 和自己說(shuō)“不”。投資是一門(mén)技術(shù)，更是心理較量。投資思維方式與日常思維方式不同，它要求投資者既活在當(dāng)下，又活在未來(lái)。投資者必須時(shí)刻察覺(jué)自己內(nèi)心的細(xì)微變化，在這兩種思維方式之間自如地切換；如此，才能將投資者最大的敵人——貪婪和恐懼，化為積極的力量。 作者朱寧，耶魯大學(xué)金融博士，上海交大上海高級(jí)金融學(xué)院副院長(zhǎng)。 核心觀點(diǎn)：投資者最大的敵人是對(duì)自身和風(fēng)險(xiǎn)的有限了解。 一、不盡如人意的業(yè)績(jī) 散戶都在做慈善。根據(jù)臺(tái)灣股市5年完整交易記錄研究表明，臺(tái)灣的散戶投資者每年在投資交易中損失約為3.8%。損失來(lái)源：27%是選股錯(cuò)誤和交易錯(cuò)誤、7%是投資時(shí)機(jī)錯(cuò)誤、32%是券商傭金、34%是政府稅費(fèi)。除去后兩項(xiàng)，前面34%都是交易中的財(cái)富轉(zhuǎn)移，即財(cái)富從投資損失方向獲利方轉(zhuǎn)移。散戶的損失給對(duì)手方——機(jī)構(gòu)，每年帶來(lái)約1.5%的投資收益?？梢?jiàn)，散戶的交易和投資事實(shí)上是在做慈善事業(yè)。散戶把自己兢兢業(yè)業(yè)通過(guò)本職工作賺的錢(qián)，慷慨地送給了收入和投資能力都比自己高不少的專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者手中。 散戶不了解自己的業(yè)績(jī)。散戶對(duì)自己的投資并沒(méi)有充分了解。很多人也許能記得最近買的一支股票是虧還是賺，但對(duì)自己整個(gè)投資組合的表現(xiàn)如何卻不清楚，甚至無(wú)法想起組合中有哪些股票，這些股票是何種價(jià)格購(gòu)入的。正由于對(duì)業(yè)績(jī)的不了解，散戶投資時(shí)會(huì)比較激進(jìn)冒險(xiǎn)，結(jié)果遭受很大損失。為什么主觀感受與真實(shí)結(jié)果反差巨大？一是心理因素，投資者在投資時(shí)會(huì)有強(qiáng)烈的選擇性記憶。對(duì)獲利的交易印象深刻、愿意炫耀，不太成功的交易則會(huì)選擇性忘卻，而虧損的股票則長(zhǎng)期持有，希望有一天能“咸魚(yú)翻身”。既然沒(méi)有“割肉”，就會(huì)覺(jué)得自己并沒(méi)有虧錢(qián)，從而掩蓋了損失，高估自己的投資能力和業(yè)績(jī)。二是溝通的選擇性偏差。散戶交流時(shí)，往往會(huì)選擇性描述一兩次特別成功的投資業(yè)績(jī)，給其他人的印象是“投資很容易，賺錢(qián)很容易，只要買股票就可以賺錢(qián)”的錯(cuò)誤認(rèn)識(shí)。由于選擇性的信息提供，很多散戶會(huì)莫名對(duì)自己投資能力產(chǎn)生自信，越自信越頻繁交易，結(jié)果業(yè)績(jī)?cè)讲睢?/p> 二、不安分的散戶 交易侵蝕業(yè)績(jī)。散戶普遍交易非常頻繁。與國(guó)際水平相比，中國(guó)的散戶更加頻繁。美國(guó)散戶在20年前，每年的股票換手率為80-100%；現(xiàn)在中國(guó)散戶的基金換手率都能到70-80%，與20年前美國(guó)散戶的股票換手率接近。事實(shí)上，美國(guó)散戶交易頻率在過(guò)去20年中持續(xù)大幅下降，中國(guó)散戶的股票換手率高達(dá)每年500-600%。換手率高的背后是不太多元化的投資組合。按持股個(gè)數(shù)分類，占比最高的散戶群是持有2只股票的。接近30%的散戶平均在任一時(shí)間點(diǎn)只持有一只股票。這一兩只股票的反復(fù)交易，一定程度上造成了高換手率。實(shí)際上，交易頻繁的散戶，在扣除交易成本之前，其業(yè)績(jī)和其他投資者相比并無(wú)任何優(yōu)勢(shì)，而扣除交易費(fèi)用后，就要顯著低于交易頻率較低的投資者。 換倉(cāng)的代價(jià)。投資者為什么會(huì)沖動(dòng)？因?yàn)槿擞羞^(guò)度自信的傾向。這是全球各個(gè)領(lǐng)域普遍存在的一個(gè)現(xiàn)象，西方人過(guò)度自信的表現(xiàn)更加強(qiáng)烈。交易的最大驅(qū)動(dòng)力應(yīng)該是信息，或者信息上的優(yōu)勢(shì)。但研究表明，散戶換倉(cāng)后的3、6、12、24個(gè)月中，新買入的股票表現(xiàn)明顯差于原來(lái)持有的股票，1年后的收益要低3.5%。實(shí)際上，投資者會(huì)受到大量無(wú)關(guān)信息干擾，甚至情緒波動(dòng)就會(huì)做出交易的草率決定，其實(shí)并沒(méi)有有用的信息或明顯的信息優(yōu)勢(shì)。 性別與投資業(yè)績(jī)。通過(guò)美國(guó)散戶與中國(guó)散戶數(shù)據(jù)比較發(fā)現(xiàn)，女性投資者交易積極性低于男性，換手率明顯低于男性，業(yè)績(jī)表現(xiàn)好于男性。由此可見(jiàn)，如果你只想碰碰運(yùn)氣，聽(tīng)到消息就去投資，那就很可能會(huì)頻繁操作股票，這種輕率的投資很可能導(dǎo)致失敗。 網(wǎng)上交易與投資業(yè)績(jī)。交易方式越便捷，投資效率反而越低。因?yàn)榻灰自饺菀祝瑩Q手意愿越強(qiáng)烈，原來(lái)審慎考慮的決定變成現(xiàn)在草率的決定，業(yè)績(jī)就下來(lái)了。其實(shí)，券商和基金公司提供很多服務(wù)方便交易，可能是出于提升自己業(yè)務(wù)的考慮。對(duì)于廣大散戶，便利的交易方式其實(shí)未必是一個(gè)福音。很多時(shí)候，便捷的選擇往往是危險(xiǎn)的選擇，甚至是錯(cuò)誤的選擇。 控制幻覺(jué)。心理學(xué)有個(gè)控制幻覺(jué)的著名實(shí)驗(yàn)：假設(shè)玩輪盤(pán)賭，扔一個(gè)球進(jìn)去，落在紅色還是黑色，單號(hào)還是雙號(hào)，可以選擇下注。那你愿意讓莊家?guī)湍闳舆€是自己扔？絕大多數(shù)人愿意自己扔。其實(shí)，在不出老千的情況下，無(wú)論是你扔還是莊家扔，對(duì)結(jié)果都沒(méi)有影響，賺錢(qián)還是賠錢(qián)的可能性是不變的。但幾乎所有參加實(shí)驗(yàn)的人都希望自己扔那個(gè)球，這就是控制幻覺(jué)。人們天真地認(rèn)為，控制了賭博過(guò)程，就可以控制賭博的結(jié)果。很多人整天“盯盤(pán)”，自認(rèn)為參與了，控制了這個(gè)過(guò)程，投資表現(xiàn)應(yīng)該會(huì)好一點(diǎn)。實(shí)際上，這個(gè)控制過(guò)程中，什么新信息都沒(méi)有，看得越多，反而越容易產(chǎn)生盲目自信。圍棋運(yùn)動(dòng)有一種說(shuō)法：長(zhǎng)考之后出昏招?！豆Ψ蛐茇垺酚芯渑_(tái)詞：人往往是在想躲開(kāi)自己宿命的路上撞上自己的宿命的。都是相同的道理。因此，“盯盤(pán)”與頻繁操作不是投資獲利的必要條件，反而可能降低收益、摧毀財(cái)富。 處置效應(yīng)。投資者非常不愿意賣出浮虧的股票，特別是浮虧30%以上的股票，好像只要沒(méi)賣就沒(méi)有損失，股價(jià)總有一天會(huì)漲回來(lái)，而一旦賣掉，損失就永遠(yuǎn)收不回來(lái)了。可見(jiàn)，如何處理?yè)p失是區(qū)分成熟投資者和菜鳥(niǎo)的重要標(biāo)準(zhǔn)。為什么如此不愿意將浮虧轉(zhuǎn)變?yōu)檎鎸?shí)虧損呢？因?yàn)槿嗽诟星樯蠈?duì)損失有強(qiáng)烈的規(guī)避。人對(duì)收益和損失的反應(yīng)非常不同，同樣金額的損失和收益給人帶來(lái)的情緒影響完全不同。人在遭受損失后，思路和策略與原來(lái)完全不同，進(jìn)行的不是一個(gè)理性、最優(yōu)的決策過(guò)程。因此，在遭受損失時(shí)要有紀(jì)律性，因?yàn)橹饔^情緒是不可能讓自己理性對(duì)待虧損交易的。股票有一種慣性策略，就是過(guò)去三個(gè)月賺錢(qián)的股票可能今后三個(gè)月還賺錢(qián)，過(guò)去一年賠錢(qián)的股票，可能今后一年還會(huì)賠錢(qián)?？梢?jiàn)，浮虧之后，哪怕感情上不愿“割肉”也要止損，因?yàn)榭赡芟乱徊竭€要蒙受更大損失。 三、不分散的組合 對(duì)美國(guó)散戶的研究表明：一半以上散戶的投資組合中不超過(guò)3只股票，其中1只的占30%、2只的20%、3只的10%。綜合全球其他投資者，50%的人只持有1只股票。為什么散戶的投資如此集中？ 意識(shí)缺乏導(dǎo)致的集中化。就是沒(méi)有意識(shí)到多元化的重要性或不想多元化。這在一定程度上是“過(guò)度自信”造成的。如果買入后股票漲了，就會(huì)糾結(jié)：股價(jià)是不是見(jiàn)頂了呢？應(yīng)該什么時(shí)候拋出呢？。大多數(shù)人過(guò)早拋出浮盈的股票，沒(méi)有充分獲得股票上漲的回報(bào)。如果買入后跌了，可能表現(xiàn)為“處置效應(yīng)”：不愿意把股票賣出，選擇忽略它，希望有朝一日扭虧為盈，從此沉淀下來(lái)。 熟悉導(dǎo)致的集中化。熟悉程度會(huì)影響對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的判斷。對(duì)熟悉的東西自然會(huì)產(chǎn)生一個(gè)正面的判斷，這種由熟悉產(chǎn)生的親和力，會(huì)導(dǎo)致不能客觀地對(duì)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行考量。有17%的上海投資者根本沒(méi)投資過(guò)深交所上市的股票，同時(shí)有19%的深圳投資者根本沒(méi)有投資過(guò)在上交所上市的股票，這其中有一半左右根本沒(méi)在另一個(gè)城市的交易所開(kāi)戶。投資熟悉的公司的股票和鄰近地域的公司的股票，并不能保證獲得好的回報(bào)。 如何多元化。投資組合是否充分多元化更大程度上與股票之間的相關(guān)性有關(guān)，而不是股票的個(gè)數(shù)。一個(gè)只包含兩只收益走勢(shì)相反的股票投資組合，可能比另一個(gè)包含五六只走勢(shì)大體相同的股票的投資組合風(fēng)險(xiǎn)更低。到底需要持有多少只股票才能組成一個(gè)接近于市場(chǎng)指數(shù)的投資組合呢？答案是25-30只。 四、不淡定的擇時(shí) 投資不僅要注重板塊、地域多元化，在時(shí)機(jī)選擇上也要進(jìn)行多元化。因?yàn)檫x擇正確的投資時(shí)機(jī)很難，一旦錯(cuò)過(guò)最好的入場(chǎng)時(shí)機(jī)，收益就大打折扣。散戶會(huì)通過(guò)一些渠道獲得信息，但其時(shí)效性往往很差，可能滯后一周甚至一個(gè)月。信息在剛披露時(shí)最有價(jià)值，但一兩周后，這些消息可能不但沒(méi)有幫助，反而會(huì)有壞處。因?yàn)榇藭r(shí)股票已經(jīng)完成一輪上漲，處于高位，根據(jù)過(guò)期信息買入股票，就有可能因下跌套牢。因此，在中國(guó)，散戶的擇時(shí)決定能給其他投資者帶來(lái)有價(jià)值的信息，因?yàn)橹灰c散戶的行為相反操作，就可能在中長(zhǎng)期獲利。散戶在信息上的遲滯效應(yīng)和操作上的羊群效應(yīng)，為其他投資者提供了很好的反向投資參考。 五、不明智的選股 基于股價(jià)和交易量的選股。散戶喜歡買入股價(jià)達(dá)到歷史新高或新低的以及近期交易量特別大的股票。 影響買賣的因素。影響投資者買賣的因素是不一樣的。賣出股票的決策比較簡(jiǎn)單，因?yàn)槠骄赐顿Y組合中不多于6支，可選擇范圍比較小，在沒(méi)有賣空的時(shí)候，投資者大都會(huì)考慮賣掉賺錢(qián)最多的一支股票。影響買入的因素要復(fù)雜得多，成千上萬(wàn)支股票中選擇合適的投資對(duì)象非常困難，很多散戶考慮的往往只是那幾只曾經(jīng)聽(tīng)說(shuō)過(guò)的、“熟悉的”股票。散戶忙于工作，每天用于考慮投資策略的時(shí)間不超過(guò)2小時(shí)，他們從各類媒體獲取的信息量遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于基金經(jīng)理每天16個(gè)小時(shí)的投資研究。對(duì)散戶來(lái)說(shuō)，信息是影響其投資決定的最重要因素，包括買入股票的種類和時(shí)機(jī)選擇。 基于媒體報(bào)道的交易。散戶獲取信息的渠道過(guò)于單一，媒體上報(bào)道什么就相信什么，受到媒體特別關(guān)注的股票或公司，也會(huì)非常明顯地得到散戶投資者的關(guān)注和投資。機(jī)構(gòu)投資者獲取信息渠道多，不那么容易受新聞報(bào)道的影響。作為上市公司，在業(yè)績(jī)非常好的時(shí)候，往往選擇單獨(dú)公布公司季報(bào)，最大限度吸引投資者關(guān)注；業(yè)績(jī)不好時(shí)，則會(huì)選擇和很多公司一起發(fā)布，以降低投資者的關(guān)注。 基于公司名稱的選股。公司名稱、股票代碼和名字復(fù)雜度，都會(huì)影響投資者購(gòu)買股票的積極性。一些公司只要把名稱改成時(shí)下投資者比較追捧的名稱，即便自身基本面和主營(yíng)業(yè)務(wù)狀況沒(méi)有任何改變，也會(huì)引發(fā)投資者極高的投資熱情。甚至很多基金公司都選擇通過(guò)名稱來(lái)吸引投資者關(guān)注和投資。研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)投資者喜歡買代碼以8和6結(jié)尾的股票，3個(gè)字的股票比4個(gè)字的股票更受散戶歡迎，股票簡(jiǎn)稱字?jǐn)?shù)相同時(shí)，名稱簡(jiǎn)單的公司會(huì)更受散戶追捧。這些都反映出很多散戶投資者選股時(shí)并不理性。 換股的表現(xiàn)。數(shù)據(jù)表明，散戶換倉(cāng)后的業(yè)績(jī)通常會(huì)下跌3%，在中國(guó)則是3.5%。因?yàn)樯糁粫?huì)根據(jù)股票的過(guò)去表現(xiàn)決定是否賣出，忽略了對(duì)未來(lái)走勢(shì)的判斷。因此，散戶不要輕易買股票，也不要輕易賣股票，更不要輕易換倉(cāng)，因?yàn)榇蠹以趽駮r(shí)和選股上的教訓(xùn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于經(jīng)驗(yàn)。 六、不給力的基金 中國(guó)投資者將基金當(dāng)做股票來(lái)炒作，與國(guó)外投資者通過(guò)基金進(jìn)行多元化長(zhǎng)期投資完全不同。 過(guò)度交易。國(guó)內(nèi)基金的換手率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國(guó)外。中國(guó)基金投資者持有基金的時(shí)間一般9-10個(gè)月，每年換手率達(dá)150%左右。投資者明智的做法是長(zhǎng)期持有基金，以降低交易成本。 高費(fèi)率。國(guó)內(nèi)股票基金管理費(fèi)1.5%，國(guó)外0.8-1.2%；國(guó)內(nèi)債券基金管理費(fèi)0.8-0.9%，國(guó)外0.3-0.5%；國(guó)內(nèi)指數(shù)基金管理費(fèi)0.5-1%，國(guó)外0.1-0.2%。 追漲殺跌。散戶特別看重基金過(guò)往業(yè)績(jī)，愿意申購(gòu)過(guò)去表現(xiàn)好的基金，回避表現(xiàn)差的基金。認(rèn)為基金過(guò)去好的業(yè)績(jī)會(huì)持續(xù)。事實(shí)上，根據(jù)過(guò)去的投資業(yè)績(jī)進(jìn)行基金選擇，并不能保證未來(lái)也能獲得優(yōu)異的投資業(yè)績(jī)。 減少積極的投資基金。基金投資有兩個(gè)事實(shí)要關(guān)注：一是基金公司作為一個(gè)整體，業(yè)績(jī)是不能跑贏整個(gè)股票大市的。二是公募基金公司在投資時(shí)會(huì)受到比散戶更多的限制，嚴(yán)格的資產(chǎn)配置要求使其不能根據(jù)市場(chǎng)情況選擇空倉(cāng)或?qū)_?；鹛峁┑闹皇潜憬莸亩嘣顿Y渠道。通過(guò)基金公司戰(zhàn)勝市場(chǎng)是不太現(xiàn)實(shí)的。因此，投資者應(yīng)減少或放棄投資于積極的基金產(chǎn)品，而應(yīng)將資金更多用于投資相對(duì)消極的基金產(chǎn)品，以減少交易成本。 七、不理性的大腦 過(guò)度自信。只要問(wèn)一個(gè)人關(guān)于自己的定位，無(wú)論是智力水平、考試成績(jī)、相貌、個(gè)人價(jià)值，還是騎車水平，基本會(huì)得到同樣的結(jié)果，就是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)一半的人認(rèn)為自己的水平超過(guò)平均水平。過(guò)度自信是人腦為了能夠讓自己感到更高興，能夠讓自己有一個(gè)更健康和愉快的心情所產(chǎn)生的一種幻覺(jué)。這種過(guò)度自信，在普通生活中影響不大，但是在資本市場(chǎng)中卻不同。投資是競(jìng)技性的運(yùn)動(dòng)，能力強(qiáng)的賺錢(qián)、能力弱的賠錢(qián)，就是這么簡(jiǎn)單。 過(guò)高與過(guò)低。人有一種普遍的行為傾向：過(guò)高估計(jì)今后發(fā)生的事情所帶來(lái)的好處和收益，過(guò)低估計(jì)一件事情在今后發(fā)生的時(shí)候?qū)?huì)帶來(lái)的成本和困難。主要原因，一是對(duì)很多不切實(shí)際的目標(biāo)，大家會(huì)有傾向地幻想；二是對(duì)自己是否可以控制和把握某些工作缺乏準(zhǔn)確判斷，有控制幻覺(jué)；三是人類會(huì)忽略一些他們不喜歡的可能的結(jié)果。 錨定效應(yīng)。人在考慮具體問(wèn)題的時(shí)候，往往受當(dāng)時(shí)的思維框架所影響。一個(gè)思維框架形成，調(diào)整起來(lái)很困難，自己很難跳出這個(gè)框架，出現(xiàn)錨定效應(yīng)。 損失規(guī)避。人類對(duì)確定的損失會(huì)有特別強(qiáng)烈的規(guī)避趨勢(shì)。在損失面前，人往往不是很理性地考慮概率分布的問(wèn)題，而是情緒化地愿意付出非常非常大的代價(jià)來(lái)規(guī)避損失。在談判中，要關(guān)注是在一個(gè)確定的還是可變的環(huán)境下探討。如果是在確定的前提下給談判對(duì)手一個(gè)負(fù)面的信息，那就是個(gè)非常困難的談判過(guò)程。此時(shí)，一定要給對(duì)手留有余地，傳遞有希望的信息而不是一個(gè)確定的結(jié)果。保險(xiǎn)的商業(yè)模式就是利用和滿足了人類對(duì)于小概率風(fēng)險(xiǎn)的強(qiáng)烈規(guī)避心理需要。 風(fēng)險(xiǎn)幽閉。為了回避一點(diǎn)點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)，給自己造成長(zhǎng)期的、更大的風(fēng)險(xiǎn)的行為，稱為風(fēng)險(xiǎn)幽閉癥。人在確定性和不確定性之間、正面和負(fù)面之間的決策有非常大的反差。在處理問(wèn)題時(shí)，要想想是以什么立場(chǎng)什么出發(fā)點(diǎn)來(lái)考慮，最好把負(fù)面的事情看成正面的事情來(lái)處理，防止人性回避負(fù)面的情況；在確定正面負(fù)面后，要考慮確定性與不確定性，防止為了回避一點(diǎn)點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)，付出太高的代價(jià)。 代表性偏差。人們往往對(duì)明顯的、直觀的、好理解的、抓人眼球的數(shù)據(jù)或信息特別關(guān)注，對(duì)具體的、實(shí)在的、有科學(xué)性的信息置若罔聞。散戶容易受股評(píng)人士、親戚朋友的影響，認(rèn)為投資是個(gè)一本萬(wàn)利的活動(dòng)，忽略在資本市場(chǎng)生存所需的最基本的常識(shí)。 選擇性偏見(jiàn)。人類的記憶是有選擇性的，往往會(huì)記住正面愉快的經(jīng)歷而忘記那些傷心失落的場(chǎng)面。 自我歸因。不僅記憶有選擇性，人類對(duì)自身能力的估計(jì)也有選擇，成功了是自己的功勞，失敗了是別人的因素。  朱寧 |
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