不過(guò)，可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行前，發(fā)行人股東人數(shù)不超過(guò)200人。

業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債的推出，有助于豐富新三板創(chuàng)新層企業(yè)的融資方式，擴(kuò)寬融資渠道。

同時(shí)，發(fā)行可轉(zhuǎn)債有助于引導(dǎo)合格投資者進(jìn)入新三板市場(chǎng)。

在目前的市場(chǎng)環(huán)境下，符合條件的企業(yè)騰挪空間有限，加之存在股東人數(shù)限制等方面問(wèn)題，預(yù)計(jì)初期規(guī)模有限。

一、何為可轉(zhuǎn)債

可轉(zhuǎn)換債券顧名思義是一種可以轉(zhuǎn)換為債券發(fā)行公司股票的債券，通常具有較低的票面利率。

無(wú)論是從企業(yè)角度來(lái)講，還是投資者角度來(lái)看，可轉(zhuǎn)債都是匹配高速成長(zhǎng)階段企業(yè)融資需求的十分契合的金融工具。

有人把可轉(zhuǎn)債精辟地總結(jié)為：漲時(shí)猛如股，跌時(shí)穩(wěn)如債。

可轉(zhuǎn)債的特性可以概括為：股、債、轉(zhuǎn)換。

1.債性：即債券保本付息的特性，投資人可以選擇持有債券到期，收取本息，保證本金的安全；

2.股性：在轉(zhuǎn)股期內(nèi)可按轉(zhuǎn)股價(jià)格轉(zhuǎn)換為股票，轉(zhuǎn)換成股票之后，投資人從債權(quán)人變成了公司的股東，可參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策和紅利分配。一旦股票市價(jià)超過(guò)轉(zhuǎn)股價(jià)，還能在上漲中享受高于普通債券的收益；

3.轉(zhuǎn)換性：雙重選擇權(quán)。一方面，投資人可自行選擇是否轉(zhuǎn)股，并為此承擔(dān)轉(zhuǎn)債利率較低的機(jī)會(huì)成本；另一方面，轉(zhuǎn)債發(fā)行人擁有是否實(shí)施贖回條款的選擇權(quán)，并為此要支付比沒(méi)有贖回條款的轉(zhuǎn)債更高的利率。

二、誰(shuí)能發(fā)行可轉(zhuǎn)債？

本次發(fā)布的《細(xì)則》中規(guī)定，獲準(zhǔn)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司有兩大類(lèi)：新三板掛牌的創(chuàng)新層公司和非上市非掛牌企業(yè)。

即，發(fā)行可轉(zhuǎn)債的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司不限于新三板創(chuàng)新層企業(yè)，但是如果是新三板掛牌公司要發(fā)行可轉(zhuǎn)債被限定為必須是創(chuàng)新層公司。

此外，非公開(kāi)發(fā)行可轉(zhuǎn)債業(yè)務(wù)的相關(guān)公司還需要符合下列5項(xiàng)條件：

1.發(fā)行人為股份有限公司;

2.發(fā)行人股票未在證券交易所上市;

3.可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行前，發(fā)行人股東人數(shù)不超過(guò)200人;

4.可轉(zhuǎn)換債券的存續(xù)期限不超過(guò)6年;

5.上交所、深交所和全國(guó)股轉(zhuǎn)公司規(guī)定的其他條件。

其中，股東人數(shù)不超200人，是新三板創(chuàng)新層企業(yè)發(fā)行非公開(kāi)可轉(zhuǎn)債的重要“紅線”。

按照規(guī)定，可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股后股東人數(shù)不得超過(guò)200人;若超過(guò)200人，相關(guān)公司需要暫?？赊D(zhuǎn)債發(fā)行。

三、可轉(zhuǎn)債如何轉(zhuǎn)股？

對(duì)于新三板創(chuàng)新層公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券，債券持有人應(yīng)在轉(zhuǎn)股前開(kāi)通股轉(zhuǎn)公司合格投資者公開(kāi)轉(zhuǎn)讓權(quán)。

按《細(xì)則》規(guī)定，可轉(zhuǎn)債自發(fā)行結(jié)束之日起6個(gè)月后可以轉(zhuǎn)股。

每3個(gè)月可設(shè)置一次轉(zhuǎn)股申報(bào)期，轉(zhuǎn)股申報(bào)期不得少于5個(gè)交易日，不得多于10個(gè)交易日。

當(dāng)日買(mǎi)入的可轉(zhuǎn)換債券當(dāng)日可以申報(bào)轉(zhuǎn)股。當(dāng)日申報(bào)轉(zhuǎn)股的，當(dāng)日收盤(pán)前可以撤銷(xiāo)申報(bào)。

申報(bào)轉(zhuǎn)股時(shí)，發(fā)行人股東人數(shù)超過(guò)200人的，債券持有人均不得申報(bào)轉(zhuǎn)股。

轉(zhuǎn)股申報(bào)期內(nèi)，申請(qǐng)轉(zhuǎn)股的債券持有人加上現(xiàn)有股東人數(shù)超過(guò)200人的，按轉(zhuǎn)股申報(bào)的時(shí)間先后順序進(jìn)行部分轉(zhuǎn)股，超過(guò)200人部分的轉(zhuǎn)股申報(bào)不進(jìn)行轉(zhuǎn)股。

債券持有人為發(fā)行人現(xiàn)有股東的，不受轉(zhuǎn)股申報(bào)的時(shí)間先后順序影響，按《細(xì)則》規(guī)定的程序予以轉(zhuǎn)股。

當(dāng)出現(xiàn)因股東人數(shù)超過(guò)200人等導(dǎo)致債券持有人無(wú)法轉(zhuǎn)股及發(fā)行人擬申報(bào)首次公開(kāi)發(fā)行股票等情形時(shí)，發(fā)行人對(duì)債券持有人的利益需作補(bǔ)償安排，債券募集說(shuō)明書(shū)應(yīng)當(dāng)載明的補(bǔ)償安排包括但不限于補(bǔ)償措施觸發(fā)情形及時(shí)點(diǎn)、補(bǔ)償程序、補(bǔ)償方式及具體安排等內(nèi)容等等具體細(xì)節(jié)。

四、雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債影響幾何？

事實(shí)上，在今年7月證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于開(kāi)展創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債券試點(diǎn)的指導(dǎo)意見(jiàn)》（下稱(chēng)《指導(dǎo)意見(jiàn)》）中就已對(duì)雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債作出了相關(guān)指引。

《指導(dǎo)意見(jiàn)》中指出“非公開(kāi)發(fā)行的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債，可以附可轉(zhuǎn)換成股份的條款。附可轉(zhuǎn)換成股份條款的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債，應(yīng)當(dāng)符合中國(guó)證監(jiān)會(huì)相關(guān)監(jiān)管規(guī)定?！?/p>

雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債的發(fā)行人應(yīng)在滿(mǎn)足非公開(kāi)發(fā)行公司債券相關(guān)規(guī)定的前提下，符合《指導(dǎo)意見(jiàn)》中規(guī)定的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司要求。即前述中在新三板掛牌的創(chuàng)新層公司和非上市非掛牌企業(yè)兩大類(lèi)。

1 “雙贏”的投資品種

業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，無(wú)論是對(duì)于發(fā)行人還是投資者來(lái)說(shuō)，雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債的推出意義重大。

第一，從發(fā)行人來(lái)看，傳統(tǒng)的可轉(zhuǎn)債發(fā)行主體只能是滬深兩市上市公司?？紤]到雙創(chuàng)企業(yè)在發(fā)行傳統(tǒng)債券融資時(shí)，可能面臨發(fā)行利率比較高的情形，允許其發(fā)行雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債有助于降低融資成本，獲得更廣泛的融資途徑，促進(jìn)企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。

第二，對(duì)于雙創(chuàng)企業(yè)的投資者來(lái)說(shuō)，目前PE/VC主要的投資方式為股權(quán)投資，而投資雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債這種類(lèi)固收產(chǎn)品可以有效降低投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)未來(lái)可以獲得轉(zhuǎn)股權(quán)帶來(lái)的期權(quán)價(jià)值、分享公司增長(zhǎng)帶來(lái)的紅利。

對(duì)于發(fā)行人和投資者而言，雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債都是一個(gè)雙贏的品種。

深交所相關(guān)負(fù)責(zé)人也表示，轉(zhuǎn)股條款的設(shè)置，一方面豐富了中小企業(yè)融資方式，降低了發(fā)行人的融資成本，另一方面保障了實(shí)務(wù)中投資機(jī)構(gòu)根據(jù)與發(fā)行人簽訂的業(yè)績(jī)承諾等契約條款進(jìn)行轉(zhuǎn)股的合法權(quán)益。轉(zhuǎn)股條款的設(shè)置也將增強(qiáng)非公開(kāi)發(fā)行公司債券的市場(chǎng)吸引力，有效促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)社會(huì)資本形成機(jī)制的創(chuàng)新。

2 私募可轉(zhuǎn)債應(yīng)用范圍或有望擴(kuò)充

其實(shí)早在2013年，證監(jiān)會(huì)就曾提出了“定向可轉(zhuǎn)債”的概念，探索其作為并購(gòu)重組支付工具的可能性。

而現(xiàn)在推出的雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債，是在雙創(chuàng)債的框架下推出、在證監(jiān)會(huì)關(guān)于雙創(chuàng)公司債試點(diǎn)指導(dǎo)意見(jiàn)下進(jìn)行的，這是可轉(zhuǎn)債的定向發(fā)行率先適用于雙創(chuàng)企業(yè)并單獨(dú)作為一個(gè)創(chuàng)新品種面世的主要原因。

雙創(chuàng)企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的大門(mén)打開(kāi)，為未來(lái)更廣義上的私募可轉(zhuǎn)債推出做準(zhǔn)備，未來(lái)可轉(zhuǎn)債發(fā)行主體和范圍有望得到進(jìn)一步擴(kuò)充。

國(guó)外成熟的轉(zhuǎn)債市場(chǎng)中，私募可轉(zhuǎn)債廣泛應(yīng)用于中小型企業(yè)的再融資。而國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)對(duì)于發(fā)行人要求比較嚴(yán)格，公募可轉(zhuǎn)債發(fā)行主體只能是滬深兩市上市公司，私募可轉(zhuǎn)債目前只適用于創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司以及區(qū)域股轉(zhuǎn)中心掛牌的公司。

上市公司未來(lái)是否可能通過(guò)私募可轉(zhuǎn)債實(shí)現(xiàn)再融資?短期來(lái)看，上市公司發(fā)行私募可轉(zhuǎn)債的大門(mén)還不會(huì)打開(kāi)。

一方面，對(duì)于上市公司而言，公募可轉(zhuǎn)債已經(jīng)是比較便捷、有效且應(yīng)用廣泛的融資渠道;另一方面，如果要放開(kāi)上市公司私募可轉(zhuǎn)債，會(huì)涉及到監(jiān)管規(guī)定的修改和實(shí)施細(xì)則的修訂。

不過(guò)，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，不論是發(fā)行方式還是適用范圍，可轉(zhuǎn)債品種都有必要進(jìn)一步豐富和擴(kuò)展，使上市公司和初創(chuàng)公司都能獲得豐富的再融資渠道，也為不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者提供多樣化的投資標(biāo)的。

3 相比輔以回購(gòu)對(duì)賭的投資方式優(yōu)勢(shì)很多

可轉(zhuǎn)債工具有很多優(yōu)勢(shì)，將對(duì)企業(yè)融資產(chǎn)生重要影響：

1、可以給投資機(jī)構(gòu)一個(gè)更長(zhǎng)時(shí)間的觀察期，考察企業(yè)的穩(wěn)定性再進(jìn)行轉(zhuǎn)股與否決策；

2、企業(yè)經(jīng)營(yíng)達(dá)到預(yù)期，可以直接執(zhí)行轉(zhuǎn)股，不受其它外部條件限制；

3、企業(yè)業(yè)績(jī)遇到波動(dòng)時(shí)，估值調(diào)整（轉(zhuǎn)股價(jià)格約定）和債券償付更有法律保證；

4、在司法實(shí)踐上，投資機(jī)構(gòu)即便與企業(yè)約定回購(gòu)條款 ，法庭上通常支持的是股東回購(gòu)，不支持被投企業(yè)回購(gòu)。但實(shí)際上中小企業(yè)的創(chuàng)業(yè)股東往往自身其它可執(zhí)行財(cái)產(chǎn)不多，核心資產(chǎn)都在被投企業(yè)；

5、股份回購(gòu)很難安排信用增級(jí)，債券可以合法靈活設(shè)置保障條款，進(jìn)行信用增級(jí)

4 配套措施仍待完善

可轉(zhuǎn)債相對(duì)于傳統(tǒng)債券而言，最大的吸引力在于轉(zhuǎn)股帶來(lái)的期權(quán)價(jià)值。但是轉(zhuǎn)股要求方面的限制，在一定程度上降低了投資人所看重的期權(quán)價(jià)值，就難以有效降低雙創(chuàng)公司的融資成本。

根據(jù)雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債《實(shí)施細(xì)則》，可轉(zhuǎn)債的實(shí)施仍有較多的限制條件，新三板自身流動(dòng)性相對(duì)公募可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)明顯不足，也對(duì)轉(zhuǎn)股權(quán)利帶來(lái)一定限制。

如何提高雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)吸引力？市場(chǎng)人士分析：

第一，要提高雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股的便利性，必須提高新三板市場(chǎng)流動(dòng)性；

第二，可適當(dāng)考慮對(duì)轉(zhuǎn)股條件的逐步放開(kāi)；

第三，可以參考雙創(chuàng)債試點(diǎn)意見(jiàn)中的方式方法，推出創(chuàng)新的增信和抵押機(jī)制。

證監(jiān)會(huì)在此前雙創(chuàng)公司債試點(diǎn)《指導(dǎo)意見(jiàn)》中指出，可以探索創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司拓寬抵押、質(zhì)押品范圍，研究以發(fā)行人合法擁有的依法可以轉(zhuǎn)讓的股權(quán)，或者注冊(cè)商標(biāo)專(zhuān)用權(quán)、專(zhuān)利權(quán)、著作權(quán)等知識(shí)產(chǎn)權(quán)為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債提供增信等措施。證監(jiān)會(huì)還提出，可以探索市場(chǎng)化手段，保持發(fā)行人償債能力，包括控制權(quán)變更限制條款、核心資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)限制條款、交叉違約條款、新增債務(wù)限制條款、支出限制條款等。

不少業(yè)內(nèi)人士也表示，在現(xiàn)有的增信機(jī)制下，對(duì)雙創(chuàng)公司定向發(fā)行的可轉(zhuǎn)債投資可能會(huì)受到一定限制。

第一，現(xiàn)行體系下會(huì)更關(guān)注發(fā)行人的償債能力，對(duì)雙創(chuàng)可轉(zhuǎn)債的投資可能不滿(mǎn)足公司風(fēng)控要求；

第二，《實(shí)施細(xì)則》中提到股東人數(shù)超過(guò)200人等導(dǎo)致債券持有人無(wú)法轉(zhuǎn)股及發(fā)行人擬申報(bào)IPO時(shí)，發(fā)行人有義務(wù)對(duì)債券持有人進(jìn)行利益補(bǔ)償安排，具體的利益補(bǔ)償要求有待進(jìn)一步細(xì)化。

前述《指導(dǎo)意見(jiàn)》也明確指出：

支持和鼓勵(lì)證券公司履行社會(huì)責(zé)任和行業(yè)責(zé)任，積極開(kāi)展創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債中介服務(wù)，同時(shí)加強(qiáng)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債理論研究和業(yè)務(wù)創(chuàng)新。包括但不限于：

1．探索創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債增信機(jī)制創(chuàng)新。拓寬抵押、質(zhì)押品范圍，研究以發(fā)行人合法擁有的依法可以轉(zhuǎn)讓的股權(quán)，或者注冊(cè)商標(biāo)專(zhuān)用權(quán)、專(zhuān)利權(quán)、著作權(quán)等知識(shí)產(chǎn)權(quán)為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債提供增信等措施。

2．探索市場(chǎng)化手段有效防范和分散創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債信用風(fēng)險(xiǎn)。研究設(shè)置多樣化的償債保障條款，保持發(fā)行人償債能力，包括控制權(quán)變更限制條款、核心資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)限制條款、交叉違約條款、新增債務(wù)限制條款、支出限制條款等。

所以，本次可轉(zhuǎn)債新規(guī)的意義還是很大的。