Mario: 財報誤區(qū)系列

積木5we3uieov7 2019-07-16

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在財報上，凈資產(chǎn)被寫作“股東權益”。但這個詞其實非常不確切，就像財報上的“商譽”不是真的商業(yè)聲譽，老婆餅里沒老婆一樣。

“凈資產(chǎn)”、“股東權益”并不是真的股東的權益。除了絕對控股的SPV以外，通常情況下股東是拿不回賬面凈資產(chǎn)的。一方面是不會清算，就算清算也拿不回賬面凈資產(chǎn)，會大打折扣。股權實際控制的是總資產(chǎn)，生意通常也是基于總資產(chǎn)運營的，并不是凈資產(chǎn)。所以凈資產(chǎn)其實是個沒什么經(jīng)濟含義的詞，和商譽類似，是復式記賬法下用來平衡報表科目的。

但是，在中國境內(nèi)，由于國有體制的基礎，有大量規(guī)則都是基于凈資產(chǎn)來定的。隨便例舉幾條：

1.國企增發(fā)股權的價格不低于每股凈資產(chǎn)；

2.發(fā)債額度不超過凈資產(chǎn)40%；

3.資產(chǎn)負債率不超過70%；

4.抵押貸款的loan to value不超過70%；

5.項目資本金不低于30%；

6.金融機構有資本充足率考核，資本的主體通常是凈資產(chǎn)；

7.只有凈資產(chǎn)里的盈余公積和未分配利潤科目可分配現(xiàn)金股利。

這些規(guī)則有什么合理性嗎？評論規(guī)則沒有意義，反正我也改不了。只是知道，中國的企業(yè)都是在這套規(guī)則下經(jīng)營的，所以大家對凈資產(chǎn)還是挺看重的。

在境內(nèi)的制度下，凈資產(chǎn)的真正作用是限制了總資產(chǎn)的上限，而許多生意又是基于總資產(chǎn)運營的，這才讓凈資產(chǎn)有了真正的作用。但對于不基于總資產(chǎn)運營的、或不加杠桿的生意，凈資產(chǎn)也就毫無用處了。

比如茅臺，凈資產(chǎn)的多或少既不影響茅臺酒的生產(chǎn)，也不影響銷售，公司的分紅也與凈資產(chǎn)無關，什么影響都沒有。

如果有人還是覺得不對，認為凈資產(chǎn)就是股東的權益。只要制度改一下，把掛鉤凈資產(chǎn)的所有規(guī)則改成別的，比如貸款基于EBIT、EBITDA、OCF、AFFO之類的流量指標，企業(yè)也就不會看重凈資產(chǎn)了。其實這在境外非常常見，因為境外沒有境內(nèi)那么多圍繞凈資產(chǎn)構建的條條框框限制。舉幾個境外重資產(chǎn)公司的案例：

1.$香港寬頻(01310)$

公司是香港No.2的寬帶供應商。寬帶是明顯的重資產(chǎn)業(yè)務，在地下埋光纖到入戶要花大量工程和材料費，更不用說在寸土寸金的香港要挖開馬路鋪光纖是什么成本了。

截止2019年2月底，公司總資產(chǎn)75億港元，總負債62億，凈資產(chǎn)13億。總資產(chǎn)里有26億的固定資產(chǎn)，18億商譽，14億無形資產(chǎn)。總負債里有44.5億銀行貸款。公司的有形凈資產(chǎn)是負的。

在過去的一年中，公司凈利潤3.55億，調(diào)整自由現(xiàn)金流6.4億，派發(fā)常規(guī)股息7.5億。2019年6月底市值185億港元。

顯然，公司的經(jīng)營主要是基于26億的固定資產(chǎn)，而非13億的凈資產(chǎn)，更不可能是-19億的有形凈資產(chǎn)。13億的凈資產(chǎn)既沒有限制到公司借44.5億的銀行貸款，也沒有限制到公司派發(fā)7.5億的常規(guī)股息。

2.$波音(BA)$

這公司不需要介紹了吧。2018年底總資產(chǎn)1173.59億美元，總負債1169.49億，凈資產(chǎn)4.1億。其中少數(shù)股東權益0.71億，歸母凈資產(chǎn)只有3.39億。總資產(chǎn)里還有78.4億商譽，34.29億無形資產(chǎn)。2019年6月底市值2048億美元。