文 齊敏倩

　　編輯 成靜衛(wèi)

　　1555年，明廷混亂，奸臣嚴(yán)嵩當(dāng)?shù)馈Ｒ晃挥t(yī)因?qū)r(shí)局不滿，辭官到漳州東郊璞山寺出家為僧，在當(dāng)?shù)刂尾【热耍粝滤幏?，代代相傳?/p>

　　大名鼎鼎的片仔癀由此而來。500年后，在多如牛毛的中醫(yī)秘方中，片仔癀登頂封神，在資本市場(chǎng)的表現(xiàn)也極其強(qiáng)勢(shì)。

　　目前，片仔癀是兩市中藥行業(yè)唯一一支百元股，總市值700億元，滾動(dòng)市盈率61倍，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平。過去十年，片仔癀股價(jià)區(qū)間漲幅更是高達(dá)20倍。

　　根據(jù)2018年年報(bào)數(shù)據(jù)，片仔癀（600436）2018年?duì)I收74億元，不足云南白藥三分之一，凈利潤(rùn)11.4億元，同樣只有云南白藥三分之一。但云南白藥當(dāng)前的市值約為950億元，僅比片仔癀高出250億元。

　　支撐起片仔癀超高市值的魔力究竟是什么，又能持續(xù)多久？

　　01

　　神藥殺手锏：提價(jià)

　　漳州地處閩南，九龍江穿城而過，片仔癀大廈便建在江邊。

　　片仔癀的聲名遠(yuǎn)播和海外商貿(mào)活動(dòng)密切相關(guān)。

　　當(dāng)年下南洋討生活的福建人，大都會(huì)隨身攜帶兩片片仔癀?！皨屪姹Ｆ桨?，片仔癀保健康”，面對(duì)未知的海洋與遠(yuǎn)方，片仔癀幾乎成了他們對(duì)抗疾病的唯一指望。

　　東南亞，航行的終點(diǎn)，他們將片仔癀攜帶至此。印尼不知道片仔癀名稱的人到藥店買藥時(shí)，會(huì)用“仙藥”形容。

　　為保護(hù)中藥配方，我國(guó)設(shè)了一個(gè)“國(guó)家保密配方”。保密程度分三級(jí)，最高等級(jí)是“國(guó)家絕密級(jí)配方”，保密期限永久。在成千上萬的中藥中，唯有片仔癀與云南白藥享此殊榮。

　　既然被尊為“仙藥”，自然配得上神仙價(jià)格。

　　2008年至今，11年內(nèi)，片仔癀提價(jià)11次。目前，一粒3克的片仔癀價(jià)格為530元，比2007年時(shí)180元/粒的價(jià)格，翻了近3倍。

　　現(xiàn)在多家券商預(yù)計(jì)，片仔癀系列出廠價(jià)及終端價(jià)仍有持續(xù)提價(jià)動(dòng)力和空間，這成為片仔癀在資本市場(chǎng)上的重要看點(diǎn)。

　　收藏市場(chǎng)上，片仔癀價(jià)格同樣瘋狂。2017年北京保利12周年春季拍賣會(huì)上，三盒（30 粒裝）片仔癀拍出16.1萬元的高價(jià)，一粒約5367元。

　　為了防止如此昂貴的片仔癀藥片被偷，片仔癀體驗(yàn)店都會(huì)悄悄把藥片保存出來，留下空包裝盒展示。

　　擁有國(guó)家絕密配方的片仔癀，究竟能治什么?。坑譃槭裁慈绱嗣F？

　　閩南語中，將炎癥成為“癀”，“仔”為語氣詞，因藥品成片狀，故稱之為“片仔癀”，意為一片即可退癀。護(hù)肝、抗癌也是片仔癀的兩大療效，這也成為資本市場(chǎng)熱炒的題材。

　　片仔癀主要成分為牛黃、麝香、三七、蛇膽，其中麝香最為難得。野生麝的數(shù)量已經(jīng)極其稀少，天然麝香產(chǎn)量極低。2017年，我國(guó)麝香產(chǎn)量?jī)H有400公斤左右，價(jià)超黃金，而片仔癀是全國(guó)8種允許使用天然麝香的中藥之一，名貴程度可想而知。

　　有絕密配方和珍稀原材料，就能牢牢掌握定價(jià)權(quán)。這就意味著，只要有人愿意相信片仔癀的神仙療效，公司想躺著賺錢都不難。

　　02

　　是藥三分毒：高估值

　　“美麗的城堡，周圍是一圈又深又險(xiǎn)的護(hù)城河，護(hù)城河就像一個(gè)強(qiáng)大的威懾，使得敵人不敢進(jìn)攻。”巴菲特如此形容他心目中的好公司。

　　若按此標(biāo)準(zhǔn)，片仔癀絕對(duì)算得上好公司，但資本市場(chǎng)也害怕一致預(yù)期。

　　基本面是“十年十倍股”的壓艙石，片仔癀也不例外。

　　從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，片仔癀擁有較強(qiáng)盈利能力。2018年片仔癀營(yíng)收近48億元，是2003年?duì)I收的24倍。2014年至2018年，片仔癀營(yíng)業(yè)收入分別為14.54億、18.86億、23.09億、37.14億和47.66億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為26.8%。

　　圖為片仔癀2014—2018年?duì)I收情況

　　凈利潤(rùn)表現(xiàn)同樣優(yōu)異。上市以來的15年中，有10年，片仔癀凈利潤(rùn)增幅超過20%，近兩年更是保持48%和45%的高增速。2018年片仔癀凈利潤(rùn)11.2億元，是2016年的兩倍有余。

　　片仔癀業(yè)務(wù)主要分布在醫(yī)藥工業(yè)、醫(yī)藥商業(yè)和日用品、化妝品領(lǐng)域。2018年年報(bào)顯示，醫(yī)藥工業(yè)毛利率高達(dá)81.38%。

　　2018年，片仔癀凈資產(chǎn)收益率接近25%，此前5年也常年保持15%以上水平?？傮w看來，公司給股東帶來回報(bào)的能力較強(qiáng)。

　　好業(yè)績(jī)出牛股，牛股則出“股神”。

　　萬科走出劉元生，360萬買入，持股30年，市值增長(zhǎng)幾百倍；投資者林園，過去19年堅(jiān)持重倉貴州茅臺(tái)，成為不少人心中的“民間股神”。

　　片仔癀的高增長(zhǎng)，則讓散戶王富濟(jì)脫穎而出，成為不少股民心中價(jià)值投資的典范。

　　自2009年起，王富濟(jì)第一次作為第二大股東出現(xiàn)在片仔癀的年報(bào)中，當(dāng)時(shí)其持股比例為4.43%。2018年年報(bào)顯示，其持股增至4.48%。10年來，無論起伏跌宕，王富濟(jì)都未曾拋售所持有的片仔癀股票，當(dāng)前持倉2703.75萬股。

　　王富濟(jì)建倉價(jià)應(yīng)在五六元左右（前復(fù)權(quán)），如今片仔癀股價(jià)接近120元，以最新市值計(jì)算，王富濟(jì)持有的片仔癀股票價(jià)值約32億元，堪稱投資界神話。

　　2018年半年報(bào)中，林園旗下的私募基金以0.64%的持股比例出現(xiàn)在了片仔癀十大股東中。林園的選股邏輯一是壟斷性，二是成癮性。片仔癀和他曾重倉的茅臺(tái)一樣，靠著壟斷，牢牢掌握定價(jià)權(quán)。

　　如此優(yōu)秀的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和強(qiáng)大的投資邏輯，讓投資者趨之若鶩，竟然支撐起超60倍的滾動(dòng)市盈率。

　　從其歷史數(shù)據(jù)看，60倍左右的市盈率雖然不是巔峰，但也大大超出它的歷史估值均線，處于相對(duì)高估階段。

　　同為稀缺品種，貴州茅臺(tái)近幾年的滾動(dòng)市盈率僅維持在30倍左右。

　　與自己的歷史估值比，與同類中藥上市公司橫向比，或與商業(yè)模式類似的貴州茅臺(tái)相比，片仔癀當(dāng)前的估值都是高高在上。

　　良藥雖好，但也不能貪杯。這看似烈火烹油的背后，有個(gè)不得不直視的問題：現(xiàn)在的片仔癀股價(jià)是不是太貴了？

　　03

　　多元化之困

　　拿云南白藥和片仔癀對(duì)比，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)有意思的現(xiàn)象。雖然都有絕密配方傍身，但配方差異，決定了二者的不同命運(yùn)。

　　云南白藥擅攻跌打損傷，消炎止血，其主要成分為三七。三七產(chǎn)量大，根據(jù)成色不同，每公斤價(jià)格200—800元不等。三七的價(jià)格跟片仔癀配方中的天然麝香不可同日而語。因此，云南白藥藥品價(jià)格低，為了擴(kuò)大營(yíng)收規(guī)模，只能擴(kuò)大產(chǎn)量或延長(zhǎng)產(chǎn)品線。

　　在中藥企業(yè)轉(zhuǎn)型大健康、大消費(fèi)的潮流中，云南白藥布局早，成績(jī)突出。不完全統(tǒng)計(jì)，云南南藥旗下?lián)碛醒栏?、?chuàng)可貼、洗發(fā)水甚至衛(wèi)生巾等日化品類。

　　按照產(chǎn)品系列，云南白藥劃分為藥品、健康產(chǎn)品、中藥資源和醫(yī)藥商業(yè)四大業(yè)務(wù)板塊。其中健康產(chǎn)品板塊為日化用品，以牙膏為主。目前，云南白藥近一半毛利來自健康產(chǎn)品業(yè)務(wù)。

　　雖然片仔癀堪稱中藥奢飾品，但依靠單品很難實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。尤其是麝香作為珍稀原料，存量日益緊張，國(guó)家配給的天然麝香無法滿足片仔癀產(chǎn)能擴(kuò)張的需求。

　　可以說，麝香決定著片仔癀生死。這種局面下，片仔癀一邊養(yǎng)麝，一邊向云南白藥學(xué)習(xí)，利用本身秘方和品牌知名度拓展新產(chǎn)品。

　　人工林麝養(yǎng)殖，進(jìn)行已久。目前，片仔癀在陜西、四川兩地開展人工林麝養(yǎng)殖。其中，公司在陜西的養(yǎng)殖基地是陜西省境內(nèi)規(guī)模最大的人工林麝養(yǎng)殖基地，2018年，存欄（含寄養(yǎng)）數(shù)近千頭。但人工養(yǎng)殖林麝的具體進(jìn)展情況，以及對(duì)目前原材料的補(bǔ)充力度等問題，片仔癀未曾披露。

　　近年來，片仔癀提出“一核兩翼”新戰(zhàn)略，即以傳統(tǒng)中藥生產(chǎn)為龍頭，以保健藥品、保健食品、功能飲料和特色功效化妝品、日化產(chǎn)品為兩翼，以藥品流通、電子商務(wù)為補(bǔ)充。

　　公司的多元化之路并非一帆風(fēng)順。

　　2016年，片仔癀牽手上海家化，成立漳州片仔癀上海家化口腔護(hù)理有限公司，生產(chǎn)牙膏及其他口腔護(hù)理產(chǎn)品。跟云南白藥牙膏形成鮮明對(duì)比的是，片仔癀牙膏不僅沒有為公司帶來收益，還一直處在虧損狀態(tài)。

　　2017年，該公司虧損6636萬元。2018年，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.22 億元，同比增長(zhǎng)40.93%，但凈利潤(rùn)仍舊再次虧損4000萬元。

　　化妝品業(yè)務(wù)倒是有望成為片仔癀多元化的一個(gè)亮點(diǎn)。2018年片仔癀化妝品業(yè)務(wù)營(yíng)收2.74億元，同比增加56.95%，凈利潤(rùn)翻番至4245.88萬元。

　　片仔癀集團(tuán)對(duì)化妝品業(yè)務(wù)頗為重視，市場(chǎng)猜測(cè)，未來這塊業(yè)務(wù)極有可能從母公司剝離出去單獨(dú)上市。市界致電片仔癀集團(tuán)了解相關(guān)事宜時(shí)，對(duì)方只說，一切以公告為準(zhǔn)。

　　有業(yè)內(nèi)人士吐槽，片仔癀作為國(guó)企，比較穩(wěn)健傳統(tǒng)，其化妝品在廣告營(yíng)銷方面相對(duì)乏力。

　　2018年，片仔癀醫(yī)藥工業(yè)營(yíng)收18.8億元，低于醫(yī)藥商業(yè)營(yíng)收近4億元。但其醫(yī)藥工業(yè)毛利率高達(dá)80%，是醫(yī)藥商業(yè)毛利率的整整8倍。在醫(yī)藥工業(yè)中，肝病用藥占據(jù)所有藥品總營(yíng)收近96%。

　　這意味著，片仔癀主要還是靠片仔癀系列藥品盈利，其寄予厚望的“兩翼”實(shí)在還很稚嫩， 難以突破。家家有本難念的經(jīng)，片仔癀也不例外。目前看來，多元化仍是公司急需越過的高山。