消費出牛股，國內有耳熟能詳?shù)馁F州茅臺、海天味業(yè)、伊利股份等都藏著牛股的身影，國外有巴菲特長期重倉的口可口樂、沃爾瑪?shù)?。近期各地陸續(xù)推出多種措施，如發(fā)放消費券等多種方式來提振消費,短期增量，長期提質。消費股逆勢走強，海天味業(yè)、涪陵榨菜陸續(xù)創(chuàng)歷史新高，成為市場的焦點，有必要重新梳理下投資消費股的邏輯和消費ETF的選擇。

▍一、消費券對消費的拉動有多大？

在冰封了近兩個月之后，各地積極出臺 促消費的政策，主要舉措包括直接發(fā)放消費券、旅游券、發(fā)放補貼、實施彈性工作制增加居民假日時長等。根據(jù)中泰證券統(tǒng)計，截至2020年3月27日，全國已有39個地區(qū)發(fā)了消費券政策，消費券領域主要包括餐飲、景區(qū)旅游和購物等，刺激零售、餐飲和文旅等消費。

消費券作為短期提振消費的有力手段，分為定向和非定向，普惠和非普惠等多種類型。從歷史數(shù)據(jù)來看，相關消費券拉動效應在2-3倍左右。2008年金融危機之后，杭州發(fā)放的消費券的使用效果來看，華潤萬家門店消費券使用總金額達 1014 萬元，產(chǎn)生了 1.27 倍的拉動效應；當前時點從南京、杭州的情況看，3 月 18 日至22 日，南京市共使用電子消費券總消費金額 942.93 萬元，除去電子消費券抵減金額外消費金額 613.16 萬元，拉動效應約為 1：3；杭州財政局對第一期?消費券?的統(tǒng)計表明截至 2 月 8 日各指定商家共接收?消費券?4772.41萬元，對商貿行業(yè)拉動效應為 2.06 倍 。

消費券，更多的短期刺激作用，拉動行業(yè)走出低迷期，長期的話還是回歸看居民的可支配收入和居民消費能力的提升。

▍二、消費板塊，可以穿越牛熊周期

近幾年來，隨著居民可支配收入的提高以及居民消費能力的提升，消費板塊展示了強勁的賺錢效應，消費板塊牛股頻出。相比成長、周期等板塊來看，消費板塊具有更低的波動率和更穩(wěn)業(yè)績。根據(jù)天風證券吳先興先生的統(tǒng)計，在金融、周期、消費、成長和穩(wěn)定五大板塊中，消費板塊在近8年、近10年、近15年期間持續(xù)穿越牛熊，且收益率在五大板塊中均持續(xù)保持首位。同時，相比其它板塊，消費板塊具有更低的波動率和更高的ROE水平。

▍三、消費股如何選？消費類ETF怎么選擇？

消費板塊因為相對穩(wěn)定的收益率、更低的波動率以及更高的ROE，更適合作為穩(wěn)健投資的優(yōu)選標的。消費股的選股邏輯相對比較簡單，在消費行業(yè)中尤其是必需消費品中，優(yōu)選龍頭股是較優(yōu)的選股方式，還有一種投資方式是選擇消費股對應的ETF。

目前市場上有8個消費類ETF，規(guī)模差異較大，分別跟蹤不同的7個指數(shù)。關注消費指數(shù)，首先要分清楚什么是必需消費，什么是可選消費。官方的定義是：國際上有個主流的行業(yè)分類標準，將全部股票分為新能、原材料、工業(yè)、可選消費、主要消費、醫(yī)藥衛(wèi)生、金融地產(chǎn)、信息技術、電信業(yè)務、公用事業(yè)等10個行業(yè)。主要消費是日常生活中最基本的、必需要用到的消費品，包括農林牧漁產(chǎn)品、食品飲料、家庭個人用品等?？蛇x消費是除必需消費以外的消費，涵蓋家庭消費生活的方方面面，包括汽車與汽車零配件、耐用消費品、紡織服裝與奢侈品、消費者服務、傳媒、零售業(yè)等。

從兩者的定義來看，可選消費和主要消費是完全互斥的兩個行業(yè)類別，主要消費可以看成是生活必需品，周期性很弱，需求也較為穩(wěn)定，比如海天味業(yè)的醬油，可選消費屬于日常不是特別必需的消費品，會隨著經(jīng)濟波動而波動，比如上海汽車。這里有個需要解釋的是，白酒行業(yè)也是屬于主要消費行業(yè)，雖然作為高檔白酒的貴州茅臺一瓶3000多，但也是歸為主要消費。行業(yè)的劃分，和公司本身的產(chǎn)品可能有一定的差異。

簡單的說，主要消費和可選消費是大消費的不同劃分，和衣食住行相關，不會突然大幅度減少或者增加，需求相對穩(wěn)定，受經(jīng)濟影響較小，而可選消費是容易受經(jīng)濟增長影響的行業(yè)，因此我們選擇能穿越牛熊的消費股，更傾向于選擇必需消費品。

（一）指數(shù)編制及成分股

上證消費80指數(shù)（000069.SH）：是選了滬市規(guī)模大、流動性好的80只主要消費、可選消費和醫(yī)藥衛(wèi)生等公司組成。成分股篩選方法比較簡單粗暴，滬市所有股票按過去一年的日均總市值和日均成交總額由高到低排名，選取綜合排名前80的股票。

上證消費（000036.SH）是上證10個一級行業(yè)指數(shù)系列中的一個指數(shù)，目前30個股票。

中證消費（000932.SH)是中證800樣本股中分類為主要消費的指數(shù)，目前成分股是40個股票。

全指可選（000989.SH）是中證全指中可選消費行業(yè)類的股票，成分股有458個股票。

CS消費50（931139.CSI）是滬深兩市可選消費和主要消費，剔除汽車及汽車零部件、傳媒兩個中證二級行業(yè)后的股票，綜合了日均總市值、營業(yè)收入-TTM、ROE-TTM和毛利率-TTM的四個指標分類排名后篩選的50個股票。

消費龍頭（931068.CSI）是滬深兩市可選消費與主要消費的股票，綜合了日均總市值、營業(yè)收入、ROE、毛利率等四個指標分類排名后篩選的50個股票。（CS消費50和消費龍頭的主要是差異是前者不包括汽車及汽車零部件、傳媒兩個中證二級行業(yè)）。

消費100（399364）是滬深兩市中可選消費、主要消費、醫(yī)藥衛(wèi)生、信息技術和電信業(yè)務或三級行業(yè)為物流的所有公司，剔除大股東質押比超過80%、近6個月日均成交金額排名后20%的股票；選擇近6月日均總市值排名前150名的股票，根據(jù)EBITDA、營業(yè)收入和總市值加權綜合得分排名后選前100名的的股票。

我們挑選了中證消費、CS消費50和消費龍頭的前十大權重股來看，重疊度較高，但也略有差異，主要原因還是樣本范圍選擇的差異。

簡單總結下各消費指數(shù)的差異：作為跟蹤最多指數(shù)基金較多的消費類指數(shù)，從穿越牛熊的角度來看，必需品的主要消費或者剔除了汽車傳媒等后的可選消費，受經(jīng)濟周期波動影響較小。

（二）消費類指數(shù)的歷史走勢

從2010年起的十年的維度來看，除可選消費走勢在2019年之后陷入了低迷（主要是因為可選消費中的汽車板塊在2018年之后大幅下跌），其它消費指數(shù)走勢相對穩(wěn)健，尤其是CS消費50、中證消費等必需消費品為主的消費指數(shù)。所以，長期來看，穿越牛熊是相對于必需消費品來說更合適。從2015年起的近5年來看，消費龍頭、CS消費50和中證消費的走勢較為接近，主要是這三個指數(shù)中必需消費品占比較高以及白酒類的占比高。

（三）風險收益分析

作為穿越牛熊的品種，過去十年里，消費類指數(shù)均取得了不俗的年化收益率，均獲得了20%以上的年化收益率；在過去5年里，消費類指數(shù)除可選消費年化收益率僅為0.14%外，其余指數(shù)年化收益率最低的是9.62%，最高的達到了22%。

從2015年以來的最大回撤來看，除2015年、2018年受市場環(huán)境影響外，消費類指數(shù)回撤在30%以上，其余年份的回撤大致在20%以內。

從整體估值來看，目前消費板塊估值在相對中樞偏上方一些。

簡單總結下：主要消費和可選消費是大消費的不同劃分，從穿越牛熊的角度來看，和衣食住行相關行業(yè)雖然增長空間有限，但是需求穩(wěn)健，業(yè)績相對穩(wěn)定，消費類的龍頭公司或者主要消費為主的指數(shù)是較穩(wěn)妥的選擇，如消費ETF（159928）；但是考慮到部分可選消費其實受經(jīng)濟周期影響可能并不是特別明顯，尤其是加入了部分策略因子篩選后的指數(shù)，降低了踩雷的概率，從過往的收益率、最大回撤、波動率來看也表現(xiàn)較優(yōu)，如跟蹤CS消費50的消費50（515650）。