關(guān)鍵詞 中生集團(tuán) 血制品 疫苗

補(bǔ)一個(gè)天壇生物單章，一些基礎(chǔ)數(shù)據(jù)在華蘭生物以及之前血制品的文章里面了，這篇文章不重復(fù)了，大家可以去前面找數(shù)據(jù)。

而這篇天壇，沒來得及整理特別多的數(shù)據(jù)，特別是天壇資產(chǎn)重組前后的數(shù)據(jù)，可能會有一些誤差，看到不準(zhǔn)確的，大家可以指出交流。

成為歷史的疫苗業(yè)務(wù)

早期天壇生物更多是以一類疫苗出名，新生兒接種的一類疫苗中乙肝疫苗、脊髓灰質(zhì)炎疫苗（糖丸）、麻疹疫苗、麻風(fēng)二聯(lián)疫苗、麻風(fēng)腮三聯(lián)疫苗這些品種，天壇都是供應(yīng)大戶，但是這些品種都是國家采購，所以供貨價(jià)都非常低，譬如一顆糖丸采購價(jià)格不超過1塊錢。所以，天壇雖然每年供應(yīng)近億份疫苗，但是這些一類苗合計(jì)也就帶來5億多收入/1億多利潤，還不如旗下長春祈健只賣一個(gè)水痘苗賺錢賺的多！

當(dāng)年天壇花了30億在北京亦莊建設(shè)了新的生產(chǎn)基地，立志成為國內(nèi)最大的一類苗供應(yīng)商。但是在搬遷過程，也導(dǎo)致了生產(chǎn)銜接出現(xiàn)了問題，并出現(xiàn)了一些資產(chǎn)減值。最慘的2015年，母公司收入下滑40%多，只有3億收入，卻利潤虧了2.5億。

而“疫苗業(yè)務(wù)不賺錢”也成為了后續(xù)資產(chǎn)重組時(shí)，大股東置出疫苗資產(chǎn)的理由。北生研（原有母公司疫苗業(yè)務(wù)）14億+長春祈健51%股權(quán)4億，一共作價(jià)18億賣給了大股東。雖然表面上北生研不賺錢、長春祈健也只有一個(gè)疫苗，但是如果這個(gè)價(jià)錢賣個(gè)我，我是挺愿意的，幾十億固定資產(chǎn)的亦莊基地剛剛建好通過了GMP認(rèn)證，水痘疫苗一年能賺1.6億（權(quán)益8000萬），相當(dāng)于5XPE；

當(dāng)然這些都是前話，疫苗已經(jīng)剝離出去了，賺錢或者不賺錢已經(jīng)和新天壇沒啥關(guān)系了，我們重點(diǎn)分析整合了中生幾大血液制品所的血制品業(yè)務(wù)吧！

純血的新天壇

以前天壇是血制品（蓉生90%）+疫苗（母公司+祈健51%），經(jīng)過和大股東資產(chǎn)置換后，成為了主業(yè)只有血制品的生物企業(yè)。

當(dāng)時(shí)置換方案印象是，血制品從老蓉生90%股權(quán)變成了新蓉生（增加加上海所、武漢所、蘭州所、中泰）70%股權(quán)，相當(dāng)于權(quán)益采漿量從683噸×90%=615噸，變成了1170噸×70%=820噸。對價(jià)是否劃算有點(diǎn)算不清了，反正算是解決了同業(yè)競爭，開始了新起點(diǎn)。

除了權(quán)益采漿量有了變化外，我們看看新老蓉生還有哪些變化？

1、漿站數(shù)量增加：從老蓉生18家漿站一下子變成56家漿站，一口氣成為了全國漿站數(shù)量最多的血制品企業(yè)。

2、區(qū)域全國布局：從老蓉生只集中在四川區(qū)域，成為覆蓋13個(gè)省的全國性血制品企業(yè)。

3、產(chǎn)品品種更全：雖然老蓉生品種就已經(jīng)相對齊全（但好像都沒有凝八批簽發(fā)？），但是其他幾個(gè)所品種不全，可以互相調(diào)漿彌補(bǔ)。

我覺得從中生集團(tuán)角度來看，進(jìn)行這次整合還是非常有必要的，一方面用蓉生的管理能力去整合其他幾家相對采漿能力差的幾個(gè)所，另一方面可以調(diào)漿來彌補(bǔ)批文缺陷，而且從生產(chǎn)角度可以較好的規(guī)劃產(chǎn)能（蓉生漿多生產(chǎn)能力飽和，其他漿少產(chǎn)能空閑）。

未來增長驅(qū)動力

1、漿站數(shù)量&采漿量：我們?nèi)绻M向評估各大血制品企業(yè)，會發(fā)現(xiàn)泰邦、華蘭是單漿站采漿能力較強(qiáng)的企業(yè)，華蘭的平均數(shù)是50噸，而我們看天壇，老蓉生時(shí)期大約是不到40噸（16年683/18=38），而合并之后單漿站采漿量下滑到了24噸。從下表我們也大致能看出來，資產(chǎn)注入時(shí)，增加了30多個(gè)漿站，但是實(shí)際采漿量只增加了不到500噸，平均算下來注入漿站的單采漿量不到20噸，對應(yīng)到收入估計(jì)8個(gè)億左右；

所以，未來重點(diǎn)在于注入幾個(gè)所的采漿能力和收入能力提升，大家現(xiàn)在最愿意算的賬就是老蓉生18個(gè)漿站=15億收入/5億利潤，那么56個(gè)漿站都提升到蓉生水平，對應(yīng)的是45億收入，15億利潤；道理這樣的，發(fā)展邏輯也是順著這個(gè)來，但效率和能力的提升要一步步來吧！不管怎么說，這是主導(dǎo)天壇未來幾年發(fā)展的最大邏輯。

2、新產(chǎn)品

蓉生一直在靜丙領(lǐng)域投入了較大研發(fā)資源，現(xiàn)在在研層析法的靜丙產(chǎn)品。重組凝血八因子也進(jìn)入了優(yōu)先審評。這個(gè)品種原來只有進(jìn)口，之前也和天晴聊過這個(gè)品種，天晴的進(jìn)度還是挺快的，不知道都批下來的時(shí)候，血制品和非血制品企業(yè)在推廣上有什么差異化？

但總體來說，血制品企業(yè)較難在產(chǎn)品研發(fā)領(lǐng)域做出太大突破，否則華蘭也不會跑去搞疫苗和單抗。

如何看18年業(yè)績快報(bào)

說實(shí)話，18年沒怎么密切跟蹤血制品企業(yè)利潤表，更多的盯著渠道以及資產(chǎn)負(fù)債表看。天壇這份年報(bào)如果順著18三季報(bào)線性看，可能略低于預(yù)期，畢竟18前三季度歸母利潤就有接近4億，最后一個(gè)季度只跑出來不到1億利潤，感覺有點(diǎn)低。但就全年業(yè)績來看，還是能夠看出點(diǎn)東西的！

1）噸漿收入提升：收入增速大于采漿量增速，收入同比增長31%，采漿量增長13%左右，所以除一下可以知道噸漿收入在提升；

2）仍以蓉生為主：按照重述的17年收入利潤，扣除蓉生17年15億收入/5億利潤，17年幾大所的收入大約7億多，利潤大約1.4億；

3）盈利能力仍有提升空間：7.2億凈利潤/29.3億收入，算下來凈利率大約25%，比博雅、華蘭的40%凈利率要差很多，比蓉生之前35%的水平也有差距。當(dāng)然如果我們假設(shè)18年幾大所的管理能力就能達(dá)到蓉生水平，18年合計(jì)利潤應(yīng)該有10億，歸母7億，這也算的話對應(yīng)23X還說得過去（假設(shè)盈利能力正常后的估值水平）

總結(jié)
未來天壇最大的指望就是單漿站采漿能力提升+噸漿收入/利潤提升。

附錄：
市場格局和行業(yè)競爭變化見《userfield醫(yī)藥百股百評（18）：華蘭生物》https://xueqiu.com/4777061674/119873440

科普小貼士
獻(xiàn)全血和采血漿是兩回事：我們偶爾在路邊見到的無償獻(xiàn)血車是獻(xiàn)全血，簡單的說就是把身體里的血抽出來200ML，而采血漿，是只要血漿，要把紅細(xì)胞、血小板啥的再送回你身體里面的；所以，采漿在美國可以一周采2次，但是如果獻(xiàn)血一周搞2次，就真的成了人干了！

研究小貼士

計(jì)算血制品企業(yè)業(yè)績的時(shí)候，采漿量和收入并不是嚴(yán)格對應(yīng)的，確切的說是投漿量與收入才是相對應(yīng)，那么采漿量和投漿量之間有什么差異，如何換算？我們一般是算采漿之后延遲一個(gè)季度去投漿，也就是N年采漿量×1/4+（N+1）采漿量×3/4=（N+1）投漿量，這也只是大致?lián)Q算關(guān)系，并不完全準(zhǔn)確，大致估算吧！

噸漿收入/利潤：這是一個(gè)我們比較企業(yè)技術(shù)和盈利能力愿意用的指標(biāo)，就是一噸漿能夠出多少白蛋白+靜丙+小制品，這些品種能帶來多少收入和利潤。原來華蘭在這個(gè)指標(biāo)上最好，主要是因?yàn)樾≈破分械拇笃贩N凝八，華蘭市占率第一；后來博雅在這個(gè)指標(biāo)上也很好，主要是由于博雅小制品的主要品種纖維蛋白原漲價(jià)。

$天壇生物(SH600161)$ 

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