??資本深探原創(chuàng) · 作者 | 蔡寶汪

編輯 | 亞瀾

搜狐終于盈利了！

3月9日，搜狐公布2019年四季度財報，營收4.90億美元，同比增長5%，公司非通用準則下歸屬于股東持續(xù)經(jīng)營凈利潤為685萬美元，結(jié)束了連續(xù)16個季度的虧損。

一直以來，張朝陽都在各個公開場合表示搜狐即將盈利，但這句預(yù)言始終未能兌現(xiàn)。如今單季度實現(xiàn)盈利，全年虧損收窄，搜狐2019年全年取得營業(yè)收入18.45億美元，較2018年同比增長1.8%；Non-GAAP下歸屬于股東持續(xù)經(jīng)營凈虧損9320萬美元，相比較2018年凈虧損2.07億美元，大幅減少54.9%。同時，公司2019年凈虧損率收窄為-5.1%，相比2018年下降6.4個百分點。

一切似乎預(yù)示著搜狐正走出低谷，真的是這樣嗎？

搜狐股價走勢

搜狐終于盈利

根據(jù)業(yè)績報告，搜狐2019年實現(xiàn)營業(yè)收入18.45億美元，同比增長1.8%。

其中，搜索及搜索相關(guān)廣告收入仍然是搜狐最重要的收入來源，全年達到10.73億美元，同比增長4.9%，占總收入比例超過58%，為58.1%。

搜狐門戶網(wǎng)站品牌廣告收入則持續(xù)呈現(xiàn)快速下降趨勢，從2018年的2.32億美元下降到2019年的1.75億美元，降幅高達24.6%。

公司游戲收入2019年為4.41億美元，相比2018年的3.90億美元，同比增長13.1%。游戲收入的增長在很大程度上彌補了門戶廣告業(yè)務(wù)收入的下降，而這也是搜狐整體收入在過去兩年基本持平的主要原因。

公司2019年其他收入為1.57億美元，同比下降7%。

不過，仔細看你會發(fā)現(xiàn)，搜狐在2019年四季度業(yè)績報告中披露的其他收入與其發(fā)布的2018年業(yè)績報告中其他收入金額并不一致。

在搜狐2019年財報中的“2018年對比期間其他收入”，相比較2018年財報中顯示的金額減少了7020萬美元。這主要是由于暢游旗下經(jīng)營電影廣告業(yè)務(wù)的上海晶茂傳媒有限公司自2019年三季度以來宣告破產(chǎn)，狀態(tài)變?yōu)榉浅掷m(xù)經(jīng)營。

這也就是說，本次財報中，搜狐在其披露的數(shù)據(jù)中只包含了持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)，為了使兩年數(shù)據(jù)實現(xiàn)可比，將2018數(shù)據(jù)調(diào)整剔除掉上海晶茂的電影廣告業(yè)務(wù)。

如果考慮到2018年上海晶茂電影廣告業(yè)務(wù)的收入，搜狐在2019年的營業(yè)收入同比其實是下降趨勢。

搜狐2018年四季度及全年業(yè)績報告

盈利能力方面，搜狐在四季度再次實現(xiàn)盈利以及在2019年全年虧損收窄，主要是得益于公司2019年毛利水平的提升以及經(jīng)營費用率的大幅下降。公司2019年毛利率為46.8%，相比2018年提升一個百分點。

在經(jīng)營費用方面，公司2019年總經(jīng)營費用為8.56億美元，同比下降8%；而經(jīng)營費用率則從2018年的51.3%下降4.9個百分點，到2019年的46.4%。

在2019年，張朝陽在多個場合提到，搜狐2019年最重要的目標就是降本增效，爭取在2019年內(nèi)再次實現(xiàn)盈利。事實也證明，公司在降本增效上取得了良好的執(zhí)行效果。

除了內(nèi)部運營效率的提升，及時“斷臂”，砍掉虧損業(yè)務(wù)也是搜狐四季度能夠?qū)崿F(xiàn)盈利的重要原因。

暢游在三季度宣布旗下上海晶茂公司破產(chǎn)，其映前廣告業(yè)務(wù)全部終止，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)入非持續(xù)經(jīng)營核算。上海晶茂的終止經(jīng)營，使得搜狐在四季度減少一個重要虧損源。

暢游于2011年收購了上海晶茂，后者成為其全資子公司，核心業(yè)務(wù)為電影映前廣告。最初，暢游收購上海晶茂是為了增加其廣告資源，為暢游游戲產(chǎn)品進行推廣。但由于近幾年廣告市場增長放緩，加之更多的廣告主將預(yù)算投向效果類廣告平臺，影院、電梯等展示廣告渠道熱度大幅下降。

上海晶茂近幾年虧損嚴重，在毛利端即入不敷出，長期拖累了暢游乃至搜狐整體的盈利水平。2018年，上海晶茂的映前廣告業(yè)務(wù)毛利層面即虧損1903萬美元，虧損情況嚴重。

搜狐2018年四季度及全年業(yè)績報告

在現(xiàn)金儲備方面，由于過去多個季度的持續(xù)虧損，搜狐賬面現(xiàn)金儲備呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢，從2018年一季度末的21.7億美元，下降到19年末的15.1億美元，凈減少6.6億美元。

搜狗暢游，都不容易

如果四季度的盈利以及全年虧損的收窄，體現(xiàn)的是搜狐在2019年為了生存不得不實施的降本增效，那么進入2020年，對于搜狐更為嚴峻的挑戰(zhàn)則是如何打破各產(chǎn)品端趨于飽和，收入滯漲的局面。

搜狐在2017-2019年的營業(yè)收入分別為18.61億、18.13億以及18.45億美元（18、19年剔除上海晶茂映前收入影響），三年收入處于持平狀態(tài)，幾乎沒有增長。而過去一直被搜狐寄予厚望的搜索及游戲業(yè)務(wù)，同樣面臨巨大的增長壓力。

在經(jīng)歷了門戶網(wǎng)站的衰退、搜狐微博的黯然退場、視頻網(wǎng)站“起個大早，趕了晚集”后，搜狗作為搜狐系內(nèi)孵化最為成功的產(chǎn)品，被看作是搜狐的希望。搜狗在2017年底成功上市，也被看作是這種希望的延續(xù)。

作為搜狐系的“半邊天”（搜狗收入占搜狐總收入超一半），搜狗2109年實現(xiàn)營業(yè)收入11.72億美元，同比增長僅為4.3%。其中搜索相關(guān)廣告收入為10.73億美元，同比增長4.9%，占搜狗總收入比例超過90%，為91.5%。

進入2019年，隨著廣告行業(yè)整體增長的趨緩以及廣告主對于廣告推廣形式認知的變化，更多的廣告主從原來的以展示及搜索類廣告為主，轉(zhuǎn)變向以推薦、購買轉(zhuǎn)化等效果類廣告為主。中文搜索時代的絕對老大哥百度，也在2019年經(jīng)歷了增長的危機。在百度統(tǒng)治廣告行業(yè)的時代，就長期生存在其陰影之下的搜狗，過得并不自在。

而以搜狗錄音筆等智能硬件為主的其他收入，則長期難以形成氣候，對搜狗整體收入貢獻有限。2019年，搜狗其他業(yè)務(wù)收入僅為9910萬美元，較2018年甚至略有下降。

搜狗旗下搜狗輸入法活躍用戶數(shù)在2019年也增長見頂。四季度，搜狗輸入法平均日活躍用戶數(shù)為4.64億，相比上個季度無增長；而搜狗輸入法的平均日活水平，在過去兩年增速呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢。

事實上，搜狗輸入法的變現(xiàn)能力并未得到大規(guī)模釋放。作為一款被高頻使用的工具軟件，搜狗輸入法被視為搜狗推薦服務(wù)的重要流量入口，也是未來推薦服務(wù)收入增長的潛在動力。但由于其自身工具屬性過強，內(nèi)容屬性較弱，搜狗輸入法很難取得內(nèi)容用戶的留存。因此通過搜狗輸入法導(dǎo)入的推薦服務(wù)收入，很難形成較大規(guī)模的收入增長來源。

盈利能力方面，搜狗2019年Non-GAAP下歸屬于股東凈利潤為1.05億美元，同比下降7.1%；凈利潤率也從2018年的10.1%降低到2019年的9%，盈利能力有所降低。

盡管搜狗在未來仍將是搜狐系內(nèi)最穩(wěn)定的利潤來源，但可以預(yù)見其利潤產(chǎn)生的過程將愈發(fā)艱難。流量獲取成本的持續(xù)提升將促使毛利端承受巨大壓力；而隨著用戶規(guī)模的擴大以及用戶增長的放緩，公司在留存用戶的維護以及新用戶的拉新方面，也將付出更高的費用。

再看搜狐的另一位“苦力”暢游。

在2020年1月24日，公司發(fā)布公告其母公司搜狐將對暢游發(fā)布私有化要約，暢游在完成私有化后將成為搜狐集團內(nèi)全資子公司。

暢游在2019年實現(xiàn)營業(yè)收入4.55億美元，同比增長9.6%（剔除上海晶茂收入影響）；而導(dǎo)致其收入取得增長的原因主要是由于游戲收入的大幅增長。暢游2019年取得游戲收入4.41億美元，同比增長13.1%。

但不得不說的是，暢游游戲收入的增長仍然是依靠其“古董級IP”天龍八部來維持。得益于三季度推出的天龍八部榮耀版以及天龍八部端游表現(xiàn)出色，暢游游戲收入取得增長。但天龍八部是暢游自2007年即開始代理制作的游戲，除此以外暢游在過去多年未開發(fā)出其他爆款，游戲收入增長持續(xù)性很難保證。

而游戲收入之外的在線廣告收入以及IVAS收入則均呈現(xiàn)下降趨勢。而上海晶茂則由于長期經(jīng)營虧損、資不抵債在2019年宣布破產(chǎn)，暢游的院線映前廣告業(yè)務(wù)也宣告終止。

注：為體現(xiàn)映前廣告占暢游收入比例，2019年Q3前收入未追溯調(diào)整

暢游2019年Non-GAAP下歸屬于股東持續(xù)經(jīng)營凈利潤1.80億美元，同比大增46.3%；凈利潤率從2018年29.5%大幅提升至2019年的39.4%。公司盈利水平的大幅提升主要是公司毛利水平的提升以及經(jīng)營費用率的降低。

綜合搜狐、搜狗、暢游的整體表現(xiàn)，搜狐在2020年能否實現(xiàn)全面盈利，最關(guān)鍵還是在于搜狗及暢游能否持續(xù)為搜狐創(chuàng)造利潤。

但可以預(yù)見的是，搜狗和暢游在收入端增長的壓力，將迫使其在費用方面進行更大的投入（需要加大用戶維護、拉新、產(chǎn)品推廣力度等），進而對其盈利水平帶來較大不確定性。

而搜狐本身的門戶及視頻業(yè)務(wù)中，目前的確沒有看到新的成長性產(chǎn)品的身影。