股息是指股份公司從留存收益中派發(fā)給股東的那一部分收益。概念很簡單，今天我來談一談股息對投資者的意義。

第一部分 股息很重要

1、只有能給投資者長期現(xiàn)金流的企業(yè)才是投資品。

我的前一篇文章談到了什么是投資品，什么是投機品。投資品和投機品的根本區(qū)別在于投資品可以給持有人帶來現(xiàn)金流。假如一個股票常年不派息，那么他就是一個投機品，投資者只能獲得交易的價值，股票成了一種不能吃的“沙丁魚罐頭”。當(dāng)持有人只有期待另一個傻瓜以更高的代價從自己手里買走股票的時候，這個持有人就成了投機者，而不再是投資者。只有當(dāng)一只股票能長期穩(wěn)定的派發(fā)股息，這只股票才有了投資的意義。

2、長期穩(wěn)定的派息是檢驗企業(yè)利潤真實性的有效手段。

讀過《人類簡史》的朋友會知道，構(gòu)建故事（故事泛指一切虛擬的東西），是我們?nèi)祟悈^(qū)別于動物的根本原因。我們的文化，法律，貨幣，股市都是人類構(gòu)建的故事。而利潤這種東西是故事里的故事，凈利潤是建立在責(zé)權(quán)發(fā)生制基礎(chǔ)上的會計信息，存在了太多的假設(shè)，所以很容易失真。長期且穩(wěn)定的派息是檢驗企業(yè)利潤真實性的有效手段。

企業(yè)為什么會選擇上市融資，究其本質(zhì)是為了獲取不用歸還的可供自己使用的錢，上市之前的企業(yè)為了獲得更有利的IPO價格，總會刻意的美化一下企業(yè)報表，就像相親的女人總會打扮一番。但是結(jié)婚幾年之后，在生活的負(fù)擔(dān)，養(yǎng)育兒女的壓力之下很多女人就選擇了素面朝天。企業(yè)也是如此，IPO的時候很優(yōu)秀的企業(yè)往往在幾年之后就露出真面目，放棄上市不足5年的企業(yè)，寧可錯過機會也不要買錯，是我們價值投資者選股的其中一項標(biāo)準(zhǔn)。假如這家企業(yè)在上市之后的5年時間里沒有穩(wěn)定的派息，那這只股票并不是我們可選的標(biāo)的。假如一個企業(yè)上市多年只有再融資的金額遠(yuǎn)高于派發(fā)的股息，那么這樣的企業(yè)也不是我們的好股票。昨天一只股票宣布回購5-10億股票，卻同時要再融資80億，這樣一邊增發(fā)一邊回購的企業(yè)，要遠(yuǎn)離。

錯過優(yōu)秀的企業(yè)并不會讓你虧錢，而不顧風(fēng)險買錯一個企業(yè)就會帶來損失。

3、股息是股東收益的主要源泉

西格爾教授在《投資者的未來》一書中指出：“股利是股東收益的主要源泉，從1897年至2003年，除去通貨膨脹因素后97%的股票收益來自于再投資的股利，僅僅3%來自資本收益?！边@一點或許會讓你感到匪夷所思，西格爾教授引申指出，如果在1871年把1000美元投入股市，到了2003年除去通脹因素，這些美元的價值將達(dá)到800萬美元，假如不進行股利再投資的時候，積累的價值僅僅是25萬美元。西格爾教授統(tǒng)計的200年來美國股市剔除通脹之后的平均年收益率為7%，假如不進行股利再投資，則平均年收益率跌到4.5%。正是這2.5%的股利差距，導(dǎo)致了最終結(jié)果的巨大差異。

西格爾曾經(jīng)舉一個新澤西石油和IBM的故事，來說明投資的本質(zhì)。從1950年至2003年，IBM的股票增長了300倍，新澤西石油的股票增長了120倍。你以為IBM的投資者賺的更多嗎？非也非也，新澤西石油的投資者獲得了年化14.42%的投資收益率，IBM的投資者獲得了13.83%的年化收益率。假如你在1950年各投資了1000美元買入新澤西石油和IBM公司，在2003年新澤西石油那1000美元已經(jīng)積累到126萬美元，IBM的那1000美元只積累到了96.1萬美元。為何出現(xiàn)如此大的差距呢？

因為體現(xiàn)了股利再投資的威力，在這個時間段，IBM公司的股利再投資可以購買3倍數(shù)量的IBM公司的股票，新澤西石油的投資者股利可以購買15倍的股票。

4、股利再投資是熊市的保護傘和牛市的加速器

市場有漲有跌，股市有牛有熊，我們價值投資者并不追求牛市，我常說，人生沒有幾個熊市給你享受。要珍惜你所經(jīng)歷的大熊市，愛她，珍惜她。一個保持長期穩(wěn)定派息的企業(yè)，在熊市的時候，往往體現(xiàn)在股息率很高，在牛市的時候股息率會降低。熊市的時候，投資者要忍受賬面凈值下跌的痛苦，卻可以用同樣的股息買入更多份額的股票，能忍受熊市，是很多投資者獲得高回報的主要因素。熊市是投資者的保護傘。

股利是牛市的加速器，西格爾教授舉了一個例子，假如一只股票擁有5%的股息回報率，而股價去突然下跌了50%，它將在14.9年之后獲得跟股價一點兒沒有下跌一樣的收益率，原因在于股利再投資會使他們獲得的股票數(shù)量翻番，彌補了股票的下跌，假如14.9年之后股價恢復(fù)了原來的價格，投資者就可以獲得超過原有收益50%的收益。

5、派發(fā)長期穩(wěn)定的股利是公司治理結(jié)構(gòu)良好的體現(xiàn)

買股票的本質(zhì)是要和有能力的企業(yè)家合伙做生意，但是我們中小投資者并不能參與實際的經(jīng)營，我們的所得信息都是管理層在財務(wù)報表中告訴我們的賬面信息，只有那些能夠長期派發(fā)股利的企業(yè)才值得我們信賴，股利是我們驗證管理層“聲明的”利潤真實性的有效因素。

要求管理層自覺派發(fā)股利是中小投資者對抗管理層代理成本的重要武器。所謂的代理成本是指，公司的管理層，天生就有做大企業(yè)的欲望，天生就有掌控更多資源的欲望，所以大股東總是致力于擴大生產(chǎn)規(guī)模，然而新進行的投資總有新的風(fēng)險，企業(yè)在一個領(lǐng)域取得了勝利，未必可以在新的領(lǐng)域取得新的勝利。中小投資者和公司大股東（或管理層）合伙做生意，大股東假如不能顧及小股東的訴求，把資源掌握在自己的手上，不給中小投資者派發(fā)股息（更有甚者，香港一些老千股，常年不派發(fā)股息，公司就是大股東的提款機），對中小投資者非常不公平。要求管理層自覺主動的把賺到的錢給股東分配，可以抑制管理層擴張的沖動，可以讓股東分享公司的成長。派發(fā)穩(wěn)定股息的公司往往是更透明的公司，往往是公司治理結(jié)構(gòu)良好的體現(xiàn)。

6、合理的派發(fā)股息，可以提高企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率

體現(xiàn)企業(yè)凈資產(chǎn)收益率的指標(biāo)是ROE，roe=凈利潤/凈資產(chǎn)。ROE是一個比率，有分子有分母，假如想提高ROE，一個辦法是增大分子，一個辦法是縮小分母。一個不分紅的公司假如要維持ROE不變，需要凈利潤在下一年保持同步的增長，然而一個ROE很高的公司很難長期保持高ROE，因為這需要留存收益獲得和之前的投資一樣的收益率。假如公司維持長期穩(wěn)定的分紅比率，這時候，就縮小了分母，企業(yè)更容易保持優(yōu)秀的高ROE狀態(tài)。

良好的企業(yè)就像一只老母雞，不斷的下蛋，下蛋并不會讓老母雞的體重下降，一只老母雞一生下蛋的重量遠(yuǎn)超其自身的體重，原因是老母雞只是把吃飼料增值的部分變成蛋。企業(yè)把增值的部分的其中一部分分派給股東，不應(yīng)該影響企業(yè)長期的優(yōu)秀經(jīng)營，運營。派息是不讓企業(yè)積累更多的贅肉，避免管理層擁有過多的閑置資金進行盲目的不切實際的投資，讓企業(yè)提高凈資產(chǎn)的使用效率。

第二部分 股息也沒那么重要

上一部分闡述了為什么我們要選擇能長期穩(wěn)定派息的企業(yè)。下面我們來談一談，股息又不是那么重要。

1、股息本身并不能增加股東的收益，

投資者獲得股息，除了要納稅之外，股票還要除權(quán)的。假如股價是5元每股分紅0.15元（含稅），分紅當(dāng)天，股價會以4.85元進行交易。分派的股息，僅僅是資產(chǎn)的一種變現(xiàn)方式，當(dāng)你去銀行存了1萬元，他們給你一個9500元的存著，然后退給你500元，你并沒有多賺500元。

2、股息是投資者付出納稅的代價獲得了一次選擇權(quán)，選擇再投入或者另行處理。

這里面有兩個關(guān)鍵詞，一個是代價，一個是選擇權(quán)。股東獲得股息，需要付出納稅的代價。股東獲得了一次選擇權(quán)，選擇再投入還是另行處理。但不論再投入還是另行處理，都已經(jīng)是另外一次投資了。投資者每一次投資，都應(yīng)該有對應(yīng)的回報率，假如企業(yè)把派息的錢留存起來進行生意的擴張，假如盈利大于投資者另一次投資的回報率，那么企業(yè)減少派息就對投資者更有利。

伯克希爾就常年不派息，投資者依然愿意長期持有伯克希爾的股票，原因有兩點，首先是伯克希爾賺到的錢留在公司比分派給投資者有更好的收益。其次是投資者對伯克希爾的管理人巴菲特和芒格報以信任。

我們在講股息的意義的時候，反復(fù)強調(diào)的是幾點，a.檢驗利潤的真實性，b.公司治理結(jié)構(gòu)良好的體現(xiàn)，都是在談對管理層代理人風(fēng)險的規(guī)避。假如真的可以找到巴菲特這樣的讓人報以信任的管理層，我也可以接受不派息。巴菲特的伯克希爾不派息，卻讓投資者可以接受的第三個原因是伯克希爾獨特的回購政策，巴菲特承諾假如股價低于企業(yè)價值1.2倍的時候他會選擇回購股票，但市場并沒有給巴菲特回購的機會而已。

但是，我們中小投資者，要正視人性的貪婪，我們不可以假定我們投資的企業(yè)的管理層都是巴菲特和芒格那樣的謙謙君子，我們要求企業(yè)有穩(wěn)定的派息，就是要企業(yè)不斷的去掉身上的贅肉，抑制管理層盲目的擴張生意，進而提高股東的ROE。

所以，我們需要這樣的選擇權(quán)，我們寧可付出納稅的代價。

第三部分 什么樣的股息率才更好？

在我講了派息的重要性和不重要性之后，很多朋友估計看懵了，那么我們究竟想要怎樣的股息呢？

1、我們需要長期穩(wěn)定的派息，

企業(yè)長期穩(wěn)定的派息可以給投資者帶來良好的回報預(yù)期，可以給管理層合理的壓力，可以給投資者一個熊市的保護傘和牛市的加速器。

2、派息政策達(dá)到市場平均水平即可，比如合理的股息率在2%~3%左右。

西格爾教授在股市長線法寶里面分析了1957年至2002年間，收益率最高的20只股票的平均股利率，平均在3.27%左右，而前十名的企業(yè)平均股息率只有2.88%?？梢娊o投資者帶來更多回報的企業(yè)并不是股息率最高的企業(yè)。

3、要選擇那些股息能增長的企業(yè)

我們選擇能長期穩(wěn)定派發(fā)股息的企業(yè)，只是為了規(guī)避掉壞企業(yè)。股息并不是我們所追求的全部。

就在昨天，一個投資者花了200元向段永平先生請教一個關(guān)于股息的問題。

他問： 請教段總，您看上的蘋果和茅臺能給你不斷的盈利和分紅，那對于騰訊甚至拼多多這種不盈利或者盈利之后分紅率也不一定高的公司，是如何評判的？段先生回答：“我買茅臺或蘋果不是因為他們分紅，而是因為他們是好公司。騰訊同理?！?/p>

這回答真是精妙至極，我們買入一個公司，本質(zhì)的原因是，她是一個好公司，而不是因為他們分紅。

股息僅僅是企業(yè)盈利的一部分，我們選擇一個企業(yè)是因為她有好的收益率，而不是他舍得從收益中分多少給我們。買股息能增長的企業(yè)，本質(zhì)并不是著眼于股息本身，而是著眼于企業(yè)長期的盈利能力。

我平時寫文章并不喜歡舉具體的企業(yè)為例子，但我破例舉兩個例子來說明一下道理。

我是中國平安的小股東，至今為止，我持有中國平安十年了。我第一次買入中國平安的時候是2009年。那一年中國平安每股收益1.98元，每股派息0.15元。經(jīng)歷了2015年的10送10拆股之后，到2018年每股（按09年的每股）盈利達(dá)到了11.75元，每股（按09年的每股）股息（18年全年股息）3.64元。股票的收益增長了5.93倍。每股股息增長率24.3倍。然而2009年中國平安的股息率只有0.32%，假如一個人以股息率為標(biāo)準(zhǔn)去選擇股票，注定會錯過中國平安。

我再舉一個例子（也是我曾經(jīng)持有的公司，還好我早早賣掉了，虧的不多），香港有一個小公司，做鞋子的公司，叫做萊爾斯丹，我喜歡他們家的鞋子，然后關(guān)注了他們家的股票，萊爾斯丹2013年的時候每股收益0.4492港元，每股股息0.27港元，派息比率達(dá)到了60.1%，2017年全年每股收益0.084港元，每股股息0.05港元，派息比率59.65%。假如投資者在2013年12月31日年買股萊爾斯丹的股票，股息率為7.2%，股價從3.72跌到了0.79元到今天要虧79%。買入高股息率的股票收益并不是很好。

從這兩個例子來看，股息率并不足以衡量一個企業(yè)好和壞，優(yōu)和劣。歸根結(jié)底還是要看公司的競爭力。如何分析公司的競爭力，這是另一個宏大的話題，今天我們先不展開討論了。但我們可以得出一個結(jié)論，就是要買一個股息可以增長的企業(yè)，也就是買入一個業(yè)績可以增長的企業(yè)，要比一個單純的高股息率的企業(yè)更重要。

第四部分 派息和回購的關(guān)系

派息是把現(xiàn)金直接分配給股東，回購是直接減少市場流通股票的數(shù)量。派息并不直接提高股東收益，回購稍有不同，有時候能，有時候不能。當(dāng)股價低于每股價值的時候，回購股票對股東是有利的選擇，當(dāng)股價高于每股價值的時候，回購股票實際上是在浪費股東的資產(chǎn)。然而價值并不等于價格，即使巴菲特也不能很好的表述每股價值這個概念，他把回購的標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定在每股賬面價值的1.2倍這個基準(zhǔn)上。

正是因為每股價值這個虛的說不清楚的東西客觀存在，所以圍繞回購有太多說不清楚的地方。市場上大部分的回購行為是為了拉高股價騙錢，并不能簡單的因為一個公司做出了回購的動作就認(rèn)為股價低估了，低估與否與回購并無直接的關(guān)系。但是假如你發(fā)現(xiàn)大股東或者內(nèi)部人在真金白銀的買入股票的時候，往往就是股價低于了股票價值。在這個時候公司也在回購股票，往往也是提升股東價值的體現(xiàn)。

增發(fā)是回購逆向的行為，在股價低于股價的時候增發(fā)，往往是在稀釋股東價值，在股價高于股票價值的時候增發(fā)，卻可以攤多股東價值。還是那句話，股票價值是個客觀存在卻又說不清楚的東西，我們也不能簡單的理解增發(fā)是好還是不好。假如你發(fā)現(xiàn)管理層在賣掉股票，那么往往并不是什么好事兒。有些公司一邊大把的高息借錢，另一邊卻大手筆的回購股票，這也是很讓人費解。

這個世界我們看不懂的東西太多，做為一個保守主義者，本身也承認(rèn)自己會對絕大多數(shù)的事物缺乏認(rèn)知，但是還好我們還能知道一點點，這一點點，就是我們自己的能力圈。還是那句話，錯過機會并不會使我們虧錢，但買錯了就可能真的虧了錢。希望是一個壞東西，絕大多數(shù)的投資者虧錢正式基于他們抱著美好的賺錢的期待，卻現(xiàn)實的充當(dāng)了韭菜。

小結(jié)：

讀了本文，你會知道，分紅本身并不會提高投資者的收益，但是長期穩(wěn)定的復(fù)利再投資卻是股東收益的源泉。市場自身的波動，讓能長期穩(wěn)定的分紅變成投資者熊市的保護傘和牛市的加速器。分紅僅僅是投資者付出納稅的代價獲得了一次選擇權(quán)，主動付出代價基于我們對公司管理層天然的警惕，這是我們保守行動的體現(xiàn)，這是我們理性的選擇。分紅不是越多越好，而是要選擇股息能增長的企業(yè)，選擇股息能增長的企業(yè)，本質(zhì)是選擇業(yè)績能增長的企業(yè)，本質(zhì)是選擇有護城河的企業(yè)。不要把回購看成多么好的事兒，也不要把增發(fā)看成多么壞的事兒。保守一點，只去做我們能看的懂的事兒，慢慢的，笨笨的，就可以走的很遠(yuǎn)很遠(yuǎn)。（