文 | 戴險峰

編輯 |吳海珊

2020年3月9日，原油價格創(chuàng)下過去30年來最大的開盤跌幅。這是國際原油市場過剩與OPEC+談判破裂疊加的結果。

正在原油市場過剩，原油價格承壓之際，OPEC+在2020年3月5日至6日的減產談判破裂。沙特在3月8日發(fā)起價格戰(zhàn)，進一步引爆了與俄羅斯的矛盾。原油價格在2020年3月9日出現(xiàn)了近30年以來的最大開盤跌幅。

OPEC、俄羅斯以及美國頁巖油的三方博弈，或在短期持續(xù)壓制原油價格并制造原油價格的波動。在不發(fā)生全球衰退的前提下，低油價將有利于包括中國在內的原油進口國。但是，如果原油價格大跌源于全球經濟衰退，那么中國市場可能也難獨善其身。

OPEC+的自我矛盾導致談判破裂

2020年3月9日，原油價格創(chuàng)下過去30年來最大的開盤跌幅。這是國際原油市場過剩與OPEC+談判破裂疊加的結果。

OPEC+是OPEC聯(lián)合俄羅斯等非OPEC產油國，以減產的方式試圖推升油價的組織。但在美國頁巖油強大的產能壓力下，OPEC+的目標從一開始就存在自我摧毀的矛盾。

國際原油市場長期以來就與地緣政治密不可分，面臨多方博弈。OPEC則試圖承擔“中央銀行”的角色，協(xié)調國際原油市場的平衡。沙特早在2014年就曾針對美國頁巖油實施過價格戰(zhàn)。

美國頁巖油技術在2012年左右日趨成熟，成本大幅下降，產量大幅上升。2014年開始，感覺到威脅的OPEC，提出以增產打壓油價的方式，迫使美國頁巖油公司破產。從2014年初至2016年2月，WTI原油價格下跌了約75%，并導致美國頁巖油公司大批破產。美國的原油產量也從2015年初開始下降，持續(xù)至2016年中。不過總體而言，美國頁巖油產量的下降并不明顯，且從2016年中開始再次迅速上升。

沙特最終認識到價格戰(zhàn)并沒有成功打擊美國頁巖油，反而造成了自身的財政困難。沙特于是轉變策略，以減產來推升原油價格，并聯(lián)合俄羅斯等非OPEC產油國組成了OPEC+。從2016年開始至今，OPEC+的減產已實施3年多。期間，OPEC+原油產量大減，而美國原油產量大增。

OPEC+其實從一開始就存在各種問題。一是OPEC自身存在協(xié)調問題，在歷史上就一直存在成員國不嚴格實施減產協(xié)議的問題。OPEC+包括了俄羅斯等非OPEC成員，協(xié)調難度更大。事實上，OPEC+的減產，沙特承擔了大部分任務。二是OPEC+減產目標存在自我矛盾。OPEC+減產的目標是推升油價上漲，但是美國頁巖油強大的生產能力則意味著油價上漲會帶來頁巖油的增產，從而再次產生油價下行的壓力。對OPEC+來說，結果是市場份額的犧牲，而非原油收入的最大化。三是OPEC+的自我矛盾導致市場的基本規(guī)律被違背：低成本生產者（OPEC+）的生產讓渡給高成本生產者（美國頁巖油）。

上述問題，疊加美國對俄羅斯輸氣管道Nord Stream 2和能源公司Rosneft的制裁，導致俄羅斯不再愿意進一步向美國頁巖油出讓市場份額。這最終導致OPEC+談判的破裂。在沒有新協(xié)議的基礎上，各產油國自3月31日開始，就可以最大產能進行生產。沙特隨后開始價格戰(zhàn)并宣布計劃大幅增產，則進一步加劇了市場對未來原油供求失衡的預期。原油價格出現(xiàn)過去三十年最大跌幅。

基本面與情緒因素加大原油價格波動

OPEC對原油市場的影響巨大，但多數(shù)時候都是順勢而為。原油的價格走向，最終還是由供求基本供求決定。

原油市場自2020年以來就出現(xiàn)過剩格局，并導致原油價格下跌。供給方面，美國頁巖油持續(xù)增產，并于2020年2月份達每天1300萬桶，成為全球第一大產油國。需求方面，受全球疫情影響，原油需求增長下降。而且隨著疫情在全球擴散，市場對原油未來的需求預期在進一步下降。供求共同作用下，原油庫存從2020年開始再次上升。原油價格因此開始下跌。全球疫情發(fā)展如果對經濟帶來進一步干擾，原油需求可能出現(xiàn)負增長。

原油還日益受到市場情緒的影響。原油是金融化較強的商品，與市場的風險偏好有較為緊密的聯(lián)系。這在VIX上的體現(xiàn)很明顯。VIX作為隱含波動率指數(shù)，反映了市場的恐慌情緒。2018年以來，原油價格波動與VIX的相關性加大。二者的相關性在市場大幅波動時尤其明顯，反映了背后共同的宏觀因素的影響。市場情緒的影響，加大了原油價格的波動。隨著全球經濟及市場不確定性的上升，原油價格的波動可能會持續(xù)加大。

低油價短期利于原油進口國，長期或蘊含風險

在沒有全球經濟衰退的前提下，低油價有利于包括中國在內的原油進口國。此次沙特價格戰(zhàn)引發(fā)的原油價格大幅下跌，屬于事件沖擊，短期內有助于降低原油進口國的生產成本及通脹預期。這對正在面臨通脹問題的中國尤其有利。中國甚至可以利用低油價環(huán)境，增加原油的戰(zhàn)略儲備。

但是長期來看，原油價格的下跌也蘊含著風險，一是原油市場隱含的經濟預期，二是原油價格下跌的直接沖擊。

原油價格大幅下跌隱含了市場對未來的預期。原油價格高達30%的單日下跌，已經隱含了市場對未來全球衰退的擔憂。全球疫情的發(fā)展是2020年的黑天鵝，是全球經濟未來趨勢的巨大不確定性。但目前為止，該風險無法進行準確預期。但疫情導致全球衰退的風險不可排除。

原油價格的大幅下跌如果持續(xù)較長，會對一些國家和行業(yè)產生直接沖擊，而且可能產生一些意想不到的連鎖反應。沙特、俄羅斯等產油國會遭受低油價的負面沖擊。這些負面沖擊如果足夠大，可能導致全面范圍內的資金流動，帶來其他不可預知的沖擊。美國頁巖油公司也會受到負面沖擊，或引發(fā)大量公司破產，并進而影響美國的高收益?zhèn)袌觥Ｆ髽I(yè)部門是2008年金融危機以來美國持續(xù)加杠桿的部門，也是下一場危機的風險點。如果企業(yè)債市場遇到沖擊，美國經濟可能受到影響，從而影響全球經濟。如果全球衰退發(fā)生，中國也難獨善其身。