法，自由現(xiàn)金流量=經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額-構(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其它長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金

咱們先算出白云山的自由現(xiàn)金流。

白云山之前十年的平均自由現(xiàn)金流是13億，之前五年的平均自由現(xiàn)金流是23億，綜合考慮到白云山業(yè)務(wù)比較穩(wěn)定，我把白云山下一年的自由現(xiàn)金流，設(shè)定為23億元。

下面咱們看一下白云山的營收增長率和凈利潤增長率。

咱們看一下白云山最近10年的銷售利潤率和資產(chǎn)收益率：

攤薄凈資產(chǎn)收益率＝報告期凈利潤÷期末凈資產(chǎn)

加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率＝報告期凈利潤÷平均凈資產(chǎn)

攤薄凈資產(chǎn)收益率強調(diào)年末狀況，是一個靜態(tài)指標(biāo)；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率強調(diào)經(jīng)營期間凈資產(chǎn)賺取利潤的結(jié)果，是一個動態(tài)的指標(biāo)。

考慮到白云山已經(jīng)是體量比較大的企業(yè)了，保守估計，未來10年內(nèi)的增長率為6%，10年后的增長率為3%，取折現(xiàn)率數(shù)值為6%。

那么，白云山的估值計算如下：

第一步，計算未來10年的自由現(xiàn)金流：

第一年自由現(xiàn)金流23億，第二年自由現(xiàn)金流=23億*6%=24.28億，以此類推。

第二步，把自由現(xiàn)金流折現(xiàn)。

第一年是23億除以1.06=21.69億

第二年是24.28億除以1.06的平方=21.69億

以此類推。

圖表中最后一行就是計算出來的自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，第一年的21.69億+第二年的21.69億，一直加到第10年，加起來共計216.98億。

第三步，計算公司從第11年一直到未來永遠的自由現(xiàn)金流并把它折現(xiàn)。

從一個時間點一直到未來永遠的自由現(xiàn)金流用專業(yè)術(shù)語來講，叫永續(xù)年金，永續(xù)年金公式就是：永續(xù)年金價值=初始的自由現(xiàn)金流*（1+g）除以（R-g）；其中，R是指折現(xiàn)率，g是指永續(xù)年金的增長率

第11年一直到未來永遠的自由現(xiàn)金流=第10年的自由現(xiàn)金流*（1+0.03）除以（0.06-0.03）

因為永續(xù)年金增長率是3%，所以就是第10年的自由現(xiàn)金流38.86億乘以1.03，然后除以0.03，等于1334億。

由于這個1334億是10年以后的自由現(xiàn)金流，所以還要把它折現(xiàn)。1334億除以1+0.06的10次方，那么就得出來從第11年一直到未來永遠的自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值為745億。

第四步，將第二步算出的未來1-10年的自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)數(shù)值216.98億，和從第11年一直到未來永遠的自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)數(shù)值745億加起來，是962億，這就是白云山現(xiàn)在的內(nèi)在價值。

為了更直觀，我們進行第五步的計算，用白云山的內(nèi)在價值962億除以白云山的股份總數(shù)162579萬股，那么就得出白云山每股的內(nèi)在價值59.17元.

白云山目前的市值576億，股票在2019年10月21日收盤價35.08元，和白云山股票59.17元的內(nèi)在價值比較，很直觀就能看出公司稍低估，低估幅度41%左右。

需要提醒大家的是，以上僅是我的個人見解，不構(gòu)成投資建議。

最后，祝各位投資順利！