研究公司的內(nèi)在價(jià)值是價(jià)值投資的基礎(chǔ)做價(jià)值投資肯定是要研究一個(gè)上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況的從而更好的判斷一個(gè)公司的內(nèi)在價(jià)值做出值不值得投什么時(shí)候投的投資決策所謂“謀定而后動(dòng)”在做投資前做好研究才會(huì)笑對(duì)波動(dòng)淡看喧鬧

很多人認(rèn)同價(jià)值投資理念但對(duì)單個(gè)公司研究卻無從下手而研究公司的內(nèi)在價(jià)值又是價(jià)值投資的基礎(chǔ)

針對(duì)以上情況本人將以伊利股份為例手把手跟大家一起從頭開始研究這家上市公司情況力求數(shù)據(jù)圖表說話簡(jiǎn)潔明了易懂的表達(dá)讓大家知道從何下手如何分析上市公司經(jīng)營(yíng)情況。時(shí)常回顧，會(huì)讓我們的理解更加深刻。

上期我們分析了伊利股份的利潤(rùn)表情況，這期我們來看看伊利股份的資產(chǎn)負(fù)債表，由于資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目較多，深見準(zhǔn)備分兩次講解，本文主要分析伊利股份的資產(chǎn)情況，負(fù)債情況留待下篇去解讀。

本文框架：

一、流動(dòng)資產(chǎn)：

1、貨幣資金2、存貨

3、應(yīng)收款項(xiàng)

4、預(yù)付款

5、其他流動(dòng)資產(chǎn)

二、非流動(dòng)資產(chǎn)

1、固定資產(chǎn)與在建工程

2、無形資產(chǎn)

3、可供出售金融資產(chǎn)與長(zhǎng)期股權(quán)投資

4、遞延所得稅資產(chǎn)

5、其他非流動(dòng)資產(chǎn)

為什么是這些項(xiàng)目呢？因?yàn)檫@些項(xiàng)目數(shù)額相對(duì)較大，可關(guān)注性高。

一、流動(dòng)資產(chǎn)

1、貨幣資金

（1）橫向來看，整個(gè)乳企行業(yè)貨幣資金充足，短期運(yùn)營(yíng)資金充足，企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況比較安全。

（2）縱向來看，近幾年伊利股份貨幣資金充足，財(cái)務(wù)狀況比較安全，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。

從上圖中，我們可以看出：

2013年伊利股份貨幣資金大幅增加，主要是因?yàn)榉枪_發(fā)行股份、股權(quán)激勵(lì)對(duì)象行權(quán)導(dǎo)致的較大增長(zhǎng)。

2017年 伊利股份貨幣資金較大增長(zhǎng)，主要是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)以及籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量增加所致，大家如果記得的話2013年伊利凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)85%以上，至于籌資活主要是因?yàn)椴少?gòu)原材料向銀行借款增加所致。

2018年貨幣資金大幅減少，減少近107.7億元，接近一半。年報(bào)中給出的原因是：本期籌資活動(dòng)和投資活動(dòng)現(xiàn)金流出所致。那么，下面我們就具體看看到底是怎么減少的？

1.伊利股份貨幣資金構(gòu)成：主要是銀行存款還有部分其他貨幣資金。

2.先來看看籌資活動(dòng)是怎么減少貨幣資金的？又減少了多少？

從上圖中，我們發(fā)現(xiàn)籌資活動(dòng)中償還債務(wù)多還了63個(gè)億，分配股利、利潤(rùn)或償付利息多比去年多付6個(gè)億?；I資活動(dòng)減少貨幣資金近69億元。

3.再來看看投資活動(dòng)情況。

上圖中，我們發(fā)現(xiàn)投資活動(dòng)中跟2017年相比多投了22個(gè)億左右。

這兩個(gè)加一起近91億元，但是還不夠呀，我們?cè)诨I碼與投資活動(dòng)中也找不到大額支出了。

4.那么，減少的貨幣資金剩下的16億去哪了？另外，伊利股份經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流入相比2017年也是多流入16億元，就是本來應(yīng)該貨幣資金增加16億才對(duì)，這16億元又去哪了呢？

下面為大家揭曉答案。

一塊是現(xiàn)金等價(jià)物增加近29億。

伊利股份這里的現(xiàn)金等價(jià)物為三個(gè)月內(nèi)到期的國(guó)債逆回購(gòu)和質(zhì)押式報(bào)價(jià)回購(gòu)，這塊記在其他流動(dòng)資產(chǎn)里面。現(xiàn)金換現(xiàn)金等價(jià)物就不算流出流入了，所以現(xiàn)金流量表中看不到這塊。

還有一塊是匯率變動(dòng)增加貨幣資金賬面價(jià)值3億元。

我們知道伊利股份貨幣資金很大部分是以美元資產(chǎn)存在的，美元對(duì)人民幣匯率波動(dòng)影響伊利股份賬面利潤(rùn)。

對(duì)，兩者加在一起剛好是32億，與前面對(duì)上了，這樣我們對(duì)2018年伊利股份貨幣資金的流動(dòng)形成閉環(huán)。

2、存貨

(1)從歷史情況看，隨著規(guī)模增長(zhǎng)，伊利股份存貨穩(wěn)定增長(zhǎng)，2018年達(dá)55億。

（2）存貨周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)

伊利股份2015年后存貨周轉(zhuǎn)率不斷提升，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)不斷減少，運(yùn)營(yíng)效率不斷提升。

目前，伊利股份存貨一年周轉(zhuǎn)9次多，不到10次，倉(cāng)庫(kù)里的存貨賣完的話要37天左右，一個(gè)月多點(diǎn)。

（3）橫向來看，蒙牛乳業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)效率最高，伊利股份的周轉(zhuǎn)效率也在平均水平之上。

當(dāng)然跟區(qū)域性乳企比，伊利、蒙牛這種全國(guó)性乳企保持如此高存貨周轉(zhuǎn)，也證明了其龍頭的管理、渠道、銷售能力。

伊利跟蒙牛存貨周轉(zhuǎn)差距可能也跟經(jīng)銷模式有關(guān)，蒙牛是大經(jīng)銷商模式，存貨賣給大經(jīng)銷商就算周轉(zhuǎn)出去了，伊利則是深根經(jīng)銷商，存貨周轉(zhuǎn)慢些也能理解。

（4）存貨細(xì)分-原材料占一半，倉(cāng)庫(kù)商品占37%。

2017年與2018年存貨占比變化不大，就不需細(xì)分周轉(zhuǎn)情況了。

3、應(yīng)收款項(xiàng)

（1）縱向來看，伊利股份應(yīng)收款項(xiàng)不斷增長(zhǎng)，但總體數(shù)額不大。

應(yīng)收賬款增加主要原因：應(yīng)收商超及電商的銷貨款增加所致，大型商超和電商對(duì)上游客戶還是很有議價(jià)權(quán)的，活賣出去再給錢。

（2）應(yīng)收款項(xiàng)占收入比例很小，僅1.6%，與利潤(rùn)相比也不算高。

（3）應(yīng)收周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收周轉(zhuǎn)天數(shù)—應(yīng)收5天周轉(zhuǎn)一次，非?？欤苻D(zhuǎn)率高達(dá)71。

（4）橫向來看，伊利股份應(yīng)收周轉(zhuǎn)率最高，比其他乳企高很多，體現(xiàn)了龍頭企業(yè)對(duì)下游議價(jià)能力更強(qiáng)。

如果按照調(diào)整后（減去預(yù)收款）的應(yīng)收情況，更能反映伊利股份作為乳企龍頭對(duì)下游客戶的強(qiáng)勢(shì)地位。

—從下表中可以看出，沒錯(cuò)應(yīng)收周轉(zhuǎn)天數(shù)是負(fù)數(shù)，就是說貨給下游客戶之前，伊利股份能提前占用下游客戶資金16天，半個(gè)月時(shí)間。

What,這根本不需要自己出錢經(jīng)營(yíng)呀，拿下游資金去采購(gòu)就行了，多好的生意模式，多強(qiáng)勢(shì)的產(chǎn)業(yè)鏈地位。

4、預(yù)付款項(xiàng)

預(yù)付賬款近兩年不斷增加，主要原因：預(yù)付的廣告宣傳費(fèi)以及包裝材料款增加所致。廣告招商這塊來說，電視臺(tái)或一些大IP是老大，這塊沒辦法，好歹數(shù)額還能接受。

5、其他流動(dòng)資產(chǎn)

2018年其他流動(dòng)資產(chǎn)有非常大的增長(zhǎng)，增加近40億元。

主要原因：

1. 買入返售金融資產(chǎn)增加31億元。

買入返售金融資產(chǎn)是子公司伊利財(cái)務(wù)有限公司購(gòu)買國(guó)債逆回購(gòu)以及質(zhì)押式報(bào)價(jià)回購(gòu)的同業(yè)業(yè)務(wù)所形成，其中購(gòu)買國(guó)債逆回購(gòu)金額 1,650,000,000 元、質(zhì)押式報(bào)價(jià)回購(gòu)金額1,480,000,000 元。

2.短期貸款增加2.8個(gè)億。

是子公司伊利財(cái)務(wù)有限公司和內(nèi)蒙古惠商互聯(lián)網(wǎng)小額貸款有限公司給公司的經(jīng)銷商和供應(yīng)商發(fā)放的短期貸款，貸款期限為 1-12 個(gè)月。

3.應(yīng)收保理款增加3個(gè)億。

是子公司惠商商業(yè)保理有限公司為公司的經(jīng)銷商和供應(yīng)商提供應(yīng)收賬款保理業(yè)務(wù)所形成。

4.證券理財(cái)產(chǎn)品2個(gè)億

仔細(xì)看看伊利的這些業(yè)務(wù)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，從某些方面來說，伊利在上下游產(chǎn)業(yè)鏈的地位有多年。應(yīng)收款那里我們知道伊利產(chǎn)品賣出去之前有大量的預(yù)收款，其實(shí)負(fù)債那里我們?nèi)タ匆矔?huì)發(fā)現(xiàn)大量應(yīng)付款，上下游資金都被伊利股份大量占用，根本不需要自己花錢去經(jīng)營(yíng)。

然后，你錢給我占用了對(duì)吧，供應(yīng)商和客戶如果錢不夠怎么辦？沒關(guān)系，我借給你，收點(diǎn)利息，這就是伊利短期貸款業(yè)務(wù)。我錢沒給你你不放心對(duì)吧，沒關(guān)系，我有公司給你擔(dān)保，你給一點(diǎn)費(fèi)用就行，這就是應(yīng)收保理款業(yè)務(wù)。

上游供應(yīng)商和下游客戶的錢被伊利股份賺了幾波，總的來說，一個(gè)字：牛！

二、非流動(dòng)資產(chǎn)

1、固定資產(chǎn)與在建資產(chǎn)

（1）從歷史走勢(shì)來看，

伊利股份固定資產(chǎn)在2015年之前不斷增長(zhǎng)，2015年之后兩年有所回落，2018年有所提升，達(dá)到146.9億元。

在建工程2015年之后在不斷增長(zhǎng)，伊利固定資產(chǎn)預(yù)計(jì)將不斷增加，2018年在建工程26.87億。

（2）固定資產(chǎn)細(xì)分—機(jī)器設(shè)備占比58%，房屋及建筑物占比37%。

（3）固定資產(chǎn)折舊與減值

折舊方法：采用年限折舊法，較為合理，折舊年限也估計(jì)的較為合理。

平均折舊年限大概在10年左右，每年大概15個(gè)億固定資產(chǎn)折舊，另外，處置報(bào)廢等一年大概進(jìn)賬5個(gè)億，這樣每年固定資產(chǎn)折舊這塊費(fèi)用大概10個(gè)億。

固定資產(chǎn)減值比較少，可以忽略不計(jì)。

（4）在建工程

1．2018年伊利在建工程增加主要原因：北京商務(wù)運(yùn)營(yíng)中心項(xiàng)目增加所致。

2.從過往在建工程完工情況看，2018年底的在建工程預(yù)計(jì)2019年都能轉(zhuǎn)成固定資產(chǎn)。

 1、無形資產(chǎn)

無形資產(chǎn)是指伊利擁有或者控制的沒有實(shí)物形態(tài)的可辨認(rèn)非貨幣性資產(chǎn)，包括土地使用權(quán)、 產(chǎn)品專有技術(shù)、軟件資料及開發(fā)、商標(biāo)權(quán)和許可權(quán)等。

翻看明細(xì)的話，基本上是土地使用，數(shù)額不大，這里就不細(xì)說了。

伊利股份無形資產(chǎn)總體數(shù)額不大，2017年有較大下降主要是因?yàn)閳?zhí)行修訂后的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，將與資產(chǎn)相關(guān)的政府補(bǔ)助沖減無形資產(chǎn)所致。

3、可供出售金融資產(chǎn)和長(zhǎng)期股權(quán)投資

（1）近幾年走勢(shì)情況

可供出售金融資產(chǎn)近幾年保持相對(duì)穩(wěn)定，2018年達(dá)8.31億元。

長(zhǎng)期股權(quán)投資2016年增長(zhǎng)15億，2018年達(dá)19.09億元，主要是2016年伊利以 14 億元人民幣認(rèn)購(gòu) China YouranDairy Holding Limited部分增資導(dǎo)致的。

（2）投資細(xì)分情況如下，紅色標(biāo)注出價(jià)值1億元以上項(xiàng)目。

（3）這塊投資收益情況—可供出售金融資產(chǎn)和長(zhǎng)期股權(quán)投資2018年都帶來了1個(gè)億以上的投資收益。

4、遞延所得稅資產(chǎn)

稅法算的利潤(rùn)大于公司算的利潤(rùn)，多交的稅，確認(rèn)為遞延所得稅資產(chǎn)，以后年度將會(huì)被轉(zhuǎn)回，這是會(huì)計(jì)上和稅法上部分不同計(jì)算導(dǎo)致的。2018年這塊達(dá)6個(gè)億。

主要是未發(fā)放工資和政府補(bǔ)助的繳稅差異導(dǎo)致的。

5、其他流動(dòng)資產(chǎn)

伊利股份其他非流動(dòng)資產(chǎn)此前比較平穩(wěn)，2018年增加較多。主要原因：預(yù)付的工程和設(shè)備款增加，以及子公司惠商商業(yè)保理有限公司應(yīng)收保理款增加所致。

應(yīng)收保理款是子公司惠商商業(yè)保理有限公司為公司的供應(yīng)商提供遠(yuǎn)期保理所形成，這里我們看出伊利股份又在供應(yīng)商身上賺取了。

結(jié)尾：

至此，我們?cè)谶@里對(duì)伊利股份從流動(dòng)資產(chǎn)到非流動(dòng)資產(chǎn)的每個(gè)項(xiàng)目都有個(gè)總體的了解，發(fā)現(xiàn)伊利股份現(xiàn)金流充裕，財(cái)務(wù)狀況比較安全，相比同行業(yè)來說，經(jīng)營(yíng)效率遙遙領(lǐng)先，從上下游產(chǎn)業(yè)鏈上來看，伊利股份議價(jià)能力非常強(qiáng)，總的來說，伊利股份乳企龍頭優(yōu)勢(shì)非常明顯。未來，隨著渠道下沉、市場(chǎng)份額提升和結(jié)構(gòu)升級(jí)，伊利股份收入有望繼續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，其資產(chǎn)規(guī)模也將不斷壯大。